Tác giả gốc: Glassnode
Biên dịch gốc: AididiaoJP, Foresight News
Bitcoin đã trở lại trên mức 80.000 USD, dòng tiền ETF, nhu cầu giao ngay và vị thế đều được cải thiện. Tuy nhiên, lực dòng vốn chảy vào vẫn yếu cùng với nguồn cung áp lực nặng nề quanh vùng 86.000 USD, khiến niềm tin thị trường vẫn thấp hơn so với các giai đoạn thị trường tăng giá trước đó.
Tóm tắt
- Dòng tiền vào ETF Bitcoin giao ngay tại Mỹ một lần nữa chuyển sang tích cực rõ ràng, cho thấy nhu cầu thể chế đang được thắp sáng lại khi Bitcoin phục hồi từ vùng trung bình 60.000 USD lên vùng thấp 80.000 USD.
- Tổn thất chưa thực hiện tương đối của Bitcoin đạt đỉnh 25% vốn hóa thị trường trong đợt bán tháo tháng 2, sau đó nén xuống còn 8% sau khi lấy lại mốc 80.000 USD, ủng hộ quan điểm rằng nếu 60.000 USD được giữ vững thì đây vẫn là một đợt điều chỉnh giảm nông.
- Thay đổi ròng vị thế 30 ngày của vốn hóa đã thực hiện đã phục hồi lên 2,8 tỷ USD mỗi tháng, cho thấy dòng vốn chảy vào đang được cải thiện, nhưng vẫn thấp hơn nhiều so với mức trên 10 tỷ USD mỗi tháng trong các giai đoạn mở rộng thị trường tăng giá trước đó.
- Chi phí cơ bản 30 ngày nằm ở mức 76.900 USD, tạo thành hỗ trợ ngắn hạn tức thì, trong khi vùng tích lũy từ tháng 11 đến tháng 2 ở mức 86.900 USD vẫn là mức kháng cự then chốt gần đây cho sự phục hồi.
- Chênh lệch khối lượng giao ngay (Spot Volume Delta) trên Coinbase trong hai tuần qua đã chuyển mạnh sang dương, cho thấy hoạt động mua gia tăng và nhu cầu thị trường giao ngay đang mạnh lên.
- Nhà giao dịch trên Hyperliquid đang tái thiết lập ổn định vị thế mua khi giá tăng, phản ánh tâm lý đầu cơ được cải thiện và sự tin tức gia tăng vào đà tăng tiếp diễn.
- Độ biến động ngụ ý (Implied Volatility) tiếp tục nén xuống trên toàn đường cong kỳ hạn, dẫn đầu bởi kỳ hạn ngắn, trong khi độ biến động đã thực hiện (Realized Volatility) có xu hướng giảm, cho thấy thị trường đang định giá cho một cấu trúc ngắn hạn bình lặng hơn.
- Độ lệch (Skew) nén xuống cho thấy nhu cầu phòng hộ rủi ro giảm đang suy yếu, cấu trúc quyền chọn quanh 80.000 USD trở nên cân bằng hơn.
- Vị thế của nhà tạo lập thị trường vẫn là yếu tố then chốt thúc đẩy động lực ngắn hạn, cụm Gamma âm lớn quanh 82.000 USD vẫn có thể khuếch đại biến động giá nếu giá giao ngay tái xâm nhập vào vùng này.
Góc nhìn vĩ mô
Bối cảnh vĩ mô vẫn trong cuộc giằng co giữa tăng trưởng kinh tế chậm lại và lạm phát dai dẳng. Dữ liệu lạm phát Mỹ gần đây mạnh hơn dự kiến, trong khi thị trường lao động cũng kiên cường hơn nhiều người kỳ vọng. Do đó, thị trường đã đẩy lùi kỳ vọng cắt giảm lãi suất xa hơn, lợi suất trái phiếu chính phủ duy trì ở mức cao, điều kiện tài chính tương đối thắt chặt.
Thanh khoản vẫn là động lực chính cho tài sản rủi ro. Thị trường chứng khoán tiếp tục tăng chậm, nhưng bên dưới bề mặt, môi trường vẫn mong manh, thị trường đang thích nghi với thực tế lãi suất cao hơn và kéo dài hơn. Đồng thời, sức mạnh của dầu và hàng hóa tiếp tục đẩy kỳ vọng lạm phát lên cao, đặc biệt trong bối cảnh căng thẳng địa chính trị vẫn tiếp diễn.
