Bài gốc | Odaily Planet Daily (@OdailyChina)
Tác giả | Ethan (@ethanzhang_web3)
Cuối năm đang đến gần, việc chiếc quyền trượng của Chủ tịch Cục Dự trữ Liên bang (Fed) - "van tổng" của thanh khoản toàn cầu - sẽ rơi vào tay ai đã trở thành sự hồi hộp được chờ đợi nhất vào thời điểm cuối năm.
Vài tháng trước, khi lãi suất cơ bản lần đầu tiên kết thúc thời gian dừng kéo dài và bắt đầu giảm, thị trường từng tin chắc rằng Christopher Waller là người được chọn (Đọc thêm《Giáo sư thị trấn Waller, người theo trường phái học thuật, vượt lên trở thành ứng viên sáng giá nhất cho chức Chủ tịch Fed》). Vào tháng Mười, làn gió đã đổi chiều, Kevin Hassett vươn lên dẫn đầu, tỷ lệ cá cược từng tiến sát 85%. Ông ta được coi là "cái loa của Nhà Trắng"; nếu nhậm chức, chính sách có thể hoàn toàn tuân theo ý chí của Trump, thậm chí bị giễu cợt là "cỗ máy in tiền hình người".
Tuy nhiên, hôm nay, chúng ta tạm thời không thảo luận về "ứng viên số một" có tỷ lệ thắng cao, mà tập trung vào "vị trí thứ hai" với nhiều biến số nhất - Kevin Warsh.
Nếu Hassett đại diện cho "kỳ vọng tham lam" của thị trường (lãi suất thấp hơn, nhiều tiền hơn), thì Warsh đại diện cho "nỗi sợ hãi và kính sợ" của thị trường (chính sách tiền tệ cứng rắn hơn, quy tắc nghiêm ngặt hơn). Tại sao thị trường lúc này lại xem xét lại người ngoài cuộc từng được mệnh danh là "chàng trai vàng Phố Wall" này? Nếu ông ấy thực sự nắm quyền Fed, logic cơ bản của thị trường tiền mã hóa sẽ thay đổi ra sao? (Odaily lưu ý: Quan điểm cốt lõi của bài viết dựa trên các bài phát biểu và phỏng vấn gần đây của Warsh để suy diễn và tổng hợp.)
Sự tiến hóa của Warsh: Từ chàng trai vàng Phố Wall đến người ngoài cuộc của Fed
Kevin Warsh không có bằng tiến sĩ về kinh tế vĩ mô, điểm khởi đầu sự nghiệp của ông cũng không phải là tháp ngà học thuật, mà là bộ phận sáp nhập và mua lại (M&A) của Morgan Stanley. Trải nghiệm này đã để lại cho ông một dấu ấn tư duy hoàn toàn khác với Ben Bernanke hoặc Janet Yellen: trong mắt các học giả, khủng hoảng chỉ là một sự bất thường dữ liệu trên mô hình; nhưng trong mắt Warsh, khủng hoảng là khoảnh khắc đối tác giao dịch vỡ nợ, là khoảnh khắc sinh tử khi thanh khoản chuyển từ "có" sang "không" trong tích tắc.
Năm 2006, khi Warsh 35 tuổi được bổ nhiệm làm Thống đốc Fed, nhiều người đã nghi ngờ về sự non trẻ trong kinh nghiệm của ông. Nhưng lịch sử thật trớ trêu, chính kinh nghiệm thực chiến "người trong cuộc ở Phố Wall" này đã khiến ông trở thành một nhân vật không thể thiếu trong cơn bão tài chính sau đó. Trong thời khắc đen tối nhất năm 2008, vai trò của Warsh đã vượt xa một nhà quản lý, ông trở thành "người phiên dịch" duy nhất giữa Fed và Phố Wall.
