Ngày 13 tháng 8, đơn xin IPO của Gateray Microelectronics Technology (Shanghai) Co., Ltd. (gọi tắt là "Gateray") đã chính thức được Sở Giao dịch Chứng khoán Thượng Hải tiếp nhận, với tổ chức bảo lãnh là China International Capital Corporation (CICC). Công ty chip radar milimet cấp ô tô xuất thân từ phòng thí nghiệm Berkeley này dự định phát hành không quá 9.424.550 cổ phiếu, chiếm không dưới 25% vốn cổ phần sau khi phát hành, kế hoạch huy động vốn 3,489 tỷ nhân dân tệ. Tính ngược lại, định giá phát hành vào khoảng 14 tỷ nhân dân tệ.
Chỉ nửa năm trước, định giá ngầm trong vòng tài trợ E2 mới hoàn thành của họ chỉ vào khoảng 8,26 tỷ nhân dân tệ, có nghĩa là các nhà đầu tư tổ chức trong đợt này đã có lãi chưa thực hiện trên sổ sách gần 70% trong chưa đầy một năm.
Một công ty mà doanh thu năm ngoái vừa chạm mức hơn 600 triệu nhân dân tệ, và vẫn đang thua lỗ hàng năm, dựa vào đâu để kể một câu chuyện vốn như vậy?
Câu chuyện của Gateray phải kéo về tháng 2 năm 2014. Khi 30 tuổi, sau khi nhận bằng Tiến sĩ Kỹ thuật Điện tại Berkeley, Chen Jiashu đã cùng người cố vấn, Giám đốc Trung tâm Nghiên cứu Không dây Berkeley Ali Niknejad, quay lại Thượng Hải, Trương Giang để khởi nghiệp, nhằm vào lĩnh vực chip radar milimet vốn bị các ông lớn quốc tế độc quyền. Trong thời gian ở Mỹ, anh đã dẫn đầu đội phát triển chip SoC CMOS WiGig 60GHz đầu tiên trên thế giới, còn giành được giải thưởng Fulbright về Khoa học và Công nghệ do Bộ Ngoại giao Hoa Kỳ trao tặng, là sinh viên Trung Quốc duy nhất trong số 27 người đoạt giải năm đó.
Kể từ khi thành lập, Gateray đã chọn con đường "thiểu số", khi đó xu hướng chính của ngành là sử dụng GaAs hoặc SiGe cho các giải pháp đa chip, chi phí cao, mức độ tích hợp thấp; Gateray lại đặt cược vào công nghệ CMOS, từng bị nghi ngờ về hiệu suất không đủ "cấp ô tô".
Sự thực đã chứng minh rằng ván "cược" này đã thắng. Năm 2015, chỉ một năm sau khi thành lập, Gateray đã sản xuất thử chip đơn tích hợp đầy đủ đầu tiên trên thế giới thu phát radar 77GHz; năm 2017, chip tiền khuếch đại tần số vô tuyến công nghệ CMOS cấp ô tô đầu tiên trên thế giới Yosemite bắt đầu sản xuất hàng loạt; năm 2019, ra mắt chip SoC AiP; năm 2024, ra mắt nền tảng chuỗi cung ứng nội địa Kunlun.
Sức mạnh thực sự của đường lối CMOS nằm ở chi phí, các mô-đun theo phương án truyền thống có giá lên đến hàng trăm đô la, chỉ những chiếc xe sang cấp triệu đô mới xứng đáng, chip đơn CMOS đã cắt giảm chi phí xuống còn một phần vài, biến radar milimet trở thành tiêu chuẩn cho xe gia đình giá khoảng 100.000 nhân dân tệ.
Đến năm 2025, Gateray xếp hạng thứ tư trên thị trường chip radar milimet ô tô toàn cầu, thị phần khoảng 4%; tại thị trường nội địa, thị phần đạt 31,1%, xếp hạng hai, tổng sản lượng xuất kho vượt 30 triệu chip, hợp tác với hơn 30 nhà sản xuất ô tô, bao phủ hơn 300 mẫu xe. Quan trọng nhất là trở thành nhà cung cấp nội địa đầu tiên cho nền tảng toàn cầu của hai Tier1 hàng đầu, thâm nhập vào Volvo và Rivian, chip nội địa cấp ô tô vào chuỗi cung ứng lắp ráp trước ở nước ngoài, điều này vài năm trước gần như không thể tưởng tượng được.
