Недавно я разговаривал с несколькими друзьями, занимающимися макрохеджированием, и тема разговора всегда сводилась к одной цифре: 2026. Все в шутку говорили, что теперь, составляя торговые планы, нужно сначала спросить: "Где ты будешь в 2026 году?". За этим стоит надвигающийся пик долгового кризиса — около 10 триллионов долларов казначейских облигаций США со сроком погашения в том году, почти 70% из которых составляют краткосрочные казначейские векселя. Это похоже на заранее анонсированный "стресс-тест" финансовой системы, где рынок, Министерство финансов и ФРС станут участниками этого большого экзамена.
Взгляд на "стену погашения": не просто цифры, но и структура
Сама по себе цифра в 10 триллионов долларов может показаться абстрактной. Посмотрим под другим углом: объем погашений за один 2026 год эквивалентен совокупному объему погашений казначейских облигаций за три года после финансового кризиса 2008 года (2008-2010). Давящее ощущение от этой "стены" сразу становится осязаемым.
Что еще более важно, так это структурное давление. Около 67% долга, подлежащего погашению, составляют краткосрочные казначейские векселя (T-Bills), что означает, что Министерству финансов потребуется провести рефинансирование в огромных масштабах в крайне сжатые сроки. Но настоящая "болевая точка" скрыта глубже — это средне- и долгосрочные облигации, выпущенные в период сверхнизких процентных ставок с 2021 по 2023 год. Тогда 5-летние, 7-летние и 10-летние облигации выпускались с купонной ставками около 1%. Когда они будут погашены в 2026 году, Министерство финансов, если захочет "занять новое, чтобы погасить старое", столкнется с рыночными ставками, возможно, в 4% или даже выше. Скачок процентных расходов станет самым прямым ударом по бюджету.
Согласно последнему прогнозу Бюджетного управления Конгресса (CBO), в базовом сценарии чистые процентные расходы федерального правительства в 2026 финансовом году достигнут примерно 1,12 триллиона долларов. Эта цифра впервые превысит сумму расходов на оборону и льготы для ветеранов, став крупнейшей отдельной статьей расходов федерального бюджета. За каждый доллар, который政府 тратит, большая часть уходит на выплату процентов по старым счетам.
"Невозможный трилистник" фискальной политики: трудный выбор 2026 года
Перед лицом таких огромных потребностей в рефинансировании правительство США окажется в классической дилемме "невозможного трилистника". Теоретически ему будет трудно одновременно достичь трех целей:
- Избежать фискального кризиса (сохранить доверие рынка к американским гособлигациям).
- Не significantly повышать налоги (избежать политического сопротивления и экономического спада).
- Не искусственно сдерживать процентные ставки (позволить рынку свободно устанавливать цены).
Реальность такова, что правительству, вероятно, придется отказаться по крайней мере от одного из этих пунктов. И рыночная логика торговли строится вокруг догадок о том, от чего именно откажутся.
- Если выбрать "не significantly повышать налоги": Чтобы привлечь достаточное количество покупателей для消化ции колоссального объема новых долгов, рынок потребует более высокой "премии за срок" (Term Premium). Доходность 10-летних казначейских облигаций может подняться до 5,5% или даже выше. Для "якоря" глобального ценообразования активов это будет системный сдвиг. Более высокая ставка дисконтирования (WACC) напрямую будет давить на оценку акций, особенно на чувствительные к процентным ставкам акции технологического роста. Сжатие коэффициента P/E индекса Nasdaq на 15%-20% — не преувеличение.
- Если выбрать "не сдерживать процентные ставки": Это будет означать, что ФРС сохранит относительную независимость и не будет насильственно искривлять кривую доходности, чтобы помочь Министерству финансов. Тогда давление напрямую перейдет на фискальную устойчивость. Рынок может начать сомневаться в долгосрочном кредите доллара, и золото, как "опцион пут на кредит доллара", может вступить в длительный восходящий тренд, подобный тенденции 1970-х годов. Некоторые учреждения уже начинают рассматривать золото как核心овой актив для хеджирования фискальных рисков.
- Если выбрать "избежать фискального кризиса": Тогда повышение налогов или какая-либо форма фискальной консолидации может быть不可避免на. Слухи о повышении налога на прибыль предприятий и налога на прирост капитала будут периодически будоражить рынок, напрямую "убивая оценки". Это станет еще одним испытанием для прибыли компаний и доверия инвесторов.
