Penulis Asli: Zhao Ying
Sumber Asli: Wall Street News
Reli kuat pasar saham AS dalam dua bulan terakhir memicu alarm sejarah. Indeks S&P 500 telah naik kumulatif 16% dari April hingga Mei, kenaikan yang hanya terjadi 4 kali sejak Perang Dunia II. Tiga di antaranya terjadi selama fase pemulihan pasca-resesi, dan satu-satunya preseden di luar konteks resesi justru terjadi beberapa bulan menjelang kejatuhan 'Senin Hitam' 1987.
Henry Allen, Strategis Makro Deutsche Bank, mencatat bahwa reli saat ini tidak terjadi dalam latar belakang pemulihan resesi, membuat perbandingan sejarah ini sangat mencolok. Sementara itu, spread kredit tetap pada level terendah sejarah, namun sinyal tekanan dari sisi konsumen mulai menumpuk, ekspektasi kenaikan suku bunga Federal Reserve meningkat, dan divergensi antara pasar obligasi pemerintah dan pasar saham terus melebar.
Dengan beberapa faktor risiko yang bertumpuk, risiko ekor (tail risk) pasar sedang terkonsentrasi secara tidak normal. Henry Allen menulis dalam laporannya, "Risiko ekor dari distribusi saat ini sangat menonjol, baik di tingkat geopolitik maupun pasar."
Preseden Sejarah Langka, Hanya Satu Kasus di Luar Resesi
Kenaikan dua bulan (April-Mei) Indeks S&P 500 sebesar 16% hanya memiliki 4 preseden sejak Perang Dunia II.
Tiga di antaranya terjadi dalam reli kuat pasca-resesi: pemulihan pasca-COVID-19 pada April-Mei 2020, pemulihan pasca-krisis keuangan global pada Maret-April 2009, dan pemulihan pasca-krisis minyak pertama pada Januari-Februari 1975.
Yang ke-4, adalah Januari-Februari 1987. Saat itu, hanya tersisa beberapa bulan menjelang 'Senin Hitam' pada Oktober tahun itu—hari ketika S&P 500 anjlok 20% dalam satu hari.
Henry Allen menekankan bahwa reli saat ini memiliki dukungan fundamental, termasuk antusiasme AI yang tinggi dan data ekonomi yang kuat, tetapi "kecepatan kenaikan itu sendiri telah melampaui semua preseden terbaru". Dalam ekonomi yang tidak bangkit dari resesi, reli secepat ini dalam sejarah belum pernah berakhir dengan baik.
Selain itu, S&P 500 saat ini berpeluang mencatatkan kenaikan dua digit untuk tahun keempat berturut-turut—rekor yang belum terlihat sejak akhir 1990-an.
Pasar Kredit Terlalu Optimis, Sinyal Tekanan Konsumen Diabaikan
Kekuatan pasar saham juga merambah ke pasar kredit. Spread kredit Amerika Serikat dan Eropa saat ini lebih rendah daripada sebelum pecahnya konflik AS-Iran, menunjukkan toleransi risiko pasar yang tinggi.
Namun, sinyal peringatan dari sisi konsumen mulai menumpuk. Tingkat tabungan AS pada April hanya 2,6%, level serendah ini dalam sejarah hanya terjadi pada dua periode: di satu bulan tertentu tahun 2022 (saat tabungan berlebih selama pandemi COVID-19 terkuras), dan menjelang pecahnya Krisis Keuangan Global. Pada saat yang sama, Indeks Kepercayaan Konsumen University of Michigan mencapai nilai terendah sepanjang masa pada Mei sejak pencatatan dimulai tahun 1952.
Lingkungan kebijakan moneter juga semakin ketat. Bank Sentral Eropa secara luas diperkirakan akan menaikkan suku bunga bulan ini, dan taruhan pasar untuk kenaikan suku bunga Federal Reserve pada 2026 juga meningkat—inflasi PCE AS April sebesar 3,8% secara tahunan (y/y) mendukung ekspektasi ini.
Henry Allen menunjukkan bahwa dalam sejarah, sikap hawkish Fed biasanya muncul bersamaan dengan melebarnya spread kredit, seperti pada tahun 2022, akhir 2018, dan 2015-2016. Ketenangan pasar kredit saat ini jelas bertentangan dengan pola sejarah ini.
Pasar Obligasi Menanggung Beban Sendiri, Divergensi dengan Pasar Saham Terus Melebar
Meskipun pasar saham dan kredit menunjukkan kekebalan tinggi terhadap risiko geopolitik, pasar obligasi pemerintah mengambil jalur yang sangat berbeda.
Selama sebulan terakhir, imbal hasil obligasi pemerintah AS 10 tahun hampir sepenuhnya mengikuti fluktuasi harga minyak, terputus jelas dari pergerakan kelas aset lainnya. Pada pertengahan Mei, imbal hasil obligasi pemerintah mencapai level tertinggi dalam bertahun-tahun: imbal hasil obligasi AS 30 tahun naik ke 5,18%, tertinggi sejak 2007; imbal hasil obligasi Jerman 10 tahun naik ke 3,19%, tertinggi sejak 2011.
Saat itu, pasar saham hanya selangkah lagi dari rekor tertinggi sejarah, sementara imbal hasil obligasi sudah berada pada level yang belum terlihat lebih dari satu dekade. Divergensi ini belum menunjukkan tanda-tanda konvergensi hingga kini.
Henry Allen berpendapat bahwa pasar obligasi lebih langsung memasukkan harga risiko inflasi dan fiskal, sehingga lebih sensitif terhadap guncangan geopolitik. Divergensi yang terus-menerus antara pasar saham dan obligasi itu sendiri merupakan cerminan kerapuhan pasar saat ini.
Kestabilan Harga Minyak yang Mengejutkan, Menjadi Pilar Kunci Aset Berisiko
Blokade Selat Hormuz telah berlangsung jauh lebih lama dari perkiraan awal pasar, namun reaksi harga minyak justru luar biasa moderat, yang sebagian menjelaskan ketahanan aset berisiko.
Saat konflik AS-Iran pecah pada 28 Februari, Gedung Putih awalnya memperkirakan operasi akan berlangsung 4 hingga 6 minggu. Namun hingga saat ini, Selat Hormuz masih dalam keadaan diblokir. Menurut data pasar prediksi Polymarket, probabilitas navigasi normal kembali sebelum akhir Juni telah turun tajam dari sekitar 80% pada pertengahan April menjadi hanya 22%.
Meski demikian, kurva futures minyak tetap relatif stabil. Dua minggu setelah konflik pecah pada 13 Maret, futures Brent 6 bulan ditutup pada $85,66 per barel; pada 1 Juni, kontrak tersebut masih diperdagangkan di sekitar $84,88, hampir tidak bergerak.
Henry Allen mencatat bahwa karena kurva futures minyak tidak mengalami pergeseran besar ke atas, investor belum memasukkan risiko stagflasi serius ke dalam harga, sehingga menghindari pelepasan aset berisiko yang lebih besar. Namun dia juga memperingatkan, jika blokade Selat Hormuz berlanjut, apakah pilar ini dapat bertahan masih menjadi tanda tanya.
