Viết bài: Sanqing, Foresight News
Ngày 10 tháng 6, Figure Technology Solutions (Nasdaq: FIGR), một công ty thị trường vốn bản địa trên blockchain, đã công bố việc mua lại Kiavi, một nền tảng cho vay đối với nhà đầu tư bất động sản nhà ở phi ngân hàng được thành lập năm 2013 với tổng dư nợ cho vay vượt quá 300 tỷ USD, với giá 717 triệu USD.
Theo đó, Figure sẽ mua lại nền tảng công nghệ và vận hành của Kiavi, tài trợ khoảng 538 triệu USD thông qua việc phát hành khoảng 600 triệu USD trái phiếu cao cấp không có bảo đảm; khoảng 179 triệu USD còn lại sẽ do công ty quản lý tài sản thay thế toàn cầu Sixth Street tài trợ, cả hai bên sẽ thành lập một liên doanh để mua lại các khoản vay hiện có trên bảng cân đối kế toán của Kiavi. Sixth Street cũng cung cấp cam kết mua kỳ hạn 3 tỷ USD. Hai công ty trước đây đã là đối tác lâu dài. Arvind Mohan, CEO hiện tại của Kiavi, sẽ gia nhập Figure sau khi hoàn tất giao dịch với vai trò Giám đốc Kinh doanh, chủ trì việc tích hợp hoạt động.
Nguồn ảnh: Bài đăng trên X của Figure
Sau khi thông tin được công bố, cổ phiếu FIGR đã mở cửa cao hơn, trong phiên từng chạm mức 30.11 USD, nhưng sau đó giảm xuống, đóng cửa ở mức 28.07 USD, giảm nhẹ 0.74%, biên độ giao động trong ngày khoảng 9%.
Kiavi
Tiền thân của Kiavi là LendingHome, được Matt Humphrey và James Herbert thành lập tại San Francisco vào năm 2013, với các nhà đầu tư hậu thuẫn như Foundation Capital, Ribbit Capital, Renren.com.
Công ty kinh doanh hai loại sản phẩm chính: Khoản vay chuyển tiếp ngắn hạn (Residential Transition Loan - RTL) cho nhà đầu tư cải tạo bất động sản, và khoản vay dựa trên tỷ lệ bao phủ dịch vụ nợ (Debt Service Coverage Ratio - DSCR) cho bất động sản cho thuê dài hạn.
Năm 2021, công ty hoàn tất việc đổi tên thương hiệu thành Kiavi, và vào tháng 6 năm 2025, trở thành tổ chức tư nhân phi ngân hàng đầu tiên của Mỹ đạt mốc 100,000 khoản vay tích lũy.
Theo thông báo chính thức, năm 2025 Kiavi đạt doanh thu trên 250 triệu USD và EBITDA trên 100 triệu USD, cả hai đều là kỷ lục lịch sử; khối lượng cho vay mới trong năm đạt khoảng 7.8 tỷ USD, tăng khoảng 20% so với mức khoảng 6.5 tỷ USD của năm 2024.
Quyền cầm cố thứ nhất
Điểm khởi đầu của Figure phải quay lại cuối năm 2017. Mike Cagney, đồng sáng lập SoFi, sau khi rời SoFi năm đó, đã chuyển sự chú ý sang blockchain. Năm 2018, ông cùng vợ là June Ou thành lập Figure tại San Francisco, và năm sau đó ra mắt sản phẩm đầu tiên trên Provenance Blockchain tự xây dựng: hạn mức tín dụng vốn chủ sở hữu nhà (HELOC) được khởi tạo trên chuỗi.
Mike Cagney | Nguồn ảnh: Bloomberg
Sau đó, công ty mở rộng theo cùng một logic: khởi tạo khoản vay, huy động vốn, giao dịch thị trường thứ cấp... và dần dần di chuyển chúng lên chuỗi, xây dựng thị trường cho vay tiêu dùng Figure Connect và thị trường tài trợ kho bãi trên chuỗi Democratized Prime.
Sau khi niêm yết trên Nasdaq vào tháng 9 năm 2025, Figure tuyên bố hiện chiếm khoảng 75% tổng lượng token hóa RWA toàn cầu.
