Макроэкономическая картина по-прежнему зажата между замедлением роста и инфляцией, которая отказывается полностью сдавать позиции. Недавние данные по инфляции в США оказались более жесткими, чем ожидалось, а рынки труда продолжают держаться лучше, чем многие предполагали. В результате рынки отодвинули ожидания по снижению ставок дальше в будущее, сохраняя доходность казначейских облигаций на повышенных уровнях, а финансовые условия – относительно жесткими.
Ликвидность остается ключевым драйвером для рискованных активов. Акции продолжают медленно расти, но под поверхностью обстановка все еще кажется шаткой, поскольку рынки адаптируются к реальности долгосрочно высоких ставок. В то же время, рост цен на нефть и сырьевые товары в целом продолжает подпитывать инфляционные ожидания, особенно на фоне сохраняющейся геополитической напряженности.
Для цифровых активов картина остается конструктивной, но избирательной. Биткойн продолжает демонстрировать устойчивость, несмотря на ужесточение условий ликвидности и сильный доллар США, что говорит о сохранении базового спроса. Однако, более слабые потоки в ETF и повышенные реальные доходности подразумевают, что для более устойчивого роста, вероятно, потребуется либо смягчение финансовых условий, либо новый катализатор, чтобы вновь разжечь аппетит к риску в более широком смысле.
Обзор ончейн-данных
От страха к неопределенности
На фоне макроэкономической картины с устойчивой инфляцией, повышенной доходностью казначейских облигаций и ужесточением финансовых условий, биткойн продолжает демонстрировать относительную устойчивость, что говорит о сохранении базового спроса, даже несмотря на сохраняющуюся нестабильность общей обстановки для рискованных активов. Чтобы оценить, на какой стадии цикла мы находимся с структурной точки зрения, относительный нереализованный убыток (Relative Unrealized Loss), который измеряет совокупную долларовую стоимость нереализованных убытков всех инвесторов как долю от общей рыночной капитализации, предлагает точный циклический барометр. Во время февральского резкого падения этот показатель достиг пика в 25% от рыночной капитализации, что сигнализирует о существенном стрессе, но все же составляет лишь часть от экстремальных значений, зафиксированных в предыдущих медвежьих циклах. Последующее восстановление выше $80 000 сжало этот показатель примерно до 8%, что смещает преобладающие настроения от страха к неопределенности, а не к капитуляции.
Если $60 000 окажутся минимумом цикла, этот медвежий рынок станет самым мелким в истории, тем, который зафиксировал страх, но остановился задолго до широкомасштабной капитуляции, исторически отмечавшей прочные дна циклов.
Оценка потоков капитала
По мере того как настроения смещаются от страха к неопределенности, ключевой вопрос заключается в том, представляет ли собой текущий рост типичный отскок на медвежьем рынке или ранние стадии перехода к настоящему бычьему рынку. Самый прямой способ оценить эту вероятность — измерить чистый приток капитала, оцениваемый с помощью показателя «Изменение чистой позиции реализованной капитализации за 30 дней» (Realized Cap 30-Day Net Position Change), который отслеживает ежемесячное изменение общего капитала, хранящегося в блокчейне. После недавнего роста до $82 000 этот показатель достиг $2,8 млрд в месяц, что является положительным значением и объясняет конструктивный импульс последних недель.
Однако контекст имеет решающее значение: на ранних стадиях каждого крупного ралли в период бычьего рынка с 2023 по 2025 год этот показатель быстро ускорялся с примерно $2 млрд до $10 млрд в месяц. Текущее значение, хотя и обнадеживает, остается значительно ниже этого порога, что позволяет предположить, что приток капитала, лежащий в основе этого восстановления, лишен той убежденности, которая наблюдалась в сопоставимые переломные моменты предыдущего цикла.
