Tác giả bài viết gốc:Thejaswini M A
Biên dịch:Luffy,Foresight News
Goldman Sachs đã đồng ý mua lại NEOS Investments với giá tối đa 22,5 tỷ USD. Cơ quan này quản lý 19 quỹ ETF thu nhập dựa trên quyền chọn, với tổng quy mô lên tới 300 tỷ USD.
Có một chiến lược giao dịch đã tồn tại lâu đời trong giới tài chính truyền thống, xuất hiện từ khi quyền chọn ra đời: Chiến lược Covered Call. Nhà đầu tư nắm giữ tài sản, không muốn chờ đợi lợi nhuận tăng giá không chắc chắn trong tương lai, mà hy vọng nhận được tiền mặt ngay lập tức. Vì vậy, họ bán một quyền, cho phép người khác mua tài sản này trong tương lai với một mức giá thỏa thuận, và thu trước một khoản phí quyền chọn. Nếu giá tài sản tăng mạnh vượt quá giá thực hiện, tài sản sẽ được giao theo thỏa thuận với mức giới hạn trên; nếu giá đi ngang, toàn bộ phí quyền chọn thu trước này sẽ thuộc về người bán quyền chọn, và họ có thể tiếp tục bán quyền chọn vào tháng sau. Lợi nhuận hoàn toàn phụ thuộc vào độ biến động kỳ vọng của thị trường.
Điều này giải thích tại sao cổ phiếu tiện ích sử dụng chiến lược này chỉ tạo ra lợi nhuận mỏng manh, trong khi Bitcoin có thể mang lại lợi nhuận cao.
Chúng ta lại có thể đổ lỗi cho "dòng tiền lớn" đang cố gắng hết sức để vắt kiệt lợi nhuận còn lại của thị trường? Chúng ta hãy xem xét.
Biến động, là một cuộc kinh doanh
BTCI là một trong nhiều quỹ ETF thu nhập từ quyền chọn của NEOS. Quỹ này nắm giữ sản phẩm Bitcoin giao ngay và bán quyền chọn mua chống lại danh mục nắm giữ. Hiện tại, BTCI có quy mô tài sản quản lý 1,11 tỷ USD, phí quản lý 0,98%, khoản phí này được sử dụng để chi trả chi phí vận hành của nhà quản lý quỹ.
Đây chính xác là sản phẩm mà Goldman Sachs ban đầu dự định xây dựng tự chủ, họ đã nộp đơn đăng ký liên quan cách đây bốn tháng. Nhưng cuối cùng, thay vì xây dựng từ đầu, họ đã trực tiếp mua lại mục tiêu thành công sẵn có.
BTCI không trực tiếp lưu ký Bitcoin, mà mua cổ phần của các quỹ ETF Bitcoin giao ngay như iShares Bitcoin Trust của BlackRock (IBIT), Fidelity Wise Origin Bitcoin Fund (FBTC). Quỹ phân bổ vốn vào 11 quỹ ETF Bitcoin khác nhau, sau đó bán quyền chọn mua chống lại phần tiếp xúc thị trường này. Người mua, vì lạc quan về sự tăng giá của Bitcoin, sẵn sàng trả phí quyền chọn. Nếu Bitcoin tăng giá, BTCI phải bán cổ phần theo giới hạn thỏa thuận, từ bỏ phần tăng giá vượt quá giới hạn đó; nếu giá Bitcoin đi ngang, cổ phần vẫn thuộc về quỹ nắm giữ. Trong cả hai trường hợp, quỹ đều có thể thu về phí quyền chọn được nhận trước.
BTCI phân phối lợi nhuận cho người nắm giữ quỹ hàng tháng. Vì độ biến động của Bitcoin đủ cao để tạo ra phí quyền chọn cao, hiện tại cổ tức hàng tháng mỗi cổ phiếu là 7,75 USD, tương đương với tỷ suất lợi nhuận hàng năm 27%.
