Автор: Майк Кэхилл, генеральный директор Douro Labs
Перевод: AididiaoJP, Foresight News
Токенизированные акции ускоряют свой переход от пилотных проектов в лабораториях к реальной торговой площадке, однако ключевая инфраструктура, обеспечивающая упорядоченное функционирование традиционного рынка акций – обработка корпоративных действий, распределение прав, ведение справочных данных и механизмы расчетов – не готова к этому новому типу активов, который торгуется на множестве площадок непрерывно. Ранее в этом году Nasdaq и Нью-Йоркская фондовая биржа (NYSE) получили одобрение Комиссии по ценным бумагам и биржам США (SEC) на листинг токенизированных версий акций, входящих в индекс Russell 1000, а также основных биржевых фондов (ETF). В то же время Depository Trust & Clearing Corporation (DTCC) уже запустила пробные торги в ограниченном масштабе, планируя полностью коммерческий запуск в октябре этого года. В этом эксперименте участвовало более 50 институциональных участников, что явно свидетельствует о зрелости базовых технологий. Однако большой вопрос остается в том, сможет ли традиционная система, десятилетиями обслуживающая публичные рынки, угнаться за этим темпом.
Одна акция, но два разных продукта могут использовать один код
Основной путь, одобренный SEC на данный момент, по-прежнему жестко привязывает токенизированные активы к исходной структуре владения. Токенизированные доли будут использовать тот же самый единый идентификационный код ценных бумаг (CUSIP), что и традиционные акции, торговаться в том же стакане заявок и строго следовать циклу расчетов T+1. Пилотный проект DTCC также использует аналогичную модель: базовые реальные акции продолжают храниться в депозитарном трасте, а токены становятся новой формой записи прав собственности. Юридические права и статус акционеров не претерпевают никаких существенных изменений.
Однако другой путь, который в настоящее время рассматривается SEC, кардинально отличается. По сообщениям СМИ, так называемое «инновационное освобождение» может позволить крипто-ориентированным торговым платформам напрямую листить токены, привязанные к цене акций, без получения одобрения от самого эмитента. Руководство, выпущенное сотрудниками SEC в январе этого года, четко разграничивает две основные категории: токенизированные ценные бумаги, выпущенные эмитентом или от его имени, и токены, выпущенные несвязанной третьей стороной – последние могут предоставлять права, идентичные правам по базовым акциям, или отличаться от них. Это освобождение было близко к публикации в мае, но регулятор в итоге решил его отложить. Тем не менее, ключевой вопрос, который оно поднимает, никуда не исчез: с юридической точки зрения, токен, который просто отслеживает цену акций компании, и инструмент, который фактически представляет право собственности на доли этой компании, по своей сути могут быть разными вещами.
Такое разграничение может казаться техническим, но оно напрямую касается защиты инвесторов и справедливости рынка. Если сторонний токен не может полностью воспроизвести все права, присущие исходным акциям, риски потенциальных споров и непрозрачности значительно возрастают.
Настоящую акцию определяет гораздо больше, чем просто цена
Технически уже не проблема выпустить токен, отражающий цену акций в реальном времени. Однако полностью воспроизвести весь комплекс свойств, которые несет в себе реальная акция – выходящий далеко за пределы простой передачи данных о цене – это задача совсем другого уровня сложности и важности.
Возьмем, к примеру, дивиденды: их необходимо точно рассчитать, правильно удержать налоги и своевременно выплатить конечному владельцу прав. Голоса акционеров должны быть точно доставлены фактическим зарегистрированным владельцам, а не любому, кто на момент снимка владел токеном. Такие корпоративные события, как сплит акций, выплата дивидендов или разделение компании, должны быть синхронно и точно исполнены на всех торговых площадках, иначе у одной и той же компании на разных реестрах возникнут совершенно разные структуры капитала. Эти точные механизмы десятилетиями обеспечивали высокую согласованность и предсказуемость глобальных публичных рынков, и их дизайн основан на централизованных системах с фиксированным временем открытия и закрытия. Между тем, токенизированные активы могут торговаться круглосуточно, непрерывно, в разных часовых поясах, возможно, на десятках блокчейнов, что создает беспрецедентные вызовы для существующей инфраструктуры.
Фрагментация: самый реалистичный системный риск токенизированных рынков
Ряд отраслевых организаций, включая Ассоциацию индустрии ценных бумаг и финансовых рынков (SIFMA), публично выразили озабоченность: при отсутствии единых стандартов взаимодействия и механизмов ценовой прозрачности токенизированные рынки могут легко прийти к фрагментации. И если несколько независимых третьих сторон одновременно выпустят токенизированные версии акций одного и того же эмитента, этот риск возрастет многократно.
Представьте несколько независимых платформ, каждая из которых запускает токенизированный продукт, отслеживающий одну и ту же акцию, но использующий разные правила расчетов, схемы распределения прав и системы отчетности по сделкам. Тогда процесс ценообразования для этой компании будет незаметно распределен между несколькими несовместимыми «островами». Инвесторы могут столкнуться с асимметрией информации, искажением арбитражных возможностей и даже разрывом ликвидности, что в конечном итоге навредит эффективности и доверию ко всему рынку.
Эта трансформация – гораздо больше, чем просто новый класс активов
Токенизированные акции – это лишь одно из проявлений масштабной трансформации инфраструктуры, вызванной внедрением технологии блокчейн в финансовую систему. Nasdaq уже отдельно добивается от регуляторов ослабления ограничений на торговые сессии, двигаясь к практически круглосуточной торговле; Нью-Йоркская фондовая биржа также строит выделенную инфраструктуру, рассчитанную на работу 24/7. Однако независимо от того, насколько продлятся торговые сессии, рынку по-прежнему необходим уровень справочных данных и расчетов, способный угнаться за таким ритмом. Без традиционного «закрывающего звонка» ключевые процессы, такие как расчет стоимости чистых активов (NAV), маржинальные требования, ребалансировка индексов, потеряют долгосрочно используемую точку отсчета.
По-настоящему определять развитие следующего этапа будут те учреждения и компании, которые смогут объединить разрозненные токенизированные торговые площадки в единую, целостную рыночную систему – гарантируя, что независимо от того, по какому «треку» происходит расчет, инвесторы получат одинаковый уровень защиты прав, надежную обработку корпоративных действий и заслуживающий доверия опыт расчетов.
В этой волне инноваций технологические провайдеры, традиционные участники рынка и регулирующие органы должны тесно сотрудничать, чтобы совместно создать новую рыночную архитектуру, которая позволит реализовать преимущества эффективности блокчейна, сохраняя при этом стандарты защиты инвесторов. Внедрение токенизированных акций проверяет не только зрелость технологий, но и способность всей финансовой системы адаптироваться к будущему.
