Tác giả: Đại Vũ
Circle là cổ phiếu tôi quan tâm nhất, tôi luôn cho rằng cần những người chơi xuyên lĩnh vực mới có thể hiểu rõ hơn về công ty này. Tôi đã viết rất nhiều về nó, và bản thân tôi thấy nhà đầu tư ấn tượng nhất là Mộc Đầu Tỷ (Cathie Wood), chiến thuật của bà trên mã này xứng đáng là cấp độ giáo khoa: từ "xung phá mở cửa", đến "bán ra ở đỉnh", rồi "mua lại ở đáy", qua lại mấy lần kiếm thêm hàng trăm triệu đô la.
Điều thú vị là, bà ấy không phải người chơi theo sóng, bà thuộc tuýp người nhìn vào câu chuyện dài hạn, rồi nắm giữ siêu dài hạn bất chấp biến động. Nhưng chiến thuật trên mã này khiến tôi nghĩ rằng bà chỉ nắm bắt rất rõ các biến động ngắn hạn - rõ đến mức một người nắm giữ dài hạn cũng phải thực hiện một vài thao tác đơn giản.
Trong lúc QNT sắp lên sàn, thuận tiện điểm lại chiến thuật của Mộc Đầu Tỷ trên Circle, cũng rất có giá trị.
1. Xung phá mở cửa: Vì sao một cổ phiếu mới có thể tăng gấp đôi ngay trước khi mở cửa
Đợt IPO lần này của Circle, phát hành công chúng 34 triệu cổ phiếu, định giá 31 USD, huy động khoảng 1.1 tỷ USD. Nhóm bảo lãnh (dẫn đầu bởi JP Morgan, Citigroup, Goldman Sachs) đưa ra khoảng giá ban đầu là 24-26 USD, sau đó điều chỉnh lên 27-28 USD, cuối cùng xác định ở mức 31 USD - giá cả điều chỉnh lên liên tục, bản thân nó đã là tín hiệu nhu cầu mạnh.
Theo Bloomberg, đợt phát hành này được định mức vượt mức khoảng 25 lần; BlackRock cũng dự định nhận 10% khối lượng phát hành.
Yếu tố thực sự quyết định cú nhảy khi mở cửa, là khối lượng cổ phiếu lưu hành.
Khi Circle lên sàn, tổng số cổ phiếu khoảng 223 triệu cổ, nhưng số thực sự được đưa ra thị trường giao dịch chỉ có 34 triệu cổ phát hành công chúng, chiếm khoảng 15% tổng vốn cổ phần. Khoảng 85% cổ phiếu còn lại, phần nằm trong tay người sáng lập, nhà đầu tư ban đầu, nhân viên, bị khóa bởi thời hạn phong tỏa, không thể bán trong ngắn hạn.
Nguồn cung bị khóa chặt ở con số nhỏ 34 triệu cổ phiếu, trong khi nhu cầu là đống đơn đặt mua vượt mức 25 lần chồng chất. Hai việc đâm vào nhau, giá cả chỉ có thể nhảy vọt lên để tìm điểm cân bằng. Do đó, Circle mở cửa trực tiếp báo giá 69 USD (cao hơn giá phát hành 123%), trong phiên từng chạm mức 103.75 USD (cao 235%), đóng cửa ở 83.23 USD (cao 168%).
Mức tăng 168% trong ngày đầu tiên này, là cao nhất trong các đợt IPO cổ phiếu Mỹ quy mô tỷ đô la trong hơn ba mươi năm qua.
Đây chính là cấu trúc vật lý của "xung phá mở cửa":lĩnh vực nóng, khối lượng lưu hành nhỏ, định mức vượt mức cao, ba yếu tố hội tụ, mở cửa ắt sẽ nhảy vọt dữ dội. Nó không liên quan trực tiếp đến việc công ty có xứng đáng với mức giá đó hay không, đơn thuần chỉ là trong ngắn hạn "tiền muốn mua" nhiều hơn rất xa "cổ phiếu có thể bán".
Nhưng thời hạn phong tỏa không khóa mãi mãi. 85% bị khóa đó một khi được thả ra, sự mất cân bằng cung cầu cực đoan khi mở cửa sẽ từ từ được lấp đầy, đợt giảm mạnh sau đó của Circle đã chứng minh điều này.