Tuy nhiên, khi nắm giữ BTCI, bạn vẫn phải chịu thua lỗ từ việc giá tiền điện tử lao dốc, đồng thời sẽ bỏ lỡ phần tăng giá cao nhất của thị trường tăng giá. Nó không phải là bảo hiểm khi giá tiền điện tử giảm. Để đổi lấy, bạn sẽ liên tục nhận được lợi nhuận 27% này.
NEOS cho biết, cổ tức của quỹ được phân loại là hoàn vốn vốn, có thể bao gồm phí quyền chọn, cổ tức, lợi nhuận vốn và lãi suất. Việc hoàn vốn vốn có thể có tác dụng trì hoãn thuế và giảm cơ sở chi phí nắm giữ. Nói một cách đơn giản, lợi nhuận này không hoàn toàn là lợi nhuận ròng từ giao dịch, một phần trong số đó vốn dĩ đến từ vốn gốc của bạn.
Giá trị tài sản ròng của BTCI từ đầu năm đến nay đã giảm 25,4%, mức giảm trong 12 tháng qua đạt 40,9%. Logic giao dịch của quỹ này là: từ bỏ lợi nhuận vượt trội trong thị trường tăng giá, đổi lấy dòng tiền mặt nhận trước, để có thể vượt qua thị trường giảm giá.
Goldman Sachs đã mua lại NEOS với giá khoảng 22,5 tỷ USD dưới hình thức tiền mặt và cổ phiếu. Trước đó, quy mô quỹ ETF loại quyền chọn của Goldman Sachs đã đạt 400 tỷ USD; sau khi hoàn thành vụ mua lại này, quy mô sẽ đạt 800 tỷ USD, lọt vào top 8 tổ chức lớn nhất toàn cầu trong lĩnh vực này.
Ngay từ tháng 4 năm nay, Goldman Sachs đã chi 20 tỷ USD để mua lại Innovator Capital Management. Innovator quản lý các quỹ ETF đệm, sản phẩm có chu kỳ cố định một năm, trong chu kỳ đồng thời giới hạn mức lợi nhuận trên và mức thua lỗ dưới. Ngay cả khi thị trường tăng mạnh, bạn cũng không nhận được lợi nhuận vượt quá giới hạn trên; nhưng mặt khác, quỹ có thể giúp bạn hấp thụ một phần thua lỗ ban đầu, thường là 9% hoặc 30%. Về bản chất, đó là dùng cơ hội kiếm lợi nhuận lớn từ đợt tăng giá mạnh, để đổi lấy sự bảo vệ tránh thua lỗ lớn. Vào thời điểm được mua lại, tổ chức này quản lý quy mô hơn 310 tỷ USD. Đến thời điểm này, tổng tài sản tạo thu nhập từ việc bán độ biến động trong tay ngân hàng đầu tư này đạt 610 tỷ USD.
Tổng quy mô của các quỹ ETF thu nhập từ công cụ phái sinh vào khoảng 1.800 tỷ USD, tốc độ tăng trưởng hàng năm kể từ năm 2021 vượt quá 70%. Chỉ riêng tháng 7 đã có dòng tiền vào 70 tỷ USD, dòng tiền ròng cả năm 2026 đạt 400 tỷ USD.
Không chỉ là quyền chọn, Phố Wall đang tích cực đóng gói mọi lợi nhuận gốc từ tiền điện tử, tách dòng tiền mặt ra khỏi rủi ro giá của tài sản cơ sở.
Ngày 24 tháng 7, Fidelity đã nộp hồ sơ sửa đổi, cho phép quỹ Ethereum ETF (FETH) trị giá 9 tỷ USD của họ đầu tư 100% ETH vào staking. Các node xác thực được vận hành bởi Blockdaemon, Figment, Galaxy Digital, khóa riêng vẫn do Fidelity lưu ký. Trong tổng số phần thưởng từ staking, Fidelity, đối tác và nhà điều hành node cùng nhau thu 15%, 85% còn lại được phân phối hàng quý cho người nắm giữ quỹ.