В настоящее время, судя по рыночным ценам и主流ным ожиданиям, все, кажется, молчаливо согласились с пунктами "не significantly повышать налоги" и "избежать фискального кризиса", переложив все давление на рост процентных ставок. Это объясняет, почему доходность долгосрочных казначейских облигаций остается на высоком уровне — рынок заранее закладывает в цену будущий пик предложения.
"Инструкция по постройке корабля" для инвесторов: как应对 эпохи высокой волатильности?
Сама по себе стена долга не обязательно является кризисом, но она определенно является раскрывателем политического выбора и усилителем рыночной волатильности. Для инвесторов 2026 год — это не столько "конец света", сколько период, когда придется платить "налог на высокую волатильность". Ключ в том, сможете ли вы заранее построить корабль и даже превратить волатильность в доход.
Основываясь на текущей макрокартине, стоит рассмотреть несколько идей:
-
Не спорить с Министерством финансов насчет "предложения", а спорить с ФРС насчет "реакции"
Спорить с огромной программой заимствований Министерства финансов опасно. Более умно — предугадать функцию реакции ФРС. Когда долгосрочные процентные ставки взлетят из-за давления предложения до уровней, угрожающих экономической или финансовой стабильности (например, доходность 10-летних облигаций выше 5,5% сохраняется слишком долго), разве ФРС будет сидеть сложа руки? Исторический опыт (например, количественное смягчение после кризиса репо в 2019 году) говорит нам, что центробанк в конечном итоге может быть вынужден вмешаться. Поэтому 2026 год может стать годом наибольшего давления на долгосрочные ставки, но также и потенциальным моментом "разворота вниз" в цикле долгосрочных процентных ставок. Для сильно oversold долгосрочных ETF на казначейские облигации (например, TLT) это, возможно, сформирует важную долгосрочную область дна. -
Не играть в одностороннюю short, а управлять волатильностью и искать разрывы
При сложной игре между фискальной и monetary политикой односторонняя ставка на обвал американских акций очень рискованна. Более оптимальной стратегией может быть продажа волатильности. Например, продажа глубоких out-of-the-money пут-опционов на индекс S&P 500 на четвертый квартал 2026 года, что эквивалентно "продаже страховки" другим инвесторам в момент наибольшей паники и highest волатильности, превращая часть давления по рефинансированию правительства в свой "доход от опционной премии". Одновременно следует следить за возможными "разрывами" рыночной структуры — возможностями mispricing определенных классов активов из-за внезапных изменений ликвидности или политики. -
Переопределение роли активов: золото и казначейские облигации
В этой框架 золото не следует больше просто рассматривать как защитный актив, а следует четко определить его свойство как "инструмент хеджирования кредита доллара". Когда сомнения рынка в фискальной устойчивости усиливаются, его表现 может значительно превзойти ожидания.
Что касается казначейских облигаций, особенно долгосрочных, их роль может временно transformроваться из "защитного актива" в "актив волатильности" и "инструмент обратной политической игры". Их price fluctuations будут более резкими, но возможности, заключенные в них благодаря потенциальному развороту ФРС, также могут быть greater.
Заключение
В конечном счете, волна погашений в 10 триллионов долларов — это既定的事件, которое приближается. Оно не обязательно принесет катастрофу, но обязательно принесет огромную неопределенность, политические игры и рыночную волатильность. Настоящий риск исходит не от самого уровня воды, а от того, используем ли мы старые карты для поиска нового континента.
Для долгосрочных инвесторов это, возможно, возможность провести стресс-тест и ребалансировку портфеля. Проверьте, может ли ваш портфель выдержать среду с长期 более высокими ставками и长期 большей волатильностью. Подумайте, какие активы являются настоящим "кораблем", а какие — просто "досками", плывущими по течению.
Рынок всегда оценивает будущее, и история 2026 года, на самом деле,已经开始 писаться сейчас. оставайтесь внимательными, оставайтесь гибкими, стройте свой ковчег с помощью разума. В конце концов, когда прилив накатывает с определенной силой, те, у кого есть корабль, видят可能 фарватер, а не страх.
