Автор: Prathik Desai
Оригинальное название: Reading Perps Beyond Volume
Компиляция и整理: BitpushNews
Как только вы начинаете думать, что финансы становятся скучными, они всегда находят способ удивить. В последнее время кажется, что все перестраивают финансовую систему способами, которые мало кто предвидел, включая даже тех, кто пришел из индустрии развлечений и медиа.
Возьмем, к примеру, Джимми Дональдсона (Jimmy Donaldson, он же "MrBeast" на YouTube), у которого есть не только империя снеков, но и который недавно приобрел банковское приложение, чтобы обучать подростков и молодежь финансовой грамотности и управлению деньгами. Почему? Возможно, нет ничего более прямого, чем монетизировать аудиторию в 466 миллионов подписчиков с помощью финансовых продуктов.
Этим летом крупнейший в мире рынок деривативов CME Group (CME Group) запустит фьючерсы на акции, позволяя пользователям торговать фьючерсами на более чем 50 ведущих американских акций, включая Alphabet, NVIDIA, Tesla и Meta.
Эти перестройки показывают нам, как меняется способ участия людей в финансах. И ничто за последние несколько лет не иллюстрирует это лучше, чем взрывной рост рынка бессрочных контрактов (Perpetual Markets).
Бессрочные фьючерсы (или Perps) — это производные финансовые контракты, которые позволяют участникам рынка спекулировать на цене актива без даты истечения срока действия. Perps также позволяют быстро и дешево выражать мнение об активе. Они более привлекательны, чем традиционные рынки, потому что предлагают мгновенный доступ и кредитное плечо. В отличие от традиционных рынков, они не требуют процесса подключения брокеров, бумажной работы юрисдикций и не следуют «традиционным» рыночным часам работы.
Кроме того, ончейн-бессрочные рынки позволяют торговать любым активом (будь то традиционным или криптовалютным) без разрешения и с высоким кредитным плечом. Это делает спекуляции увлекательными, особенно когда люди не могут устоять перед соблазном делать ставки на траекторию волатильных активов вне традиционных торговых сессий. Это позволяет оценивать риск в режиме реального времени.
Вспомните, что произошло две недели назад. Когда традиционные и криптовалютные рынки одновременно рухнули, трейдеры хлынули на Hyperliquid, подстегнув ажиотаж вокруг торговли бессрочными контрактами на золото и серебро. 31 января только одна Hyperliquid на своем рынке бессрочных контрактов на серебро (Silver), который работал менее месяца, пришлось 2% от дневного объема глобальной торговли серебром.
Это объясняет, почему дашборды объемов торговли бессрочными контрактами все больше доминируют в криптосообществах и на форумах. Объем торгов — это абсолютное значение. Он выглядит большим, обновляется каждые несколько минут и идеально подходит для рейтингов. Но он упускает ключевой нюанс: объем может отражать бессмысленное движение. Большой объем на рынке может быть из-за глубины, но также может быть из-за вознаграждений и стимулов, поощряющих более частую активность. Эта активность часто рекурсивна и мало что значит.
На этой неделе я углубился в другие показатели рынка бессрочной торговли. Когда эти показатели используются вместе с объемом торгов, они добавляют больше измерений и рассказывают совершенно другую историю, чем просто объем.
Давайте начнем.
Несколько точек данных
Дружелюбный пользовательский интерфейс бессрочных рынков делает их низкопороговым, интерфейсом по умолчанию для выражения мнений на различных рынках и глобальных активах. Широкий выбор для торговли деривативами с высоким плечом на традиционные и криптоактивы на единой платформе привел к тому, что объем торгов бессрочными контрактами превзошел объем спотовой торговли на децентрализованных биржах. С 44% в феврале 2025 года доля объема бессрочных контрактов взлетела до примерно 75% сегодня (относительно спотовой торговли).
Этот рост был особенно заметен в последние несколько месяцев:
-
За четыре года по 31 июля 2025 года совокупный общий объем бессрочной торговли на всех платформах составил 6,91 трлн долларов.
-
И только за последние шесть месяцев этот объем удвоился, достигнув 14 трлн долларов.
Весь этот рост произошел на фоне того, что общая рыночная капитализация криптовалют сократилась почти на 40% в период с 1 августа 2025 года по 9 февраля 2026 года. Эта активность свидетельствует о том, что трейдеры все чаще склоняются к торговле деривативами, хеджированию и краткосрочному позиционированию, особенно когда спотовые рынки становятся чрезвычайно волатильными и медвежьими.
Но здесь есть загвоздка. При такой огромной активности легко неправильно истолковать показатели объема. Особенно потому, что бессрочная торговля — это не просто покупка актива и долгосрочное удержание, она также включает в себя многократное изменение размера ставок с использованием кредитного плеча в более короткие временные рамки.
Поэтому, когда оборот рынка быстро ускоряется, в моей голове неизбежно возникает вопрос: отражают ли рекордные объемы приток большего капитала или тот же самый капитал циркулирует с большей скоростью?
Вот для чего нужно смотреть на Открытый интерес (Open Interest, OI). Если объем отражает движение капитала, то OI измеряет непокрытую рискованную позицию. На бессрочных биржах OI — это общая долларовая стоимость активных и неисполненных длинных и коротких контрактов, удерживаемых трейдерами.