Vấn đề nằm ở chỗ, HELOC là khoản vay có quyền cầm cố thứ hai.
Quyền cầm cố thứ hai có thứ tự thanh toán sau quyền cầm cố thứ nhất khi người vay vỡ nợ, rủi ro cao hơn và quy mô tài sản có thể chịu đựng nhỏ hơn. Figure ước tính, quy mô thị trường của quyền cầm cố thứ nhất gấp khoảng 25 lần quyền cầm cố thứ hai.
RTL và DSCR của Kiavi đều thuộc quyền cầm cố thứ nhất, và rơi vào lĩnh vực cho vay thế chấp không đủ tiêu chuẩn (Non-QM) mà các ngân hàng truyền thống thường tránh né do lo ngại về quy định — nhu cầu mạnh mẽ, nhưng nguồn cung lại phân tán cao độ.
Figure đang chủ động chuyển trọng tâm loại tài sản.
Sau khi hoàn tất thương vụ mua lại, Figure dự kiến sẽ bổ sung hơn 7 tỷ USD khối lượng cho vay quyền cầm cố thứ nhất mỗi năm. Theo CEO Michael Tannenbaum, tỷ trọng kinh doanh quyền cầm cố thứ nhất của Figure đã tăng từ 10% lên 20% vào năm 2025, và công ty dự kiến tỷ lệ này sẽ đạt khoảng 40% vào cuối năm 2027.
AI
Figure và Kiavi đều giỏi sử dụng AI để xử lý dữ liệu không chuẩn mà các tổ chức tài chính truyền thống không muốn đụng đến, từ đó xây dựng rào cản ở các khâu mà con người không thể mở rộng quy mô.
Tài sản công nghệ cốt lõi của Kiavi là một bộ "công cụ ước tính giá trị bất động sản sau cải tạo" độc quyền và hệ thống xem xét tài liệu tự động. Một bất động sản cũ cần cải tạo, trong mắt các tổ chức truyền thống, gần như không thể định lượng rủi ro.
Mô hình của Kiavi có thể dự đoán giá trị thị trường sau khi hoàn tất cải tạo dựa trên dữ liệu giao dịch lịch sử và phương án cải tạo, từ đó cho phép mở rộng quy mô quyết định tín dụng đối với các khoản vay như RTL.
Khả năng này mang lại lợi thế thị trường rõ rệt. Theo bảng xếp hạng Scotsman Guide "2025 Top Private Lenders" (dữ liệu cơ sở từ Forecasa), khối lượng cho vay fix-and-flip (cải tạo) của Kiavi năm 2024 là khoảng 5.5 tỷ USD, gấp hơn ba lần so với vị trí thứ hai, và năm 2025 tiếp tục mở rộng ưu thế dẫn đầu.
Nguồn ảnh: Kiavi
Figure cần giải quyết vấn đề sau khi tài sản rời khỏi Kiavi: làm thế nào để lên chuỗi, làm thế nào để lưu thông, làm thế nào để thu hút vốn tổ chức. Sản phẩm mới Adaptor của Figure, lần đầu tiên được công bố trong thương vụ này, được thiết kế chính cho mục đích đó.
Nó hỗ trợ kết nối tự động kiểu "Agent to Agent", thống nhất các định dạng dữ liệu khác nhau từ các tổ chức khởi tạo khác nhau, từ đó rút ngắn chu kỳ tích hợp cho các đối tác mới.
Tài sản của Kiavi sẽ trở thành kịch bản xác thực thực tế đầu tiên sau khi Adaptor đi vào hoạt động. Theo tài liệu thuyết trình cho nhà đầu tư của Figure, công ty dự kiến thương vụ này sẽ đạt được hiệu quả cộng hưởng chi phí khoảng 35 triệu USD trong vòng 24 tháng.
Hai bộ AI được ghép nối với nhau và hướng đến cùng một mục tiêu: làm cho các khoản vay bất động sản không chuẩn trở nên có thể định giá, có thể lưu thông và có thể mở rộng quy mô trên chuỗi.
