Автор | Odaily Planet Daily (@OdailyChina)
Автор | Дин Дан (@XiaMiPP)
За восемнадцать лет с момента появления Биткойна теория «четырехлетнего цикла» стала почти краеугольным камнем веры на рынке криптовалют. Халвинг Биткойна, сокращение предложения, рост цен, смена альткойнов — эта нарратив не только объяснила множество циклов бычьих и медвежьих рынков в истории, но и глубоко повлияла на управление позициями инвесторов, ритмы финансирования проектов и даже на понимание «времени» во всей отрасли.
Однако после халвинга в апреле 2024 года Биткойн вырос лишь с 60 тысяч долларов до исторического максимума в 126 тысяч долларов, что значительно меньше, чем в предыдущих циклах, а альткойны и вовсе показали слабые результаты. Макроэкономическая ликвидность и политические переменные, напротив, стали более чувствительными якорями для рынка. Особенно с приходом спотовых ETF, институциональных капиталов и традиционных финансовых инструментов, снова и снова обсуждается один вопрос:
Сохраняется ли четырехлетний цикл на крипторынке?
Для этого мы пригласили семерых опытных специалистов в области криптовалют для диалога, охватывающего оптимистичные и осторожные прогнозы, бычьи и медвежьи рынки. Вот они:
- Джейсон | Основатель фонда NDV: Ранее отвечал за инвестиции в Китае в семейном офисе Джо Цая (Джо Цай), основателя Alibaba, занимался как первичным, так и вторичным рынками. Стиль инвестирования сочетает строгость первичного рынка с ликвидностью вторичного. Его первый фонд за 23 месяца показал абсолютную доходность около 275%, полностью вышел из позиций, и, будучи открытым фондом, все инвесторы получили прибыль.
- Е Су | Учредительный партнер ArkStream Capital: За последние восемь лет инвестировал в более чем сто компаний и проектов, включая Aave, Filecoin, Ethena, следуя за институциональными инвесторами.
- Джек Йи | Основатель Liquid Capital: Основное внимание уделяет реальным позициям и торговым стратегиям, ценности распределения основных активов, стейблкоинов и экосистем бирж на разных этапах цикла.
- Джеймс | Основатель DFG: В настоящее время управляет активами на сумму более 1 миллиарда долларов, ранее инвестировал в LedgerX, Ledger, Coinlist, Circle и другие компании, также является ранним инвестором и сторонником протоколов Биткойн, Эфириум, Solana, Uniswap.
- Джоанна Лян | Учредительный партнер Jsquare Fund: Предприниматель и инвестор 90-х, в настоящее время управляет активами на сумму более 200 миллионов долларов, а также специализированным фондом LP на 50 миллионов долларов; ранее инвестировала в несколько звездных проектов, включая Pudgy Penguins, Circle, Amber Group, Render Network.
- Брюс | Основатель Maton MSX: Имеет опыт в майнинге, оценивает долгосрочное прибыльное пространство и границы рисков на крипторынке с точки себестоимости майнинга, доходности цикла и зрелости отрасли.
- CryptoPainter | Аналитик криптоданных: Использует данные в цепи и технические индикаторы в качестве основных инструментов, сочетает характеристики исторических циклов для количественной оценки этапов рынка и точек перелома тенденций.
一、О каком «четырехлетнем цикле» мы говорим?
Прежде чем обсуждать, «перестал» ли цикл работать, нужно прояснить предпосылку:
Что именно мы подразумеваем под «четырехлетним циклом»?
Согласно общему консенсусу опрошенных гостей, традиционный четырехлетний цикл в основном驱动驱动 халвингом награды за блок Биткойна, который происходит примерно раз в четыре года. Халвинг означает снижение нового предложения, изменения в поведении майнеров и в долгосрочной перспективе формирует поддержку для ценового центра — это самая ядерная и наиболее обоснованная математически часть нарратива «четырехлетнего цикла».
Однако некоторые гости включили криптоциклы в более широкую финансовую рамку. Основатель NDV Джейсон считает, что четырехлетний цикл на самом деле является двухколесной моделью, управляемой политическим циклом + циклом ликвидности, а не просто простым кодом халвинга. Так называемые четыре года на самом деле сильно совпадают с циклом выборов в США и ритмами высвобождения ликвидности глобальными центральными банками. Раньше все смотрели только на халвинг, считая его единственной переменной, потому что в каждом цикле добавлялось много новых Биткойнов. Но теперь, с одобрением спотовых ETF, Биткойн вошел в последовательность макроактивов, и скорость расширения баланса ФРС, рост глобальной M2 — вот что действительно определяет цикл. Поэтому четырехлетний цикл в его глазах по сути является циклом ликвидности фиатных денег. Если просто думать о влиянии на стороне предложения с математической точки зрения, в этом цикле (2024-2028) BTC добавит только 600 тысяч монет, что слишком мало для уже выпущенных примерно 19 миллионов, и новое давление продаж в 60 миллиардов долларов также легко поглощается Уолл-стрит.
