Tác giả: Triệu Dĩnh
Thị trường toàn cầu đang đánh giá thấp một rủi ro hệ thống tiềm ẩn - Nhật Bản. Khi đồng yên rơi xuống mức thấp nhất trong nhiều thập kỷ và sức hấp dẫn của tài sản trong nước Nhật Bản tăng lên, quỹ hưu trí lớn nhất thế giới đang đối mặt với áp lực chính sách phải điều chỉnh tài sản quy mô lớn về trong nước. Một khi quá trình này bắt đầu, thị trường chứng khoán, trái phiếu và đồng đô la Mỹ có thể đồng loạt chịu áp lực.
Gần đây, Thủ tướng Nhật Bản Koike Yuriko cho biết, chính phủ sẽ thúc đẩy Quỹ Đầu tư Hưu trí Chính phủ Nhật Bản (GPIF) và các quỹ hưu trí quốc gia khác tăng cường đầu tư vào tài sản tài chính nội địa Nhật Bản, Bộ trưởng Tài chính Suzuki Shunichi trước đó cũng đã đưa ra tín hiệu tương tự. Mặc dù GPIF chưa công bố bất kỳ điều chỉnh chính thức nào về phân bổ tài sản, thị trường đã bắt đầu đánh giá tác động tiềm ẩn: Nếu quỹ này chuyển danh mục nắm giữ nước ngoài về trong nước, lợi suất trái phiếu Mỹ có thể tăng cao, đồng đô la có thể suy yếu và tài sản rủi ro có thể chịu áp lực.
Hiện tại, định giá rủi ro trên của thị trường vẫn tương đối bình lặng, nhưng một số chỉ báo kỹ thuật đã cho thấy những thay đổi tinh tế, nhà đầu tư không nên chủ quan.
Biến số 1,8 nghìn tỷ đô la
Quy mô quản lý của GPIF vào khoảng 1,8 nghìn tỷ đô la, tài sản trong và ngoài nước mỗi loại chiếm khoảng một nửa, trong đó tổng danh mục nắm giữ nước ngoài là khoảng 930 tỷ đô la. Trong những năm gần đây, quy mô trái phiếu chính phủ Nhật Bản mà quỹ này nắm giữ đã giảm từ khoảng 770 tỷ đô la xuống còn khoảng 515 tỷ đô la, trong khi danh mục nắm giữ trái phiếu nước ngoài tăng từ khoảng 128 tỷ đô la lên khoảng 470 tỷ đô la.
Thay đổi cấu trúc này có nghĩa là, ngay cả sự tái phân bổ tài sản ở mức độ nhỏ cũng có thể gây ra biến động đáng kể trên thị trường toàn cầu. Theo MarketWatch đưa tin, nhà phân tích Michael Kramer chỉ ra rằng, nếu GPIF chuyển một phần tài sản nước ngoài về trong nước, sẽ trực tiếp đẩy cao nhu cầu đối với đồng yên, và đưa lượng mua vào quy mô lớn vào thị trường trái phiếu chính phủ Nhật Bản - đối với Nhật Bản là tin tốt, nhưng đối với Mỹ thì có nghĩa là lãi suất cao hơn và đồng đô la yếu hơn.
Đồng thời, giao dịch carry trade bằng yên (tức là vay yên lãi suất thấp, đổi lấy đô la Mỹ sau đó đầu tư vào tài sản Mỹ) một khi xuất hiện việc đóng vị thế quy mô lớn, sẽ càng đè nặng thêm biểu hiện của tài sản rủi ro.
Yên Nhật và trái phiếu chính phủ Nhật: Sức hấp dẫn của tài sản trong nước đang phục hồi
Đằng sau việc thúc đẩy khả năng tái phân bổ tiềm ẩn của GPIF là sự cải thiện thực chất về cơ bản của tài sản trong nước Nhật Bản. Khi lạm phát Nhật Bản phục hồi, tăng trưởng kinh tế phục hồi, sức hấp dẫn của cơ hội đầu tư nội địa đã tăng lên đáng kể. Tháng 2 năm nay, chênh lệch lợi suất trái phiếu chính phủ kỳ hạn 2 năm giữa Mỹ và Nhật đã thu hẹp xuống mức thấp nhất kể từ đầu năm 2022.