Tích hợp
Figure sử dụng cấu trúc cổ phiếu kép. Theo bản cáo bạch IPO, Cagney và các bên liên quan nắm giữ cổ phiếu loại B, kiểm soát khoảng 69% tổng quyền biểu quyết tại thời điểm IPO; theo bản công bố ủy quyền mới nhất tính đến tháng 4 năm 2026, ông vẫn kiểm soát đa số quyền biểu quyết của công ty, và Figure tiếp tục được Nasdaq công nhận là một "công ty bị kiểm soát".
Là một công ty đang phát triển thực hiện M&A lớn chưa đầy một năm sau IPO, Figure cũng đã tiết lộ trong hồ sơ S-1 về các điểm yếu kiểm soát nội bộ quan trọng (material weakness) trước đây vẫn chưa được khắc phục, việc tích hợp quy mô lớn là một thách thức không nhỏ đối với đội ngũ điều hành.
Về phía Kiavi, tài sản của công ty nhạy cảm với chu kỳ lãi suất. Trong chu kỳ tăng lãi suất năm 2022, do thiếu sự bảo lãnh của các tổ chức được chính phủ hỗ trợ (GSE) như Fannie Mae và Freddie Mac, tính thanh khoản của tài sản Kiavi trên thị trường vốn từng thắt chặt, và công ty cũng đã điều chỉnh chi phí và nhân sự tương ứng.
Tính dễ tổn thương này đã được chứng minh trong giai đoạn lãi suất cao, và biến động lãi suất trong tương lai vẫn sẽ là một biến số bên ngoài quan trọng đối với khối lượng khởi tạo RTL/DSCR.
Ngoài ra, phần lớn tài sản hiện có của Figure vẫn tập trung vào HELOC. Loại tài sản, định dạng dữ liệu và nhóm khách hàng của Kiavi đều khác biệt rõ rệt. Liệu Adaptor có thực sự giảm được chi phí tích hợp, liệu tài sản không chuẩn của Kiavi có thể được các nhà đầu tư tổ chức hấp thụ một cách trơn tru trên Democratized Prime hay không vẫn còn là một dấu hỏi.
Tin tốt là, Figure cho biết thương vụ sẽ làm tăng thu nhập trên mỗi cổ phiếu, thời gian thu hồi vốn mặt bằng không vay nợ không quá 4 năm, và tái khẳng định mục tiêu tỷ suất lợi nhuận EBITDA trung hạn khoảng 60%; dòng vốn cho vay hơn 1 tỷ USD mỗi tháng của Kiavi sẽ được bơm trực tiếp vào Democratized Prime.
Quy mô vốn được quản lý và cam kết hơn 1300 tỷ USD của Sixth Street, cùng với cam kết mua kỳ hạn 3 tỷ USD mà họ cung cấp, tạo ra một đệm vốn đáng kể cho liên doanh; việc Mohan gia nhập đội ngũ lãnh đạo cấp cao có nghĩa là mối quan hệ khách hàng và nguồn lực ngành của Kiavi được giữ lại trong cơ cấu quản lý của Figure.
Câu chuyện RWA đã được kể trong nhiều năm. Lần này, Figure sử dụng 717 triệu USD để di chuyển toàn bộ một tổ chức đã hoạt động 13 năm, xử lý hàng chục tỷ USD khoản vay thực tế mỗi năm lên chuỗi. Đây là một trong những thương vụ M&A mang ý nghĩa cấu trúc nhất trong lĩnh vực token hóa RWA cho đến nay.
Không gian thị trường tiềm năng mà Figure hướng tới, là cơ hội khởi tạo RTL/DSCR hàng năm khoảng 200 tỷ USD mà họ ước tính, đằng sau là nhu cầu cải tạo và cho thuê dài hạn được tạo ra từ khoảng 25 nghìn tỷ USD tồn kho nhà ở cũ kỹ của Mỹ.
Nếu việc tích hợp diễn ra suôn sẻ, đây sẽ là một mốc quan trọng đánh dấu sự chuyển dịch của thị trường vốn blockchain từ "xác thực khái niệm" sang "vận hành quy mô". Không chỉ đối với Figure, mà còn đối với toàn bộ thị trường tài sản tín dụng RWA.