2. Ba bước của Mộc Đầu Tỷ: Đăng ký mua, xuất hàng, mua lại
Mộc Đầu Tỷ lạc quan về Circle, không phải là phán đoán chỉ có vào ngày lên sàn. ARK lâu nay đặt cược vào tài sản mã hóa và cơ sở hạ tầng tài chính số, bản thân bà cũng nhiều lần công khai bày tỏ sự lạc quan về stablecoin. Vì vậy, giao dịch này, bà đã bắt tay từ trước khi lên sàn.
1. Trước khi lên sàn: Lấy mã cốt lõi với giá phát hành
Trong hồ sơ chào bán của Circle, ARK đã bày tỏ ý định đăng ký mua, kế hoạch mua tối đa 150 triệu USD cổ phiếu trong đợt phát hành này. Cuối cùng họ nhận được khoảng 4.49 triệu cổ, phân bổ trong ba quỹ quản lý chủ động ARKK, ARKW, ARKF, tính theo giá phát hành 31 USD, chi phí khoảng 139 triệu USD, về cơ bản đạt đến giới hạn đăng ký mua mà họ tự đặt ra.
Để đặt cược vào Circle, ARK đã bán một phần danh mục liên quan đến mã hóa khác trong ngày lên sàn: Coinbase (COIN) khoảng 39 triệu USD, Robinhood (HOOD) khoảng 18.5 triệu USD, Block (XYZ) khoảng 10.4 triệu USD. Họ không tăng thêm mức tiếp xúc với mã hóa, mà di chuyển vị thế từ mã mã hóa khác sang Circle.
Ngày đầu tiên lên sàn đóng cửa ở 83.23 USD, giá trị thị trường của 4.49 triệu cổ phiếu này của ARK khoảng 373 triệu USD, do đó truyền thông thường viết là "ARK mua 373 triệu USD Circle". Nhưng 373 triệu là giá trị thị trường của vị thế này vào lúc đóng cửa, không phải chi phí tiền mặt mà bà bỏ ra, số tiền thực sự bà chi trả là khoảng 139 triệu USD theo giá phát hành. Cổ phiếu thị trường sơ cấp chưa kịp chạm tay nhà đầu tư phổ thông, giá trị sổ sách đã tăng hơn gấp đôi. Phần lợi nhuận này, là đoạn độc quyền dành cho việc phân phối theo giá phát hành trong "xung phá mở cửa".
Giá đầu tiên nhà đầu tư phổ thông thấy trên thị trường thứ cấp là 69 USD, chi phí của ARK gần 31 USD.
2. Dưới sự thúc đẩy của chính sách, xuất hàng
Circle sau khi lên sàn liên tục tăng. Thứ thực sự đẩy nó lên trời, là chính sách.
Ngày 17 tháng 6 năm 2025, Thượng viện Mỹ thông qua **《Đạo luật GENIUS》** (Đạo luật Stablecoin) với tỷ lệ 68-30, lần đầu tiên thiết lập khung quy định ở cấp liên bang cho stablecoin USD. Tin tức ra, ngày 18 tháng 6, Circle tăng 33.8% trong một ngày, đóng cửa ở 199.59 USD; ngày 20 tiếp tục tăng; ngày 23 trong phiên chạm mức 298.99 USD, đây trở thành mức giá cao nhất đến nay của nó, tương ứng vốn hóa thị trường khoảng 66 tỷ USD. Phải biết rằng, lúc đó tổng lượng lưu hành của USDC khoảng 61.7 tỷ USD, nghĩa là vốn cổ phần của công ty Circle, từng một thời gian có giá trị hơn tất cả stablecoin nó phát hành cộng lại.
Ngay trong đợt hành trình chính sách này, Mộc Đầu Tỷ bắt đầu giảm vị thế có hệ thống.
Lệnh bán đầu tiên vào ngày 16 tháng 6, khoảng 340 nghìn cổ, tương ứng giá đóng cửa ngày hôm đó 151.06 USD; sau đó ngày 17, 20, 23 lại bán mỗi ngày một lệnh, lần lượt khoảng 300 nghìn cổ, 610 nghìn cổ, 420 nghìn cổ. Trước sau chia bốn lệnh bán khoảng 1.7 triệu cổ, thu tiền mặt khoảng 352 triệu USD, theo giá đóng cửa ngày hôm đó quy đổi giá trung bình khoảng 210 USD. Những cổ phiếu này có chi phí gần giá phát hành 31 USD, qua lại chênh lệch khá đáng kể.