二、Закономерность или самореализующийся нарратив?
Когда концепция неоднократно подтверждается и широко распространяется, она часто эволюционирует от «закономерности» к «консенсусу», а затем и к нарративу. А нарратив сам по себе влияет на рыночное поведение. Поэтому неизбежный вопрос: является ли четырехлетний цикл объективно существующей экономической закономерностью или рыночным нарративом, в который коллективно верят и который thereby постоянно самореализуется?
Относительно причин четырехлетнего цикла мнения наших гостей в основном совпадают: они считают, что он сам является результатом совместного действия объективного механизма и рыночного нарратива, но на разных этапах доминируют разные силы.
Как сказал CryptoPainter, четырехлетний цикл действительно имел非凡ное значение в эпоху, когда майнеры производили много, но этот цикл изменения спроса и предложения имеет очевидный эффект масштаба. Теоретически, по мере многократного проведения халвингов, влияние самого события халвинга на изменение спроса и предложения также уменьшается наполовину, поэтому пропорция роста цен в каждом бычьем рынке также уменьшается логарифмически. Можно догадаться, что следующий цикл халвинга окажет еще меньшее влияние на цену. Джейсон также указывает, что с увеличением объема простое изменение на стороне предложения имеет меньшее влияние. Теперь цикл в большей степени основан на самореализации ликвидности.
Учредительный партнер Jsquare Fund Джоанна Лян дополнила с точки зрения рыночного поведения, что четырехлетний цикл в значительной степени обладает характеристиками «самореализации». С изменением структуры участия институтов и розничных инвесторов, относительная важность макрополитики, регуляторной среды, условий ликвидности и события халвинга каждый раз пересматривается. В этой динамической игре четырехлетний цикл больше не является «железным законом», а лишь одним из многих влияющих факторов. По ее мнению, именно потому, что фундаментальные показатели постоянно развиваются, рынок может打破 закономерность четырехлетнего цикла и даже устремиться к «суперциклу».
В целом, консенсус гостей таков: четырехлетний цикл действительно имел прочную основу спроса и предложения на ранних этапах, но по мере снижения влияния майнеров на рынке и постепенного перехода Биткойна к свойствам распределения активов, цикл переходит от сильного механического驱动 к результату совместного действия нарратива, поведения и макрофакторов. Текущий цикл, возможно, постепенно превратился из «жесткого ограничения» в «мягкое ожидание».
三、Рост в этом цикле явно меньше — это естественное уменьшение цикла или его «затмили» ETF и силы институционального капитала?
По этому вопросу почти все гости дали относительно единое направленное суждение: это естественный результат уменьшения предельного эффекта, а не внезапный отказ цикла. Любой растущий рынок проходит процесс уменьшения множителя. По мере постоянного увеличения рыночной капитализации Биткойна, каждый новый «множитель» требует экспоненциального роста притока капитала, поэтому снижение доходности само по себе является естественной закономерностью.
С этой точки зрения, «рост не такой большой, как раньше» — это результат, соответствующий долгосрочной логике.
Но более глубокие изменения исходят от самой рыночной структуры.
Джоанна Лян считает, что самое большое отличие этого цикла от прошлых заключается в досрочном входе спотовых ETF и институционального капитала. В предыдущем цикле Биткойн достиг исторического максимума в основном за счет маржинальной ликвидности розничных инвесторов; в этом же цикле более 50 миллиардов долларов ETF-средств продолжали поступать до и после халвинга, поглотив их до того, как冲击 предложения真正 проявился. Это привело к тому, что рост цен растянулся на более длительное время и больше не проявлялся в виде параболического взлета после халвинга.
Джек Йи также дополнил с точки зрения рыночной капитализации и волатильности, что когда Биткойн шагнул на уровень триллионов долларов, снижение волатильности само по себе является неизбежным результатом мейнстримизации активов. На ранних этапах, при небольшой рыночной капитализации, приток средств легко приводил к экспоненциальному росту; при нынешнем объеме даже для удвоения требуется чрезвычайно огромный новый приток капитала.