Уровни поддержки и сопротивления через призму стоимости приобретения
Подтверждая неопределенность, которая сохраняется, несмотря на рост на 37% с $60 000 до $82 000 и все еще скромный приток капитала, показатель «Реализованная цена по сроку владения» (Realized Price by Age) предлагает детальную структуру для определения наиболее ближайших уровней поддержки и сопротивления. Эта модель отслеживает среднюю цену приобретения монет, сегментированных по сроку хранения, накладывая поведенческие якоря различных когорт инвесторов на ценовой график.
Импульс текущего роста в значительной степени был обусловлен волной накопления за последние 30 дней, причем стоимость приобретения этой когорты сейчас находится на уровне примерно $76,9 тыс., формируя ближайший уровень поддержки в краткосрочной перспективе. Сверху, стоимость приобретения инвесторов, которые накапливали активы в период консолидации рынка с ноября по февраль, группируется около $86,9 тыс., что представляет собой наиболее вероятную зону сопротивления в ближайшей перспективе, поскольку эти держатели приближаются к точке безубыточности и сталкиваются с растущим стимулом продавать на росте.
Офчейн-инсайты
Спрос на ETF восстанавливается
Потоки в американские спотовые биткойн-ETF в последние недели стали решительно положительными, с возвращением устойчивого притока средств на фоне восстановления биткойна выше уровня $80 тыс. После месяцев нестабильного спроса и значительного оттока во время падения в первом квартале, последний сдвиг позволяет предположить, что институциональный аппетит начинает проявляться более существенным образом.
Важно отметить, что восстановление спроса на ETF оставалось устойчивым, а не было вызвано единичным всплеском размещения, что указывает на стабильное накопление по мере улучшения рыночных условий. Сила притока также ускорилась вместе с ростом цены, усиливая мнение о том, что традиционный капитал вновь поддерживает импульс, а не ослабляет ралли.
Текущая ситуация отражает заметное улучшение структуры рынка по сравнению с началом этого года. Потоки в ETF теперь выступают в роли попутного ветра, а не источника постоянного давления продавцов, уменьшая одно из ключевых препятствий, которое ограничивало предыдущие попытки восстановления. При сохранении тенденции, продолжающееся институциональное накопление может обеспечить базу спроса, необходимую для того, чтобы биткойн бросил вызов более высоким зонам предложения сверху в ближайшие недели.
Спотовые покупки на Coinbase вновь ускоряются
Дельта спотового объема Coinbase резко стала положительной за последние две недели, с возвращением агрессивной активности покупателей по мере того, как биткойн вернулся к уровню $80 с небольшим тысяч. Недавний сдвиг резко контрастирует с постоянным давлением продавцов, наблюдавшимся на протяжении большей части первого квартала, когда отрицательная дельта объема постоянно усиливала нисходящий импульс.
Важно отметить, что последний рост сопровождался повторяющимися импульсами положительного спотового потока, а не изолированными всплесками покупок, что позволяет предположить, что устойчивый спрос начинает поглощать предложение сверху. Активность на Coinbase также тесно коррелирует с восстановлением притока в ETF, указывая на возобновление участия американских и институциональных покупателей.
Текущая структура предполагает, что спотовый спрос вновь становится поддерживающим цену, а не выступает в качестве источника распределения. Продолжающаяся сила покупательских потоков на Coinbase, особенно на фоне растущего притока в ETF, указывает на укрепление рыночной убежденности и более здоровый профиль спроса, лежащий в основе последнего ралли.
Трейдеры на Hyperliquid все больше склоняются к длинным позициям
Позиционирование на Hyperliquid за последние несколько недель все больше сместилось в сторону длинных позиций, с устойчивым ростом чистой позиции по BTC на фоне восстановления биткойна до уровня $80 с небольшим тысяч. Этот сдвиг знаменует собой заметный разворот по сравнению с устойчивым смещением в сторону коротких позиций, которое доминировало на протяжении большей части первого квартала 2026 года во время снижения рынка к уровню $60 с небольшим тысяч.