Tính đến nay, danh sách khách hàng của Gateray có thể coi là nửa cuốn danh sách xe điện mới Trung Quốc: BYD, Geely, NIO, Chery, SAIC, FAW, Leapmotor, Seres, còn ở nước ngoài thì đã chinh phục được Volvo và Rivian.
Trong danh sách này, tỷ trọng của BYD vượt xa tất cả các khách hàng khác, Gateray sớm thâm nhập vào chuỗi cung ứng hệ thống hỗ trợ lái xe cao cấp của BYD, năm 2025 hưởng lợi từ chiến lược "Trí giác lái toàn dân" do BYD thúc đẩy, nhu cầu mua sắm tăng mạnh, đây cũng là động lực cốt lõi giúp doanh thu năm 2025 của họ tăng gấp đôi.
Từ năm 2023 đến năm 2025, doanh thu của Gateray tăng từ 206 triệu nhân dân tệ lên 303 triệu, và tiếp tục lên 632 triệu nhân dân tệ, tốc độ tăng trưởng kép hàng năm (CAGR) trong ba năm vượt 75%, tốc độ tăng trưởng năm 2025 so với cùng kỳ năm trước đạt 108,44%, gần như tăng gấp đôi.
Nhưng nhìn vào bảng lợi nhuận, lợi nhuận ròng thuộc về cổ đông công ty mẹ trong cùng kỳ lần lượt là -323 triệu, -334 triệu và -193 triệu nhân dân tệ, thua lỗ tích lũy ba năm là 850 triệu nhân dân tệ; quý 1 năm 2026 tiếp tục lỗ 60 triệu nhân dân tệ, lỗ lũy kế 3 năm 3 tháng đã tăng lên 910 triệu nhân dân tệ, tính đến cuối tháng 3/2026, trên sổ sách công ty vẫn còn ghi 172 triệu nhân dân tệ lỗ chưa được bù đắp.
Đáng chú ý là, tỷ suất lợi nhuận gộp của Gateray không tệ. Tỷ suất lợi nhuận gộp từ hoạt động kinh doanh chính trong các kỳ báo cáo lần lượt là 47,80%, 43,81%, 47,25% và 48,97%, cao hơn mức trung bình khoảng 35%-38% của các công ty cùng ngành trong nước. Nói cách khác, bản thân sản phẩm là có lãi, chỉ là số tiền lãi đó bị chi phí nghiên cứu phát triển và bán hàng cao ngất ăn hết.
Chi phí nghiên cứu phát triển từ năm 2023 đến quý 1 năm 2026 lần lượt là 304 triệu, 365 triệu, 370 triệu và 98,33 triệu nhân dân tệ, tỷ lệ chi phí R&D từng cao tới 147,75%. Đến năm 2025 mới giảm xuống 58,55%, vẫn cao hơn nhiều so với mức trung bình từ 25% đến 42% của ngành. Tính đến tháng 3/2026, 275 nhân viên R&D chiếm 65,63% tổng số nhân viên, hai phần ba số người đều tập trung vào công nghệ.
Tỷ lệ chi phí bán hàng trong cùng kỳ cũng lần lượt đạt 15,24%, 13,90%, 7,42% và 8,11%, cũng cao hơn mức ngành. Với mức đầu tư cao như vậy, dòng tiền hoạt động liên tục âm, từ năm 2023 đến quý 1/2026 lần lượt là -170 triệu, -249 triệu, -18,465 triệu, -121 triệu nhân dân tệ, khả năng "tạo máu" của bản thân chưa chuyển dương, công ty phụ thuộc vào tài trợ vốn cổ phần để duy trì hoạt động.
