Penulis: Jae, PANews
Di puncak musim panas Juli, RWA (Aset Dunia Nyata) menjadi narasi paling panas di pasar kripto, dengan skala on-chain mencapai rekor tertinggi baru sebesar 32 miliar dolar AS, tumbuh sekitar 22% dibandingkan awal bulan, melampaui rekor sebelumnya yang dibuat pada April tahun ini.
Saat industri masih bersorak atas skala tokenisasi RWA yang menembus 300 miliar dolar AS, sejumlah data pemanfaatan DeFi justru mengungkapkan dilema struktural di balik tampilan kemakmuran tersebut. Saat ini, hampir 9 dari 10 RWA on-chain dalam keadaan tidak termanfaatkan, tidak berpartisipasi dalam aktivitas DeFi apa pun seperti pinjam-meminjam, agunan, dan lainnya.
Ketimpangan serius antara skala dan keaktifan, kini menjadi pertanyaan nyata yang tidak dapat dihindari oleh lintasan RWA: aset sudah di-on-chain, lalu apa?
Terdapat "Gunting" Antara Skala dan Tingkat Pemanfaatan, Kinerja Platform Papan Atas Berbeda
Berdasarkan laporan "Realitas Tokenisasi 2026" yang diterbitkan bersama oleh BeInCrypto Intelligence dan RWA.xyz, dari 1.289 aset tokenisasi senilai lebih dari 100.000 dolar AS, 910 aset di antaranya tidak memiliki transfer on-chain dalam seminggu. Ini berarti, lebih dari 70% aset tokenisasi "tertidur" di hari-hari biasa.
Menurut statistik Edgy, partner dari protokol Bitcoin L2 Stacks, total skala pasar RWA saat ini melebihi 300 miliar dolar AS, di mana 87% aset dalam status "hibernasi on-chain": tidak masuk ke pasar pinjaman sebagai agunan, juga tidak membentuk sirkulasi efektif di tempat perdagangan, kebanyakan hanya menyelesaikan langkah pertama "pencatatan on-chain". Laporan DWF Labs juga menunjukkan bahwa saat ini hanya sekitar 10% RWA tokenisasi yang benar-benar aktif di protokol DeFi, sedangkan 90% sisanya adalah modal statis yang "berlabuh" di dompet institusi.
Penyimpangan "skala dan pemanfaatan" ini tercermin lebih jelas di antara platform-platform papan atas.
Securitize: Juara Skala, "Murid Terburuk" Tingkat Pemanfaatan
Sebagai mitra penerbit dana BUIDL BlackRock, Securitize tak diragukan lagi adalah "raja volume" di bidang tokenisasi RWA. Hingga saat ini, skala aset tokenisasinya telah menembus 4,9 miliar dolar AS, pendapatan Q1 mencapai 19,5 juta dolar AS, bahkan meraih valuasi sekitar 1,25 miliar dolar AS saat listing di bursa saham NYSE. Namun, tingkat pemanfaatan DeFi-nya hanya sekitar 0,7%, membentuk kontras yang besar antara skala aset yang masif dan tingkat penggunaan DeFi yang sangat rendah.
Ondo Finance: Ekspansi Multi-Chain, Tingkat Pemanfaatan Tetap Lesu
Protokol ini mengelola aset tokenisasi hampir 3,5 miliar dolar AS, dengan tata letak di lebih dari 10 blockchain, memiliki 168 proyek terintegrasi, dan pangsa pasar saham tokenisasinya melebihi 70%. Tingkat pemanfaatan DeFi Ondo sekitar 2,7%, meskipun lebih baik daripada Securitize, masih memiliki jarak yang besar dari "aktif" yang sebenarnya.
Maple Finance: "Volume Kecil" Berlari dengan "Efisiensi Tinggi"
Volume Maple jauh lebih kecil daripada Securitize dan Ondo, dengan aset kelolaan hanya 2,3 miliar dolar AS, tetapi pinjaman aktifnya menembus 1,6 miliar dolar AS, pinjaman yang dikumulatifkan meluncurkan lebih dari 22 miliar dolar AS, dan tingkat pemanfaatan DeFi mencapai 62%.
Dilihat dari model bisnis, ketiganya memiliki perbedaan mendasar.
Securitize dan Ondo lebih banyak berperan sebagai "penerbit aset". Kekuatan mereka terletak pada struktur kepatuhan dan hubungan institusional: mendapatkan lisensi, menandatangani klien besar, memindahkan aset ke chain, pendapatan berasal dari biaya penerbitan dan manajemen, merupakan model bisnis "menjual sekop", sirkulasi dan penggunaan setelah tokenisasi selesai bukan merupakan bagian utama dari bisnis mereka.
