6 августа американский поставщик оборудования для оптической связи Applied Optoelectronics, далее AAOI, опубликовал результаты за второй квартал. Согласно отчету компании, это уже пятый квартал подряд, когда выручка достигает рекордных значений.
Это легко можно принять за очередную хорошую новость о спросе на оптические модули для ИИ. Однако, если посмотреть на отчет о прибылях и убытках вместе с отчетом о движении денежных средств, картина становится не такой однозначной. В том же квартале, когда выручка достигла нового пика, валовая прибыль по GAAP опустилась до минимума за последние шесть кварталов, а чистый убыток по GAAP не исчез, несмотря на то что прибыль по не-GAAP стала положительной, согласно квартальным отчетам компании.
Этот финансовый отчет AAOI больше похож на сборочную линию, которая активно наращивает производственные мощности. Выручка уже отражена в отчетности, оборудование запущено, но материалы, техника и сроки оплаты продолжают оттягивать денежные средства и прибыль в другую сторону. Чтобы понять эту компанию, нужно разобрать три вещи: что движет выручкой, насколько реальна прибыль в отчетности и откуда берутся деньги на расширение производства.
Что на самом деле тянет выручку
На первом графике стоит обращать внимание не столько на то, как столбики становятся выше, сколько на то, как одновременно увеличиваются оба синих сегмента. Бизнес в сфере центров обработки данных — самая заметная часть этого роста, во втором квартале он увеличился на 140% в годовом исчислении. Бизнес CATV, то есть оборудование для кабельного телевидения и широкополосного доступа, за тот же период также вырос на 44%, согласно отчету компании.
Это означает, что выручка AAOI не зависит полностью только от цепочки поставок для ИИ. Модули для ЦОД продвигают компанию в сторону более высокоскоростных сетевых потребностей, а CATV удерживает компанию в другом, более зрелом цикле модернизации широкополосного доступа. Оба направления вместе поднимают выручку, делая этот рост не полностью зависимым от закупочного цикла одного конечного рынка.
Однако, конечный рынок — это не список клиентов. Согласно квартальному отчету AAOI, клиент по продуктам CATV, Digicomm, в первом полугодии обеспечил 42,8% совокупной выручки. Согласно тому же документу, на этого клиента пришлось около 67,2% дебиторской задолженности на конец периода.
Квартальный отчет компании показывает, что AAOI предоставила Digicomm увеличенные сроки оплаты, чтобы тот мог заранее создавать запасы для строительства сетей. Сам по себе срок оплаты не говорит о качестве активов, но создает временной разрыв между признанием выручки и поступлением денежных средств. Для компании, которая покупает оборудование и расширяет производственные площади, отраженная в отчетах выручка и деньги на руках — это не одно и то же.
Почему при увеличении масштаба валовая прибыль по GAAP снизилась
Обычно ожидается, что увеличение масштабов снижает удельную себестоимость. Валовая прибыль AAOI по GAAP во втором квартале составила 27,7%, а по не-GAAP — 29,8%, согласно отчету компании. Расстояние между двумя этими линиями показывает, что отчетность по GAAP по-прежнему включает некоторые затраты, которые компания исключает в расчетах по не-GAAP.
Таблица корректировок компании показывает, что валовая прибыль по не-GAAP исключает расходы, связанные со снятыми с производства продуктами. Такой подход помогает оценить результаты непрерывной деятельности по определению компании, но не может заменить отчетность по GAAP.
Руководство заявило, что отгрузка продуктов 800G в этом квартале выросла более чем в два раза по сравнению с предыдущим кварталом, и компания наращивает мощности для модулей следующего поколения. Массовое производство высокоскоростных модулей — это не просто увеличение скорости работы старых линий, а преодоление нового порога в оборудовании, технологиях и выходе годной продукции. По прогнозам руководства, спрос по-прежнему будет опережать доступные производственные мощности, согласно отчету компании.
Это также самый легко упускаемый из виду момент на графиках. Рост выручки в первую очередь говорит о том, что продукты отгружаются, а валовая прибыль фиксирует, превратилось ли расширение производства в более эффективное изготовление. Эти два процесса происходят по разным графикам.
Прибыль по не-GAAP стала положительной — что именно изменилось
Во втором квартале AAOI скорректировала чистый убыток по GAAP до чистой прибыли по не-GAAP. Наибольшая статья в разнице — корректировки по налогам, связанные с вышеупомянутыми корректировочными статьями, на сумму 14,26 млн долларов. Согласно отчету компании, эта статья составляет около 50,5% от всей разницы.
На графике также представлены такие статьи, как опционы на акции, расходы, связанные со снятыми с производства продуктами, амортизация, разовые расходы и курсовые разницы. Они не исчезают в воздухе, а исключаются в соответствии с принятым компанией подходом не-GAAP. Этот подход помогает оценить текущую деятельность, но не может заменить отчет о прибылях и убытках по GAAP.
Более сдержанным косвенным подтверждением является тот факт, что скорректированный показатель EBITDA AAOI в этом квартале остался отрицательным и составил -543 тыс. долларов, согласно отчету компании. Положительная чистая прибыль по не-GAAP говорит о том, что скорректированные по определению компании показатели улучшаются, но это не равнозначно тому, что расширение производства уже само себя финансирует.
Кто платит за это расширение производства
Более прямой ответ дает отчет о движении денежных средств в квартальном отчете компании. В первом полугодии чистый отток денежных средств от операционной и инвестиционной деятельности AAOI составил в сумме 707 млн долларов, согласно квартальному отчету компании. Деньги были связаны ростом дебиторской задолженности и запасов, а также затратами на производственные площади, оборудование и авансовые платежи.
С другой стороны, чистый приток денежных средств от финансовой деятельности достиг 980 млн долларов, из которых чистые поступления от размещения обыкновенных акций составили 1,028 млрд долларов, согласно квартальному отчету компании.
Совокупный объем денежных средств, их эквивалентов и ограниченных денежных средств на конец периода вырос до 509 млн долларов. Согласно квартальному отчету компании, основной источник этого роста — привлечение капитала, а не то, что операционный денежный поток уже полностью стал положительным.
Квартальный отчет компании показывает, что дебиторская задолженность, запасы и авансовые платежи за оборудование продолжают связывать денежные средства. Рост выручки уже произошел, но средства на расширение производства в основном поступают от финансирования.
