Источник:David Lin
Компиляция|Odaily Планетарный ежедневник(@OdailyChina); Переводчик|Azuma(@azuma_eth)
Примечание редактора: На конференц-звонке по отчетности в прошлый понедельник MicroStrategy впервые упомянул "готовность продавать биткойн при необходимости для выплаты дивидендов", что немедленно вызвало бурные дискуссии на рынке о его "предательстве веры".
По этому поводу исполнительный председатель MicroStrategy Майкл Сэйлор недавно в своем подкасте с Дэвидом Линем подробно объяснил логику, стоящую за этим решением, подчеркнув, что он лишь сказал "будет продавать", но это не означает "чистую продажу". Сэйлор также упомянул, что MicroStrategy использует исключительно высокую способность биткойна к накоплению стоимости как "цифрового капитала", реализуя арбитраж путем выпуска цифровых кредитных инструментов (таких как STRC), чтобы обеспечить постоянный чистый рост размера холдингов. Ниже приведено полное содержание подкаста (сокращенное), переведенное Odaily Планетарным ежедневником.
Подкаст-интервью
Дэвид Линь (ведущий А): Мне очень повезло вести это волнующее интервью вместе с исполнительным председателем MicroStrategy Майклом Сэйлором, со-ведущей является Бонни Чан. Мы начнем с недавних анонсов MicroStrategy и постов Майкла Сэйлора в соцсетях. Бонни, начинаем.
Бонни Чан (ведущий B): На прошлой неделе вы объявили кое-что, что шокировало всех.
Майкл Сэйлор: Эм, вы, вероятно, имеете в виду наше заявление на конференц-звонке по отчетности — мы готовы при необходимости продавать биткойн для выплаты дивидендов по STRC.
Бонни Чан: Я уверена, это было хорошо обдуманное решение, какая идея стояла за этим?
Майкл Сэйлор: Самое важное — мы хотим, чтобы рынок понимал, что прирост капитала от биткойна (Capital Gains) можно использовать для финансирования кредитных дивидендов. Когда мы продаем кредитный продукт STRC на 1 миллион долларов, мы тут же покупаем биткойн на 1 миллион долларов. Мы ожидаем, что биткойн будет дорожать примерно на 30% в год, фактически его рост близок к 40% в год. Мы можем выделить из этой части прироста капитала первоначальные 11% и выплатить их в качестве дивидендов.
Рынок всегда был в замешательстве: за счет чего мы будем платить дивиденды? В течение большей части нашей истории мы выплачивали дивиденды, продавая обыкновенные акции (доли MSTR). Акции MSTR являются производным инструментом от биткойна и обычно торгуются с премией к биткойну. Таким образом, мы продавали производный инструмент от биткойна, но некоторые опасались, что в будущем мы не сможем продавать акции.
Затем появились некоторые короткие позиции, утверждающие, что мы должны продавать акции; другие говорили, что компания никогда не продаст свой биткойн. Эти разговоры выродились в — «Ну, если они не собираются продавать биткойн, значит, он не имеет ценности, они никогда его не продадут. Если они не продадут, то мы не можем учитывать биткойн как актив в балансе».
Если у вас есть актив стоимостью 65 миллиардов долларов, а люди хотят оценить его в ноль, это не очень хорошо, правда? Мы не хотим, чтобы кредитные рейтинговые агентства считали активы компании нулевыми. Мы хотим, чтобы они считали, что у нас есть активы на 65 миллиардов долларов. Кроме того, в интернете есть некоторые "хейтеры", которые постоянно жалуются, что это финансовая пирамида, потому что мы финансируем дивиденды по привилегированным акциям за счет продажи обыкновенных акций.
Мы хотели укрепить такую бизнес-модель — продаем кредитные линии для инвестирования в биткойн; со временем эта инвестиция растет в цене быстрее, чем накапливаются дивиденды; затем мы реализуем прирост капитала и выплачиваем дивиденды.