Maple adalah "pihak aplikasi aset". Ini adalah protokol kredit on-chain, di mana asetnya sejak awal penerbitan ditujukan untuk disematkan dalam aktivitas pinjam-meminjam. Oleh karena itu, Maple dapat mengungkit tingkat pemanfaatan DeFi yang lebih tinggi dengan skala aset yang lebih kecil, membuat aset benar-benar "berputar", menghasilkan nilai ekonomi on-chain seperti bunga pinjaman, biaya transaksi, dan lain-lain.
Mengapa "On-Chain" Tidak Sama dengan "Beredar"?
Fenomena RWA "tidur setelah on-chain" adalah keadaan sementara yang diakibatkan oleh interaksi bersama sifat aset, belenggu kepatuhan, dan kurangnya infrastruktur.
Sifat Aset: Memegang Hasil Bunga ≠ Transaksi dan Aliran
Saat ini, jalur RWA on-chain terutama dibagi oleh dua blok besar: "kolam hasil bunga aktif" yang didominasi oleh kredit privat, dan "pelabuhan aman hasil bunga" yang didominasi oleh obligasi negara tokenisasi. Mereka menunjukkan polarisasi dalam tingkat pemanfaatan DeFi.
Inti bisnis kredit privat adalah "penyediaan dana pinjaman". Di kolam kredit Maple, stablecoin yang disimpan investor akan segera dipinjamkan oleh protokol kepada peminjam institusi yang memenuhi syarat, sehingga mendorong tingkat pemanfaatan DeFi melebihi 60%. Model "setoran berarti pinjaman" ini membuat sebagian besar TVL kredit privat setara dengan "saldo pinjaman belum dilunasi".
Berbanding terbalik dengan itu, tingkat pemanfaatan DeFi obligasi negara tokenisasi hanya sekitar 5%. Nilai proposisi obligasi negara tokenisasi adalah "hasil bebas risiko on-chain", bukan alat perdagangan. Pemegang produk seperti BUIDL BlackRock, BENJI Franklin Templeton, dan lainnya didominasi oleh institusi dan penerbit stablecoin, tujuan pembelian mereka adalah untuk memegang dan menghasilkan bunga, bukan untuk sering bertransaksi atau menambah leverage.
Banyak obligasi negara tokenisasi digunakan sebagai aset dasar stablecoin: sekitar 90% cadangan USDtb Ethena memegang BUIDL, frxUSD Frax juga menggunakan BUIDL sebagai salah satu aset cadangan. Dapat dikatakan, obligasi negara tokenisasi memang berperan secara finansial, hanya saja tidak tercermin dalam indikator tingkat pemanfaatan DeFi.
Belenggu Kepatuhan: Mekanisme Daftar Putih Secara Alami Membatasi Peredaran
Mayoritas aset tokenisasi secara hukum diklasifikasikan sebagai sekuritas, harus mematuhi aturan kelayakan investor yang ketat. Produk seperti BUIDL Securitize, OUSG Ondo, dan lainnya menetapkan mekanisme daftar putih KYC, token hanya dapat ditransfer di antara dompet investor yang memenuhi syarat yang telah disertifikasi.
Ini berarti, aset tradisional sejak hari pertama on-chain memiliki kontradiksi logika dasar dengan "DeFi tanpa izin". Mereka dapat di-tokenisasi, tetapi tidak dapat secara bebas masuk ke kolaterisasi pinjaman publik seperti Aave atau Compound. Bahkan pasar berizin seperti Aave Horizon, hanya dapat mencakup sebagian kecil pengguna institusi.
Namun, skala tinggi, pemanfaatan rendah adalah jalan yang harus dilalui RWA menuju arus utama. Pertama-tama pindahkan aset ke on-chain secara patuh, bangun siklus hidup lengkap kustodian, audit, agen transfer, baru kemudian bicara tentang komposabilitas, itulah urutan yang harus ditempuh oleh modal institusi. Dari sudut pandang ini, "RWA yang tertidur" bukanlah pemborosan, hanya sedang mengumpulkan kekuatan untuk tahap perkembangan selanjutnya.
Kurangnya Infrastruktur: Mekanisme Pasar Pembuat dan Likuidasi Belum Matang
Andrei Grachev, Managing Partner DWF Labs, menunjukkan bahwa likuiditas adalah faktor pembatas dalam memperluas RWA di on-chain, yang kurang adalah infrastruktur untuk memperdagangkan aset tokenisasi dalam skala besar: penetapan harga real-time, penebusan instan, pasar sekunder yang cukup dalam untuk memberikan penawaran.
