Perang Tersembunyi di Balik Stablecoin: Penerbit, Aplikasi, dan Pengguna, Siapa yang Akan Menjadi 'Pemenang Terbesar'?

marsbitDipublikasikan tanggal 2026-02-17Terakhir diperbarui pada 2026-02-17

Abstrak

Penulis: Jonah Burian, Investor Blockchain Capital Ringkasan: Di balik keuntungan besar penerbit stablecoin, terjadi perebutan kepentingan antara penerbit, aplikasi, dan pengguna. Penerbit seperti Tether dan Circle menghasilkan pendapatan signifikan dari investasi aset cadangan, sementara aplikasi (dompet, pertukaran, protokol DeFi) berusaha memperoleh bagian dari keuntungan melalui negosiasi atau meluncurkan stablecoin merek sendiri. Pengguna di pasar maju menuntut imbal hasil, menekan aplikasi untuk memberikan insentif. Meskipun dinamika ini bervariasi di berbagai wilayah, pengguna kemungkinan akan menjadi penerima manfaat utama dari persaingan ini, memperoleh sebagian besar keuntungan.

Penulis: Jonah Burian, Investor Blockchain Capital

Disusun oleh: Felix, PANews

Ringkasan: Dalam permainan tiga pihak, pengguna justru mungkin menjadi penerima manfaat akhir dari persaingan ini dan pada akhirnya memperoleh sebagian besar keuntungan.

Dalam beberapa tahun terakhir, di balik keuntungan besar yang diperoleh penerbit stablecoin setiap tahunnya, perebutan kepentingan antara penerbit, lapisan aplikasi, dan pengguna juga semakin memanas. Seorang investor Blockchain Capital mengungkapkan mekanisme distribusi keuntungan stablecoin serta evolusi logika bisnisnya. Berikut adalah detailnya.

Penerbit stablecoin memiliki salah satu model bisnis paling menguntungkan di bumi, dan keuntungan besar ini juga menjadikannya target perebutan berbagai pihak. Di Blockchain Capital, kami menyaksikan secara langsung tarik ulur tiga pihak antara penerbit, lapisan aplikasi, dan pengguna untuk memperebutkan keuntungan.

Kami berinvestasi di beberapa penerbit utama (seperti Tether, Circle, Paxos), dan juga di beberapa aplikasi yang mencoba mengambil bagian (seperti Aave, Phantom, Polymarket, RedotPay, dll.). Berikut adalah pengamatan kami.

Penerbit Memperoleh Keuntungan Besar

Pengguna mengirimkan mata uang fiat kepada penerbit, dan penerbit mencetak dolar digital di blockchain. Di belakang layar, penerbit menginvestasikan mata uang fiat ini ke dalam kas atau setara kas, menghasilkan suku bunga bebas risiko. Itulah seluruh bisnisnya. Sebagai perbandingan, bank mengambil simpanan Anda tetapi harus memberikan pinjaman, mengelola risiko kredit, dan mempertahankan cabang; perusahaan asuransi menerima premi, tetapi pada akhirnya harus membayar klaim. Sedangkan penerbit stablecoin pada dasarnya hanya memegang surat berharga negara, tanpa perlu menanggung kompleksitas atau risiko untuk mendapatkan arus kas.

Pendapatan penerbit tumbuh seiring dengan pertumbuhan aset yang dikelola, sementara biaya operasional pada dasarnya tetap: ini benar-benar mesin arus kas murni tanpa batasan. Tether melaporkan bahwa tim mereka berjumlah sekitar 300 orang, dan diperkirakan laba pada tahun 2025 akan mencapai 10 miliar dolar AS. Ini bisa dibilang salah satu model bisnis terbaik sepanjang masa.

Tetapi keuntungan besar pasti menarik perhatian.

Aplikasi Juga Ingin Ikut Sekeping

Kebanyakan pengguna tidak pernah berurusan langsung dengan penerbit, mereka mengenal stablecoin melalui aplikasi seperti Phantom, dan aplikasi-aplikasi ini mengendalikan hubungan pengguna.