Основатель DFG Джеймс позиционирует халвинг как «все еще существующую, но снижающуюся по важности переменную». По его мнению, в будущем халвинг будет больше похож на вторичный катализатор, а真正 определять тренд будут потоки институционального капитала, внедрение реального спроса, такого как RWA, и макроэкономическая среда ликвидности.
Однако основатель Maton MSX Брюс не совсем согласен с этим. Он считает, что халвинг повышает себестоимость производства Биткойна, а себестоимость в конечном итоге все равно формирует долгосрочное ограничение для цены. Даже если отрасль вступает в зрелую стадию, и общая доходность снижается, халвинг все равно будет оказывать положительное влияние на цену через повышение себестоимости, просто это влияние больше не проявляется в форме резких колебаний.
В целом, гости не считают, что «меньший рост» вызван единственным фактором. Более разумное объяснение: предельное влияние халвинга снижается, а ETF и институциональный капитал меняют ритм и форму формирования цены. Это не неэффективность халвинга, а то, что рынок больше не вращается вокруг единой точки взрыва халвинга.
四、Так на каком этапе мы сейчас находимся?
Если предыдущие обсуждения были больше сосредоточены на том, «сохраняется ли структура цикла», то этот вопрос явно более практичен: Находясь в настоящем моменте, мы действительно на бычьем рынке, медвежьем или на каком-то еще не точно названном переходном этапе?
Именно в этом пункте мнения опрошенных гостей наиболее сильно расходятся.
Основатель MSX Брюс довольно пессимистичен, он считает, что сейчас типичное начало медвежьего рынка, просто окончание бычьего рынка не признано большинством участников. Его суждение основано на самой базовой структуре себестоимости и доходности. В предыдущем цикле себестоимость майнинга Биткойна составляла около 20 тысяч долларов, цена выросла до максимума в 69 тысяч долларов, пространство прибыли на уровне майнеров было близко к 70%. В этом же цикле себестоимость майнинга после халвинга приблизилась к 70 тысячам долларов, даже если цена достигла исторического максимума в 126 тысяч долларов, пространство прибыли осталось чуть более 40%. По мнению Брюса, как отрасль, прошедшая почти 20 лет, снижение доходности цикла каждый раз является нормальным явлением. И в отличие от 2020–2021 годов, в этом цикле большое количество增量资金 не выбрало вход на крипторынок, а ушло в активы, связанные с ИИ. По крайней мере, на североамериканском рынке самые активные склонные к риску деньги все еще сосредоточены в секторе ИИ на американском фондовом рынке.
Суждение CryptoPainter явно偏向 техническому и数据уровню. Он считает, что текущий рынок еще не вошел в真正意义上的 циклический медвежий рынок, но уже находится в техническом медвежьем рынке — его核心标志 — пробитие MA50 на недельном таймфрейме. В прошлых двух бычьих рынках на поздних стадиях также появлялись технические медвежьи рынки, но это не означает немедленного окончания цикла. Истинный циклический медвежий рынок часто требует синхронного макроэкономического спада в качестве условия. Поэтому он описывает текущий этап как一种「状态缓刑」: техническая структура уже ослабла, но макроусловия еще не вынесли окончательный приговор. Он特别упоминает, что общее предложение стейблкоинов все еще продолжает расти, когда стейблкоины также долго停止рост (более 2 месяцев), тогда медвежий рынок подтвердится.
В相比之下, суждения большего числа гостей все еще偏向: цикл уже недействителен, сейчас находится в коррекции (после) бычьего рынка, в будущем с большой вероятностью войдет в режим колебательного роста или медленного бычьего рынка. Суждение Джейсона и Е Су основано на глобальной макроликвидности. По их мнению, у США сейчас почти нет других вариантов, кроме как использовать монетарное смягчение для отсрочки集中释放 долгового давления. Цикл снижения процентных ставок только начался, «кран» ликвидности не закрыт. Поэтому пока глобальная M2 продолжает расширяться, криптоактивы как самая чувствительная к ликвидности губка, их восходящий тренд не закончился. Кроме того, он提到, истинный сигнал медвежьего рынка — это когда центральный банк начинает существенно ужесточать ликвидность, или реальная экономика переживает серьезный спад, приводящий к истощению ликвидности. Сейчас来看, эти индикаторы не показывают аномалий, наоборот, показывают, что ликвидность готовится к выбросу. И с точки зрения левериджа рынка, если объем открытых позиций по контрактам слишком высок относительно рыночной капитализации, это обычно сигнал краткосрочной коррекции, но не сигнал медвежьего рынка.
