Tác giả: KarenZ, Foresight News
Tiêu đề gốc: Lỗ hàng tỷ, báo cáo tài chính của Strategy báo động đỏ! Lãnh đạo nói gì?
Thị trường tiền mã hóa hiện tại đang chìm sâu trong một vòng xoáy điều chỉnh mạnh mẽ. Khi giá Bitcoin rút về mức 60.000 USD, tâm lý thị trường nhanh chóng chuyển sang cực kỳ hoảng loạn.
Ngay trong thời điểm biến động này, báo cáo tài chính quý IV năm 2025 của Strategy (trước đây là MicroStrategy) - chủ sở hữu doanh nghiệp lớn nhất thế giới - quả thực là châm dầu vào lửa, hắt một gáo nước lạnh giá vào thị trường vốn đã ảm đạm: lỗ ròng một quý lên tới 12,4 tỷ USD.
Vào ngày công bố báo cáo tài chính, cổ phiếu Strategy lao dốc khoảng 17%. Tính đến nay, giá cổ phiếu của họ đã giảm gần 80% so với mức cao kỷ lục được thiết lập vào tháng 11 năm 2024.
Từ một doanh nghiệp ngôi sao từng tăng vọt nhờ "chiến lược kho bạc Bitcoin", đến nay bị bao vây bởi những khoản lỗ khổng lồ và giá cổ phiếu giảm mạnh liên tục, tình thế của Strategy chính là hình ảnh thu nhỏ chân thực nhất của sự biến động trên thị trường tiền mã hóa hiện tại - một bên là khoản lỗ khổng trên sổ sách, một bên là hành vi tích trữ Bitcoin gần như cuồng tín, công ty này đang dùng những con số đầy mâu thuẫn để diễn một ván cược lớn đặt cược tương lai của doanh nghiệp.
Dữ liệu cốt lõi: Hút hàng điên cuồng dưới lỗ lớn
Mâu thuẫn cốt lõi trong báo cáo tài chính Q4/2025 của Strategy nằm ở sự tương phản mạnh mẽ giữa việc lỗ sổ sách kỷ lục cao và mức nắm giữ Bitcoin đạt đỉnh lịch sử.
1. Khoản lỗ sổ sách khổng lồ theo nguyên tắc giá trị hợp lý: Trong quý IV/2025, lỗ hoạt động của Strategy đạt mức kinh ngạc 17,4 tỷ USD, lỗ ròng 12,4 tỷ USD. Điều này chủ yếu bắt nguồn từ Nguyên tắc Kế toán Giá trị Hợp lý mới được công ty áp dụng từ ngày 1 tháng 1 năm 2025. Theo nguyên tắc này, công ty cần đánh giá lại tất cả các khoản nắm giữ Bitcoin vào cuối mỗi quý theo giá thị trường, biến động giá coin sẽ được tính trực tiếp vào báo cáo kết quả hoạt động kinh doanh. Sự điều chỉnh giảm liên tục của Bitcoin khiến giá trị danh mục nắm giữ bị thu hẹp trực tiếp chuyển thành lỗ sổ sách, trở thành "tin xấu" trực quan nhất trên báo cáo tài chính.
2. Nỗi ám ảnh gom hàng ngược xu thế: Bất chấp biến động thị trường, Strategy vẫn đang mua vào điên cuồng, với việc mua một lượng lớn 41.002 coin vào tháng 1 năm 2026. Tính đến ngày 1 tháng 2 năm 2026, Strategy nắm giữ 713.502 Bitcoin, chiếm khoảng 3,4% tổng nguồn cung Bitcoin, giữ vững vị trí dẫn đầu trong số những chủ sở hữu Bitcoin cấp doanh nghiệp toàn cầu.
3. Cỗ máy huy động siêu cấp: Trong năm tài chính 2025, Strategy đã huy động được tổng vốn hơn 25,3 tỷ USD, con số này chiếm khoảng 8% tổng lượng huy động vốn cổ phần của Mỹ trong năm đó.
4. Bộ đệm rủi ro dự trữ chuyên dụng: Tính đến ngày 1 tháng 2 năm 2026, Strategy có khoản dự trữ bằng USD trị giá 2,25 tỷ USD, chuyên để chi trả cổ tức cổ phiếu ưu đãi và lãi vay nợ trong 2,5 năm tới, nhằm cố gắng xoa dịu lo ngại của thị trường về áp lực dòng tiền.
Xét về chi phí nắm giữ, tổng chi phí gốc để Strategy nắm giữ Bitcoin lên tới 54,26 tỷ USD, chi phí trung bình mỗi coin là 76.052 USD, trong khi giá Bitcoin hiện tại vào khoảng 65.000 USD. Tính theo đó, khoản lỗ nổi của danh mục Bitcoin của công ty đã vượt quá 7,8 tỷ USD.