Bursa besar, protokol DeFi, dan dompet ternama memiliki daya tawar yang sangat besar di hadapan penerbit. Mereka dapat menetapkan stablecoin default, dan melalui keputusan produk tunggal dapat mengintegrasikan atau menghentikan penggunaan stableton, memiliki kendali tertentu atas aliran dana. Jika stablecoin miliaran dolar tertinggal di suatu aplikasi, aplikasi tersebut dapat meminta penerbit untuk berbagi keuntungan bunga mengambang (Float). Logikanya sederhana: kami mendistribusikan aset Anda dan mengikat perilaku pengguna, jadi Anda harus berbagi keuntungan, atau kami akan mengarahkan pengguna ke stablecoin pesaing.

Situasi ini sudah terjadi. Contoh paling khas adalah hubungan Coinbase dengan Circle. Pada awalnya, Coinbase adalah mesin distribusi utama USDC, dan bernegosiasi untuk pembagian keuntungan. Dilaporkan, Coinbase memperoleh 100% pendapatan bunga yang dihasilkan USDC di platformnya, dan 50% pendapatan bunga yang dihasilkan USDC di luar platform. Baik aplikasi dalam portofolio maupun di luar, kini secara bertahap mengambil strategi ini, secara aktif memperjuangkan bagian mereka.

Membuat Stablecoin Merek Sendiri: Melewati Penerbit

Aplikasi juga dapat mencoba meluncurkan stablecoin merek sendiri atau "Wrappers", sepenuhnya melewati penerbit. Mereka tidak akan langsung mengarahkan pengguna ke USDC atau USDT, tetapi menyediakan saldo dolar yang didukung oleh kombinasi stableton dan surat berharga jangka pendek. Pada saat ini, distributor sebenarnya telah sebagian berpartisipasi dalam bisnis penerbitan. Stablecoin GHO milik Aave adalah salah satu contohnya.

Namun, aplikasi seringkali kekurangan sumber daya atau lisensi yang diperlukan untuk membangun infrastruktur penerbitan yang lengkap. Oleh karena itu, mereka akan memilih skema white label "Issuer-as-a-Service". Paxos adalah pemasok white label terkemuka saat ini, mendukung PYUSD milik PayPal. Hal ini memungkinkan PayPal untuk mendapatkan keuntungan dari bunga mengambang, tanpa harus bernegosiasi dengan penerbit besar.

Leverage Penerbit

Aplikasi tidak dapat sepenuhnya mengendalikan penerbit. Stablecoin mapan seperti USDC dan USDT memiliki efek jaringan yang kuat. Mereka adalah aset cadangan di seluruh ekosistem DeFi, dan juga pasangan perdagangan dasar untuk sebagian besar pasangan perdagangan. Stablecoin merek mungkin kurang menarik bagi pengguna dibandingkan stablecoin lain karena likuiditas dan integrasinya yang lebih rendah.

Selain itu, stablecoin white label tidak "netral" seperti USDT. Sebuah perusahaan yang bersaing dengan PayPal di lapisan aplikasi mungkin tidak mau menerima PYUSD, karena hal itu akan mendanai pesaing. Situasi serupa mungkin juga mempengaruhi perkembangan awal Circle, bursa seperti Binance pada awalnya mungkin tidak ingin sepenuhnya menerapkan USDC, karena hubungannya yang terlalu dekat dengan pesaing Coinbase, itulah mengapa Binance beralih mendukung USDT secara default. Saat ini, volume perdagangan USDT di Binance sekitar 5 kali lipat dari USDC.

Permintaan Pengguna akan Pendapatan Mengambang

Di pasar negara maju, ekspektasi pengguna terhadap pendapatan akan memberikan tekanan pada penerbit dan aplikasi. Ketika suku bunga bebas risiko sekitar 4%, pengguna AS secara alami bertanya, mengapa dolar digital mereka tidak menghasilkan apa-apa? Ketika sebuah dompet menawarkan pendapatan sementara pesaing tidak, pengguna akan berbondong-bondong ke yang pertama.