Đoạn trích phỏng vấn Warsh tại Viện Hoover, Đại học Stanford
Một mặt, ông phải "dịch" những tài sản độc hại của Bear Stearns, vốn hóa về 0 chỉ sau một đêm, thành ngôn ngữ mà các quan chức học giả có thể hiểu được; mặt khác, lại phải giải thích ý đồ cứu trợ khó hiểu của Fed cho một thị trường đang hoảng loạn. Ông đã trực tiếp tham gia các cuộc đàm phán trong ngày cuối tuần điên rồ trước khi Lehman sụp đổ, cuộc vật lộn cận chiến này khiến ông nhạy cảm một cách bản năng với "thanh khoản". Ông nhìn thấu bản chất của nới lỏng định lượng (QE): Ngân hàng trung ương thực sự phải đóng vai trò "người cho vay cuối cùng" trong khủng hoảng, nhưng về cơ bản đây là một giao dịch đánh đổi uy tín tương lai để mua thời gian sinh tồn cho hiện tại. Ông thậm chí chỉ trích gay gắt rằng, việc tiếp máu lâu dài sau khủng hoảng, trên thực tế là "Robin Hood ngược", đẩy giá tài sản lên cao một cách nhân tạo để cướp của người nghèo giúp người giàu, điều này không chỉ bóp méo tín hiệu thị trường mà còn chôn vùi những quả bom lớn hơn.
Chính khả năng đánh hơi nhạy bén này về sự mong manh của hệ thống đã trở thành lá bài cốt lõi của ông khi Trump lựa chọn ứng viên cho chức Chủ tịch Fed mới. Và trong danh sách này của Trump, Warsh và ứng viên sáng giá khác là Kevin Hassett tạo nên một sự tương phản rõ rệt, cuộc đấu trí này cũng được giới truyền thông gọi đùa là "trận chiến của hai Kevin".
Ứng viên Chủ tịch Fed: Hassett VS Warsh, Nguồn ảnh: Odaily原创 (Odaily Original)
Hassett là người theo trường phái "ưu tiên tăng trưởng" điển hình, logic của ông ta đơn giản và trực tiếp: chỉ cần nền kinh tế tăng trưởng, thì lãi suất thấp là hợp lý. Thị trường phổ biến cho rằng, nếu Hassett lên nắm quyền, ông ta nhiều khả năng sẽ chiều theo mong muốn lãi suất thấp của Trump, thậm chí có thể bắt đầu cắt giảm lãi suất ngay cả khi lạm phát chưa được kiểm soát hoàn toàn. Điều này cũng giải thích tại sao mỗi khi tỷ lệ thắng của Hassett tăng lên, lợi tức trái phiếu dài hạn lại tăng vọt, bởi vì thị trường sợ lạm phát mất kiểm soát.
Ngược lại, logic của Warsh phức tạp hơn nhiều, bạn khó có thể đơn giản gán cho ông ấy là "diều hâu" hay "bồ câu". Mặc dù ông cũng chủ trương cắt giảm lãi suất, nhưng lý do hoàn toàn khác. Warsh cho rằng, áp lực lạm phát hiện nay không phải vì mọi người mua quá nhiều, mà là do nguồn cung bị hạn chế và việc phát hành tiền vượt mức quá mạnh trong mười năm qua. Bảng cân đối kế toán phình to của Fed thực chất đang "loại bỏ" tín dụng tư nhân, làm biến dạng việc phân bổ vốn.
Vì vậy, đơn thuốc mà Warsh đưa ra là một sự kết hợp mang tính thử nghiệm cao: Thu hẹp bảng cân đối kế toán (QT) mạnh mẽ kết hợp với cắt giảm lãi suất vừa phải. Ý đồ của ông rất rõ ràng: thông qua việc giảm lượng cung tiền để kiểm soát kỳ vọng lạm phát, khôi phục uy tín sức mua của đồng USD, tức là rút bớt nước đi; đồng thời thông qua việc hạ lãi suất danh nghĩa, nới lỏng chi phí vay vốn cho doanh nghiệp. Đây là một nỗ lực thử nghiệm cứng nhằm cố gắng vận hành lại nền kinh tế mà không cần bơm thêm tiền.
