Văn | Trí Giới Đảo, Tác giả | Thẩm Hoài Tranh
Ngày 27 tháng 7 năm 2026, Công nghệ Trường Tín với vốn hóa thị trường 3,28 nghìn tỷ nhân dân tệ đã đứng đầu A-shares, ngày đầu niêm yết tăng mạnh 465%, khối lượng giao dịch đạt 141,1 tỷ nhân dân tân, phá vỡ kỷ lục lịch sử A-shares.
Một công ty còn lỗ 16,3 tỷ nhân dân tân vào năm 2023, chỉ hơn hai năm đã đạt được sự đảo ngược kinh thiên động địa, lợi nhuận ròng ước tính nửa đầu năm 2026 là 50 đến 57 tỷ nhân dân tệ.
Nhà đầu tư nhỏ lẻ ùn ùn đăng ký mua, các tổ chức tranh nhau mua vào, cổ phần nhà nước Hợp Phì lãi nổi trên nghìn tỷ, hàng nghìn nhân viên bước vào hàng ngũ triệu phú. Dưới hai câu chuyện kép về thay thế nội địa và cổ tức AI, tâm lý thị trường đã được đẩy lên cực điểm.
Công nghệ Trường Tín có đáng giá ba nghìn tỷ hay không, câu trả lời phụ thuộc vào cách nhìn nhận thân phận của nó.
Nếu nó là cổ phiếu tăng trưởng, sự tăng trưởng nhu cầu do AI thúc đẩy và không gian rộng lớn của thay thế nội địa đủ để hỗ trợ định giá cao; nếu nó là cổ phiếu chu kỳ, thì mức lợi nhuận ở đỉnh lịch sử hiện tại tương ứng với định giá đỉnh chu kỳ, lại có nghĩa là một bức tranh khác.
Điểm chung lớn nhất giữa hai điều này, hướng đến một vấn đề không thể tránh khỏi: Sự bùng nổ thành tích của Công nghệ Trường Tín, rốt cuộc là sự thay đổi chất lượng nội tại của công ty, hay là món quà từ chu kỳ ngành?
Đường cong thành tích của Công nghệ Trường Tín, chính là hình ảnh phản chiếu hoàn hảo của chu kỳ DRAM.
Một. Gen DRAM: Một ngành không thể thoát khỏi chu kỳ
Hiểu Công nghệ Trường Tín, trước tiên phải hiểu quy luật nội sinh của ngành DRAM này.
DRAM tức là bộ nhớ truy cập ngẫu nhiên động, là linh kiện cơ bản không thể thiếu trong tất cả các thiết bị điện tử như điện thoại, máy tính, máy chủ. Nghe có vẻ là một công việc kinh doanh ổn định, thực tế lại nổi tiếng với biến động chu kỳ dữ dội, khoảng ba đến bốn năm sẽ hoàn thành một vòng tuần hoàn từ thịnh vượng đến suy thoái.
Tính chu kỳ này bắt nguồn từ hai đặc điểm cấu trúc của ngành.
Thứ nhất, sản phẩm DRAM được tiêu chuẩn hóa cao độ. Chip cùng quy cách do các nhà sản xuất khác nhau tạo ra hầu như không có khác biệt về chức năng, khách hàng chỉ quan tâm đến giá cả và sự ổn định cung ứng. Điều này có nghĩa bản chất của cạnh tranh là cuộc đọ sức về quy mô và chi phí, ai có công suất lớn hơn, tỷ lệ thành phẩm cao hơn, chi phí đơn vị thấp hơn, người đó sẽ tồn tại được trong cuộc chiến giá.
Thứ hai, việc điều chỉnh phía cung có độ trễ thời gian kéo dài. Xây dựng một nhà máy wafer mất hai đến ba năm, từ đưa vào sản xuất đến nâng cao tỷ lệ thành phẩm lại cần một đến hai năm. Khi giá tăng, tất cả các nhà sản xuất đồng thời khởi động mở rộng sản xuất, nhưng năng lực sản xuất mới này phải chờ hai đến ba năm sau mới có thể chuyển thành cung ứng thực tế, khi công suất tập trung được giải phóng, nhu cầu có thể đã hạ nhiệt, từ đó dẫn đến dư cung, giá lao dốc.
Hai yếu tố này chồng lên nhau, khiến ngành DRAM mãi mãi dao động như con lắc giữa thiếu hụt và dư thừa, điều này không liên quan đến trình độ quản lý, cũng không liên quan đến lựa chọn chiến lược, mà là quy luật tất yếu do cấu trúc nền tảng của ngành quyết định.
