Автор: @HadickM, партнёр Dragonfly
Компиляция: WuBlockchain
Коротко о главном:
- Влияние OUSD на Circle не является однозначно медвежьим. Рынок отреагировал падением акций CRCL на 15–20%, и это отчасти оправданно, но это не означает «смертный приговор» для Circle. Circle по-прежнему обладает глубокой ликвидностью, существующими интеграциями и преимуществом первопроходца. В частности, если партнёрство с Coinbase будет пересмотрено или прекращено, краткосрочный чистый доход Circle может почти удвоиться, и у компании появится больше пространства для конкуренции.
- OUSD может стать стабильной монетой по умолчанию внутри экосистемы Stripe. Stripe обладает явными преимуществами в области инженерии, продуктов и создания платежных инструментов. Если OUSD сможет обеспечить достаточную ликвидность, он может заменить USDC в качестве предпочтительного выбора для многих партнёров и клиентов Stripe. Однако для продуктов, уже построенных на API Circle, миграция потребует достаточных стимулов и не будет определяться только долей доходов.
- Ключевые препятствия для корпоративного внедрения стейблкоинов остаются нерешёнными. Если OUSD будет выпущен структурой, связанной с Bridge, его суть останется кредитным риском для эмитента, а ни Circle, ни Bridge в настоящее время не являются субъектами с инвестиционным рейтингом. Если Stripe или другие члены альянса не предоставят гарантии материнской компании, крупные банки и управляющие активами, входящие на рынок, могут по-прежнему бороться за самые крупные и прибыльные корпоративные сценарии.
- Circle необходимо ускорить разработку платежных продуктов и продуктов в области финтеха, а также рассмотреть более активные защитные поглощения. OUSD не станет последним новым конкурентом, и Circle необходимо более активно реагировать в вопросах продуктов, дистрибуции и партнёрств.
- Для Tether OUSD не представляет прямого удара по его основному рынку. Tether продолжит фокусироваться на каналах дистрибуции, которые не являются приоритетными для Stripe и Circle. Хотя его доля рынка со временем может снижаться, общий размер рынка стейблкоинов, вероятно, продолжит расти.
- По сравнению с Circle и Tether, давление на Paxos может быть сильнее. OUSD подрывает ключевое преимущество USDG, а по мере развития регуляторной базы регуляторные преимущества Paxos также могут быть ослаблены. Таким образом, этот проект представляет для Paxos более серьёзный вызов, близкий к вопросу выживания.
Я считаю, что правильное понимание OUSD довольно тонкое. Оно касается не только того, что означает OUSD для эмитентов стейблкоинов, таких как Circle, Tether и Paxos, но и более широких перспектив внедрения стейблкоинов, а также вероятности успеха этого нового проекта.
Сначала о CRCL. Не уверен, было ли это совпадением: объявление о OUSD вышло как раз тогда, когда генеральный директор Circle Джереми Аллер выступал на крупнейшей и самой оживлённой конференции по цифровым активам в истории Goldman. Джереми, Goldman и многие присутствовавшие явно знали, что это сообщение будет опубликовано до открытия торгов в США и что оно негативно повлияет на цену акций. Это само по себе может ничего не значить, но интересно, что на его интервью присутствующие уже обсуждали эту тему, и акции CRCL упали примерно на 6% во время его выступления.
С точки зрения бизнеса рынку уже давно было ясно, что доля доходов, которую эмитенты стейблкоинов предоставляют партнёрам по дистрибуции, будет продолжать расти, а в платежных сценариях комиссии за погашение также необходимо будет постепенно отменять. Circle уже реагировала на эти тенденции: с одной стороны, заключая партнёрства с платёжными компаниями в отношении выпуска и погашения, с другой – договариваясь о разделе доходов с партнёрами по дистрибуции.
Возможная реструктуризация или прекращение партнёрства с Coinbase также намекалась в течение некоторого времени. Если это произойдёт, чистый доход Circle почти мгновенно удвоится, что для компании очень позитивно. Конечно, в разумные сроки эта часть доходов, скорее всего, будет постепенно уходить к новым партнёрам по дистрибуции в условиях конкуренции. Но Circle также освободится от ограничений соглашения с Coinbase и сможет участвовать в конкуренции более активно, чем раньше. Таким образом, даже если доля чистого дохода, которую сможет сохранить Circle, будет продолжать испытывать давление, сама по себе реструктуризация или отмена соглашения с Coinbase может быть не плохой, а чисто положительной новостью.