Grayscale là tổ chức đầu tiên tại Mỹ phân phối thu nhập từ staking cho nhà đầu tư quỹ tiền điện tử giao ngay, vào tháng 1 năm 2026 đã phân phối 0,083178 USD mỗi cổ phiếu, tổng cộng khoảng 9,4 triệu USD. 21Shares đã kích hoạt staking cho quỹ Ethereum vào tháng 10 năm 2025, thu 25% tổng phần thưởng, đồng thời miễn phí quản lý 0,21% trong một năm. BlackRock thì thành lập sản phẩm riêng biệt iShares Staked Ethereum Trust và niêm yết trên NASDAQ.
Sản phẩm ủy thác Ethereum và Solana của Morgan Stanley được niêm yết trên sàn Arca của NYSE vào ngày 28 tháng 7, với phí quản lý 0,14%. Khoảng 95% lợi nhuận được phân phối cho nhà đầu tư dưới dạng tiền mặt hàng tháng. MSSE đầu tư 50-80% ETH vào staking, đặt giới hạn staking là 80%; MSOL dự định stake toàn bộ SOL.
Tháng 3 năm 2026, nền tảng Kinexys thuộc JP Morgan Chase đã mở cửa dịch vụ cho các tổ chức, có thể sử dụng Bitcoin, Ethereum làm tài sản thế chấp để vay các khoản vay bằng đô la Mỹ. Do tài sản có độ biến động cao, tỷ lệ chiết khấu thế chấp đạt 30%-50%. Điều đó có nghĩa là thế chấp 100.000 USD tài sản tiền điện tử, tối đa chỉ có thể vay được 50.000-70.000 USD tiền mặt. (Tỷ lệ chiết khấu thế chấp trái phiếu kho bạc Mỹ chỉ là 1%-5%).
JP Morgan Chase cũng đã đăng ký giấy tờ có cấu trúc gắn với Bitcoin liên kết với IBIT của BlackRock, cung cấp lợi nhuận đòn bẩy tối đa 1,5 lần, nhưng nếu đạt điều kiện thỏa thuận trước tháng 12 năm 2026, lợi nhuận tồn tại giới hạn trên khoảng 16%. Các ông lớn truyền thống ổn định thu phí và bảo vệ cấu trúc xác định; nhưng khi thị trường chuyển hướng giảm, rốt cuộc ai là người chịu tổn thất từ sự sụt giảm?
Vào tháng 2 năm nay, quy mô tài sản khách hàng quản lý của Bitwise còn 15 tỷ USD, đến ngày 1 tháng 4 giảm xuống còn 11 tỷ USD, đến tháng 8, hơn 70 sản phẩm tổng cộng chỉ còn 9 tỷ USD. Tài sản ròng của quỹ chỉ số chủ lực BITW đã thất thoát 31% trong bảy tháng. Tuần trước công ty thông báo cắt giảm nhân sự, quy mô nhân viên giảm từ 180 người vào tháng 2 xuống còn 155 người.
Giá tài sản giảm, phí quản lý tính theo quy mô tài sản cũng theo đó mà thu hẹp. Morgan Stanley có 16.000 cố vấn tài chính, quản lý 9,3 nghìn tỷ USD vốn khách hàng, có thể đẩy trực tiếp quỹ mới vào danh mục đầu tư của khách hàng.
Phản ứng của Bitwise không chậm trễ, nhưng sự linh hoạt ứng biến cũng không thể bù đắp được bất lợi về cấu trúc. Họ đã thử nghiệm sớm nhất việc thêm chức năng staking cho quỹ Ethereum của mình, nhưng lại thất bại vào tháng 9 năm 2025; một tháng sau, Grayscale đã làm được điều đó. BlackRock mãi đến tháng 3 mới bắt đầu công việc liên quan, Fidelity thậm chí phải đợi đến tháng 7. Bitwise thậm chí vào tháng 2 đã mua lại Chorus One, nắm giữ 2,2 tỷ USD tài sản staking, bao phủ khoảng 30 node xác thực của các mạng bằng chứng cổ phần; vào tháng 4 lại ra mắt sản phẩm giao ngay Avalanche với chức năng staking nội bộ. Tuy vậy, vẫn phải đối mặt với việc thu hẹp quy mô và cắt giảm nhân sự.