Jika ekspektasi ini menjadi norma, lapisan aplikasi akan terjebak dalam dilema. Untuk tetap kompetitif, kami memperkirakan lapisan aplikasi mungkin harus mengembalikan sebagian pendapatan kepada pengguna, yang akan memaksa mereka untuk bernegosiasi lebih keras dengan penerbit. Jika sebuah aplikasi tidak dapat memperoleh bagi hasil, akan sulit baginya untuk membayar bunga kepada pengguna tanpa merugi. Karena semakin banyak produk yang menjual "pendapatan saldo stablecoin", model "seluruh pendapatan tertinggal di tangan penerbit dasar" akan sulit dipertahankan.

Namun, tekanan ini tidak universal. Di banyak pasar luar negeri, nilai inti stablecoin dolar adalah untuk melawan inflasi lokal dan kontrol devisa, bukan mengejar pendapatan. Seorang pengguna yang berusaha menghindari penyusutan aset hingga setengahnya setiap tahun, mungkin tidak terlalu peduli apakah bisa mendapatkan bunga 4%. Bagi penerbit global yang penetrasinya sangat tinggi di wilayah-wilayah ini, permintaan pengguna akan pendapatan tidak sepenting di pasar AS. Kami berpendapat, dinamika ini mungkin menguntungkan Tether, karena memiliki basis pengguna luar negeri terbesar.

Kesimpulan

Kesimpulannya, ekspektasi pengguna dan keuntungan penerbit membuat aplikasi di lapisan aplikasi berada dalam dilema. Mereka terjepit di antara pengguna yang mengharapkan pendapatan dan penerbit yang ingin mempertahankan keuntungan. Arsitektur stablecoin berkembang dengan cepat, dan distribusi keuntungan masih dalam permainan. Tebakan saya: pengguna justru mungkin menjadi penerima manfaat akhir dari permainan ini, dan pada akhirnya memperoleh sebagian besar keuntungan.

Bacaan terkait: Panduan Pendapatan Stablecoin: 8 Jenis, Mana yang Terbaik?

Pertanyaan Terkait

QApa yang membuat model bisnis penerbit stablecoin sangat menguntungkan?

APenerbit stablecoin memiliki model bisnis yang sangat menguntungkan karena mereka menerima uang fiat dari pengguna, mencetak dolar digital, dan menginvestasikan uang fiat tersebut ke dalam aset seperti surat berharga pemerintah untuk mendapatkan bunga bebas risiko. Mereka menghasilkan arus kas yang besar dengan biaya operasional yang relatif tetap, tanpa perlu menangani kompleksitas atau risiko kredit seperti yang dilakukan bank atau perusahaan asuransi.

QBagaimana aplikasi seperti dompet dan exchange mencoba mendapatkan bagian dari keuntungan stablecoin?

AAplikasi memiliki kekuatan tawar yang besar karena mereka mengontrol hubungan dengan pengguna dan dapat mengarahkan mereka ke stablecoin tertentu. Mereka dapat menegosiasikan pembagian keuntungan (seperti bagi hasil bunga) dengan penerbit. Jika tidak berhasil, mereka dapat membuat stablecoin merek mereka sendiri atau menggunakan layanan 'penerbit sebagai layanan' (seperti Paxos) untuk melewati penerbit besar dan mendapatkan pendapatan bunga sendiri.

QApa keunggulan yang dimiliki penerbit mapan seperti Tether (USDT) dan Circle (USDC) dalam persaingan ini?

APenerbit mapan seperti USDT dan USDC memiliki efek jaringan yang kuat. Mereka adalah aset cadangan di seluruh ekosistem DeFi dan pasangan trading dasar yang paling banyak digunakan. Stablecoin mereka memiliki likuiditas dan integrasi yang lebih baik dibandingkan stablecoin merek baru. Selain itu, stablecoin 'putih' dari aplikasi tertentu mungkin tidak dianggap netral dan dapat ditolak oleh pesaing, yang menguntungkan penerbit independen yang mapan.