Мы считаем, что лучший способ прояснить это — четко заявить, что "компании никогда не нужно продавать обыкновенные акции", нам просто нужно продавать значительно выросший в цене биткойн для выплаты дивидендов, что, по сути, и есть использование прироста капитала для выплаты кредитных дивидендов.
Я думаю, это похоже на компанию по девелопменту недвижимости: они привлекают средства, выпуская кредитные инструменты, покупают землю по 10 тысяч долларов за акр, развивают ее, повышая стоимость до 100 тысяч долларов за акр, а затем монетизируют этот прирост капитала. Вы можете продать землю по 100 тысяч долларов за акр, сдать ее в аренду после полной застройки или рефинансировать. Никто не сомневается в компании по девелопменту недвижимости, которая финансирует капитальные инвестиции за счет кредитных поступлений, и мы делаем то же самое с биткойном, мы хотим убедиться, что рынок это понимает.
Я стал известен фразой "никогда не продавай свой биткойн", поэтому, когда услышали, что мы будем продавать, интернет взорвался, но если бы я выразился точнее, это должно было быть "никогда не быть чистым продавцом биткойна (Net Seller)", просто фраза "никогда не быть чистым продавцом" не так хорошо распространяется и не так звучна.
Я считаю, что в эти периоды, даже если мы продадим 1 биткойн, мы купим обратно 10 или 20. Так что вы говорите о ситуации "купить 10, продать 1, чистая покупка 9". После того, как люди это поймут, это не должно быть проблемой, но сейчас это спорная тема.
Бонни Чан:Не могли бы вы объяснить, как можно продать 1 биткойн и купить 10?
Майкл Сэйлор:Да. Основной двигатель накопления биткойна MicroStrategy — это STRC. В апреле мы продали STRC на 3,2 миллиарда долларов, поэтому мы купили биткойн на 3,2 миллиарда долларов. А дивиденды составляют около 80-90 миллионов долларов. Таким образом, в месяце, когда мы привлекли 3 миллиарда, нам нужно выделить только 80 или 90 миллионов для выплаты дивидендов — по сути, вы покупаете 30 биткойнов, продавая 1.
Наша "точка безубыточности" составляет около 2,3%. Это означает, что если мы выпускаем кредитный долг, равный 2,3% наших холдингов биткойна, то даже продавая биткойн для выплаты дивидендов, мы всегда будем чистыми покупателями биткойна. Другой момент: если биткойн растет в цене на 2,3% в год, мы можем постоянно выплачивать дивиденды и создавать стоимость, не продавая никаких обыкновенных акций.
За первые четыре месяца этого года мы уже продали STRC примерно на 5 миллиардов долларов, при таком темпе выпуск в этом году достигнет 15-20%. Пока компания растет, она будет покупать больше биткойна, чем продавать. Я ожидаю, что в каждый будущий месяц, каждый будущий квартал мы будем чистыми покупателями биткойна.
Бонни Чан:У меня есть еще один вопрос. Многие инвесторы почти религиозно верят в "никогда не продавать биткойн". Как вы думаете, им все еще стоит следовать этому совету?
Майкл Сэйлор:Да, я считаю, что вы должны быть "чистым накопителем" биткойна. Когда я говорю "никогда не продавай свой биткойн", я имею в виду: если вы собираетесь потратить его на что-то, убедитесь, что после траты вы его пополняете.
Многие крипто- или биткойн-энтузиасты говорят, что хотят купить что-то за биткойн, я говорю: тогда восполните пробел после расходов. Не будьте чистым продавцом биткойна, потому что биткойн — это капитал. В конце каждого года у вас должно быть больше биткойна, чем в начале.