Đối với tài sản số, bức tranh vẫn mang tính xây dựng nhưng có chọn lọc. Bất chấp điều kiện thanh khoản thắt chặt và đồng USD mạnh, Bitcoin vẫn thể hiện sự kiên cường, cho thấy nhu cầu cơ bản vẫn nguyên vẹn. Tuy nhiên, dòng tiền vào ETF yếu và lợi suất thực cao ngụ ý rằng, một đà tăng bền vững hơn có thể cần điều kiện tài chính nới lỏng hoặc một chất xúc tác mới để thắp sáng lại sự thèm ăn rủi ro rộng hơn.
Góc nhìn trên chuỗi
Từ Sợ hãi chuyển sang Không chắc chắn
Trong bối cảnh vĩ mô với lạm phát dai dẳng, lợi suất trái phiếu chính phủ cao và điều kiện tài chính thắt chặt hơn, Bitcoin tiếp tục thể hiện sự kiên cường tương đối, cho thấy nhu cầu cơ bản vẫn nguyên vẹn ngay cả khi môi trường rủi ro rộng hơn vẫn bất ổn. Để đánh giá vị trí của chu kỳ hiện tại từ góc độ cấu trúc, tổn thất chưa thực hiện tương đối (Relative Unrealized Loss - đo lường tổng giá trị đô la tổn thất chưa thực hiện mà tất cả nhà đầu tư nắm giữ so với tổng vốn hóa thị trường) cung cấp một thước đo chu kỳ chính xác. Trong đợt sụt giảm nhanh tháng 2, chỉ số này đạt đỉnh 25% vốn hóa thị trường, một mức đọc cho thấy áp lực đáng kể nhưng vẫn thấp hơn nhiều so với các mức cực đoan được ghi nhận trong các chu kỳ thị trường giảm trước đó. Sau khi lấy lại mốc 80.000 USD, chỉ số này đã nén xuống còn khoảng 8%, một sự chuyển đổi đã đưa tâm lý chủ đạo từ sợ hãi sang không chắc chắn, thay vì sụp đổ hoàn toàn.
Nếu 60.000 USD được chứng minh là đáy của chu kỳ này, thì thị trường giảm lần này sẽ là đợt nông nhất từng được ghi nhận - nó ghi nhận nỗi sợ, nhưng còn lâu mới đạt đến mức thanh lọc quy mô lớn từng đánh dấu đáy chu kỳ lâu dài trong lịch sử.
Quy mô Dòng vốn chảy vào
Khi tâm lý chuyển từ sợ hãi sang không chắc chắn, câu hỏi then chốt là liệu đợt phục hồi hiện tại là một đợt phục hồi điển hình trong thị trường giảm, hay là giai đoạn đầu của một sự chuyển đổi thực sự sang thị trường tăng. Cách đo lường trực tiếp nhất là quan sát dòng vốn chảy vào ròng, tức là thay đổi ròng vị thế 30 ngày của vốn hóa đã thực hiện (Realized Cap), chỉ số này theo dõi sự thay đổi hàng tháng của tổng vốn được lưu trữ trên chuỗi. Với đợt tăng giá gần đây lên 82.000 USD, chỉ số này đã đạt mức 2,8 tỷ USD mỗi tháng, một giá trị dương giải thích cho đà xây dựng trong vài tuần gần đây.
Tuy nhiên, bối cảnh là rất quan trọng: trong giai đoạn đầu của mỗi đợt tăng chính trong thị trường tăng 2023-2025, chỉ số này đã nhanh chóng tăng tốc từ khoảng 2 tỷ USD mỗi tháng lên trên 10 tỷ USD. Mức đọc hiện tại, dù đáng khích lệ, vẫn thấp hơn nhiều ngưỡng đó, cho thấy dòng vốn hỗ trợ cho sự phục hồi lần này thiếu niềm tin so với các điểm ngoặt tương tự trong các chu kỳ trước.
Nhìn Hỗ trợ & Kháng cự qua lăng kính Chi phí Cơ bản
Bất chấp mức tăng 37% từ 60.000 USD lên 82.000 USD, dòng vốn chảy vào vẫn ôn hòa và sự không chắc chắn vẫn tồn tại, các chỉ số giá đã thực hiện được phân chia theo thời gian nắm giữ cung cấp một khuôn khổ chi tiết để xác định các mức hỗ trợ và kháng cự trực tiếp nhất. Mô hình này theo dõi giá mua trung bình của các đồng coin được phân chia theo thời gian nắm giữ, ánh xạ các điểm neo hành vi của các nhóm nhà đầu tư khác nhau lên biểu đồ giá.