Nguồn ảnh: Công nghệ Trường Tín
Quỹ đạo phát triển của Công nghệ Trường Tín vừa khéo trải qua trọn vẹn một chu kỳ như vậy. Năm 2023 ngành rơi xuống đáy, doanh thu thuần của công ty chỉ 9,087 tỷ nhân dân tệ, lỗ ròng thuộc về cổ đông mẹ cao tới 16,34 tỷ nhân dân tệ; năm 2024 thị trường bắt đầu ấm lên, lỗ thu hẹp xuống 7,145 tỷ nhân dân tệ; năm 2025 nhu cầu AI bùng nổ kích nổ giá bộ nhớ, doanh thu nhảy vọt lên 61,799 tỷ nhân dân tệ, lần đầu tiên đạt lợi nhuận năm 1,875 tỷ nhân dân tệ.
Đến quý I năm 2026, lợi nhuận ròng thuộc về cổ đông mẹ đơn quý tăng vọt lên 24,762 tỷ nhân dân tệ, lợi nhuận một quý đã gấp mười ba lần cả năm 2025.
Từ lỗ hàng chục tỷ đến kiếm ba tỷ mỗi ngày, ở giữa chỉ cách nhau hai năm, tốc độ đảo ngược như vậy, chính là đặc trưng thành tích điển hình nhất của cổ phiếu chu kỳ. Nếu đặt biểu đồ diễn biến giá DRAM và đường cong lợi nhuận của Trường Tín cạnh nhau, hướng đi của hai đường gần như khớp hoàn hảo.
Sự leo dốc của lợi nhuận không bắt nguồn từ sự thay đổi đột biến thị phần do bước nhảy vọt về thế hệ công nghệ mang lại, mà là sự giải phóng cổ tức hệ thống một lần mà ngành dành cho tất cả các doanh nghiệp hiện hữu.
Hai. Con lắc chu kỳ: Giá tăng còn có thể kéo dài bao lâu?
Động lực cốt lõi của đợt bùng nổ thành tích này, xét cho cùng là một chữ: Giá.
Quý I năm 2026 giá hợp đồng DRAM tăng 93% đến 98% so với quý trước, quý II giá hợp đồng DRAM thông dụng tiếp tục tăng 58% đến 63%. Tỷ suất lợi nhuận gộp của công ty theo đó nhảy từ âm 2,19% năm 2023 lên 41,02% năm 2025, quý I năm 2026 còn gần chạm 65%. Sự bùng nổ của lợi nhuận, phần lớn đến từ sự tăng vọt của giá cả.
Nguồn gốc của việc tăng giá nằm ở sự phân bổ lại năng lực sản xuất do AI gây ra.
Ba ông lớn Samsung, SK Hynix, Micron đã nghiêng 70% đến 80% công suất sản xuất mới cho HBM, bộ nhớ băng thông cao cốt lõi nhất của máy chủ AI, lợi nhuận cao hơn xa sản phẩm thông dụng. Điều này trực tiếp dẫn đến việc cung cấp DRAM thông dụng bị thu hẹp mạnh. Đồng thời, nhu cầu DRAM của máy chủ AI gấp tám đến mười lần máy chủ truyền thống.
Cung bị rút đi, nhu cầu tăng gấp bội, khoảng trống cung-cầu từ đó bị xé toạc. Số tiền Trường Tín kiếm được trong đợt này, bản chất là không gian thị trường được giải phóng sau khi các ông lớn chuyển sản xuất HBM, là địa bàn mà các nhà lãnh đạo ngành nhường lại để đuổi theo lợi nhuận cao hơn.
Nhưng chuyển động ngược lại của chu kỳ đang bắt đầu tích lũy sức mạnh.
Làn sóng mở rộng sản xuất đang dấy lên trên phạm vi toàn cầu. Tổng chi tiêu vốn của ba ông lớn gần 70 tỷ USD: Samsung năm 2026 tổng đầu tư vượt 110 nghìn tỷ won, lần đầu vượt 100 nghìn tỷ won; SK Hynix chi tiêu vốn dự kiến đạt 20,5 tỷ USD; Micron năm tài chính 2026 chi tiêu vốn dự kiến vượt 25 tỷ USD, tăng hơn 80% so với cùng kỳ.
Bản thân Trường Tín cũng đang mở rộng, từ ba nhà máy wafer 12 inch hiện có kế hoạch mở rộng lên bảy nhà máy, nhà máy mới Thượng Hải dự kiến đưa vào sản xuất năm 2027.
Chi tiêu vốn khổng lồ có nghĩa là một sự thật cũ kỹ nhưng tàn khốc: Giá cao hôm nay đang thúc đẩy sự dư thừa của ngày mai.
Nhà máy wafer từ xây dựng đến sản xuất hàng loạt cần hai đến ba năm, mỗi đồng tiền đầu tư vào thời điểm hiện tại, sẽ được chuyển thành con số công suất cụ thể trong hai đến ba năm tới. Khi những công suất mới này tập trung được giải phóng, liệu nhu cầu có vẫn sôi động hay không, là vấn đề tất cả các nhà sản xuất bộ nhớ phải đối mặt trực tiếp.
