Автор оригинала: Е Чжэнь
Источник оригинала: Wallstreetcn.com
На июльском заседании ФРС оставила процентные ставки без изменений. На этой встрече, лишённой чётких указаний на будущее, отношение председателя ФРС Уоша к росту долгосрочных доходностей стало фокусом внимания рынка. Институциональные участники в основном считают, что это указывает на то, что спонтанное ужесточение условий со стороны Уолл-стрит заменяет официальное повышение ставок.
На только что завершившемся заседании FOMC ФРС решила сохранить целевой диапазон ставки по федеральным фондам на уровне 3,50%-3,75%. Изменения в заявлении были минимальны, но редкостью стало появление трёх президентов региональных федеральных резервных банков (Хаммак, Кашкари и Логан), которые проголосовали против, поддержав повышение ставки на 25 базисных пунктов.
Приветственное отношение Уоша к спонтанному ужесточению финансовых условий рынком чётко указывает на то, что, хотя ФРС за последние 42 дня ничего не делала, рынок сделал многое. Под влиянием этого кривая доходности казначейских облигаций США значительно увеличила наклон: краткосрочные ставки снизились на фоне роста цен на энергоносители, в то время как долгосрочные ставки значительно выросли, доходность 30-летних казначейских облигаций в какой-то момент превысила 5,20%.
Столкнувшись с непрерывным ростом доходности долгосрочных казначейских облигаций США, Уош не только не сдерживал её, но и считал, что финансовые условия уже активно ужесточились рынком. Это означает, что пока долгосрочные ставки остаются высокими, необходимость активного повышения ставок ФРС значительно снизится. Аналитики Goldman Sachs, Barclays и Nomura считают, что ФРС молчаливо разрешает рынку облигаций заменять официальное повышение ставок, но эта стратегия также может подтолкнуть вверх долгосрочные доходности и таит в себе риски отрыва инфляционных ожиданий и усиления будущей волатильности политики.
«Голубиная» пауза без указаний
Аналитик Goldman Sachs Дэвид Мерикел в отчёте отметил, что перед заседанием ожидания рынка относительно того, повысит ли ФРС ставки, были самыми неопределёнными за последние тридцать лет, но в конечном итоге результат заседания оказался несколько разочаровывающим. Goldman Sachs считает, что заявления Уоша на пресс-конференции в целом были склонны к «голубиной» позиции, и он намеренно избегал предоставления рынку чётких указаний по политике.
Несмотря на отсутствие прямых указаний, Goldman Sachs всё же извлёк из высказываний Уоша четыре ключевых «голубиных» сигнала.
Во-первых, Уош намеренно преуменьшил ценовое давление, связанное с искусственным интеллектом, намекнув, что рост цен в этих областях может быть независим от более широких инфляционных тенденций. Во-вторых, когда его спросили, означает ли недавний рост реальных ставок, что рынок считает, что ФРС должна повысить ставки, он объяснил это сильными показателями экономики. В-третьих, он неоднократно намекал, что рост рыночных ставок может заменить повышение ставок ФРС. В-четвёртых, Уош считает, что повышение доверия к ФРС в достижении инфляционных целей может быть более эффективным для снижения инфляции через снижение инфляционных ожиданий, чем прямое подавление спроса путём повышения ставок.
Goldman Sachs ожидает, что ослабление данных по базовой инфляции в ближайшие месяцы позволит ФРС продолжить сохранять ставки без изменений до конца 2026 года. В настоящее время рынок облигаций оценивает вероятность повышения ставок на заседании FOMC в сентябре примерно в 60%.
Ключевой фокус: спонтанное ужесточение рынком вместо «повышения ставок»
Самым примечательным сигналом этого решения для Уолл-стрит стало отношение Уоша к недавнему росту доходностей на рынке облигаций. Barclays и Nomura Securities в своих отчётах особо отметили, что Уош не только не сдерживал рост долгосрочных доходностей, но и приветствовал его, сильно намекая, что рост рыночных ставок может заменить фактическое повышение ставок ФРС.
Barclays отмечает, что анализ собственной модели FRBUS ФРС показывает, что достаточный рост премии за срок может заменить более высокую ставку по федеральным фондам. Уош на пресс-конференции ясно заявил, что недавний рост номинальных и реальных доходностей является одним из самых значительных изменений за последние двадцать лет. Он объяснил это сильными показателями экономики и похвалил участников рынка за то, что они «учатся играть в мяч, а не смотреть на судью», назвав это «положительным изменением».
Goldman Sachs также уловил эту деталь. Когда Уоша спросили, почему ФРС выбрала паузу, если экономика сильна, он прямо ответил, что рыночные ставки «не остановились». Он ясно заявил, что, хотя ФРС за последние 42 дня ничего не делала, рынок сделал многое.
Nomura Securities считает, что такой подход Уоша, рассматривающий ужесточение финансовых условий как заменитель политики, представляет собой предпочтение «нефильтрованных» рыночных сигналов. Это также означает, что пока долгосрочные ставки остаются высокими, срочность активного нажатия на курок повышения ставок со стороны ФРС значительно снизится.
Рост долгосрочных доходностей и риски инфляционных ожиданий
Поскольку ФРС частично «передала на аутсорсинг» рынку облигаций задачу по ужесточению финансовых условий, институциональные участники Уолл-стрит корректируют свои инвестиционные стратегии и опасаются потенциальных рисков отрыва инфляционных ожиданий.
Barclays считает, что из-за увеличения неопределённости функции реакции политики порог для повышения ставок ФРС в сентябре становится выше, но порог для дальнейшего роста долгосрочных доходностей уже снизился. Агентство отмечает, что преодоление доходностью 30-летних казначейских облигаций уровня 5% не является мимолётным явлением, текущий уровень доходности всё ещё не слишком сильно учитывает рост нейтральной ставки, поэтому сохраняет рекомендацию по инвестированию с уплатой форвардной гарантированной ставки по овернайт-финансированию на 5 лет вперёд на 5 лет (5y5y SOFR).
Nomura Securities же предупреждает об инфляционной репутации ФРС. Nomura указывает, что постоянная «голубиная» склонность Уоша и нечёткое объяснение функции реакции политики могут подорвать доверие общественности к борьбе ФРС с инфляцией. Это напрямую привело к резкому скачку 5-летней форвардной инфляции break-even после заседания.
Nomura предупреждает, что при малейших признаках стабилизации инфляции или остановки процесса борьбы с ней, рынок может отреагировать более остро из-за опасений по поводу репутации ФРС. Этот риск отрыва долгосрочных инфляционных ожиданий в конечном итоге может вынудить ястребов внутри FOMC принять более жёсткие ответные меры.