Seperti yang dikatakannya, kurangnya infrastruktur likuiditas adalah hambatan ketiga yang dihadapi RWA. Pasar pembuat umumnya mengambil sikap menunggu dan melihat terhadap aset tokenisasi: volume perdagangan yang tipis tidak dapat menutupi biaya pasar pembuat, valuasi aset dasar yang tidak transparan memperparah risiko kepemilikan, dan batasan transfer patuh semakin mempersempit jangkauan pihak lawan perdagangan.
Kebanyakan RWA karena tingkat perputaran yang rendah, spread beli-jual jauh lebih tinggi daripada pasar keuangan tradisional. Dalam kondisi kedalaman pasar sekunder yang kurang, investor meskipun ingin berpartisipasi dalam perdagangan, pinjaman DeFi, juga menghadapi masalah praktis penetapan harga aset, likuidasi.
Dari "Kompetisi Penerbitan" ke "Persaingan Aplikasi", Saluran Mulai Mendominasi Segalanya
Industri telah menyadari masalah rendahnya pemanfaatan DeFi aset tokenisasi, fokus persaingan babak kedua jalur RWA juga secara bertahap beralih dari "siapa yang menerbitkan lebih banyak" ke "siapa yang dapat menggunakannya".
Di satu sisi, protokol kredit asli secara alami memiliki keunggulan tingkat pemanfaatan DeFi yang tinggi. Protokol seperti Maple, Centrifuge sejak awal desain mengikat aset dengan skenario pinjam-meminjam secara mendalam, model bisnis mereka sendiri mendorong aliran aset. Meskipun skala proyek semacam ini tidak besar, mereka juga mewakili arah integrasi mendalam antara RWA dan DeFi.
Di sisi lain, integrasi lapisan distribusi sedang menjadi titik pertumbuhan baru. Integrasi Securitize dengan UniswapX untuk mencapai perdagangan on-chain yang patuh,
Kerja sama Centrifuge dengan Morpho untuk membuka saluran distribusi pinjaman, penyempurnaan bertahap lapisan infrastruktur, sedang membuka kilometer terakhir dari penerbitan aset hingga penggunaan.
Yang lebih patut diperhatikan adalah pemain bertipe pintu masuk seperti Robinhood Crypto. Bagi sebagian besar protokol DeFi, tantangan paling sulit setelah produk diluncurkan adalah mencari pengguna dan menarik likuiditas. Robinhood Crypto memiliki ekosistem aplikasi (App), dompet milik sendiri (Wallet), dan hubungan pelanggan yang sudah ada, aset setelah diterbitkan dapat langsung dihubungkan ke pengguna yang ada, memecahkan titik sakit yang dihadapi sebagian besar platform "setelah diterbitkan, siapa yang akan menggunakannya?".
Token hasil bunga SyrupUSDG yang diterbitkan oleh Maple, setelah diluncurkan di Robinhood Crypto, kapitalisasi pasar sirkulasinya melonjak menjadi 100 juta dolar AS dalam satu bulan. Sebagai perbandingan, produk serupa yang dipromosikan secara mandiri oleh protokol, SyrupUSDT, membutuhkan waktu 9 bulan penuh untuk mencapai tingkat yang sama. Ini berarti, dalam tahap RWA memasuki adopsi skala besar, dominansi saluran, jaringan distribusi, dan kebiasaan pengguna telah jauh melampaui sifat aset semata.
Paradoks pemanfaatan RWA, pada dasarnya adalah gambaran mini dari benturan kerangka keuangan tradisional dengan logika asli kripto. Yang pertama menekankan kepatuhan, manajemen risiko, dan hasil dari memegang, sedangkan yang kedua mengejar komposabilitas, perputaran tinggi, dan inovasi gaya Lego. Jurang antara keduanya sulit dijembatani oleh platform tunggal atau teknologi tunggal dalam waktu singkat.
Skala 32 miliar dolar AS membuktikan kelayakan "aset tradisional on-chain", tetapi pemanfaatan rendah juga mengingatkan industri: ini hanyalah langkah pertama dari perjalanan panjang ribuan mil. Ujian selanjutnya bukanlah berapa banyak aset yang dapat dicatat ke blockchain, tetapi berapa banyak aset yang dapat beredar, digunakan, dan menciptakan skenario aplikasi baru di on-chain.
Bagi pembangun dan investor, kriteria penyaringan tahap selanjutnya perlu lebih beragam: tidak hanya melihat skala penerbitan, tetapi juga kedalaman likuiditas; tidak hanya melihat panjang daftar aset, tetapi lebih penting melihat tingkat penggunaan aktual. Tokenisasi tidak pernah menjadi titik akhir, membuat aset hidup di on-chain, itulah titik awal sebenarnya dari narasi RWA.