Đà của đợt phục hồi hiện tại chủ yếu được thúc đẩy bởi làn sóng tích lũy trong 30 ngày qua, chi phí cơ bản của nhóm này hiện nằm ở khoảng 76.900 USD, tạo thành sàn hỗ trợ trực tiếp nhất trong ngắn hạn. Ở phía trên, chi phí cơ bản của các nhà đầu tư tích lũy trong giai đoạn thị trường đi ngang từ tháng 11 đến tháng 2 tập trung quanh mức 86.900 USD, đại diện cho vùng kháng cự gần đây có khả năng nhất khi những người nắm giữ này tiến gần đến điểm hòa vốn và đối mặt với động lực phân phối ngày càng mạnh.
Góc nhìn ngoài chuỗi
Nhu cầu ETF được tái thiết lập
Dòng tiền vào ETF Bitcoin giao ngay tại Mỹ đã chuyển sang tích cực rõ ràng trong vài tuần gần đây, với dòng chảy liên tục trở lại khi Bitcoin tái chiếm vùng trên 80.000 USD. Sau nhiều tháng nhu cầu không ổn định và dòng ra đáng kể trong quý đầu tiên, sự thay đổi mới nhất cho thấy nhu cầu thể chế đang bắt đầu tái xuất hiện theo cách có ý nghĩa hơn.
Quan trọng là, sự phục hồi nhu cầu ETF đã duy trì tính bền vững, thay vì được thúc đẩy bởi một đợt phân bổ tăng vọt đơn lẻ, cho thấy các tổ chức đang tích lũy ổn định khi điều kiện thị trường được cải thiện. Cường độ dòng vào cũng tăng tốc cùng với giá, củng cố quan điểm rằng vốn truyền thống một lần nữa hỗ trợ đà tăng thay vì rút lui trong đợt phục hồi.
Cấu trúc hiện tại cho thấy sự cải thiện đáng kể về cấu trúc thị trường so với đầu năm nay. Dòng tiền vào ETF giờ đây trở thành thuận lợi thay vì nguồn áp lực bán liên tục, làm giảm một trong những lực cản then chốt trước đây hạn chế các nỗ lực phục hồi. Nếu được duy trì, việc tích lũy thể chế liên tục có thể cung cấp nền tảng nhu cầu cần thiết để Bitcoin thách thức các vùng cung phía trên cao hơn trong vài tuần tới.
Hoạt động Mua Giao ngay trên Coinbase Tái tăng tốc
Chênh lệch khối lượng giao ngay (Spot Volume Delta) trên Coinbase đã chuyển mạnh sang dương trong hai tuần qua, khi hoạt động mua tích cực trở lại cùng với việc Bitcoin tái chiếm vùng thấp 80.000 USD. Sự thay đổi mới nhất này tương phản rõ rệt với áp lực bán kéo dài trong phần lớn quý đầu tiên, khi chênh lệch âm liên tục củng cố động lực giảm.
Quan trọng là, đợt tăng gần đây đi kèm với sự gia tăng lặp lại của khối lượng mua giao ngay dương, thay vì các đợt mua tăng vọt đơn lẻ, cho thấy nhu cầu liên tục đang bắt đầu hấp thụ nguồn cung phía trên. Hoạt động gia tăng trên Coinbase cũng rất phù hợp với sự phục hồi dòng tiền vào ETF, cho thấy cả người mua trong nước Mỹ và thể chế đang tái tham gia.
Cấu trúc hiện tại cho thấy nhu cầu giao ngay một lần nữa đang trở thành lực lượng hỗ trợ giá, thay vì nguồn phân phối. Dòng mua trên Coinbase mạnh mẽ liên tục, đặc biệt khi đồng bộ với sự gia tăng dòng tiền vào ETF, cho thấy niềm tin thị trường đang được cải thiện và điều kiện nhu cầu cơ bản cho đợt phục hồi mới nhất lành mạnh hơn.
Nhà giao dịch Hyperliquid Ngày càng Thiên mua
Trong vài tuần qua, vị thế trên Hyperliquid ngày càng nghiêng về mua, với vị thế ròng BTC tăng ổn định khi Bitcoin phục hồi về vùng thấp 80.000 USD. Sự thay đổi này đánh dấu sự đảo chiều đáng kể so với xu hướng thiên bán kéo dài chi phối thị trường trong phần lớn quý đầu tiên, khi thị trường giảm về vùng thấp 60.000 USD.