Hiệu ứng cánh bướm đối với thị trường mã hóa: Thanh khoản, giám sát và bản chất diều hâu
Nếu Powell giống như một "người cha kế" thận trọng của thị trường mã hóa, người không muốn đánh thức đứa trẻ, thì Warsh giống hơn một "ông hiệu trưởng nghiêm khắc" của trường nội trú với cây thước trong tay. Cơn bão do con bướm này vỗ cánh gây ra có lẽ còn dữ dội hơn những gì chúng ta tưởng.
Sự "nghiêm khắc" này trước tiên thể hiện ở chứng ám ảnh thanh khoản của ông. Thị trường mã hóa, đặc biệt là Bitcoin, ở một mức độ nào đó, là sản phẩm phái sinh của tình trạng USD tràn lan trên toàn cầu trong mười năm qua. Và cốt lõi chính sách của Warsh là "thiết lập lại chiến lược", quay trở lại các nguyên tắc tiền tệ vững chắc thời Paul Volcker. Việc "thu hẹp bảng cân đối kế toán mạnh mẽ" mà ông đề cập trước đó, đối với Bitcoin, vừa là tin xấu ngắn hạn, vừa là viên đá thử vàng dài hạn.
Warsh từng tuyên bố rõ ràng: "Nếu muốn hạ lãi suất, trước tiên phải dừng cỗ máy in tiền lại." Đối với các tài sản rủi ro vốn đã quen với "quyền chọn bán Fed", điều này có nghĩa là sự biến mất của chiếc ô bảo vệ. Nếu ông ấy lên nắm quyền và kiên định thúc đẩy "thiết lập lại chiến lược" của mình, dẫn dắt chính sách tiền tệ trở lại các nguyên tắc vững chắc hơn, thì việc thắt chặt thanh khoản toàn cầu sẽ là quân domino đầu tiên đổ. Là một "tài sản rủi ro tiền phương" nhạy cảm cao với thanh khoản, thị trường tiền mã hóa chắc chắn sẽ phải đối mặt với áp lực định giá lại trong ngắn hạn.
Kevin Warsh thảo luận về chiến lược lãi suất của Chủ tịch Fed Jerome Powell trong chương trình "Kudlow", Nguồn: Fox Business
Quan trọng hơn, nếu ông ấy thực sự đạt được "tăng trưởng không lạm phát" thông qua cải cách phía cung, khiến lợi suất thực dài hạn duy trì dương, thì việc nắm giữ tiền pháp định và trái phiếu chính phủ sẽ trở nên có lợi. Điều này hoàn toàn khác với thời kỳ lãi suất âm năm 2020 khi "vạn vật đều tăng, chỉ có tiền mặt là rác", sức hấp dẫn của Bitcoin với tư cách là "tài sản không sinh lãi" có thể sẽ bị thử thách nghiêm trọng.
Nhưng mọi thứ đều có hai mặt. Warsh là một người cực kỳ sùng bái "kỷ luật thị trường", ông sẽ không bao giờ vội vã cứu thị trường như Powell khi thị trường chứng khoán giảm 10%. Môi trường thị trường "không đáy" này, trái lại, có thể cho Bitcoin một cơ hội tự chứng minh sự trong sạch: khi hệ thống tài chính truyền thống xuất hiện vết nứt tín dụng do giảm nợ (như cuộc khủng hoảng Ngân hàng Silicon Valley), liệu Bitcoin có thể thoát khỏi lực hấp dẫn của thị trường chứng khoán Mỹ và thực sự trở thành con tàu Noah cho các dòng tiền trú ẩn an toàn hay không? Đây mới là câu hỏi kiểm tra cuối cùng mà Warsh đặt ra cho thị trường mã hóa.