Джек Йи также считает, что Уолл-стрит и институты正在基于блокчейн重构финансовуюсистему, структура фишек становится все более устойчивой, больше не похожа на ранние主导розничнымиинвесторами, которые легко сильно колебались, и с заменой председателя ФРС, наступлением цикла снижения ставок, плюс史上самаядружественнаякриптополитика, текущие колебания впоследствии будут считаться широкоамплитудными, в среднесрочной и долгосрочной перспективе все видят бычий рынок.
Само расхождение, возможно, и является самой真实нойчертойэтогоэтапа. Суждения наших опрошенных гостей на этот раз составили неидеальную, но достаточно真实ную небольшую выборку: некоторые уже подтвердили медвежий рынок, некоторые ждут, пока данные дадут окончательный ответ, но, возможно, больше людей считают, что теория четырехлетнего цикла в основном уже недействительна.
И что более важно, она больше не является единственной или даже основной框架 для понимания рынка. Важность халвинга, времени и настроений переоценивается, а макроликвидность, структура рынка и свойства активов становятся более ключевыми переменными.
五、Ключевые движущие силы вечного бычьего рынка: от эмоционального быка к структурному быку
Если «четырехлетний цикл» ослабевает, и будущий крипторынок больше не будет呈现четкихпереключенийбычьихимедвежьихрынков, а войдет в состояние долгосрочного колебательного роста, где медвежий рынок значительно сжат, то какие核心动力поддерживают эту структуру?
Джейсон считает, что это системный спад доверия к фиатным деньгам и нормализация институционального распределения. Когда Биткойн постепенно рассматривается как «цифровое золото» и входит в балансы суверенных государств, пенсионных фондов, хедж-фондов, его логика роста больше не зависит от единичного циклического события, а больше похожа на золото как «долгосрочный актив против обесценивания фиатных денег». Проявление цены также будет呈спиральнымростом. В то же время он特别подчеркиваетважностьстейблкоинов. По его мнению, по сравнению с Биткойном, потенциальный масштаб пользователей стейблкоинов больше, и их путь проникновения более близок к реальной экономике. От платежей, расчетов до трансграничного движения средств, стейблкоины становятся «интерфейсным слоем» финансовой инфраструктуры нового поколения. Это означает, что будущий рост крипторынка не полностью зависит от спекулятивного спроса, а будет постепенно встраиваться в реальную финансовую и коммерческую деятельность.
Суждение Джоанны Лян перекликается с этим. Она считает, что важной переменной будущего медленного бычьего рынка является постоянное принятие на институциональном уровне, будь то через спотовые ETF или путь токенизации RWA, пока поведение институционального распределения продолжается, рынок будет呈现一种「сложнопроцентной」структуройроста — колебания сглажены, но тренд не обратится.
Взгляд CryptoPainter более прямой. Он указывает, что в паре BTCUSD справа стоит USD, поэтому пока глобальная ликвидность долгосрочно宽松, доллар находится в слабом цикле, цена активов не будет出现глубокогомедвежьегорынка, а будет медленно колебательно расти в一次次技术ческихмедвежьихрынках, традиционная структура бычьих и медвежьих рынков также转向похожуюна黄金「долгосрочные колебания - подъем - долгосрочные колебания」форму.
Конечно, не все признают «нарратив медленного бычьего рынка».
Брюс явно пессимистичен в своих суждениях о будущем. Он считает, что структурные проблемы глобальной экономики не решены: ухудшение ситуации с занятостью, лежание молодежи, высокая концентрация богатства, накопление геополитических рисков. В таком контексте вероятность серьезного экономического кризиса в 2026–2027 годах не низка. Если макросистемные риски真正爆发, криптоактивы也难以独善其身.
В некотором смысле, медленный бычий рынок — это не консенсус, а условное суждение, основанное на продолжении ликвидности.
六、Остался ли традиционный «сезон альткойнов»?
«Сезон альткойнов» почти неотделим от нарратива четырехлетнего цикла. Но в этом цикле его отсутствие, напротив, стало самым часто обсуждаемым феноменом.
Плохая表现альткойноввэтомциклеимеетнесколькопричин. Джоанна指出, во-первых, рост доминирования Биткойна сформировал格局「内部避险рисковыхактивов», заставив институциональный капитал更倾向于选择蓝筹активы. Во-вторых, регуляторные рамки постепенно成熟, что делает альткойны с четкойполезностьюисоответствием更有利于长期采用. В-третьих, в этом цикле не было таких убийственных приложений и четкого нарратива, как DeFi и NFT в прошлом цикле.