"Nghề chính" bị lu mờ và "Đòn bẩy" bị phóng đại
Đầy mỉa mai là hoạt động kinh doanh chính truyền thống của Strategy - phần mềm phân tích doanh nghiệp - trong báo cáo tài chính đã trở thành một ghi chú gần như bị lãng quên. Quy mô và đóng góp của nó tạo nên sự khác biệt trời vực so với quy mô của chiến lược Bitcoin.
Trong quý IV/2025, mảng kinh doanh phần mềm của công ty mặc dù duy trì tăng trưởng tích cực, nhưng số liệu thể hiện khá đơn điệu: Tổng doanh thu 123 triệu USD, chỉ tăng 1,9% so với cùng kỳ; Doanh thu dịch vụ đăng ký 51,8 triệu USD, tăng 62,1% so với cùng kỳ; Tổng lợi nhuận gộp quý IV là 81,3 triệu USD, tỷ suất lợi nhuận gộp duy trì ở mức cao 66,1%.
Từ số liệu có thể thấy, mảng kinh doanh phần mềm mặc dù có khả năng sinh lời ổn định và tỷ suất lợi nhuận gộp cao, nhưng quy mô doanh thu chỉ ở mức trăm triệu, so với quy mô huy động vốn hàng chục tỷ, chi phí nắm giữ Bitcoin hàng chục tỷ, cùng với khoản lỗ hàng quý hàng tỷ USD của công ty, thì đóng góp biên của mảng kinh doanh chính này gần như có thể bỏ qua.
Đối với Strategy hiện nay, nguồn lực cốt lõi và trọng tâm chiến lược của công ty từ lâu đã hoàn toàn nghiêng về Bitcoin. Strategy thông qua các công cụ tài chính phức tạp như cổ phiếu, trái phiếu, cổ phiếu ưu đãi... đã cung cấp cho nhà đầu tư một mức độ tiếp xúc với Bitcoin có đòn bẩy. Bản thân nó cũng hoàn toàn trở thành "cái bóng của Bitcoin", sự phát triển của doanh nghiệp gắn chặt với giá Bitcoin, hỉ nộ ái ố đều liên quan.
Điều gì sẽ xảy ra khi trái phiếu chuyển đổi đáo hạn?
Trong cuộc gọi họp báo cáo tài chính mới nhất, Phong Le cho biết, "Strategy hiện có khoản nợ ròng 6 tỷ USD, tỷ lệ đòn bẩy hiện tại vào khoảng 13%, chỉ bằng một nửa so với các công ty đầu tư hạng và 1/3 so với các công ty có lợi suất cao. Trong tình huống cực đoan, nếu giá Bitcoin giảm 90%, xuống còn 8.000 USD, thì kho dự trữ Bitcoin của chúng tôi sẽ bằng với nợ ròng của chúng tôi, khi đó chúng tôi sẽ không thể sử dụng dự trữ Bitcoin để thanh toán trái phiếu chuyển đổi, và sẽ xem xét tái cơ cấu, phát hành thêm cổ phiếu hoặc phát hành nợ bổ sung."
Ngoài ra, Phong Le hy vọng công ty sẽ dần dần được cổ phần hóa. Nếu đến lúc đó không thể cổ phần hóa, họ sẽ tìm cách khác để tái cơ cấu nợ, nhằm mục đích giảm đòn bẩy một cách bền vững, tránh bán coin, và tiếp tục chiến lược tích lũy Bitcoin.
Khi "Bánh đà" lung lay
Mô hình "bánh đà Bitcoin" của Strategy được xây dựng trên một giả định vô cùng mong manh: giá Bitcoin tăng xoắn ốc về dài hạn, và thị trường vốn luôn sẵn sàng cung cấp tài chính với mức phí bảo hiểm cho công ty, cả hai tạo thành một vòng tuần hoàn tích cực, thúc đẩy giá cổ phiếu và quy mô nắm giữ của công ty tăng trưởng đồng thời.
Tuy nhiên, khi giá Bitcoin giảm xuống dưới mức chi phí nắm giữ trung bình của họ (76.000 USD), những rủi ro và nghịch lý mà Strategy phải đối mặt cũng theo đó mà lộ ra.
STRC với cổ tức cao: Lợi suất cao tương ứng rủi ro cao
Cổ phiếu ưu đãi vĩnh viễn STRC do Strategy phát hành hiện có tỷ suất cổ tức là 11,25%, và tỷ suất cổ tức này đã được điều chỉnh tăng liên tục kể từ tháng 7 năm 2025.