Если бессрочная торговля будет принята массовым рынком, мы хотим увидеть не только большие потоки капитала, но и пропорционально растущие непокрытые позиции.
-
В феврале прошлого года OI в среднем составлял около 4 миллиардов долларов;
-
Сейчас эта цифра выросла более чем в три раза и составляет около 13 миллиардов долларов. Фактически, в январе среднее значение достигло около 18 миллиардов долларов, а затем упало примерно на 30% в первую неделю февраля.
Хотя объем бессрочной торговли за последние пять месяцев удвоился, OI вырос примерно на 50% (со ~130 млрд до ~180 млрд долларов, а затем откатился до ~130 млрд). Чтобы лучше понять это, я посмотрел, как менялась капитальная эффективность (т.е. процент OI от дневного объема) за последний год.
Коэффициент OI/Объем вырос на 50% с 0,33x в прошлом году до 0,49x сегодня. Но этот прогресс не был гладким; на пути к росту коэффициента на 50 базисных пунктов было несколько пиков и впадин:
-
Фаза 1 (февраль-май 2025 г.): Затишье. Коэффициент OI/Объем в среднем составлял ~0,46x, средний OI ~4,8 млрд долл., средний дневной объем ~115 млрд долл.
-
Фаза 2 (июнь-середина октября): Скачок. Коэффициент в среднем достиг ~0,72x. За этот период средний OI поднялся до 14,8 млрд долларов, а средний дневной объем составил 230 млрд долларов. Это ознаменовало не только рекордные объемы, но и увеличение рискованных позиций и большее вложение капитала в эти деривативы.
-
Фаза 3: Разворот рынка. Начало этой фазы совпало с массовым ликвидационным cascade 10 октября, который стер более 19 миллиардов долларов leveraged позиций за 24 часа. С середины октября до конца декабря коэффициент OI/Объем упал до ~0,38x, в основном за счет роста объема торгов при стагнации открытого интереса. Октябрь, ноябрь и декабрь показали три самых высоких месячных объема торгов в 2025 году, в среднем более 1,2 трлн долларов в месяц. За тот же период OI в среднем составлял около 15 миллиардов долларов, что немного ниже среднего показателя за предыдущие три месяца.
На уровне протокола
Здесь я хочу добавить больше измерений для бессрочных рынков на уровне протокола. Это помогает нам понять, насколько эффективно биржи бессрочной торговли превращают торговую активность в «липкий капитал» и доход.
По состоянию на 10 февраля вот как выглядели топ-5 бирж бессрочной торговли по 24-часовому объему:
-
Hyperliquid: Его отношение OI к 7-дневному среднему дневному объему превышает 45%, что позволяет преобразовать значительную долю объема торгов в долгосрочные позиции. Это указывает на то, что на каждые 10 долларов, торгуемых на этой платформе, 4,5 доллара вкладываются в активные позиции. Это важно, потому что высокий коэффициент OI приводит к более узким спредам, более глубокой ликвидности и уверенности в увеличении размера сделки без проскальзывания.
-
Доход от комиссий Hyperliquid усиливает эту историю. Его норма изъятия (Take Rate) составляет около 3,2 базисных пункта, что превращает наибольшую долю 24-часового объема торгов в доход от комиссий.
-
-
Aster: В настоящее время занимает второе место, с приличной капитальной эффективностью (OI/Vol) в 34%, несмотря на то, что объем торгов почти вдвое меньше, чем у Hyperliquid. Однако его способность к монетизации привлекает внимание — с низкой нормой изъятия (~1,6 bps) Aster явно отдает приоритет удержанию капитала на своей платформе, а не максимизации комиссионных сборов.
-
edgeX и Lighter: Оба находятся на схожих ступенях лестницы капитальной эффективности с OI/Vol на уровне 21%. Однако edgeX по монетизации комиссий сравним с Hyperliquid — 2,8 bps.
Резюме
Примечательно, что сегодняшний рынок бессрочных контрактов — это уже не простая история роста, он требует тонкого прочтения множества показателей. На макроуровне объемы торгов растут взрывными темпами: прирост совокупного объема бессрочной торговли за шесть месяцев превысил общий объем за предыдущие четыре года. Но картина проясняется только тогда, когда OI и объем торгов рассматриваются вместе.
Более явная победа заключается в росте коэффициента OI/Объем. Это прямой сигнал о том, что «терпеливый капитал» готов доверять и делать ставки на различные продукты и рынки, появляющиеся на биржах бессрочной торговли.
В будущем более интересно будет следить за тем, как отдельные игроки будут развиваться отсюда и что они выберут для оптимизации. Со временем те биржи, которые смогут оптимизировать «убежденность (Conviction)» и обеспечить устойчивую монетизацию, станут гораздо важнее тех, которые просто полагаются на вознаграждения и стимулы для доминирования в рейтингах по объему.
Twitter:https://twitter.com/BitpushNewsCN
比推 TG 交流群:https://t.me/BitPushCommunity
比推 TG 订阅: https://t.me/bitpush