Nhịp độ tăng giá cũng đang thay đổi. TrendForce dự báo, quý III năm 2026 mức tăng giá hợp đồng DRAM sẽ thu hẹp xuống 13% đến 18%. Ví tiền của khách hàng hạ nguồn sắp chịu không nổi, một số nhà sản xuất bắt đầu cắt giảm cấu hình hoặc điều chỉnh giảm dự báo xuất hàng.
Mặc dù giá vẫn đang tăng, nhưng độ dốc đã chậm lại rõ rệt. Nhiều tổ chức nghiên cứu phán đoán, nửa cuối năm 2026 đến năm 2027, giá hợp đồng DRAM sẽ duy trì ở mức cao dao động lên, nhưng mức tăng sẽ dần thu hẹp; khoảng năm 2028, khi công suất nhà máy mới ở nước ngoài hoàn thành leo dốc, quan hệ cung-cầu có thể đảo ngược và bước vào kênh đi xuống.
Biến số then chốt nhất trong quá trình này chính là bản thân HBM. HBM là phân khúc thị trường có lợi nhuận phong phú nhất, tăng trưởng nhanh nhất hiện nay của ngành bộ nhớ, cũng là điểm yếu rõ ràng nhất hiện tại của Trường Tín. Mẫu HBM3 của Trường Tín đã giao cho khách hàng đầu ngành xác minh, sản xuất hàng loạt dự kiến triển khai năm 2026. Nhưng Samsung và SK Hynix đã đang xuất hàng loạt HBM3E tiên tiến hơn, và tiến tới HBM4.
Khoảng cách khách quan tồn tại, đuổi kịp cần thời gian, mà con lắc chu kỳ sẽ không dừng lại chờ người. Liệu Trường Tín có thể cắn được miếng xương cứng HBM này trước khi giá giảm ở chu kỳ tiếp theo hay không, quyết định việc nó chỉ đơn thuần ăn được cổ tức tăng giá đợt này, hay thực sự có được khả năng xuyên chu kỳ.
Ba. Kết luận
Công nghệ Trường Tín là một công ty tốt, điểm này không cần nghi ngờ.
Nó dùng mười năm để phá vỡ sự độc quyền của các ông lớn nước ngoài đối với thị trường DRAM, khiến Trung Quốc có tiếng nói thực sự trong ngành công nghiệp bộ nhớ toàn cầu; lĩnh vực mà nó đang ở liên quan đến cơ sở hạ tầng kinh tế số; sự trưởng thành của nó liên quan đến an ninh và tự chủ chuỗi cung ứng quốc gia.
Về ý nghĩa công nghiệp, sự trỗi dậy của Trường Tín là một trong những đột phá đáng viết nhất trong lĩnh vực bán dẫn của Trung Quốc.
Nhưng giữa công ty tốt và đầu tư tốt, thường ngăn cách bởi một sự nhận thức tỉnh táo về chu kỳ.
Trên thị trường ngày nay, Công nghệ Trường Tín đồng thời gánh vác hai câu chuyện khác nhau.
Một câu chuyện coi nó là cổ phiếu tăng trưởng, không gian thay thế nội địa rộng lớn, thị phần toàn cầu tiếp tục leo cao, cổ tức AI vừa mới bắt đầu giải phóng, những câu chuyện này đều là thực, cấu thành nền tảng vững chắc cho giá trị dài hạn của Trường Tín.
Câu chuyện khác coi nó là cổ phiếu chu kỳ, tính theo lợi nhuận dự kiến năm 2026, tỷ lệ P/E động khoảng năm đến sáu lần, vừa khớp với khoảng định giá điển hình tại đỉnh chu kỳ của cổ phiếu chu kỳ; vốn hóa thị trường 3,28 nghìn tỷ nhân dân tệ, đã tiêu hóa trước kỳ vọng tăng trưởng nhiều năm tương lai.
Hai phán đoán này không mâu thuẫn, Trường Tín vừa là một công ty xuất sắc, đồng thời cũng là một cổ phiếu chu kỳ điển hình.
Chu kỳ của ngành DRAM sẽ không biến mất vì sự trỗi dậy của một công ty Trung Quốc, AI thực sự kéo dài thời gian duy trì của chu kỳ này, nhưng nó chỉ thay đổi độ dốc, chứ không tiêu diệt bản thân chu kỳ.
Đối với nhà đầu tư mà nói, khi đối mặt với một cổ phiếu chu kỳ tại đỉnh chu kỳ, điều thực sự cần suy ngẫm sâu sắc là: Khi thủy triều rút, liệu có đủ chuẩn bị để đối phó với sự điều chỉnh giảm không?