Для аналогии: если Google инвестирует 1 миллиард долларов в строительство центра обработки данных и зарабатывает 10 миллиардов долларов, то их чистая прибыль составляет 9 миллиардов. Это не обрушит рынок доллара, верно? Никто не воскликнет "Google продал доллары, чтобы купить центр обработки данных". С долларом все будет в порядке, это также не подорвет бизнес-модель Google. Они потратили 1 миллиард на инвестиции в бизнес, это нормально, рационально. Иногда вы тратите деньги, чтобы заработать больше денег.
Итак, если вы потратите 1 биткойн, чтобы заработать 10 биткойнов, я считаю, это полезно для биткойна и полезно для компании...... Когда ликвидность рынка акционерного капитала хуже, чем рынка биткойна, мы хотим иметь возможность использовать этот рынок.
Всякий раз, когда компания лишает себя выбора, говоря "мы никогда не будем делать что-то", независимо от того, что это, результат всегда будет сожаление. Например, если мы скажем, что "никогда, никогда не будем выкупать свои акции, а будем только продавать акции", то шортисты будут бешено продавать наши акции, опуская цену до 1 доллара. Когда цена акций имеет огромный дисконт к чистой стоимости активов (NAV), если мы можем выкупить их, этим шортистам придется плохо. Используя их иррациональность, мы можем заработать много денег.
Итак, что мы действительно выразили на конференц-звонке по отчетности — мы будем обменивать STRC на MSTR, также будем обменивать BTC на MSTR, будем использовать BTC или MSTR для выплаты дивидендов, мы будем делать все, что отвечает наилучшим интересам компании. Но со временем мы ожидаем, что будем чистыми накопителями биткойна. Это не меняет того, как мы торгуем активами изо дня в день. Будем ли мы продавать кредитный долг, акционерный капитал или капитал в биткойнах — это будет зависеть от рыночных условий и ценовых аномалий.
Вчера мы сказали еще кое-что: мы готовы выкупить наши облигации. В настоящее время наши корпоративные облигации торгуются по дешевке, недооценены, поэтому их выкуп имеет смысл, а продажа — нет. Мы не будем продавать недооцененные активы, мы будем покупать недооцененные активы, а затем арбитражировать любые непрозрачные неэффективности. Если рынок знает, что мы это делаем, рынок будет справедливо оценивать все эти активы. Это выгодно инвесторам всех этих инструментов, и в конечном счете, это наша фидуциарная ответственность.
Дэвид Линь:Один из ваших главных критиков, Питер Шифф, сегодня утром написал: "Вчера Сэйлор признал, что MSTR (MicroStrategy) продаст биткойн при необходимости для выплаты дивидендов по STRC. Я думаю, что это обещание нужно, чтобы финансовая пирамида продержалась дольше. Но я предполагаю, что когда этот момент наступит, он предпочтет приостановить выплату дивидендов и обрушить STRC, а не обрушить биткойн." Какой ваш ответ?
Майкл Сэйлор:Питер считает биткойн финансовой пирамидой. Питеру на самом деле не нравится ничего в этой сфере. Биткойн — это "цифровой капитал", и мы, продавая акции и кредитные инструменты для покупки этого капитала, создаем цифровую финансовую компанию. Я считаю, что биткойн сохранится, потому что он представляет глобальное экономическое богатство в токенизированной форме с полными правами собственности.
Мы создали на его основе кредитный инструмент STRC, который просто снимает волатильность, снижает риск и извлекает или "дистиллирует" доход из цифрового капитала. Если вы не признаете биткойн легитимным, вы никогда не признаете легитимным любой производный инструмент на его основе, но для тех, кто верит, что биткойн может хранить экономическое богатство в токенизированной форме, то, что мы делаем, очень прямолинейно.
