Автор: Tanay Ved
Компиляция: Saoirse, Foresight News
Ключевые моменты
- Переключатель комиссий Uniswap связывает токен UNI с использованием протокола через механизм сжигания предложения токенов. В настоящее время комиссии, генерируемые протоколом, используются для сокращения предложения UNI. Эта корректировка превращает токен UNI из инструмента, обладающего только функциями управления, в актив, который может напрямую аккумулировать стоимость.
- Ранние данные показывают, что годовой объем комиссий протокола составляет около 26 миллионов долларов, а мультипликатор выручки — примерно 207; ежегодно будет сжигаться около 4 миллионов токенов UNI, и эта мера уже заложила высокие ожидания роста в оценку токена UNI в 5,4 миллиарда долларов.
- DeFi постепенно переходит к модели токенов, «привязанных к комиссиям». Механизмы, такие как сжигание токенов, распределение доходов среди стейкеров и блокировка по модели «vote-escrowed (ve)», направлены на более тесное согласование интересов держателей токенов с экономической системой протокола, тем самым преобразуя логику оценки в этой сфере.
Введение
В конце 2025 года руководящий орган Uniswap принял предложение «UNIfication», официально запустив долгожданный «переключатель комиссий» протокола. Это одно из самых значительных изменений в токеномике среди голубых фишек DeFi с 2020 года — в то время, когда рынок все больше фокусируется на «реальной доходности» и «устойчивом накоплении стоимости, driven by fees». Теперь этот переключатель комиссий устанавливает более прямую связь между токеном UNI и доходами Uniswap, а также торговой активностью, при том что Uniswap сам по себе является одной из крупнейших децентрализованных бирж (DEX) в криптовалютном пространстве.
В этой статье мы подробно разберем токеномику Uniswap после активации переключателя комиссий, оценим динамику сжигания токенов UNI, механизм комиссий и их влияние на оценку, а также обсудим значение этого преобразования для всей индустрии DeFi.
Разрыв между токенами DeFi и стоимостью протокола
Одной из ключевых проблем в сфере DeFi является разрыв между «мощным протоколом» и «слабым токеном». Многие протоколы DeFi достигли четкого продукт-маркет фита, высокого уровня использования и стабильного дохода, но выпущенные ими токены часто выполняют лишь управленческие функции и почти не позволяют держателям напрямую получать долю от денежных потоков протокола. В этой ситуации капитал все больше стремится流入 в такие области, как Биткоин, базовые блокчейны (L1), мемные токены и т.д., в то время как большинство токенов DeFi торгуются по ценам, сильно оторванным от реальной доли в росте протокола.
Сравнение индексированной производительности токенов DeFi (AAVE, UNI) и основных криптовалют (BTC, ETH)
Uniswap был запущен в ноябре 2018 года как децентрализованная биржа (DEX) в сети Ethereum, его первоначальной целью был обмен токенов ERC-20 без order book и посредников. В 2020 году Uniswap выпустил токен UNI и позиционировал его как токен управления — этот подход совпал с такими голубыми фишками DeFi, как Aave, Compound, Curve, чьи токены в основном предназначены для управления и стимулирования пользователей.
Тенденции ежемесячного объема торгов (в долларах США) для различных версий Uniswap (V2, V3, V4) в сети Ethereum. Источник: Coin Metrics Network Data Pro
С итерациями версий Uniswap стал核心组成部分 инфраструктуры ончейн-финансов, обрабатывая миллиарды долларов торгового объема и создавая значительный доход от комиссий для поставщиков ликвидности (LP). Однако, как и большинство управленческих токенов DeFi, держатели UNI не могли напрямую получать долю от доходов протокола, что привело к усилению разрыва между масштабом базового денежного потока протокола и экономическими интересами держателей токенов.
