Автор: Andjela Radmilac
Компиляция: Saoirse, Foresight News
В июне иностранные инвесторы обеспечили чистый приток капитала на американские финансовые рынки в размере 133,5 миллиарда долларов, но в то же время продали краткосрочные казначейские обязательства на 29 миллиардов долларов.
Две эти цифры отражают два противоположных направления движения капитала в одном месяце: большая часть притока устремилась на фондовый рынок США, в то время как спрос на долговые обязательства правительства США заметно ослаб. Иностранные покупатели приобрели американских акций на 181,4 миллиарда долларов, но купили только 6,8 миллиарда долларов долгосрочных казначейских облигаций; на рынке краткосрочных облигаций они сократили позиции по краткосрочным казначейским обязательствам, которые часто используются в качестве резерва наличности.
Это явление дивергенции капитала также объясняет, почему стейблкоины включены в долговую стратегию американского правительства. Эмитенты стейблкоинов, такие как Tether и Circle, размещают большую часть резервных активов, поддерживающих стоимость токенов, в краткосрочные казначейские обязательства и аналогичные активы. Если иностранные покупатели продолжат сокращать запасы казначейских обязательств, расширяющийся сектор стейблкоинов может стать еще одним значительным источником спроса, сопоставимым по потенциалу с иностранным капиталом. Данные за июнь показывают, что отрасль уже достигла достаточных масштабов, но недавний небольшой объем эмиссии токенов не может объяснить эти продажи на 29 миллиардов долларов.
Иностранные инвесторы предпочитают акции, а не долговые обязательства, аналогичные наличным
Отчет Министерства финансов США о международных капиталах, сокращенно TIC, представляет собой ежемесячный отчет, фиксирующий движение капитала между США и остальным миром. Отчет одновременно учитывает операции с ценными бумагами и движение краткосрочного банковского капитала, поэтому итоговые данные часто скрывают принципиально различные инвестиционные решения на более глубоком уровне.
Краткая таблица поведения иностранного капитала в июне:
Сумма инвестиций в акции в размере 181,4 миллиарда долларов превышает общий приток в 133,5 миллиарда долларов, потому что итоговая цифра является результатом взаимного компенсирования значительных притоков и оттоков капитала. Продажи казначейских обязательств и отток 34,4 миллиарда долларов по статье банковских балансов компенсировали часть капитала, направленного на покупку акций; одновременно американские резиденты также выводили капитал за рубеж, покупая иностранные ценные бумаги.
Хотя статистическая логика несколько сложна, ключевое сообщение предельно ясно: иностранные инвесторы продолжают наращивать вложения в американские активы, особенно в акции американских компаний; но их желание инвестировать в государственный долг низкое, и они даже выводят средства из краткосрочных долговых инструментов.
Краткосрочные казначейские обязательства (Treasury bills) — это долговые обязательства правительства США со сроком погашения один год и менее. Из-за быстрого погашения номинала и высокой ликвидности рынка эти обязательства часто рассматриваются как аналог наличных денег, и центральные банки, корпорации, денежные фонды и эмитенты стейблкоинов охотно включают их в свои портфели.
Запасы краткосрочных казначейских обязательств США у иностранных институтов снизились с примерно 1,43 триллиона долларов в мае до 1,40 триллиона долларов в июне. Объем продаж в июне составил около 2% от майских запасов. Это уже второй месяц подряд сокращения: в мае иностранные инвесторы продали на 43,5 миллиарда долларов, в июне — на 29 миллиардов, в сумме за два месяца сокращение составило около 72,5 миллиарда долларов.
Существующие данные не позволяют напрямую определить мотивы продаж инвесторами — это может быть обычная операция по управлению денежными средствами или сдвиг в распределении активов в другие классы. Совокупные данные показывают, что иностранный капитал применяет дифференцированный подход к американскому рынку: покупка акций, сокращение запасов казначейских обязательств, но при этом чистый приток капитала в США сохраняется. При этом интерпретация таблицы данных по странам от Министерства финансов требует осторожности, поскольку ценные бумаги регистрируются через кастодиальные учреждения, что может скрывать страну происхождения фактического владельца актива.
Как стейблкоины превращают доллары в спрос на казначейские обязательства
Связь между стейблкоинами и казначейскими обязательствами можно понять через простую транзакцию: пользователь платит эмитенту 1 доллар и получает 1 стейблкоин, привязанный к доллару. Эмитент принимает на себя обязательство выплатить пользователю 1 доллар при погашении, поэтому он будет инвестировать резервные средства в активы, которые можно быстро конвертировать обратно в деньги. Краткосрочные казначейские обязательства идеально подходят для этой цели, трудно найти другие активы, которые можно было бы так же эффективно и быстро ликвидировать, как казначейские обязательства.
Как только эмитент покупает казначейские обязательства, спрос пользователей на цифровой доллар косвенно превращается в спрос на государственный долг США. Пользователям не нужен брокерский счет или доступ к платформе прямых инвестиций Министерства финансов, все инвестиции резервных активов выполняются стейблкоин-компаниями на бэкенде.