STRC использует модель избыточного обеспечения: на каждые 5 долларов биткойна продается 1 доллар кредитного долга, и этот 1 доллар кредитного долга имеет четкую доходность. Есть много людей, верящих, что биткойн — легитимный актив, они просто не выносят его волатильности. Они не хотят вкладывать деньги на обучение ребенка осенью в биткойн, потому что им нужно платить через 12 недель. Поэтому для них цифровой кредит очень осмыслен, потому что основная сумма защищена, более стабильна. Кроме того, через STRC они могут получать доход в 3-4 раза выше, чем на денежном рынке, и это именно то качество, которое делает биткойн лучше других капитальных активов, позволяя нам выплачивать такие высокие дивиденды.
Дэвид Линь: Это теория, которую я хотел бы обсудить с вами, потом вернусь к Бонни. Некоторые трейдеры заметили, что всякий раз, когда STRC выплачивает дивиденды, цена "ex-dividend" в течение некоторого времени (возможно, день-два) торгуется ниже номинала (Par). Как только она достигает номинала, наступает время для MicroStrategy покупать биткойн. Поэтому они начали "опережать", покупая биткойн до того, как STRC достигнет номинала, делая ставку на то, что вы и MicroStrategy будете покупать биткойн по номиналу. Можете прокомментировать?
Майкл Сэйлор:То, что происходит ближе к дате дивидендов, — спрос на STRC очень огромен, потому что после даты регистрации будет дивиденд около 90 центов. Поэтому до даты регистрации происходит торговля STRC на десятки, сотни миллиардов долларов, а на следующий день после даты регистрации она торгуется на 60 или 70 центов ниже, а затем в течение следующей недели или двух постепенно восстанавливается до номинала.
Так что это нормально. Это арбитражеры, их идея в том, что нужно держать деньги занятыми примерно 12 дней в году, чтобы получить примерно 42% годовой доходности. У них своя логика расчетов. Это хорошо, и нам это тоже выгодно, потому что создает ликвидность и вовлеченность, и это будет продолжаться.
Что касается второй идеи, можете ли вы "опережать" на рынке биткойна? Деривативный рынок биткойна имеет дневной объем торгов в 50 миллиардов долларов. Так что, я не думаю, что у кого-то достаточно капитала, чтобы поколебать этот рынок.
Мое мнение: биткойн немного похож на "квадрат технологического капитала", факторы, движущие рынок биткойна, — это торговая война, горячая война, внешняя политика, ситуация в странах и иранская ситуация в Ормузском проливе, затем валютные войны — например, ожидаем ли мы снижения SOFR до 200 базисных пунктов, или кривая доходности искажается. Вы можете видеть, что сейчас мы находимся в довольно жесткой денежной среде, поэтому эти макрофакторы и являются основными драйверами биткойна.
Я могу сказать вам факт: мы покупали биткойн на 100 миллионов долларов за час, и это не колебало цену; мы покупали биткойн на 200 миллионов долларов за час, и это не колебало цену; мы покупали биткойн на 200 или 300 миллионов долларов, а затем останавливались, и цена росла.
Так что, ни у кого нет достаточно сил, чтобы повлиять на ценовое поведение биткойна... Ну, если вы собираетесь влить на рынок 30 миллиардов долларов за один день, возможно, и сможете. Но я потратил много денег, мы купили больше биткойна, чем кто-либо, кого я знаю, мы, вероятно, купили биткойн на 62 миллиарда долларов. Я верю, что это глобальный рынок со своей собственной динамикой.
Так что, эти утверждения о том, что мы можем влиять на цену, на самом деле льстят нам, но я так не думаю.
Бонни Чан: Почему вы купили так много биткойна, но говорите, что цена не шелохнулась?
Майкл Сэйлор: Потому что рыночная ликвидность чрезвычайно высока. Предположим, сегодня я хочу купить на 1 миллиард долларов, даже это всего лишь 1/50 от объема торгов в 50 миллиардов.