Tại sao bà chọn điểm này để bán? Có hai lý do.
Một là kỷ luật. ARK có quy tắc cơ học: trọng lượng của một cổ phiếu trong một quỹ nào đó tiến gần hoặc vượt quá 10%, sẽ kích hoạt tái cân bằng. Circle tăng quá mạnh, trọng lượng bị động đẩy lên, bản thân quy tắc đã buộc bà phải giảm.
Lý do khác là nguồn cung. Như đã nói trước đó, 85% bị khóa sớm muộn cũng sẽ hết hạn phong tỏa. Trên thực tế Circle đặt điều khoản giải phóng sớm: giá cổ phiếu liên tục 5 phiên giao dịch cao hơn 15% giá phát hành sẽ kích hoạt, JP Morgan vào ngày 13 tháng 8 đã thả ra 11.5 triệu cổ; ngày 15 tháng 8, Circle lại phát hành thêm 10 triệu cổ, định giá 130 USD, trong đó 8 triệu cổ đến từ cổ đông cũ giảm vốn.
Chính sách đẩy giá lên trời đồng thời, cửa cung cấp đang từng cánh mở ra. Tiền thông minh rất rõ điều này. Mộc Đầu Tỷ không bán ở điểm cao nhất. Hai lệnh bán đầu tiên bán ở mức 150 USD, lệnh bán cuối cùng chỉ bán ở 263 USD, trong khi cổ phiếu trong phiên từng chạm mức 299. Xét riêng từng lệnh, không bán ở đỉnh. Nhưng bà không đánh cược vào đỉnh điểm, bà đang ở các vị trí tăng khác nhau thực hiện từng đoạn, đây chính xác là cách làm có thể lặp lại - bà mua lại sau này cũng là phản xạ logic tương tự.
3. Mua lại trong đợt giảm sâu
Sau khi chạm đỉnh ngày 23 tháng 6, Circle bắt đầu đợt giảm kéo dài nhiều tháng.
Lực lượng đi xuống là chồng chất:
- Vốn hóa 66 tỷ USD tương ứng định giá đã tách rời khỏi cơ bản;
- Nguồn cung hết hạn phong tỏa lần lượt tràn ra;
- Cộng thêm thị trường bắt đầu đặt cược Fed giảm lãi suất, mà thu nhập của Circle phụ thuộc cao vào thu nhập lãi từ dự trữ, giảm lãi suất trực tiếp đánh vào kỳ vọng lợi nhuận của nó.
Một đợt tăng toàn tin tốt, một đợt giảm toàn tin xấu.
Ngày 12 tháng 11, Circle công bố báo cáo tài chính quý III, lợi nhuận ròng 214 triệu USD, gấp ba lần cùng kỳ năm ngoái, thu nhập trên mỗi cổ phiếu 0.64 USD, vượt xa kỳ vọng thị trường 0.20 USD, con số rất đẹp. Nhưng cổ phiếu ngày hôm đó lại giảm 12%, đóng cửa ở 86.30 USD. Nguyên nhân có ba cái chồng lên nhau:
- Thời hạn phong tỏa chính đúng hai ngày sau (14 tháng 11) hết hạn, lại một loạt người trong nội bộ có thể bán;
- Công ty điều chỉnh hướng dẫn chi phí lên;
- Và lo ngại về thu nhập lãi do giảm lãi suất.
Báo cáo tài chính tốt, trở thành "tin tốt đã hết".
Ngay ngày này, Mộc Đầu Tỷ ra tay lại. Ngày 12 tháng 11 mua khoảng 350 nghìn cổ, khoảng 30.4 triệu USD; ngày hôm sau lại mua, hai ngày tổng cộng khoảng 540 nghìn cổ, khoảng 46 triệu USD, giá mua trung bình trong khoảng 82 đến 86 USD - đây là lần đầu tiên bà mua lại Circle sau khi giảm vị thế vào tháng 6.