Кроме того, существующая глубокая ликвидность Circle нелегко поддаётся воспроизведению и быстрой интеграции в другие системы. Этому нельзя просто так пренебречь, и это нельзя считать несущественным.
Однако очевидно, что для многих партнёров, клиентов и участников экосистемы Stripe, если OUSD сможет обеспечить достаточную ликвидность, он, скорее всего, заменит ранее предпочтительный USDC в качестве стейблкоина по умолчанию. Неоспоримо, что Stripe является более сильной инженерной и продуктовой организацией и с большей вероятностью предложит необходимые сопутствующие продукты и инструменты для упрощения использования и дистрибуции стейблкоинов.
С другой стороны, Circle по-прежнему обладает явным преимуществом первопроходца и существующими интеграциями, что также нельзя игнорировать. Затраты на переход могут быть не такими высокими, но если продукт уже построен на API Circle, потребуется достаточно сильный стимул для миграции. Это сложнее, чем многие думают, и не будет определяться только разделом доходов.
Конечно, по-настоящему большая возможность исходит от ещё недостаточно освоенных «зелёных полей» рынка. Для этих новых сценариев привлекательность OUSD может быть сильнее. Однако для неплатежных сценариев или для платёжных компаний, которые конкурируют со Stripe и имеют разные стимулы, пока неясно, будет ли OUSD обязательно лучше существующих стейблкоинов или других новых вариантов, которые появятся в будущем.
Наконец, если OUSD в конечном итоге будет выпущен структурой, связанной с Bridge, это не решает одну из ключевых проблем, с которой сталкивается USDC при глубоком проникновении на корпоративный рынок: эти токены по-прежнему по сути являются кредитным риском для эмитента, а ни Circle, ни Bridge в настоящее время не являются субъектами с инвестиционным рейтингом. Bridge также пока не готов соответствовать требованиям соответствия GENIUS Act, хотя и работает над этим.
Ситуация изменилась бы, если бы материнская компания Stripe или другие члены альянса предоставили гарантии материнской компании. Но и Circle, и Bridge по-прежнему сталкиваются с риском, что крупные банки и управляющие активами войдут на рынок и заберут самые большие и прибыльные сценарии использования. Тем временем предстоит проделать огромную работу по получению глобальных лицензий. Поэтому я не считаю, что объявление о OUSD изменило этот существующий конкурентный риск.
В целом, за день до объявления о OUSD я говорил кому-то, что ожидаю падения акций CRCL на 15–20% в тот день, и итоговое падение действительно оказалось посередине этого диапазона. Я считаю, что реакция рынка была оправданной, но я не думаю, что это, как сказали многие комментаторы, «смертный приговор» для Circle.
Circle действительно необходимо ускорить разработку платежных продуктов и продуктов в области финтеха, а также более активно рассмотреть возможность слияний и поглощений. С падением цен на акции это окно возможностей, возможно, частично закрылось, но на рынке всё ещё есть интересные варианты для изучения, и некоторые из этих сделок могут быть выгодными. Новые конкуренты не ограничатся OUSD, поэтому Circle необходимо предпринять некоторые защитные шаги.
Что касается Tether, OUSD изначально не нацелен на его основной рынок. Tether продолжит фокусироваться на каналах дистрибуции, которые не являются приоритетными ни для Stripe, ни для Circle, поэтому он не должен сильно пострадать. Однако, как сказал Паоло Ардоино несколько лет назад на сцене Token 2049, доля рынка Tether может продолжать снижаться со временем, но это произойдёт на фоне значительного роста общего размера рынка.
По сравнению с Circle и Tether, давление на Paxos больше. OUSD подорвёт преимущества USDG по основным пунктам продаж, а по мере совершенствования регуляторной базы Paxos может потерять свои относительные регуляторные преимущества. По сравнению с Circle и Tether, я считаю, что влияние OUSD на Paxos ближе к вызову на уровне выживания. Однако это также объясняет, почему Paxos за последний год вновь сосредоточился на бизнесе brokerage-as-a-service.