Ẩn sau câu hỏi kiểm tra này là định nghĩa độc đáo của Warsh về tiền mã hóa. Ông đã để lại một câu nói nổi tiếng trên The Wall Street Journal: "Tiền mã hóa là một cách gọi sai. Nó không bí ẩn, cũng không phải là tiền. Nó là phần mềm."
Đoạn trích bài báo của Kevin Warsh: 《Money Matters: The Dollar, Cryptocurrency, and National Interest》 (Tạm dịch: Vấn đề Tiền tệ: Đồng Đô la, Tiền mã hóa và Lợi ích Quốc gia)
Câu nói này nghe có vẻ chói tai, nhưng nếu bạn xem lại lý lịch của ông, sẽ thấy ông không phải là người phản đối mù quáng, mà là một người trong cuộc am hiểu cơ chế kỹ thuật. Ông không chỉ là cố vấn cho quỹ chỉ số mã hóa Bitwise, mà còn là nhà đầu tư thiên thần giai đoạn đầu của dự án stablecoin thuật toán Basis. Basis từng cố gắng sử dụng thuật toán để bắt chước hoạt động thị trường mở của ngân hàng trung ương, mặc dù dự án cuối cùng chết vì quản lý, nhưng trải nghiệm này khiến Wash hiểu về cách code tạo ra "tiền tệ" hơn bất kỳ quan chức nào.
Chính vì hiểu, nên càng tàn nhẫn. Warsh là một "người theo chủ nghĩa thể chế" điển hình, ông công nhận tài sản mã hóa như một công cụ đầu tư giống như hàng hóa hoặc cổ phiếu công nghệ, nhưng ông có khả năng chịu đựng cực kỳ thấp đối với hành vi "đúc tiền tư nhân" thách thức chủ quyền của đồng USD.
Thái độ nhị nguyên này sẽ trực tiếp quyết định số phận của stablecoin. Warsh rất có thể sẽ thúc đẩy việc đưa các nhà phát hành stablecoin vào khuôn khổ quản lý của "ngân hàng hẹp": phải nắm giữ 100% dự trữ tiền mặt hoặc trái phiếu ngắn hạn, cấm cho vay theo hình thức dự trữ một phần như ngân hàng. Đây là con dao hai lưỡi đối với Tether hoặc Circle, họ sẽ có được địa vị hợp pháp tương tự ngân hàng, hào thành sâu hơn; nhưng đồng thời cũng mất đi sự linh hoạt của "ngân hàng bóng tối", mô hình lợi nhuận sẽ bị khóa chết vào lãi trái phiếu. Đối với những stablecoin cỡ vừa và nhỏ cố gắng tạo ra "tín dụng", e rằng sẽ bị loại bỏ trực tiếp dưới áp lực cao này. (Đọc thêm:《Chào mừng đến thời đại "ngân hàng đại lý"? Năm tổ chức mã hóa nhận được chìa khóa thông thẳng đến hệ thống thanh toán của Fed》)
Logic tương tự cũng mở rộng đến CBDC. Khác với nhiều người Cộng hòa phản đối dứt khoát, Warsh đưa ra một "phương án Mỹ" tinh vi hơn. Ông kiên quyết phản đối CBDC "bán lẻ" do Fed phát hành trực tiếp cho cá nhân, cho rằng đó là sự xâm phạm quyền riêng tư và vượt quá quyền hạn, điểm này trùng hợp một cách đáng ngạc nhiên với giá trị cộng đồng mã hóa. Nhưng ông lại là người ủng hộ CBDC "bán buôn", chủ trương sử dụng công nghệ blockchain để cải tạo hệ thống thanh toán liên ngân hàng, nhằm đối với các thách thức địa chính trị.