Sau đó bà tiếp tục mua dọc theo đà giảm. Tháng 3 năm 2026, Circle lại trong một đợt giảm mạnh quay về vùng 100 USD, bà lại mua khoảng 16.3 triệu USD. Circle thấp nhất giảm xuống 49.90 USD, so với đỉnh điểm điều chỉnh giảm 83%.
Đến cuối quý I năm 2026, theo công bố 13F, Circle trong tay ARK đã trở lại khoảng 4.5 triệu cổ, tương đương với quy mô ngày đầu lên sàn - số vị thế bà bán ở mức 200 USD, lại mua lại trong khoảng 80 đến 130 USD. Hiện nay CRCL là vị thế nắm giữ lớn thứ sáu của ARKK, chỉ riêng quỹ ARKK đã nắm giữ khoảng 300 triệu USD.
Quá trình bà mua lại cũng không hoàn hảo. Mấy lệnh mua sớm nhất mua ở mức 80 mấy USD, mà cổ phiếu sau đó còn phải thăm dò xuống 50 USD - những lệnh mua sớm này, mua vào sau đó tiếp tục bị kẹt. Nhưng bà tiếp tục trung bình hóa giá dọc theo xu hướng giảm, dựa vào cùng một phán đoán không đổi: mô hình kinh doanh của Circle lạc quan dài hạn.
3. Điều thực sự có thể học là gì
Điểm lại xong, ngoài ưu thế "chi phí thấp", làm đẹp có ba điểm:
Thứ nhất, có phán đoán độc lập về kết cục của Circle. Phán đoán trước giao dịch. Bà dám dùng chi phí gần giá phát hành để nắm hàng nặng, dám bắt đầu mua lại khi giảm xuống 80 mấy USD, vì bà tin stablecoin là cơ sở hạ tầng đáy của đô la số, USDC là một cực cốt lõi trong đó. Không có phán đoán này, cái gọi là nắm hàng ở đỉnh và mua lại trong đợt giảm sâu, đều chỉ là "đuổi đỉnh bán đáy" đổi cách nói.
Thứ hai, chia đoạn, không đánh cược điểm. Khi tăng lên bán từng đoạn, khi giảm xuống mua từng đoạn. Tháng 6 bà giảm chia bốn lệnh, giá trung bình khoảng 210 USD; trong đợt giảm lại tiếp nhận nhiều lệnh, từ 80 mấy USD một mạch tiếp nhận xuống vùng 50 USD, sau khi hồi phục lại tiếp tục tăng ở 100 USD, 130 USD. Bất kỳ lệnh nào nhìn riêng đều không tối ưu, hợp lại lại là một đường "giảm cao, tăng thấp" sạch sẽ. Cách làm này không cần dự đoán đỉnh và đáy, chỉ yêu cầu khi giá cực đoan xuất hiện, thực hiện theo kỷ luật.
Thứ ba, vị thế có giới hạn trên. Buộc bà giảm vị thế vào tháng 6, phần lớn chính là quy tắc cơ học "trọng lượng đơn lẻ vượt 10% sẽ tái cân bằng". Quy tắc này khi Circle xung lên 299 đã thay bà khóa chặt lợi nhuận, lại để bà sau khi giảm trở lại, trong tay có tiền mặt và không gian vị thế để mua lại.
Kỷ luật vị thế là thứ nhà đầu tư nhỏ lẻ thiếu nhất.
Đối với đa số, "xung phá mở cửa" chính là động tác nguy hiểm nhất. Cú nhảy khi mở cửa, là phần thưởng chuẩn bị cho người nhận phân phối trước khi lên sàn; khi người thường có thể mua vào trên thị trường thứ cấp, dễ tiếp nhận nhất là đoạn cao nhất được đẩy lên bởi mất cân bằng cung cầu. Circle từ 299 giảm xuống 50, điều chỉnh giảm 83%, người đuổi theo vào trên 200 USD, đến nay phần lớn vẫn bị kẹt sâu. Cùng tham gia Circle, Mộc Đầu Tỷ làm đẹp, dựa vào phán đoán về kết cục, chi phí giá phát hành, phán đoán độc lập, và kỷ luật vị thế, thiếu một thứ, kết cục có thể hoàn toàn ngược lại.