Nhịp độ gọi vốn của Gateray hầu như bám sát các cột mốc công nghệ. Năm 2015, Silergy và Hong Kong Ziteng dẫn đầu vòng thiên thần; năm 2017, Frees Fund và Zhongguancun Xingye đầu tư vòng A; năm 2019, China Capital, Shaanxi Hongchuang, Huaxing Capital, CMCC Innovation Industry Fund liên thủ vòng B, tháng 8 cùng năm Gaolishengzhu tăng thêm vòng B+; năm 2020, Shangqi Capital (thuộc SAIC), GAC Capital, Chuangwei Capital tham gia với tư cách đầu tư chiến lược, đầu nguồn nhà sản xuất ô tô bắt đầu khóa chặt quyền kiểm soát chuỗi cung ứng trước; năm 2021, SDIC Capital dẫn đầu vòng C, với sự tham gia của Langmafeng Venture Capital, Bank of Communications International, Huaxing New Economy Fund, một vòng lên tới hàng trăm triệu nhân dân tệ; năm 2022, Fosun Capital, China Merchants Capital, Gopher Asset, Yinggang Capital, Juntong Capital cùng nhau rót thêm vòng C+.
Điều thực sự đẩy cao định giá là vòng D vào tháng 7/2024, Big Fund II, Shanghai Guoxin Chuangtou, Fuchuangtou cùng với các cổ đông cũ như SDIC Capital, Walden International cùng tham gia, sự tham gia sâu của vốn "đội tuyển quốc gia" đã tạo nền tảng tín nhiệm cho IPO sau này.
Một năm trước khi lao vào IPO, mật độ gọi vốn bỗng dày đặc: trong đợt tăng vốn tháng 1/2025, Big Fund II góp 50 triệu nhân dân tệ, Shanghai Guoxin, Advanced Manufacturing Phase II, Innovation & Technology và Hong Kong Ziteng theo chân, tổng cộng khoảng 179 triệu nhân dân tệ; vòng E1 tháng 9/2025, Leading Area Fund, Zhangke Yaokun, Ruishi Phase IX, Greater Bay Area Fund góp tổng cộng 208 triệu nhân dân tệ; vòng E2 năm 2026, Huaxin Dingxin độc tài đầu tư 300 triệu nhân dân tệ, CCTV Integrated Media, Ruishi Phase VII, Guofengtou Xinzhi mỗi bên góp 100 triệu nhân dân tệ cùng nhiều tổ chức khác theo chân, một vòng khoảng 955 triệu nhân dân tệ. Ba vòng gọi vốn tổng cộng khoảng 1,34 tỷ nhân dân tệ, trong 12 tháng trước khi nộp hồ sơ còn tập trung giới thiệu hơn 20 tổ chức "đột kích" mua cổ phần, giá tăng vốn thống nhất là 292,25 nhân dân tệ/cổ phiếu.
Nhưng trong bản cáo bạch lộ diện ba bài toán chắc chắn sẽ bị thị trường chất vấn.
Tập trung "kép" ở khách hàng và đầu cuối. Tỷ trọng doanh thu từ 5 khách hàng trực tiếp lớn nhất (chủ yếu là nhà phân phối mạch tích hợp) của Gateray lần lượt cao tới 99,77%, 99,07%, 99,90% và 99,97%; tỷ trọng doanh thu từ khách hàng đầu cuối duy nhất là BYD luôn vượt quá 50%. Năm 2026, sau khi nhà sản xuất ô tô chính đưa vào nhà cung cấp thứ hai, doanh thu từ khách hàng đầu cuối lớn nhất chịu áp lực, tốc độ tăng trưởng doanh thu quý 1 giảm mạnh xuống 8,10%, so với tốc độ tăng 286,94% cùng kỳ năm 2025 đã giảm thẳng đứng. Chu kỳ giới thiệu khách hàng cho chip cấp ô tô dài từ 3 đến 4 năm, một khi đơn đặt hàng của BYD giảm mạnh, khách hàng mới rất khó bù đắp khoảng trống trong thời gian ngắn.