Đầu tháng 6 năm 2026, quỹ ETF Bitcoin giao ngay của Mỹ xuất hiện dòng tiền ra với quy mô lớn nhất kể từ khi niêm yết. Cuối tháng 5, dữ liệu việc làm vượt kỳ vọng, kỳ vọng cắt giảm lãi suất của thị trường bị đẩy lùi, lợi suất trái phiếu kho bạc kỳ hạn 10 năm duy trì ở mức cao, vốn của nhà đầu tư đổ mạnh vào trái phiếu. Khi tài sản truyền thống có thể cung cấp lợi nhuận đáng kể, sức hấp dẫn của các tài sản như Bitcoin vốn không tự tạo ra thu nhập sẽ giảm xuống. Lợi nhuận của Bitcoin hoàn toàn dựa vào sự tăng giá.
Việc chồng thêm thu nhập cho tài sản tiền điện tử thông qua staking, quyền chọn mua covered call đang thay đổi cục diện này.
Các cố vấn tài chính coi thu nhập ổn định là mục tiêu chính khi phân bổ sản phẩm cho khách hàng. Ngày 30 tháng 3, Bộ Lao động Mỹ đưa ra quy định mới, thiết lập điều khoản safe harbor cho người được ủy thác trong việc phân bổ tài sản thay thế (bao gồm tài sản tiền điện tử) trong kế hoạch hưu trí 401(k). Do rủi ro trách nhiệm pháp lý, loại kế hoạch này trong quá khứ luôn tránh tài sản thay thế. Nếu quy định mới được thực thi, các sản phẩm tiền điện tử có thể tạo ra thu nhập, thậm chí sẽ vào tài khoản hưu trí sớm hơn cả các quỹ ETF tiền điện tử giao ngay thuần túy, bởi vì nhóm sản phẩm 401(k) ưu tiên theo đuổi thu nhập tiền mặt có thể dự đoán được.
Sharmin Mossavar-Rahmani, Giám đốc đầu tư của bộ phận Quản lý tài sản Goldman Sachs, vào tháng 1 năm ngoái đã nói, "Chúng tôi luôn cho rằng nó không đủ tiêu chuẩn là một loại tài sản đầu tư hợp lệ. Hãy suy nghĩ kỹ, nó không tạo ra dòng tiền, không có lợi nhuận, cũng không thể đạt được hiệu quả phân tán danh mục đầu tư, càng không thể giảm biến động. Bạn có thể liệt kê ra một loạt lý do. Vì vậy, nó vẫn không được coi là tài sản đầu tư, mà chỉ là một mục tiêu giao dịch đầu cơ. Nếu mọi người muốn đầu cơ, thì tùy họ. Nhưng chúng tôi không khuyến nghị, bởi vì bạn không có cách nào đánh giá liệu giá hiện tại có hợp lý hay không, cũng không thể định giá thực sự cho nó."
Không cần lạc quan về tiền điện tử, vẫn có thể kiếm tiền từ tiền điện tử
Từ đó đến nay, Bitcoin về bản chất không thay đổi: vẫn không tạo ra dòng tiền và lợi nhuận, giá từ đỉnh cao đã giảm 49%, và cũng không có tác dụng kiềm chế biến động. Nhận định này của Sharmin đến nay vẫn đúng, và có lẽ sẽ tiếp tục trong một thời gian nữa.
Trong bài thuyết trình với khách hàng năm 2020 của Goldman Sachs còn viết: Chịu ảnh hưởng bởi độ biến động cao, Bitcoin "không cấu thành logic đầu tư khả thi". Mà giờ đây, họ lại kiếm lợi nhuận từ chính độ biến động liên tục tồn tại của Bitcoin.