Trong kiến trúc như vậy, tương lai có thể xuất hiện một sự kết hợp kỳ diệu: tầng thanh toán cơ sở do chuỗi bán buôn của Fed kiểm soát, còn tầng ứng dụng phía trên dành cho các chuỗi công và tổ chức Web3 được quản lý. Đối với DeFi, đó sẽ là sự kết thúc của thời đại "miền Tây hoang dã", nhưng có lẽ cũng là sự khởi đầu thực sự của mùa xuân RWA. Xét cho cùng, trong logic của Warsh, chỉ cần bạn không cố gắng thay thế đồng USD, thì việc nâng cao hiệu quả công nghệ sẽ luôn được chào đón.
Kết luận
Kevin Warsh không chỉ là một lựa chọn thay thế trong danh sách của Trump, ông là hiện thân của trật tự cũ Phố Wall đang cố gắng tự cứu chuộc mình trong thời đại kỹ thuật số. Có lẽ dưới sự lãnh đạo của ông, RWA và DeFi được xây dựng dựa trên tính hữu dụng thực tế và sự tuân thủ thể chế, mới thực sự bước vào thời kỳ hoàng kim.
Tuy nhiên, ngay khi thị trường đang phân tích quá mức lý lịch của Warsh, người sáng lập BitMEX Arthur Hayes lại hắt một gáo nước lạnh cực kỳ tỉnh táo. Theo góc nhìn của Hayes, có lẽ tất cả chúng ta đều mắc một sai lầm về phương hướng, then chốt không nằm ở việc người đó "tin vào điều gì" trước khi làm chủ tịch, mà là sau khi ngồi vào vị trí đó, liệu họ có hiểu rằng thực ra họ "làm việc cho ai".
Nhìn lại lịch sử trăm năm của Fed, cuộc đấu trí giữa Tổng thống và Chủ tịch chưa bao giờ ngừng lại. Khi xưa, Tổng thống Lyndon B. Johnson để ép Fed cắt giảm lãi suất, thậm chí đã dùng vũ lực với Chủ tịch đương nhiệm William Martin tại trang trại ở Texas. So với các cuộc tấn công trên Twitter của Trump, điều đó chỉ là trò trẻ con. Logic của Hayes rất tàn khốc nhưng rất thực tế: Cuối cùng, Tổng thống Mỹ chắc chắn sẽ có được chính sách tiền tệ mà ông ta muốn. Và những gì Trump muốn, luôn là lãi suất thấp hơn, thị trường sôi động hơn và nguồn cung tiền dồi dào hơn, bất kể ai ngồi ở vị trí đó, cuối cùng cũng phải đưa ra công cụ để hoàn thành nhiệm vụ.
Đây là sự hồi hộp cuối cùng đặt ra trước thị trường mã hóa:
Warsh thực sự là một người muốn đặt tay lên công tắc máy in tiền và cố gắng tắt nó đi. Nhưng khi lực hấp dẫn chính trị ập đến, khi nhu cầu tăng trưởng "Làm nước Mỹ vĩ đại trở lại" va chạm với lý tưởng "tiền tệ cứng" của ông, liệu ông sẽ khuất phục được lạm phát, hay trò chơi quyền lực sẽ khuất phục được ông?
Trong cuộc đấu trí này, Warsh có thể là một đối thủ "diều hâu" đáng kính trọng. Nhưng trong mắt những nhà giao dịch dày dạn kinh nghiệm như Hayes, ai làm chủ tịch thực ra không quan trọng, bởi vì bất kể quá trình có nhiều gian nan thế nào, chỉ cần cỗ máy chính trị còn vận hành, van thanh khoản cuối cùng rồi cũng sẽ được mở ra lại.
Đọc thêm:
《Lạm phát là một sự lựa chọn: Kevin Warsh nói về việc sửa chữa Fed | Những hiểu biết phi thường》
《Chào mừng đến thời đại "ngân hàng đại lý"? Năm tổ chức mã hóa nhận được chìa khóa thông thẳng đến hệ thống thanh toán của Fed》)
《Money Matters: The Dollar, Cryptocurrency, and National Interest》 (Tạm dịch: Vấn đề Tiền tệ: Đồng Đô la, Tiền mã hóa và Lợi ích Quốc gia)