Quan trọng là, sự gia tăng gần đây trong việc tiếp xúc mua phát triển dần dần thay vì thông qua một đợt tăng vọt vị thế đông đúc duy nhất, cho thấy các nhà giao dịch đang ổn định tái thiết lập tiếp xúc định hướng tăng khi điều kiện thị trường được cải thiện. Vị thế ròng hiện gần với xu hướng thiên mua mạnh nhất kể từ cuối năm 2025, phản ánh sự tin tức gia tăng vào đà tăng tiếp diễn.
Vị thế mua gia tăng cùng với hành động giá tăng cho thấy tâm lý nhà giao dịch được cải thiện và bối cảnh đầu cơ mang tính xây dựng hơn, mặc dù việc tiếp xúc mua ngày càng đông đúc có thể khiến thị trường nhạy cảm hơn với biến động ngắn hạn và các đợt điều chỉnh giảm do thanh lọc vị thế thúc đẩy.
Độ biến động Ngụ ý Giảm xuống
Trong tuần qua, độ biến động ngụ ý của Bitcoin đã chuyển sang giảm, với kỳ hạn trước hạn (front-month) giảm từ 39% xuống 34,6%. Các kỳ hạn dài hơn cũng giảm đồng bộ, với đường cong giảm khoảng 1 đến 2 điểm biến động trên tất cả các kỳ hạn.
Diễn biến này phản ánh sự định giá lại tổng thể đường cong thời hạn theo hướng giảm, khi các nhà giao dịch hạ thấp kỳ vọng về độ biến động đã thực hiện trong ngắn hạn. Sự sụt giảm diễn ra sau đợt phục hồi biến động gần đây và đi kèm với hành động giao ngay được kiểm soát hơn, củng cố quan điểm rằng thị trường đang quay trở lại một cấu trúc bình lặng hơn.
Khi độ biến động ngụ ý nén xuống, chi phí quyền chọn giảm trên tất cả các kỳ hạn, đặc biệt là ở kỳ hạn ngắn nhạy cảm nhất với những thay đổi về vị thế và nhu cầu ngắn hạn.
Cấu trúc hiện tại phản ánh thị trường đang định giá ít hơn cho một động thái lớn phía trước, với nguồn cung biến động tiếp tục vượt quá nhu cầu trên toàn đường cong kỳ hạn.
Phần bù Rủi ro Biến động Duy trì Dương
Mặc dù độ biến động ngụ ý tiếp tục nén xuống trên toàn đường cong kỳ hạn, nhưng độ biến động đã thực hiện giảm nhanh hơn. Độ biến động đã thực hiện 30 ngày của Bitcoin hiện là 30,48%, đã giảm ổn định trong vài tuần qua khi hành động giao ngay tương đối được kiểm soát.
Trong khi đó, độ biến động ngụ ý trước hạn vẫn ở khoảng 36,4%, ngụ ý vẫn cao hơn độ biến động đã thực hiện và duy trì phần bù rủi ro biến động dương. Nói cách khác, quyền chọn tiếp tục định giá cho nhiều biến động phía trước hơn so với những gì Bitcoin giao ngay gần đây đã thể hiện.
Chênh lệch giữa độ biến động ngụ ý và đã thực hiện cũng được tái thiết lập trong hai đến ba tuần qua, phục hồi lên khoảng 6 điểm biến động sau khi nén tạm thời xuống ngang bằng vào tháng 4. Điều này cho thấy mặc dù độ biến động tổng thể định giá lại theo hướng giảm, nhu cầu quyền chọn vẫn duy trì ở mức cao so với độ biến động đã thực hiện.
Do đó, mặc dù độ biến động tổng thể tiếp tục mềm đi trên cả hai phương diện ngụ ý và đã thực hiện, điều kiện phòng hộ vẫn thuận lợi cho bên bán biến động.
Độ lệch Nén xuống cho thấy Nhu cầu Phòng hộ Rủi ro Giảm đang Suy yếu
Khi kỳ vọng biến động tiếp tục định giá lại theo hướng giảm, độ lệch (skew) cũng bình thường hóa trên toàn đường cong kỳ hạn. Diễn biến này rõ ràng nhất ở kỳ hạn ngắn, với độ lệch delta 25 của 1 tuần nén từ khoảng -10% xuống -4% trong tuần qua. Các kỳ hạn dài hơn cũng mềm đi đồng bộ, với kỳ hạn 1 tháng, 3 tháng và 6 tháng đều mất đi khoảng 1 đến 2 điểm phần bù bán.
