Автор: Сяовэй Ба, Канал У Сяобо
Бычий рынок ИИ, который рос полтора месяца, похоже, подходит к концу.
С прошлой пятницы до вчерашнего дня глобальные фондовые рынки пережили волну активных распродаж.
Самым жестоким днем стала прошлая пятница: мировые фондовые рынки погрузились в широкомасштабное падение. Индекс KOSPI упал на 6.12%, в какой-то момент сработал стоп-лосс (приостановка торгов). Индекс Nikkei 225 рухнул на 6.22%. Три основных фондовых индекса США показали плохие результаты: Nasdaq Composite упал на 1.54%. Индекс Shanghai Composite за два дня потерял 2.5%, две черные свечи подорвали боевой дух.
В этот понедельник рынки акций Китая и Гонконга продолжали оставаться слабыми, Nikkei 225 упал на 0.97%. Вечером, после открытия американских рынков, три основных индекса также колебались и ослабевали.
Кто вернул быка на рынок?
По словам Morgan Stanley, главным подозреваемым является рынок облигаций.
В понедельник (18 мая) на утренней сессии в Токио японский рынок облигаций пережил заметную корректировку: доходность 10-летних государственных облигаций в какой-то момент достигла 2.797%, обновив почти 30-летний рыночный рекорд и достигнув самого высокого уровня после октября 1996 года. Ранее доходность 30-летних казначейских облигаций США также пробила психологический уровень в 5%, в реальных торгах достигнув 5.12% — самого высокого показателя с 2007 года.
Проблемы не только у США и Японии.
Доходность 30-летних облигаций Франции составила 4.675%; Германии — 3.704%; Великобритании — целых 5.86%.
К понедельнику, хотя волатильность на рынке облигаций несколько смягчилась по сравнению с обвалом, охватившим рынок в пятницу, она все еще оставалась около многолетних максимумов.
И эта волна распродаж на глобальном рынке облигаций уже угрожает мировым фондовым рынкам. Morgan Stanley предупреждает, что если волатильность на рынке облигаций усилится дальше, американские акции ждет первая по-настоящему значимая корректировка, что приведет к завершению всего бычьего рынка ИИ.
Высокая доходность облигаций тянет рынок акций вниз
Рынок облигаций: прорыв "линии Мажино"
На рынке облигаций доходность и цена облигаций имеют обратную зависимость: чем больше инвесторы продают облигаций, тем выше их доходность.
Главный стратег Bank of America Майкл Хартнетт считает, что когда доходность 30-летних казначейских облигаций США превышает 5%, а 10-летних — 4.5%, это опасный сигнал. Он ссылается на столетний исторический опыт, полагая, что когда инфляция переходит этот порог, рынок капитала может спровоцировать крупномасштабный шок девериджинга, и рисковые активы часто вступают в фазу коррекции. Индекс S&P 500 в последующие 3 месяца в среднем падает на 4%, а в течение полугода — в среднем на 7%.
Таким образом, эти две точки стали "линией Мажино" для рынка облигаций.
Сейчас эта линия обороны прорвана.
Тогда кто же является виновником прорыва оборонительной линии рынка облигаций?
Ответ несложен: это цены на энергоносители, к которым рынок постепенно стал менее чувствительным за последний месяц.
Из-за фактического срыва переговоров между США и Ираном, а также продолжающейся блокады Ормузского пролива, мировые цены на нефть значительно выросли. По состоянию на раннее утро 19 мая, Brent снова превысил 110 долларов за баррель.
Brent снова превысил 110 долларов
Так была запущена знакомая всем цепочка передачи: геополитический кризис на Ближнем Востоке → разгорание глобальной инфляции → изменение ожиданий по политике ФРС → распродажи на рынке облигаций.
С одной стороны, в Европе и США инфляция вновь разгорается. Например, в США, по данным Министерства труда: индекс потребительских цен (ИПЦ) в апреле вырос на 3.8% в годовом выражении, что выше мартовских 3.3% и является самым высоким уровнем с июня 2023 года. Индекс цен производителей (ИЦП) США в апреле вырос на 6% в годовом выражении, достигнув самого высокого уровня с декабря 2022 года.
Кроме того, по данным прогнозной платформы Kalshi, вероятность того, что экономика США подвергнется стагфляционному шоку до конца этого года, выросла с 11% до 40%.
С другой стороны, высокие данные по инфляции полностью изменили рыночные оценки относительно траектории политики ФРС.
Под угрозой стагфляции ФРС не только может продолжить не снижать ставки, но и может планировать их повышение — прогнозы рынка показывают, что вероятность повышения ставок до июля 2027 года уже выросла до 60%. Это означает, что рынок будет быстро продавать облигации в соответствии с ритмом ФРС, что еще больше поднижет доходность государственных облигаций.
Это совпало с ключевым моментом смены председателя ФРС, и первым делом нового председателя ФРС Уорша, возможно, станет пристальное внимание к рынку облигаций и жесткий контроль над проблемой инфляции.
Dongwu Securities считает, что направление конфликта между США и Ираном определяет краткосрочную динамику ставок по американским гособлигациям. Следует обращать внимание на переломные сигналы в конфликте США и Ирана и в ценах на нефть, а также на данные по PCE в конце мая и т.д. В долгосрочной перспективе, при усилении ожиданий повышения ставок ФРС, следует следить за драйверами индустрии ИИ и устойчивостью экономического роста США.
Высокие ставки "дисконтируют" технологические акции
Тогда почему же значительные колебания на рынке облигаций тянут вниз фондовый рынок?
Рост ставок на рынке казначейских облигаций США означает повышение безрисковой процентной ставки на рынке, что, в свою очередь, ведет к повышению ставки дисконтирования для технологических акций и, как следствие, к обвалу их оценок.