Закон «GENIUS» официально закрепил эту операционную модель, требуя, чтобы регулируемые платежные стейблкоины держали высоколиквидные резервы. Предлагаемые правила, опубликованные Министерством финансов США 17 августа, дополнительно совершенствуют нормативную базу на федеральном уровне, где наличные деньги, краткосрочные казначейские обязательства США и соответствующие соглашения РЕПО указаны в качестве приоритетных одобренных резервных активов.
Как ранее анализировал CryptoSlate, этот закон открывает путь к федеральному регулированию для долларовых токенов, одновременно передавая регулирующим органам разработку дизайна и правил допуска для резервных активов.
Масштабы Tether достаточно демонстрируют размер ведущих эмитентов. Его отчет о подтверждении за второй квартал показывает, что непосредственно контролируемый портфель краткосрочных казначейских обязательств составляет 114,96 миллиарда долларов, плюс еще 25,62 миллиарда долларов в виде овернайт и срочных сделок РЕПО. Продажи иностранными инвесторами на 29 миллиардов долларов в июне составляют примерно четверть от непосредственного портфеля казначейских обязательств Tether.
Это сравнение приведено только для понимания масштабов, данные отчета TIC не могут доказать, что облигации, проданные иностранными институтами, были напрямую приобретены Tether или другими эмитентами.
Circle, эмитент USDC, также использует аналогичную модель резервов. Согласно его документам о раскрытии информации о резервах, подавляющая часть резервов USDC хранится в Circle Reserve Fund, которым управляет BlackRock, и который является государственным денежным рыночным фондом, способным размещать средства в наличные деньги, краткосрочные казначейские обязательства и овернайт сделки РЕПО с гособлигациями США.
Хотя структура резервов Tether и Circle различается, оба превращают рыночный спрос на цифровой доллар в спрос на размещение в американских активах, подобных наличным деньгам.
Стейблкоины могут стать покупателем, на которого рассчитывает правительство США
Легко понять, почему правительство США возлагает надежды на стейблкоины. Пользователи за рубежом могут держать и переводить долларовые стейблкоины, не покупая лично казначейские обязательства; а эмитенты стейблкоинов будут инвестировать резервные средства в казначейские обязательства или рынок РЕПО. Доллары могут переходить в руки иностранных пользователей, а покупательский спрос, создаваемый резервами, возвращается в американскую финансовую систему.
Но этот механизм создает новый спрос на гособлигации США только тогда, когда объем обращения стейблкоинов расширяется или эмитенты перераспределяют активы в своем портфеле. На конец второго квартала объем USDT в обращении у Tether составлял 184,6 миллиарда долларов, что всего на 0,446 миллиарда долларов больше, чем на конец первого квартала. Данные DefiLlama показывают, что по состоянию на 21 августа общий объем рынка стейблкоинов составляет около 302,1 миллиарда долларов, с незначительным падением на 0,14% за тридцать дней.
Эти данные опровергают простое предположение: новая эмиссия токенов не поглощала продажное давление на казначейские обязательства в 29 миллиардов долларов, эмитенты лишь проводили внутреннюю перебалансировку существующих резервов. Открытые данные также не содержат доказательств того, что иностранные держатели напрямую перепродали облигации компаниям, выпускающим стейблкоины.
У этого механизма также есть риск обратной работы: когда большое количество пользователей выкупает стейблкоины, эмитентам необходимо выплачивать наличные, что может привести к продаже казначейских обязательств или просто к их погашению по сроку. Стейблкоины могут стать важным покупателем гособлигаций США, но сами подвержены циклическим колебаниям покупок и продаж.
Следующий отчет TIC будет опубликован 16 сентября и охватит данные за июль. Два ключевых индикатора для наблюдения: запасы краткосрочных казначейских обязательств у иностранных институтов и общий объем обращения стейблкоинов на всем рынке. Если иностранцы продолжат сокращать позиции третий месяц подряд, а предложение стейблкоинов останется стабильным, дефицит спроса на гособлигации сохранится; если объем обращения стейблкоинов вырастет, и раскрываемые эмитентами позиции по казначейским обязательствам одновременно увеличатся, это будет означать, что этот новый класс покупателей наращивает свое присутствие. Из-за модели кастодиального учета эти два набора данных трудно точно сопоставить один к одному.
Подводя итог, в июне иностранные инвесторы по-прежнему размещали капитал в американских активах, но средства в основном устремились на фондовый рынок, сократив запасы краткосрочных государственных обязательств, подобных наличным. Эмитенты стейблкоинов контролируют портфели гособлигаций США на сотни миллиардов долларов и уже стали заметным участником на стороне спроса на них. Прирост масштабов Tether во втором квартале совершенно недостаточен, чтобы объяснить масштабные продажи в июне.
На рынке краткосрочных гособлигаций США, где иностранный спрос слабеет, США создают нормативные правила для нового класса покупателей с огромным потенциалом. Связь, сформировавшаяся между цифровым долларом и финансированием правительства США, является именно той ключевой причиной, почему стоит обратить внимание на эти продажи казначейских обязательств на 29 миллиардов долларов.