Strategy thiết kế cơ chế biến đổi này để giá STRC cố gắng ổn định ở mức gần mệnh giá 100 USD, giảm biến động, và định vị nó như một sự thay thế cho "tín dụng lợi suất cao ngắn hạn" hoặc "tài khoản tiết kiệm lợi suất cao".
Trong môi trường lãi suất thấp hiện tại, lợi suất danh nghĩa 11,25% thực sự rất hấp dẫn, đặc biệt đối với những nhà đầu tư tìm kiếm thu nhập cố định cao. Nhưng logic cơ bản của thị trường vốn chưa bao giờ thay đổi: lợi suất cao ắt đi kèm rủi ro cao, đằng sau cổ tức cao của STRC là sự không chắc chắn lớn gắn chặt với chiến lược Bitcoin của Strategy.
Chiến lược cốt lõi của Strategy là "Đòn bẩy Bitcoin + Mở rộng tài chính", khả năng thanh toán của họ phụ thuộc cao vào: giá Bitcoin tăng về dài hạn, liên tục phát hành cổ phiếu phổ thông MSTR, cổ phiếu ưu đãi khác hoặc nợ để huy động tiền mua thêm BTC.
Nếu xuất hiện tình trạng thị trường gấu Bitcoin kéo dài, mNAV tiếp tục ở mức thấp thậm chí chiết khấu, khó khăn trong huy động vốn cổ phần tăng lên,... thì khoản dự trữ có thể bị tiêu hao nhanh chóng. Mặc dù công ty đã xây dựng khoản dự trữ bằng USD 2,25 tỷ USD làm đệm, nhưng điều này chỉ giống như mua một hợp đồng bảo hiểm có thời hạn 2,5 năm cho ván cược lớn này.
Thị trường hiện tại đã phản ánh một phần lo ngại: Giá STRC thấp hơn mệnh giá 100 USD, hiện tại là 93,67 USD.
mNAV bị nén xuống 1.07, kênh huy động có thông suốt?
Động lực cốt lõi cho phép Strategy phát hành cổ phiếu vô hạn định để mua coin nằm ở chỉ số mNAV, một chỉ số quan trọng dùng để đánh giá định giá cổ phiếu của họ so với kho dự trữ Bitcoin. Khi mNAV > 1, cho thấy thị trường định giá cho Strategy cao hơn giá trị Bitcoin mà họ nắm giữ (tức giao dịch với mức phí bảo hiểm), nhà đầu tư sẵn sàng trả thêm phí bảo hiểm cho "chiến lược đòn bẩy Bitcoin" của họ.
Hiện tại mNAV của Strategy đã bị nén xuống 1,07. Một khi vỡ dưới 1, kênh huy động có thể buộc phải đóng cửa. Đến lúc đó, Strategy có thể mất khả năng hộ giá và bổ sung vị thế, hoàn toàn trở thành tù nhân của biến động giá Bitcoin.
Khác với nội dung nhấn mạnh trong cuộc họp mới nhất, Giám đốc điều hành Strategy Phong Le từng phát biểu trong một cuộc phỏng vấn với 《What Bitcoin Done》 vào tháng 11 năm 2025 rằng, nếu mNAV của công ty vỡ dưới 1 và các lựa chọn tài chính cạn kiệt, việc bán Bitcoin là hợp lý "về mặt toán học". Nhưng ông làm rõ đây sẽ là biện pháp cuối cùng, chứ không phải là điều chỉnh chính sách.
Vòng lặp phản hồi tiêu cực?
Đối với Strategy, điều đáng sợ nhất không phải là khoản lỗ khổng lồ hiện tại, mà là vòng lặp phản hồi tiêu cực có thể được kích hoạt, đây cũng là kịch bản mà tất cả người chơi trên thị trường crypto không muốn đối mặt nhất:
Giá Bitcoin giảm → Tài sản ròng của công ty thu hẹp → mNAV vỡ dưới 1, phí bảo hiểm biến mất → Không thể huy động vốn mới thông qua tài chính → Không có khả năng chi trả lãi suất và cổ tức cao → Buộc phải bán Bitcoin để gây quỹ → Áp lực bán Bitcoin tăng, giá tiếp tục giảm → Tài sản ròng tiếp tục thu hẹp...
Lợi ích chính sách và cam kết công nghệ, có thể tái tạo niềm tin?