Tuy nhiên, sự đảo ngược lập trường của các tổ chức lớn đã không còn xa lạ. CEO của JP Morgan Chase, Dimon, từng gọi Bitcoin là "viên đá thú cưng", giờ đã chấp nhận nó làm tài sản thế chấp; Vanguard từng cảnh báo nó có tính độc hại, chính họ cũng đã ra mắt quỹ ETF liên quan; CEO của BlackRock, Fink, từng liên kết nó với rửa tiền, giờ đang vận hành quỹ Bitcoin lớn nhất thế giới. Tất nhiên, đừng quên nhân vật đó, người đã hét lên qua đêm để khiến tiền điện tử trở nên vĩ đại một lần nữa.
Thời đại phát triển, khách hàng có nhu cầu, vì vậy mọi người tạm gác lại cuộc tranh luận triết học. Nhưng điểm mấu chốt là, việc kinh doanh của họ thậm chí không cần giá tiền điện tử tăng. Họ đặt cược vào mức độ hoạt động giao dịch của thị trường tiền điện tử, chứ không phải vào xu hướng giá của chính tài sản. Nếu không có nhà tạo lập thị trường trung lập về hướng, các tổ chức cho vay có cấu trúc cung cấp thanh khoản, toàn bộ thị trường sẽ sụp đổ. Họ cung cấp dịch vụ then chốt, đồng thời thu phí kênh; các nhà đầu tư có niềm tin chịu rủi ro giá, còn các tổ chức dựa vào cơ cấu phí để lấy đi lợi nhuận xác định.
Điều kiện thế chấp cho các khoản vay tài sản tiền điện tử rất khắt khe. Khi sử dụng Bitcoin làm thế chấp, JP Morgan Chase trực tiếp cắt giảm 30%-50% hạn mức tín dụng, yêu cầu bạn thế chấp vượt mức, đảm bảo ngân hàng không bao giờ chịu thua lỗ. Giá Bitcoin giảm một nửa, khoản vay này mới bắt đầu có rủi ro vỡ nợ. Nguồn dữ liệu giá tự động liên tục giám sát thị trường, giá tiền điện tử giảm sẽ kích hoạt thông báo ký quỹ bổ sung. Trong đợt thị trường giảm giá này, ngân hàng được bảo vệ đầy đủ trong suốt quá trình, vẫn thu lãi như thường.
Quỹ đầu tư truyền thống thu phí quản lý cố định hàng năm. Phí 0,14% của Morgan Stanley được tính theo quy mô tài sản nắm giữ hàng năm. Các quỹ loại quyền chọn kiếm tiền bằng cách bán hợp đồng: ngay cả khi giá tài sản tiền điện tử cơ sở giảm, dòng tiền từ phí và hợp đồng quyền chọn vẫn liên tục chảy vào.
Các tổ chức tiền điện tử gốc thì hoàn toàn gắn với tâm lý thị trường. Bitcoin hoặc các token khác lao dốc, nhà đầu tư hoảng loạn, mua lại quỹ để cắt lỗ. Do phí quản lý của tổ chức tiền điện tử được tính theo quy mô quản lý, việc mua lại vốn sẽ trực tiếp thu hẹp quy mô quỹ, lập tức cắt giảm doanh thu doanh nghiệp. Trong khi đó, các tổ chức Phố Wall nắm giữ hàng nghìn tỷ đô la trái phiếu, tiền mặt, cổ phiếu, hàng hóa, có thể phân tán rủi ro đầy đủ.
Tồn tại một lỗ hổng logic then chốt ở đây: Phố Wall thậm chí không cần lạc quan về tương lai của ngành này, vẫn có thể chinh phục nó. Nếu bạn tin vào triển vọng ngành, bạn phải đặt cược vào hướng đi, đặt cược vào hướng đi thì phải chịu rủi ro. Nhưng họ xây dựng một cơ chế, nhà đầu tư nhỏ lẻ chịu toàn bộ rủi ro giá theo hướng, còn các tổ chức dựa vào cơ cấu phí để lấy đi lợi nhuận xác định.