Другой консенсус гостей заключается в том, что может появиться новый сезон альткойнов, но он будет более избирательным, вращаясь только вокруг少数真正有用例испособныхгенерироватьдоходтокенов.
CryptoPainter выразился более радикально. Он считает, что традиционный сезон альткойнов больше не появится, потому что传统意义четыресловаозначают, что общее количество альткойнов находится в разумном диапазоне, в настоящее время общее количество альткойнов史无前例地不断破新高, даже если макроликвидность переполнится,僧多粥少, также не сможет出现行情 всеобщего роста. Поэтому даже если еще будет сезон альткойнов, он будет极个别, и按照секторныйнарратив流动的局部сезональткойнов,当下关注个别альткойнынеимеетсмысла, нужно关注的是赛道исекторы.
Е Су провел аналогию с американским фондовым рынком: будущие表现альткойновбудутбольшепохожина M7 в американских акциях — голубые фишки альткойнов长期跑赢大盘, альткойны с малой капитализацией偶尔爆发, но с极弱ой持续性.
В конечном счете, структура рынка изменилась. Раньше это была экономика внимания,驱动розничнымиинвесторами, теперь это экономика отчетности,驱动институтами.
七、Распределение позиций
В таком рынке с размытой структурой цикла и разорванным нарративом мы также спросили нескольких гостей об их фактическом распределении позиций.
Шокирующий факт: большинство опрошенных基本上распродалиальткойны, и многиенаходятсявполовинномсостояниипозиций.
Стратегия позиций Джейсона явно偏向「защита + долгосрочность». Он сказал, что сейчас更倾向于использоватьзолотовместодоллара作为工具 управления наличными, хеджируя риски фиатных денег. В цифровых активах большая часть позиций распределена в BTC, ETH, но配置на ETH保持осторожность. Они更倾向于определенныеактивы, то есть твердые валюты (BTC) и акции бирж (Upbit).
CryptoPainter строго соблюдает правило «доля наличных не менее 50%», его核心配置всееще BTC и ETH,配置наальткойныменее 10%. Золото было продано после 3500 долларов,暂时нетпланов配置золота,同时在акцияхсектораИИнаамериканскомфондовомрынкеспузыреннойоценкой, с极低имлевериджем配置некоторыекороткиепозиции.
Склонность к риску Джека Йи относительно высока, его фонд接近полнойпозиции, но структура также集中: с ETH вкачествеядра,配置логикустейблкоинов (WLFI), и с дополнениемкрупныхрыночныхактивов, таких как BTC, BCH, BNB. Логика并非博弈цикла, а ставканадолгосрочнуюструктуру公链, стейблкоиновибирж.
Резкий контраст с этим представляет Брюс. Он сейчас几乎очистилвсекриптопозиции, включая BTC, также проданные около 110 тысяч долларов. По его мнению, в ближайшие два года все еще будет возможность купить обратно ниже 70 тысяч долларов. Американские акции сейчас тоже некоторые防御ные/цикловые акции,大概到明年Чемпионатмирапофутболу之前也会распродатьбольшуючастьамериканскихакций.
八、Сейчас подходящее время для покупки на дне?
Это самый оперативный вопрос из всех. Отношение Брюса довольно пессимистично, он считает, что до дна еще далеко. Истинное дно появляется в момент, когда «никто больше не осмеливается покупать на дне».
Осторожный CryptoPainter также считает, что наиболее идеальная цена для покупки на дне или начала регулярных инвестиций находится ниже 60 тысяч долларов. Логика проста: начало покупки после падения цены от максимума наполовину в каждом бычьем рынке подтверждалось успешной стратегией. Очевидно, эта цель в краткосрочной перспективе не наступит, его взгляд на текущий рынок таков: после 1~2 месяцев широкодиапазонных колебаний в следующем году有望сновапротестироватьуровеньвыше 100 тысячдолларов, но大概率неможетпройти新高, затеммакромонетарнаяполитика利好исчерпаны, рынкунехватаетпоследующейликвидностииновогонарратива, тогда正式войдетвциклическиймедвежийрынок, и затемтерпеливоожидать, покамонетарнаяполитикасноваоткроетновыйциклмонетарногосмягченияиагрессивногосниженияставок.
А отношение других гостей相对нейтральносклоняетсякбычьему. Они считают, что сейчас, возможно, не время для «агрессивной покупки на дне», но это окно для начала分批созданияпозиций, постепенного配置. Консенсус только один: не использовать леверидж, не часто торговать, дисциплина гораздо важнее суждения.