Michael Saylor trong cuộc gọi họp báo cáo tài chính đã không chỉ tập trung vào tin xấu ngắn hạn về lỗ một quý của công ty, mà còn lấy sự chuyển hướng toàn diện từ phía chính sách Mỹ và việc chấp nhận ngày càng nhanh của ngành tài chính làm cốt lõi, phác họa nên bức tranh lợi ích dài hạn cho sự phát triển của Bitcoin, đồng thời nhắm vào những rủi ro công nghệ lượng tử và kế hoạch triển khai mà thị trường lo ngại nhất, tái tạo niềm tin của thị trường vào chiến lược Bitcoin của công ty.
Michael Saylor nhấn mạnh, sự phát triển của Bitcoin hiện tại, đang đón nhận thời kỳ lợi ích kép về chính sách và tài chính chưa từng có. Về mặt chính sách, thái độ của chính phủ Mỹ đối với tài sản số đã hoàn thành sự chuyển đổi căn bản từ nghi ngờ sang công nhận, Tổng thống và 12 thành viên nội các đều bày tỏ rõ ràng ủng hộ Bitcoin, hai đảng đạt được đồng thuận về giám sát và chấp nhận tài sản số, đưa Mỹ lên hàng ngũ dẫn đầu trong phát triển tài sản số toàn cầu.
Về mặt tài chính, mức độ chấp nhận ngành của Bitcoin đón nhận sự tăng trưởng bùng nổ: các ngân hàng lớn lần lượt ra mắt dịch vụ toàn diện về giao dịch Bitcoin, tín dụng và lưu ký, các công ty công nghệ tài chính tiếp tục tăng cường bố trí Bitcoin, sự tham gia kép của thị trường công khai và các tổ chức tài chính truyền thống, khiến thuộc tính tài chính của Bitcoin không ngừng được củng cố, tính thanh khoản và mức độ công nhận tiếp tục được nâng cao.
Đối với tâm trạng FUD (Fear, Uncertainty, Doubt - Sợ hãi, Không chắc chắn, Nghi ngờ) tràn lan trên thị trường, Michael Saylor cũng đưa ra phản hồi trực tiếp, đặc biệt tập trung vào điện toán lượng tử - mối lo ngại công nghệ cốt lõi này: mối đe dọa ở cấp độ thương mại của điện toán lượng tử đối với Bitcoin ít nhất vẫn cần 10 năm nữa mới xuất hiện, và cộng đồng Bitcoin có khả năng nâng cấp đồng thuận toàn cầu, đủ để đối mặt với thách thức công nghệ trong tương lai.
Michael Saylor nói thêm, Strategy sẽ chủ động gánh vác trách nhiệm ngành, thông qua việc khởi động Kế hoạch An ninh Bitcoin Toàn cầu, kết hợp nguồn lực toàn cầu trong lĩnh vực an ninh mạng, an ninh tiền mã hóa, nghiên cứu và đưa ra các giải pháp đồng thuận nhằm vào điện toán lượng tử và các mối đe dọa an ninh mới nổi, thúc đẩy sự phát triển lành mạnh, ổn định của toàn ngành công nghiệp tiền mã hóa.
Tóm lại
Nếu thị trường tiếp tục giảm, khoản lỗ hoạt động quý 17,4 tỷ USD, lỗ ròng 12,4 tỷ USD, có lẽ mới chỉ là sự khởi đầu của khó khăn đối với Strategy.
Thử thách thực sự nằm ở chỗ khi nỗi hoảng loạn thị trường lan rộng, khi "phí bảo hiểm" biến mất, khi nguồn vốn mới cạn kiệt, liệu niềm tin có chiến thắng được trọng lực? Đối với nhà đầu tư, Strategy hiện tại có thể là một hợp đồng quyền chọn có rủi ro cực cao, tỷ lệ trả thưởng cực cao: đặt cược đúng, giá Bitcoin phục hồi, bánh đà vận hành trở lại, nhà đầu tư nhận được lợi nhuận; đặt cược sai, vòng lặp phản hồi tiêu cực khởi động, công ty rơi vào khủng hoảng, nhà đầu tư sẽ phải đối mặt với tổn thất nặng nề.
Ván cược lớn đặt cược tương lai doanh nghiệp này, kết cục cuối cùng vẫn chưa thể biết, nhưng Strategy đã gióng lên hồi chuông cảnh báo cho toàn ngành công nghiệp tiền mã hóa - trong tâm trạng thị trường cuồng nhiệt, niềm tin quá khích và đòn bẩy không kiềm chế, có thể sẽ phải đối mặt với sự phản ứng ngược của hiện thực.
Twitter:https://twitter.com/BitpushNewsCN
Nhóm trao đổi Telegram của Bitpush:https://t.me/BitPushCommunity
Kênh Telegram của Bitpush: https://t.me/bitpush