Фактически, стоимость, генерируемая Uniswap, в основном направлялась поставщикам ликвидности (LP), заемщикам, кредиторам и связанным командам разработчиков, в то время как держатели токенов получали только права управления и инфляционные вознаграждения. Это противоречие между токенами «только для управления» и «потребностью в накоплении стоимости» заложило основу для внедрения переключателя комиссий Uniswap и предложения «UNIfication» — это предложение четко привязывает стоимость токена UNI к использованию протокола, более тесно aligning держателей токенов с экономической системой децентрализованной биржи (DEX).
Переключатель комиссий Uniswap: комиссии и механизм сжигания
С принятием управленческого предложения «UNIfication» протокол Uniswap внедрил следующие ключевые корректировки:
- Активация комиссий протокола и механизма сжигания UNI: Запуск «переключателя комиссий» протокола, направляющего комиссии пулов уровня протокола версий Uniswap V2 и V3 в сети Ethereum в механизм сжигания токенов UNI. Установив программную связь между «использованием протокола» и «предложением токенов», экономическая модель UNI трансформировалась из «только управление» в «дефляционное накопление стоимости».
- Выполнение единовременного сжигания токенов казначейства: Единовременное сжигание 100 миллионов токенов UNI из казначейства Uniswap для компенсации упущенных доходов от комиссий держателями токенов за многие годы.
- Включение доходов Unichain: Доходы секвенсора сети Unichain (за вычетом затрат на данные Ethereum Layer 1 и 15% доли Optimism) полностью включаться в вышеуказанный механизм захвата стоимости, driven by сжиганием.
- Корректировка структуры стимулирования организации: Интеграция большей части функций Фонда Uniswap в Uniswap Labs и установление ежегодного бюджета роста в 20 миллионов UNI, позволяющего Uniswap Labs сосредоточиться на продвижении протокола; одновременно снижение их доли в интерфейсе, кошельке и API-сервисах до нуля.
Полный процесс преобразования комиссий протокола в сжигание токенов UNI после активации переключателя комиссий Uniswap. Источник: Uniswap UNIfication
В настоящее время Uniswap работает по «конвейерной» модели и обрабатывает выпуск и конвертацию активов (например, сжигание токенов UNI) через специальные смарт-контракты. Конкретный процесс:
- Транзакции на Uniswap V2, V3 и Unichain генерируют комиссии;
- Часть комиссий принадлежит протоколу (остальная часть распределяется among поставщикам ликвидности);
- Все комиссии уровня протокола поступают в единый смарт-контракт казны под названием «TokenJar» в каждой цепи;
- Стоимость в TokenJar может быть высвобождена только при сжигании токенов UNI через смарт-контракт «Firepit».
Данные о комиссиях протокола после включения переключателя комиссий (с 27 декабря 2025 г.). Источник: Coin Metrics ATLAS
Согласно данным Coin Metrics ATLAS, за первые 12 дней после включения переключателя комиссий в систему поступили значительные объемы комиссий протокола. На графике ниже отслеживаются расчетные ежедневные комиссии протокола (в долларах США) и совокупный объем, видно, что при начальной конфигурации переключатель комиссий быстро монетизировал торговый объем Uniswap — всего за 12 дней совокупные комиссии уровня протокола достигли примерно 800 тысяч долларов.
Если текущие рыночные условия останутся стабильными, прогнозируемый годовой доход протокола составит около 26-27 миллионов долларов (только для справки), но фактический доход будет зависеть от рыночной активности и прогресса внедрения механизмов комиссий в различных пулах и цепях.
Данные о сжигании токенов UNI после включения переключателя комиссий (исключая 100 миллионов единовременного сжигания). Источник: Coin Metrics ATLAS
На графике выше показано, как комиссии протокола преобразуются в сокращение предложения токенов UNI (исключая 100 миллионов единовременного сжигания). На момент сбора данных общий объем сожженных токенов UNI достиг примерно 100,17 миллиона (эквивалентно около 557 миллионов долларов США), что составляет 10,1% от первоначального общего предложения в 1 миллиард.
