Biên soạn: Tide Research
Tác giả: Rita
Dẫn Nhập Từ Tide
Trong báo cáo Sunday Start phát hành ngày 21 tháng 6, Seth B. Carpenter, Chuyên gia Kinh tế Trưởng Toàn cầu tại Morgan Stanley, đã nhận xét về cuộc họp FOMC đầu tiên của tân Chủ tịch Fed Kevin Warsh. Báo cáo cho rằng, Warsh có chủ đích không đưa ra định hướng về lộ trình lãi suất, phù hợp với triết lý cá nhân của ông; tuy nhiên, kỳ vọng của thị trường về việc tăng lãi suất trong năm nay lại được củng cố. Hai tín hiệu đáng chú ý hơn nằm ở hai khía cạnh: lạm phát có thể giảm vượt kỳ vọng và quy mô thu hẹp bảng cân đối kế toán ("thu hẹp BCSĐKT") có thể lớn hơn tưởng tượng. Phù hợp cho các nhà đầu tư quan tâm đến lộ trình chính sách của Fed và logic giao dịch vĩ mô.
Ba Kết Luận Chính
1 Cuộc họp đầu tiên của Warsh không đưa ra lộ trình lãi suất, bản thân điều đó đã là một tín hiệu.
Carpenter chỉ ra rằng, Warsh có chủ đích giảm bớt "định hướng tiền cảnh" (forward guidance), đây là triết lý nhất quán của ông. Câu nói thẳng thắn trong tuyên bố của FOMC "Ủy ban sẽ đạt được sự ổn định giá cả" nghe có vẻ kiên quyết, nhưng lại không nói rõ con đường thực hiện. Biểu đồ chấm (dot plot) cho thấy, những người tham gia FOMC dự đoán năm nay chỉ tăng lãi suất một lần. Carpenter đã tính toán: nếu thêm một người bỏ phiếu cho việc không tăng lãi suất đó, thì mức trung vị sẽ trở thành không tăng lãi suất. Dự báo lạm phát cốt lõi năm 2026 là 3.3%, nhưng Carpenter cho rằng, tác động đẩy giá của thuế quan đối với giá cả về cơ bản đã được giải phóng hết, thời gian còn lại trong năm nay lạm phát rất có khả năng thấp hơn dự kiến. Nếu lạm phát thực sự giảm vượt kỳ vọng, và biểu đồ chấm năm sau cho thấy vẫn sẽ cắt giảm lãi suất, thì logic tăng lãi suất một lần trong năm nay sẽ không còn đứng vững.
2 Lộ trình thu hẹp BCSĐKT có thể tích cực hơn thị trường nghĩ, nhưng tác động có thể không lớn như lo ngại.
Lập trường của Warsh về việc thu hẹp BCSĐKT đã rõ ràng từ lâu. Carpenter chỉ ra rằng, chỉ việc cắt giảm một nửa số dư tài khoản của Kho bạc Hoa Kỳ cũng có thể làm BCSĐKT của Fed co lại khoảng 5000 tỷ USD, và hầu như không ảnh hưởng đến thị trường. Cộng thêm việc trả lãi suất thấp hơn cho một phần dự trữ bắt buộc, điều chỉnh yêu cầu giám sát thanh khoản, nhu cầu dự trữ của ngân hàng sẽ giảm, không gian để thu hẹp BCSĐKT sẽ lớn hơn những gì thị trường kỳ vọng. Carpenter nhận định, quy mô thu hẹp BCSĐKT cuối cùng có thể vượt quá kỳ vọng của nhiều người, nhưng tác động lên thị trường có thể thấp hơn mức lo ngại của đa số, ngoại trừ trường hợp Fed chủ động bán các chứng khoán đảm bảo bằng thế chấp (MBS).
3 Khung chính sách cốt lõi của Fed đang được xem xét lại, nhưng mục tiêu lạm phát 2% sẽ không thay đổi trong ngắn hạn.
Warsh thông báo thành lập nhóm công tác chuyên trách để xem xét khung chính sách, nhưng Carpenter nhấn mạnh, mục tiêu lạm phát 2% đã được khẳng định lại. Điều đáng chú ý là, thị trường trái phiếu bảo vệ lạm phát (TIPS) đã phát hiện ra sự khác biệt giữa chỉ số giá tiêu dùng cá nhân (PCE) mà Fed theo dõi và chỉ số giá tiêu dùng (CPI). Liệu nghiên cứu có dẫn đến việc "di chuyển cột mốc"? Hiện chưa có tín hiệu rõ ràng. Một thay đổi quan trọng khác là cách thức truyền thông: Tuyên bố FOMC lần này được tinh giản và sắp xếp lại đáng kể, nhưng Carpenter chỉ ra rằng điều này không phải là chưa từng có, trước năm 1994 Fed thậm chí không phát tuyên bố sau cuộc họp. Về việc hủy bỏ định hướng tiền cảnh, Carpenter cho rằng ý nghĩa của nó bị đánh giá cao, giá trị thực sự của nó chỉ có tác dụng khi lãi suất gần bằng 0.
Triết Lý "Bỏ Định Hướng" Của Warsh, Thị Trường Đã Thực Sự Hiểu?