Đồng thời, tỷ giá yên tiếp tục suy yếu, USD/JPY vượt qua mức 163, đạt mức cao nhất kể từ năm 1986. Từ góc độ phân tích kỹ thuật, nếu tỷ giá tiếp tục đi lên, mức kháng cự tiếp theo nằm ở khoảng 176. Theo Financial Times đưa tin, Fredrik Repton của Neuberger Berman cho rằng, nếu GPIF phân bổ thêm vốn vào tài sản trong nước, đây có thể là một "giải pháp rất tinh tế" đối với các vấn đề vĩ mô của Nhật Bản, nhưng các tổ chức tài chính trong nước khác cũng cần phải theo sau, và "quá trình này sẽ cần rất nhiều thời gian".
Lợi suất trái phiếu chính phủ Nhật Bản kỳ hạn 10 năm gần đây chạm mức 2.7%, lần đầu tiên trong 30 năm. Nhà phân tích Mallika Sachdeva của Deutsche Bank chỉ ra trong báo cáo gần đây rằng, trọng tâm chính sách của chính quyền Nhật Bản có thể đang chuyển từ quản lý tỷ giá sang quản lý lợi suất, sự thay đổi này nếu thành hiện thực sẽ khiến đồng yên chịu thêm áp lực.
Thị trường chưa định giá, nhưng tín hiệu đã xuất hiện
Hiện tại, phản ứng của thị trường toàn cầu đối với rủi ro dòng vốn hồi hương từ Nhật Bản vẫn còn tương đối dè dặt. Giao dịch hoán đổi cơ sở tiền tệ chéo USD/JPY kỳ hạn 5 năm gần đây vào khoảng âm 30 điểm cơ bản, là mức hẹp nhất kể từ khi chuỗi dữ liệu này được sử dụng vào năm 2021, cho thấy nhu cầu phòng ngừa rủi ro đối với việc đồng yên tăng giá trên thị trường chưa tăng lên rõ rệt.
Tuy nhiên, chỉ báo này chính là tín hiệu then chốt để quan sát xem dòng vốn có bắt đầu chuyển hướng hay không. Dữ liệu lịch sử cho thấy, chỉ số S&P 500 và giao dịch hoán đổi cơ sở tiền tệ chéo thể hiện xu hướng đồng bộ trong nhiều giai đoạn - mỗi khi nhu cầu phòng ngừa rủi ro tăng mạnh, thị trường chứng khoán Mỹ thường đi xuống theo, bởi vì thanh khoản cũng thắt chặt theo. Một khi kỳ vọng về việc đồng yên tăng giá của thị trường tăng lên, nhu cầu phòng ngừa rủi ro đô la Mỹ sẽ tăng theo, hiệu ứng thắt chặt thanh khoản sẽ càng rõ ràng hơn.
Thị trường chứng khoán Nhật Bản: Mặt khác ngoài rủi ro
Đáng chú ý là, việc tái phân bổ tài sản tiềm năng của GPIF, trong khi tạo áp lực cho thị trường Mỹ, cũng cung cấp logic cốt truyện mới cho thị trường chứng khoán Nhật Bản. Thị trường chứng khoán Nhật Bản đang được hưởng lợi từ động lực thúc đẩy hoàn toàn khác biệt so với thị trường Mỹ: mức độ tập trung của phân ngành công nghệ trong chỉ số Topix thấp hơn nhiều so với S&P 500, mức độ tiếp xúc với trí tuệ nhân tạo tương đối hạn chế, và định giá vẫn có mức chiết khấu hơn 20% so với S&P 500.
Cải cách quản trị công ty là chất xúc tác cốt lõi của thị trường chứng khoán Nhật Bản. Dan Rasmussen của Verdad Advisers chỉ ra rằng, Nhật Bản vẫn còn khoảng 1000 công ty có giá cổ phiếu thấp hơn giá trị sổ sách, trong một phần năm công ty rẻ nhất, cổ phần chéo vẫn chiếm khoảng 40% vốn hóa thị trường của họ. Khi cổ phần chéo dần được giải tỏa, lợi nhuận tích lũy lịch sử lớn có thể được giải phóng, tác động tích cực thực chất đến lợi nhuận doanh nghiệp.
Tuy nhiên, đối với nhà đầu tư nước ngoài, đồng yên tiếp tục suy yếu là trở ngại lớn nhất - trong hai năm qua, việc đồng yên mất giá đã làm xói mòn đáng kể lợi nhuận thực tế của vốn nước ngoài trên thị trường chứng khoán Nhật Bản. Cách xử lý phòng ngừa rủi ro tỷ giá, và chi phí phòng ngừa rủi ro có thể chấp nhận được hay không, vẫn là vấn đề cốt lõi đặt ra trước các nhà đầu tư toàn cầu.