Важно отметить, что недавнее увеличение длинной экспозиции развивалось постепенно, а не за счет единичного всплеска переполненного позиционирования, что позволяет предположить, что трейдеры постепенно восстанавливают направленную бычью экспозицию по мере улучшения рыночных условий. Чистое позиционирование сейчас находится рядом с самым сильным смещением в сторону длинных позиций, наблюдавшимся с конца 2025 года, что отражает растущую уверенность в продолжении роста.
Сохранение длинных позиций на фоне роста цен указывает на улучшение настроений трейдеров и более конструктивный спекулятивный фон, хотя все более переполненная длинная экспозиция может сделать рынок более чувствительным к краткосрочной волатильности и откатам, вызванным ликвидациями.
Подразумеваемая волатильность снижается по краткосрочным контрактам
Подразумеваемая волатильность биткойна снизилась за последнюю неделю, причем ближайший месяц снизился с 39% до 34,6%. Более долгосрочные сроки также снизились, уменьшившись примерно на 1-2 волатильных пункта по всей кривой.
Это движение отражает более широкое снижение цен по всей временной структуре, поскольку трейдеры снижают ожидания ближайшей реализованной динамики. Снижение следует за недавним восстановлением волатильности и происходит на фоне более сдержанных спотовых движений, усиливая идею о том, что рынок переходит обратно к более спокойному режиму.
По мере сжатия подразумеваемой волатильности, стоимость опционов снижается по всем срокам, особенно по краткосрочным, где цены остаются наиболее чувствительными к изменениям в краткосрочном позиционировании и спросе.
Текущая структура отражает рынок, который закладывает меньше крупных движений впереди, при этом предложение волатильности продолжает преобладать над спросом по всей кривой.
Премия за риск волатильности остается положительной
Хотя подразумеваемая волатильность продолжает сжиматься по всей кривой, реализованная волатильность падает еще быстрее. 30-дневная реализованная волатильность биткойна сейчас составляет 30,48%, продолжая устойчивое снижение, наблюдавшееся в последние несколько недель, поскольку спотовая активность остается относительно сдержанной.
В то же время, подразумеваемая волатильность по ближайшему месяцу остается на уровне около 36,4%, оставляя подразумеваемую волатильность выше реализованной и сохраняя положительную премию за риск волатильности. Другими словами, опционы по-прежнему оценивают большую будущую динамику, чем ту, что биткойн демонстрировал в последнее время в виде спотовой волатильности.
Спред между подразумеваемой и реализованной волатильностью также восстанавливался в течение последних двух-трех недель, вернувшись к области 6 волатильных пунктов после кратковременного сжатия почти до нуля в апреле. Это позволяет предположить, что, несмотря на общее снижение волатильности, спрос на опционные инструменты все еще остается повышенным по сравнению с реализованной динамикой.
Таким образом, условия для кэрри-трейдинга остаются благоприятными для продавцов волатильности, даже несмотря на то, что общий режим волатильности продолжает смягчаться как по подразумеваемым, так и по реализованным показателям.
Сжатие скоса сигнализирует о более слабом спросе на хеджирование от падения
По мере того как ожидания волатильности продолжают снижаться, скос также нормализуется по всей кривой. Движение было наиболее выраженным на краткосрочном конце, где 1-недельный 25-дельта скос сжался примерно с -10% до -4% за последнюю неделю. Более долгосрочные сроки также смягчились, причем 1, 3 и 6-месячные сроки потеряли примерно 1-2 пункта премии путов.
Примечательно, что это сжатие происходит на фоне консолидации биткойна в районе $80 тыс. в менее благоприятной макроэкономической обстановке. Вместо того чтобы показывать растущий спрос на защиту от падения, опционная поверхность продолжала переоцениваться в сторону более сбалансированной структуры.
Это движение вверх отражает устойчивое снижение премии путов на падение относительно коллов, указывая на более мягкий спрос на защитное позиционирование по всей кривой.