Chuỗi cung ứng cũng tập trung cao độ, và phụ thuộc nghiêm trọng vào nước ngoài. Tỷ lệ mua hàng từ nước ngoài dài hạn vượt quá 50%, tỷ trọng của 5 nhà cung cấp lớn nhất tăng lên 80,16%, nhà cung cấp lớn nhất chiếm 58,68%. Công cụ EDA phụ thuộc vào nước ngoài, nguy cơ đứt gãy treo lơ lửng, cả khách hàng và đầu cung ứng đều tập trung, khả năng chống chịu rủi ro yếu.
Ngoài ra là sản phẩm đơn nhất, đường cong tăng trưởng thứ hai mãi chưa thể tăng trưởng. Năm 2025, chip radar milimet đóng góp 99,93% doanh thu, trong đó chip ứng dụng cho hỗ trợ lái xe cao cấp (ADAS) chiếm tới 90,64%, giá đơn vị sản phẩm cốt lõi trong hơn ba năm từ 49,56 nhân dân tệ/chip giảm xuống 41,62 nhân dân tệ/chip, giảm tích lũy khoảng 16%, thuộc dạng điển hình "đổi giá lấy lượng". Chip băng thông siêu rộng (UWB) được công ty kỳ vọng tiến triển thương mại chậm, năm 2025 chỉ sản xuất một lượng nhỏ mẫu trong quý 4, doanh thu cả năm chỉ 5.400 nhân dân tệ, không đáng kể. Chen Jiashu trong một cuộc phỏng vấn năm nay cũng thẳng thắn thừa nhận, so với radar milimet, chip UWB vẫn có khoảng cách về độ chính xác khoảng cách và góc, độ phong phú của đám mây điểm, khả năng phân loại mục tiêu, trong ngắn hạn rất khó lặp lại vị thế thị trường và quy mô doanh thu như radar milimet.
Ngoài ra, nhìn từ cấu trúc toàn cầu, ba ông lớn Mỹ-Âu là Texas Instruments, Infineon, NXP vẫn chiếm tổng cộng hơn 70% thị phần chip radar milimet toàn cầu, Gateray trong bản cáo bạch cũng thừa nhận, so với những gã khổng lồ quốc tế này, họ vẫn còn khoảng cách về tổng hợp thực lực R&D, tích lũy công nghệ cốt lõi, phủ sóng khách hàng quan trọng.
34,89 tỷ nhân dân tệ mà Gateray huy động lần này sẽ được chia làm ba phần: khoảng 2,093 tỷ nhân dân tệ đầu tư vào R&D và công nghiệp hóa radar milimet, chiếm gần 60%; 695 triệu nhân dân tệ đầu tư vào dự án chip UWB; 702 triệu nhân dân tệ còn lại dùng cho xây dựng trung tâm đổi mới công nghệ và trụ sở chính.
Nói đơn giản, Gateray sẽ dùng số tiền này để tiếp tục củng cố công việc chính radar milimet, đồng thời thêm một ngọn lửa cho chip UWB vẫn chưa chạy. Tại sự kiện "Ngày Gateray 2026" vào tháng 6 năm nay, công ty đã tuyên bố chip Dubhe UWB bước vào giai đoạn sản xuất hàng loạt, đây là một tín hiệu tiến triển thực chất trên đường cong tăng trưởng thứ hai, nhưng việc tăng quy mô lớn vẫn cần thời gian kiểm chứng.
Đối với Gateray, bài thi thực sự không phải là có thể lên sàn hay không, mà là trong cơ cấu khách hàng thoát khỏi sự phụ thuộc quá mức vào BYD, giảm tỷ lệ mua hàng từ chuỗi cung ứng nước ngoài, để chip UWB sớm tạo ra doanh thu thực chất.
Câu chuyện vốn đằng sau định giá 14 tỷ nhân dân tệ, cuối cùng vẫn phải dựa vào đáp án cho mấy bài toán này để hiện thực hóa.
Nguồn: Galaxy Business Observer
Bài viết này từ "ZAKER Finance"