Если вы спросите трейдеров, они скажут, что дневной объем торгов на спотовом рынке иногда составляет 20 миллиардов долларов, на рынке деривативов иногда достигает 80 миллиардов долларов. На таком глубоколиквидном рынке что такое 100 миллионов долларов? В этом его особенность. В выходные, если вы хотите открыть позицию на 1 миллиард долларов с плечом 20x, вы можете сделать это на рынке биткойна; если вы хотите получить кредитную линию на 1 миллиард долларов за час, вы также можете сделать это на рынке биткойна.
Я действительно считаю, что макрофакторы движут биткойном, а иногда у биткойна есть своя собственная жизненная сила. Микрофакторы тоже движут им, я имею в виду отраслевые факторы, такие как формирование цифрового кредита, формирование банковского кредитования, а также настроения инвесторов в отношении актива биткойн — все это движет рынком. Но я думаю, что биткойн сильнее всех нас, и это именно та причина, почему мы в него верим — потому что ни один отдельный участник не может поддержать его или помешать ему.
Дэвид Линь: Если Ормузский пролив останется закрытым в обозримом будущем, переплетутся несколько сил. Во-первых, некоторые говорят, что инфляционное давление сохранится; во-вторых, ФРС, возможно, в конечном итоге будет вынуждена снизить ставки, потому что она застряла в высокой инфляции. Так что же в итоге произойдет с ликвидностью? Что случится с биткойном, если ФРС продолжит быть в затруднительном положении?
Майкл Сэйлор: Я думаю, что когда вы сталкиваетесь с жесткой денежно-кредитной политикой, высокой напряженностью в мировой торговле, а также высокой геополитической напряженностью из-за внешней политики или войны (будь то в Украине или Иране), все это в некоторой степени сдерживает, это встречные ветры (Headwinds). Я думаю, что когда эти факторы развернутся, они станут попутными ветрами.
Но в любом случае биткойн будет медленно ползти вверх (Grind up), это связано с тем, что органическое предложение майнеров составляет всего около 10-12 миллиардов долларов в год, всего 450 биткойнов в день. Посчитайте сами и поймете. Затем, всякий раз, когда мы привлекаем еще 10 миллиардов долларов капитала, мы скупаем годовое предложение. Итак, если банк создает 10 миллиардов долларов кредита, это "один оборот колеса"; если мы продаем 10 миллиардов долларов цифрового кредита STRC, это "второй оборот колеса"; когда 10 миллиардов долларов поступают в IBIT (спотовый ETF на биткойн от BlackRock), это "третий оборот колеса".
Итак, движение капитала, цифровой кредит, инструменты упаковки цифрового капитала, а также банковский кредит — все это движет фундаментальными показателями рынка, и все это позитивно. Независимо от макрофакторов, вы будете видеть постоянное принятие. Роль макрофакторов лишь в том, что когда мы должны были бы ползти вверх на 30%, попутный ветер разгонит нас до 50%, а встречный ветер в некоторой степени замедлит.
Дэвид Линь:Изменилась ли ваша логика в отношении биткойна?
Майкл Сэйлор: Не изменилась. Но я бы сказал, что теперь стало ясно, что биткойн — это "цифровой капитал", и за последние 12 месяцев одна вещь стала очень понятной — одним из killer-приложений биткойна является цифровой кредит (Digital Credit).
Многие задавались вопросом, какое killer-приложение у класса активов стоимостью 1,5 триллиона долларов с ежедневным объемом торгов в сотни миллиардов долларов? Ответ — использование в качестве залога для кредита. Поскольку цифровой капитал является капитальным активом с наилучшими показателями (что и есть факт), его результаты в 2-3 раза превосходят S&P 500, то логично, что мы можем создать на основе этого капитального актива кредитный актив с наилучшими показателями.
Что мы увидели за последний год: STRC является наиболее ликвидным кредитным инструментом, это наиболее ликвидные привилегированные акции на всем рынке, а также самые крупные привилегированные акции на рынке. У них самый высокий коэффициент Шарпа (Sharpe ratio). Нам удалось создать инструмент с коэффициентом Шарпа 3 и дивидендной доходностью 11-12%.