Tuyên bố FOMC lần này được tinh giản đáng kể, cấu trúc được sắp xếp lại, trong mắt giới bên ngoài là một sự thay đổi mạnh mẽ. Nhưng Carpenter nhắc nhở, đây không phải là lần đầu tiên Fed điều chỉnh cách thức truyền thông, trước năm 1994, Fed thậm chí không phát tuyên bố sau cuộc họp. Kể từ đó, độ dài và nội dung của các tuyên bố đã trải qua nhiều lần thay đổi, lúc dài, lúc ngắn.
Về việc hủy bỏ định hướng tiền cảnh, Carpenter cho rằng tác động của nó bị phóng đại. Các nhà kinh tế từ lâu đã chỉ ra rằng, giá trị thực sự của định hướng tiền cảnh chỉ phát huy tác dụng khi lãi suất gần bằng 0. Khi lãi suất ở trong vùng bình thường, thị trường quan tâm hơn đến việc đánh giá dữ liệu kinh tế trong biểu đồ chấm và các bài phát biểu của quan chức. Sự điều chỉnh của Warsh chủ yếu là sự trở lại truyền thống về mặt hình thức, hơn là sự chuyển hướng thực chất trong khung chính sách. Carpenter cũng chỉ ra rằng, thị trường coi các bài phát biểu của quan chức Fed như một lời hứa, trong khi bản thân các quan chức chỉ coi đó là quan điểm có điều kiện dựa trên dữ liệu, sự lệch pha này mới là nguồn gốc thực sự của vấn đề truyền thông.
Tăng Lãi Suất và Thu Hẹp BCSĐKT, Điều Nào Đáng Quan Tâm Hơn?
Nhận định cốt lõi của Carpenter là: Sự thay đổi trong lộ trình lãi suất có thể không lớn lắm, nhưng lộ trình thu hẹp BCSĐKT có thể vượt kỳ vọng.
Logic tăng lãi suất tồn tại một mâu thuẫn: Nếu lạm phát quả thực như dự đoán của ông là thấp hơn kỳ vọng, và biểu đồ chấm cho thấy năm sau vẫn sẽ cắt giảm lãi suất, thì việc chỉ tăng lãi suất một lần trong năm nay có ý nghĩa gì? Hàm ý của Carpenter là, sự hoảng loạn của thị trường về việc tăng lãi suất có thể đã quá mức.
Thu hẹp BCSĐKT thì khác. Sở thích của Warsh về việc thu hẹp BCSĐKT là điều chắc chắn, và Carpenter đã đưa ra con đường cụ thể: cắt giảm tài khoản Kho bạc, điều chỉnh lãi suất dự trữ, sửa đổi quy tắc thanh khoản, những thao tác này có thể đưa BCSĐKT xuống một mức thấp hơn đáng kể mà không làm xáo trộn thị trường. Ngoại lệ rủi ro duy nhất là Fed chủ động bán MBS, đó mới là biến số thực sự có thể gây ra biến động thị trường.
Thị Trường Đang Tranh Luận Điều Gì
Sự phân hóa lớn nhất của thị trường không nằm ở những gì Warsh đã nói, mà ở hai điều ông không nói.
Một là tăng lãi suất. Biểu đồ chấm của FOMC cho thấy năm nay tăng một lần. Nhưng logic của Carpenter là: Nếu lạm phát thực sự giảm vượt kỳ vọng như ông dự đoán, thì việc tăng lãi suất lần này không cần thiết, và mâu thuẫn với dự báo cắt giảm lãi suất năm sau.
Hai là thu hẹp BCSĐKT. Sở thích của Warsh về việc thu hẹp BCSĐKT là chắc chắn, con đường cũng rõ ràng. Nhưng Carpenter cho rằng tác động thị trường có thể bị đánh giá cao, ngoại trừ một ngoại lệ: nếu Fed chủ động bán MBS.
Câu trả lời cho hai tranh luận này phụ thuộc vào ba dữ liệu: PCE cốt lõi tiếp theo có liên tục dưới 3.3% hay không, Fed sẽ đưa ra lộ trình cụ thể cho việc thu hẹp BCSĐKT khi nào, và nhóm công tác xem xét khung chính sách sẽ đưa ra đề xuất cải cách theo hướng nào.
Từ chối trách nhiệm
Bài viết này là phần tổng hợp và giải thích báo cáo nghiên cứu của công ty chứng khoán bên thứ ba bởi Tide Research. Các quan điểm và dự báo trong bài là quan điểm cá nhân của nhà phân tích thuộc cơ quan đó, chỉ đại diện cho lập trường của tổ chức mà họ thuộc về, không đại diện cho quan điểm của Tide Research, cũng không cấu thành bất kỳ đề xuất đầu tư nào.
Dự báo vĩ mô phụ thuộc nhiều vào dữ liệu tiếp theo, sẽ điều chỉnh theo sự thay đổi của các chỉ số như lạm phát, việc làm, các đánh giá trong bài là quan điểm của nhà phân tích tại một thời điểm cụ thể, không phải là kết luận xác định.
Thị trường có rủi ro, quyết định cần độc lập. Bài viết này không nên được sử dụng làm cơ sở cho việc mua bán bất kỳ chứng khoán nào.
Nguồn dữ liệu: Báo cáo nghiên cứu Morgan Stanley (Seth B. Carpenter, ngày 21 tháng 6 năm 2026) · Tuyên bố FOMC và biểu đồ chấm của Fed
Tide Research · TideResearch · Tháng 6 năm 2026