Đáng chú ý, sự nén này xảy ra trong bối cảnh Bitcoin đi ngang quanh vùng 80.000 USD và bối cảnh vĩ mô hỗ trợ yếu hơn. Bề mặt quyền chọn không cho thấy nhu cầu bảo vệ rủi ro giảm gia tăng, mà tiếp tục định giá lại theo một cấu trúc cân bằng hơn.
Diễn biến tăng này phản ánh phần bù của quyền chọn bán so với quyền chọn mua giảm dần ổn định, cho thấy nhu cầu bảo vệ rủi ro giảm trên toàn đường cong kỳ hạn đang dần suy yếu chứ không gia tăng.
Mặc dù độ lệch trên tất cả các kỳ hạn vẫn ở vùng bán, nhưng việc nén liên tục cho thấy nhu cầu phòng hộ rủi ro giảm đang dần dịu đi chứ không trầm trọng hơn.
Gamma của Nhà tạo lập thị trường Giữ Giá Giao ngay Nhạy cảm quanh 82.000 USD
Vị thế của nhà tạo lập thị trường tiếp tục tạo ra cấu trúc phản ứng xung quanh mức giá hiện tại. Sự tập trung Gamma âm tối đa nằm ở mức giá thực hiện 82.000 USD, với mức tiếp xúc khoảng 2,6 tỷ USD, trong khi Gamma dương tích lũy quanh 85.000 USD, gần 1,8 tỷ USD.
Với giá giao ngay vẫn thấp hơn cụm Gamma âm ở 82.000 USD, nếu giá tái xâm nhập vào vùng này, có thể kích hoạt dòng chảy phòng hộ phản ứng từ nhà tạo lập thị trường, củng cố đà tăng và khuếch đại biến động giá. Ở phía trên cao hơn, sự tập trung Gamma dương quanh 85.000 USD có thể hạn chế biến động.
Dòng tiền cũng phản ánh sự thay đổi vị thế. Trong 7 ngày qua, việc mua quyền chọn bán chiếm 71% dòng tiền phần bù, phản ánh nhu cầu bảo vệ rủi ro giảm cao trong giai đoạn đi ngang gần đây. 58% khối lượng giao dịch trong 24 giờ qua đến từ việc bán quyền chọn bán, cho thấy một phần phòng hộ đang được đóng.
Cấu trúc này khiến thị trường ngày càng nhạy cảm với việc khuếch đại dòng chảy phòng hộ nếu giá giao ngay tái xâm nhập vào cụm Gamma âm lớn quanh 82.000 USD.
Kết luận
Tóm lại, sự phục hồi của Bitcoin tiếp tục được củng cố bên dưới bề mặt, với nhu cầu chủ đạo từ giao ngay, dòng tiền vào ETF được thắp sáng lại và sự cải thiện vị thế đầu cơ, cùng góp phần tạo nên một cấu trúc thị trường mang tính xây dựng hơn. Việc nén mạnh tổn thất chưa thực hiện tương đối, cùng với sự ổn định của các chỉ số thanh khoản và khả năng sinh lời trên chuỗi then chốt, cho thấy đợt giảm tháng 2 ngày càng được coi là một sự thiết lập lại theo chu kỳ, thay vì sự khởi đầu của một thị trường giảm sâu hơn.
Đồng thời, đặc điểm của đợt phục hồi này khác biệt rõ rệt so với sự mở rộng tích cực trong giai đoạn 2023-2025. Dòng vốn chảy vào đang phục hồi, nhưng vẫn thấp hơn nhiều so với các ngưỡng đột phá trước đó, trong khi việc nén biến động và vị thế phái sinh bình lặng hơn cho thấy thị trường đang dần dần tái thiết lập niềm tin, thay vì bước vào giai đoạn cuồng nhiệt. Điều này khiến đợt tăng hiện tại trông giống một sự phục hồi có cấu trúc hỗ trợ hơn, thay vì một sự bứt phá đà tăng được xác nhận hoàn toàn.
Khi Bitcoin giờ đây tái xâm nhập vào vùng cung phía trên dày đặc giữa 82.000 USD và 87.000 USD, thị trường đang bước vào khu vực mà việc khám phá giá ngày càng quan trọng. Để duy trì việc giữ vững vùng này, rất có thể sẽ cần sự tham gia giao ngay mạnh hơn và sự luân chuyển vốn sâu hơn để hấp thụ nguồn cung phía trên còn lại. Trước đó, cấu trúc rộng hơn tiếp tục được cải thiện, nhưng niềm tin dường như vẫn đang được tái thiết lập hơn là hoàn toàn trở lại.