На основе данных о сжигании за первые 12 дней после вступления в силу предложения «UNIfication» расчетная годовая ставка сжигания токенов UNI составляет примерно 4-5 миллионов. Эти данные подчеркивают, что использование протокола теперь может генерировать «периодическое, программное» сжигание UNI, а не просто инфляционный выпуск токенов.
Оценка и влияние на сферу DeFi
После активации переключателя комиссий оценка токена UNI может выйти за рамки «функций управления» и проводиться через «призму денежных потоков». При текущей рыночной капитализации UNI в 5,4 миллиарда долларов и первоначальных данных TokenJar, показывающих примерно 26 миллионов годовых комиссий протокола, его мультипликатор выручки составляет около 207 — эта оценка ближе к быстрорастущим технологическим активам, а не к зрелой децентрализованной бирже (DEX). Если исключить часть сжигания казначейства, годовой объем сжигания UNI составляет около 4,4 миллиона токенов, что составляет лишь 0,4% от текущего предложения, и является низким уровнем «ставки сжигания» относительно его оценки.
Тенденция изменения рыночной капитализации токена Uniswap UNI. Источник: Coin Metrics Network Data Pro
Эта ситуация highlights новый компромисс: хотя более четкий механизм захвата стоимости повысил инвестиционную привлекательность UNI, текущие данные означают, что рынок имеет extremely high ожидания относительно его будущего роста. Чтобы снизить этот мультипликатор выручки, Uniswap необходимо комплексно принять ряд мер: расширить охват захвата комиссий (например, охватить больше пулов, выпустить функции «hooks» версии V4, провести аукционы скидок на комиссии, оптимизировать Unichain), обеспечить устойчивый рост торгового объема, а также компенсировать ежегодный бюджет роста в 20 миллионов UNI и другие выпуски токенов через дефляционные механизмы.
С точки зрения структуры отрасли, предложение «UNIfication» продвигает сферу DeFi в направлении, где «управленческие токены должны быть четко привязаны к экономике протокола». Будь то сжигание токенов Uniswap, «прямое распределение комиссий среди стейкеров» Ethena, «блокировка vote-escrowed + sharing комиссий / взяток» на DEX, таких как Aerodrome, или гибридные механизмы, подобные модели перпетуальных контрактов Hyperliquid, по своей сути являются различными формами «sharing комиссий протокола», основной целью которых является усиление связи токена с экономикой протокола. Поскольку крупнейшая в мире децентрализованная биржа (DEX) adopts дизайн «привязки к комиссиям + driven by сжигание», будущие стандарты оценки токенов DeFi больше не будут ограничиваться «общей заблокированной стоимостью (TVL)» или «нарративной горячностью», а будут больше focused on «эффективность преобразования использования протокола в устойчивую стоимость для держателей».
Заключение
Активация переключателя комиссий Uniswap знаменует собой ключевую turning point: токен UNI трансформировался из «чисто управленческого актива» в «актив, четко привязанный к комиссиям протокола и использованию». Это преобразование делает фундаментальные показатели UNI более анализируемыми и инвестируемыми, но также подвергает его оценку более строгой проверке — текущая оценка уже включает strong ожидания относительно будущей способности захватывать комиссии и потенциала роста.
В будущем два ключевых фактора будут влиять на долгосрочную trajectory UNI: во-первых, до какого уровня Uniswap сможет повысить комиссии уровня протокола, не нанося ущерба экономическим интересам поставщиков ликвидности (LP) и торговым объемам; во-вторых, эволюция отношения регуляторов к моделям «токенов, привязанных к комиссиям» и «токенов с выкупом и сжиганием». Эти два фактора совместно сформируют долгосрочные risk-return характеристики токена UNI, а также предоставят важный ориентир для других протоколов DeFi о том, как делиться стоимостью с держателями токенов.