Хотя скос по всем срокам остается на стороне путов, устойчивое сжатие позволяет предположить, что спрос на хеджирование от падения постепенно ослабевает, а не усиливается.
Гамма дилеров сохраняет чувствительность спота в районе $82 тыс.
Позиционирование дилеров продолжает создавать реактивную структуру вокруг текущих ценовых уровней. Самая большая концентрация отрицательной гаммы находится на страйке $82 тыс. с экспозицией примерно в $2,6 млрд, в то время как положительная гамма формируется вокруг $85 тыс. с экспозицией почти в $1,8 млрд.
Поскольку спот все еще ниже кластера отрицательной гаммы на $82 тыс., возврат к этой зоне может спровоцировать реактивные хеджирующие потоки дилеров, усиливая импульс и увеличивая амплитуду ценовых движений. Выше, концентрация положительной гаммы вокруг $85 тыс., наоборот, может сдерживать волатильность.
Потоки также отражают смену позиционирования. За последние 7 дней покупки путов составили 71% от потока премии тейкеров, что отражает повышенный спрос на защиту от падения во время недавней консолидации. Совсем недавно, 58% потока за последние 24 часа пришлось на продажу путов, что позволяет предположить, что некоторые хеджи теперь закрываются.
Такая структура делает рынок все более чувствительным к усиленным хеджирующим потокам, если спот вновь затронет крупный кластер отрицательной гаммы вокруг $82 тыс.
Заключение
В целом, восстановление биткойна продолжало укрепляться под поверхностью: спрос, возглавляемый спотом, возобновление притока в ETF и улучшение спекулятивного позиционирования – все это способствует более конструктивной рыночной структуре. Резкое сжатие относительного нереализованного убытка наряду со стабилизацией ключевых показателей рентабельности и ликвидности в ончейн-данных позволяет предположить, что февральское падение все больше рассматривается как циклический сброс, а не начало более глубокого медвежьего режима.
В то же время, характер этого ралли заметно отличается от агрессивных экспансий, наблюдавшихся на протяжении 2023-2025 годов. Приток капитала восстанавливается, но все еще остается значительно ниже пороговых значений предыдущих прорывов, в то время как сжатие волатильности и более спокойное позиционирование на деривативах указывают на рынок, который постепенно восстанавливает уверенность, а не входит в эйфорическую фазу. Это делает текущий рост больше похожим на структурно поддержанное восстановление, чем на полностью подтвержденный импульсный прорыв.
Поскольку биткойн теперь торгуется в плотной зоне предложения сверху между примерно $82 тыс. и $87 тыс., рынок входит во все более важную область для ценового открытия. Для устойчивого удержания выше этой зоны, вероятно, потребуется более сильное участие спота и более глубокая ротация капитала для поглощения оставшегося предложения сверху. До тех пор общая структура продолжает улучшаться, но убежденность, по-видимому, все еще восстанавливается, а не полностью вернулась.
.
Отказ от ответственности: Этот отчет не предоставляет каких-либо инвестиционных рекомендаций. Все данные предоставлены исключительно в информационных и образовательных целях. Ни одно инвестиционное решение не должно основываться на информации, предоставленной здесь, и вы несете полную ответственность за свои собственные инвестиционные решения.
Балансы бирж, представленные здесь, получены из комплексной базы данных Glassnode по меткам адресов, которые собираются как из официально опубликованной информации бирж, так и с помощью проприетарных алгоритмов кластеризации. Хотя мы стремимся обеспечить максимальную точность в представлении балансов бирж, важно отметить, что эти цифры не всегда могут охватывать всю совокупность резервов биржи, особенно когда биржи воздерживаются от раскрытия своих официальных адресов. Мы призываем пользователей проявлять осторожность и осмотрительность при использовании этих показателей. Glassnode не несет ответственности за любые расхождения или возможные неточности.