Самый высокий коэффициент Шарпа среди акций у Nvidia, около 1,7; у S&P 500 около 0,9...... ничто не превышает 1, даже у лучших хедж-фондов, которые вы можете найти, коэффициент Шарпа не превышает 2,2.
Таким образом, цифровой кредит фактически имеет более высокую доходность с поправкой на риск, чем все другие финансовые стратегии и все публично торгуемые инструменты на публичном рынке капитала. 12 месяцев назад я не мог бы вам этого сказать. Но теперь логика сходится — если биткойн — капитал с наилучшими показателями, то конвертируемые облигации, обеспеченные биткойном, станут конвертируемыми облигациями с наилучшими показателями, а кредитные инструменты, такие как STRCh, станут привилегированными акциями с наилучшими показателями.
Кстати, знаете ли вы, какую долю рынка привилегированных акций мы занимаем в этом году?
Бонни Чан: Я предполагаю, более 70%?
Майкл Сэйлор: 60% всех привилегированных акций в США в этом году были выпущены нами. В прошлом и этом году мы — крупнейший эмитент кредита в США. Мы оживили рынок привилегированных акций, STRC пережил взрывной рост.
Итак, я думаю, новизна заключается в идее "цифровой капитал движет цифровым кредитом". Как вы видите в программе, цифровой кредит — это ступенька к цифровой валюте. Потому что сейчас появилось множество стейблкоинов, привязанных к доллару и выплачивающих доходность 8% или 9% (Yield coins/tokens), Apex создал один, выросший с 0 до 300 миллионов долларов за 8 недель; Saturn создал другой, выросший с 0 до 110 миллионов долларов за 6 недель.
В сфере цифровых активов, криптовалют и традиционных финансов происходит всплеск инноваций, движимый цифровым кредитом. А биткойн — это краеугольный камень, делающий цифровой кредит возможным, и это, пожалуй, самое волнующее в этом году.
Бонни Чан: Последний вопрос. Это "Иметь скафандр — готов путешествовать" (Have Space Suit—Will Travel) вдохновило вас поступить в MIT? Давайте вернемся ко времени до MIT, до этой книги и до биткойна. Что бы вы сказали молодому себе?
Майкл Сэйлор: Знаете, когда я учился в первом классе, мои родители хотели мотивировать меня, они сказали, что дадут мне 10 центов за каждую прочитанную книгу. У меня тогда была зависимость от комиксов, я помню, что комиксы стоили 25 центов за штуку. Так что расчет был: мне нужно прочитать две с половиной "серьезные" книги, чтобы получить один комикс, я был очень мотивирован.
Тем летом я прочитал около 100 книг, я ходил в библиотеку, брал по 10 книг за раз. Потом я открыл для себя научную фантастику, открыл Хайнлайна (Heinlein), Кларка (Clark) и Азимова (Asimov), я прочитал "Луна — суровая хозяйка" (The Moon is a Harsh Mistress) и "Иметь скафандр — готов путешествовать" еще до третьего класса, а к третьему-четвертому классу я уже проглотил их все.
Я бы сказал, чтение этой научной фантастики подстегнуло мое интеллектуальное развитие. Мальчики в начальной школе очень внушаемы. Я помню, в "Иметь скафандр — готов путешествовать" главный герой — альфа-самец. Он починил скафандр, его забрал корабль, он путешествовал по космосу и спас человечество от "жутких монстров". Какая награда за спасение человечества? Он получил полную стипендию в MIT. Тогда я подумал: если MIT достаточно хорош для того героя, который спас человечество, то, наверное, он достаточно хорош и для меня. Так что, будь что будет, я поступлю туда.
Дэвид Линь: Если Маск пригласит вас на Марс, вы примете приглашение?
Майкл Сэйлор: Это зависит от того, на каком транспортном средстве он предложит мне туда отправиться.