Так называемая "ставка дисконтирования" — это процентная ставка, используемая для приведения будущих денежных потоков к текущей стоимости. Она равна безрисковой ставке + премия за риск. Одна и та же сумма денег при более высокой ставке дисконтирования имеет меньшую текущую стоимость. Для акций ИИ-компаний большая часть их стоимости лежит в отдаленном будущем.
Таким образом, когда ставки по американским гособлигациям растут, ставка дисконтирования увеличивается, будущие деньги дисконтируются сильнее, что является тяжелым ударом для технологических акций, сильно зависящих от будущих денежных потоков.
Вот почему в прошлом, когда ФРС угрожала повышением ставок или доходность длинных облигаций резко росла, индекс Nasdaq Composite часто первым реагировал падением.
Аналогичным образом, изменение ставок по облигациям оказывает давление на оценку технологических акций на китайском рынке.
Если рассчитывать по доходности 10-летних гособлигаций, 18 мая доходность 10-летних казначейских облигаций США составляла 4.63%, а Китая — 1.76%, разница в ставках между Китаем и США была инвертирована на 2.87%. Расширение разницы в ставках между Китаем и США означает, что привлекательность рисковых активов на развивающихся рынках, таких как Китай, будет относительно снижаться.
Как инвестор, если покупка американских гособлигаций дает 5% доходности, зачем же тогда гнаться за неопределенной доходностью на развивающихся рынках, подвергаясь валютным и инвестиционным рискам?
Издание China Securities Journal, ссылаясь на мнение экспертов отрасли, указывает, что рост доходности гособлигаций в ряде стран оказывает заметное давление на технологический сектор, представленный искусственным интеллектом; рост доходности гособлигаций ослабляет мотивацию инвесторов держать акции. Кроме того, рост мировых цен на нефть еще больше усиливает ожидания повышения ставок и подавляет аппетит рынка к риску в отношении технологических акций.
16 мая, закрытие фондового рынка Токио, индекс Nikkei
Однако все еще не определено окончательно. Стратег Goldman Sachs Рич Приворотски считает, что ключевое противоречие на текущем рынке заключается в прямом противостоянии рынка облигаций и бума ИИ, подобно перетягиванию каната, которое сейчас происходит.
Со стороны ИИ, сильный отраслевой спрос обеспечивает связанным с ним технологическим акциям более высокие, чем ожидалось, показатели прибыли, что становится устойчивой опорой на ближайшее время. Согласно отчету China International Capital Corporation (CICC): темпы роста прибыли S&P 500 в первом квартале достигли 28%, что является самым высоким показателем с четвертого квартала 2021 года, при этом рост в секторе полупроводников и оборудования составил 99%. Ситуация на китайском рынке акций аналогична: данные показывают, что в первом квартале 2026 года выручка в сегменте полупроводникового оборудования составила 25,498 млрд юаней, увеличившись на 25,78% в годовом выражении, а чистая прибыль, относящаяся к материнской компании, составила 4,446 млрд юаней, резко выросши на 60,42% в годовом выражении.
В то же время, сам бум ИИ также накопил значительные риски, что является фундаментальной причиной, по которой аномалии на рынке облигаций вызывают колебания.
Ранее UBS уже выступило с четким предупреждением: цены на акции, связанные с искусственным интеллектом, и акции крупных технологических компаний уже серьезно завышены, а их ожидания роста намного превышают реальный уровень. Исследования банка показывают, что перекупленность наблюдается у основных технологических акций, включая "семерку технологических гигантов". Легендарный инвестор Джим Роджерс и Майкл Барри, предсказавший ипотечный кризис 2008 года, призвали инвесторов сократить позиции в технологических акциях и предупредили об ИИ-эйфории.
Как обычным инвесторам реагировать на новые изменения?
Основатель Bridgewater Associates Рэй Далио еще в апреле заявил, что мир вступает в новую эпоху, в которой доминирует "закон джунглей", и инвесторам необходимо пересмотреть свои стратегии защиты богатства.
В свете некоторых новых изменений мы собрали некоторые последние мнения институциональных инвесторов в качестве справочного материала:
Xinyuan Asset Management считает: что касается будущей динамики рынка акций Китая, условия ликвидности не претерпели тенденционных изменений, колебания на прошлой неделе были скорее волатильными возмущениями и эмоциональным шоком, а не началом системного риска. Инвесторам рекомендуется повысить гибкость, оставляя больше мобильных позиций, чтобы реагировать на высоковолатильную среду, вызванную ростом доходности казначейских облигаций США. Что касается секторов, можно продолжать сосредотачиваться на цепочке поставок ИИ, включая отечественные вычислительные мощности, оптические модули, полупроводниковое оборудование, а также на машиностроении, химических новых материалах и других направлениях, связанных с цепочкой поставок ИИ.
Huatai Securities считает: Индекс настроений на рынке акций Китая находился в перегретой зоне уже две недели, коэффициент диверсификации оценок приближается к максимумам 2021 года, давление на ребалансировку между секторами растет, и корректировка, скорее всего, будет происходить за счет времени, а не пространства. В плане конфигурации можно продолжать держать основные технологические направления, такие как коммуникационное оборудование, хранилища данных, а внутри технологического сектора можно рассмотреть переключение на полупроводники (ключевые акции), оборудование, дискретные компоненты и другие направления.
Запутанный геополитический кризис и мощная революция искусственного интеллекта поставили глобальные рынки в неловкое положение. Зафиксировать прибыль или плыть против течения — инвесторам, возможно, придется хорошо подготовиться в ближайшее время.
Как сказал "отец глобальных инвестиций" Джон Темплтон: "Бычьи рынки рождаются на пессимизме, растут на скептицизме, созревают на оптимизме и умирают на эйфории".