QMengapa tekanan untuk memberikan hasil (yield) kepada pengguna tidak sama di semua pasar?

ATekanan untuk memberikan yield tidak universal. Di pasar negara maju seperti AS, dimana suku bunga bebas risiko sekitar 4%, pengguna mengharapkan imbal hasil atas stablecoin mereka. Namun, di banyak pasar luar negeri, nilai utama stablecoin adalah untuk melindungi dari inflasi tinggi dan kontrol mata uang lokal. Pengguna yang berusaha menghindari penyusutan aset yang cepat mungkin tidak terlalu peduli dengan yield 4%, yang menguntungkan penerbit seperti Tether yang memiliki basis pengguna internasional yang besar.

QSiapa yang diperkirakan akan menjadi pemenang utama dalam persaingan untuk keuntungan stablecoin menurut artikel tersebut?

AArtikel tersebut berspekulasi bahwa pengguna justru mungkin menjadi pemenang utama dan pada akhirnya mendapatkan sebagian besar keuntungan. Dinamika persaingan antara penerbit dan aplikasi, ditambah dengan ekspektasi pengguna untuk mendapatkan yield, diperkirakan akan memaksa lebih banyak hasil didistribusikan kembali kepada pengguna untuk tetap kompetitif.

Bacaan Terkait

Huang Renxiong 'Menyelamatkan' Pasar Saham Korea: Mengunci Memori SK Hynix, Kekurangan Chip Akan Berlanjut

Pasar saham Korea Selatan mengalami penurunan tajam awal Juni, dengan indeks KOSPI anjlok lebih dari 5%. Dalam situasi ini, kunjungan Jensen Huang, CEO NVIDIA, ke Korea Selatan memainkan peran penting. Dalam pertemuan dengan CEO SK Hynix, Kwak Noh-jung, dan Chairman SK Group, Chey Tae-won, Huang mengumumkan bahwa CPU Vera buatan NVIDIA akan menggunakan memori DRAM dari SK Hynix. Kedua perusahaan juga menandatangani kerja sama teknologi jangka panjang untuk mengembangkan memori generasi mendatang untuk infrastruktur AI NVIDIA, mencakup superkomputer AI, PC, dan platform robotika. Kerja sama ini melampaui pasokan memori. SK Hynix akan memanfaatkan teknologi AI NVIDIA (seperti CUDA-X dan Omniverse) dalam desain dan manufaktur semikonduktor mereka, termasuk untuk komputasi lithografi dan menciptakan *digital twin* pabrik wafer untuk mengoptimalkan operasi. Meski berpartner dengan SK Hynix, NVIDIA mendiversifikasi pasokan HBM4 untuk sistem Vera Rubin dengan melibatkan tiga pemasok: SK Hynix, Samsung Electronics, dan Micron Technology. Namun, Huang memprediksi bahwa kekurangan chip memori akan berlanjut selama beberapa tahun ke depan karena tingginya permintaan dari industri AI. Kunjungan Huang juga menguatkan hubungan strategis NVIDIA dengan industri teknologi Korea, termasuk raksasa seperti Hyundai Motor, LG, dan Naver, menunjukkan komitmen mendalam NVIDIA di kawasan ini.

marsbit5m yang lalu

Huang Renxiong 'Menyelamatkan' Pasar Saham Korea: Mengunci Memori SK Hynix, Kekurangan Chip Akan Berlanjut

marsbit5m yang lalu

Indeks Nasdaq Turun 4.2% dalam Satu Hari, Apakah 'Jumat Kelam' Menusuk Gelembung Saham AS?

Indeks Nasdaq turun 4,18% pada 5 Juni 2026, mencatat penurunan terbesar dalam satu hari sejak April 2025. Indeks S&P 500 dan Dow Jones juga turun tajam, dengan sektor semikonduktor, terutama saham-saham AI seperti NVIDIA dan AMD, mengalami penurunan terparah. Data non-farm payrolls AS bulan Mei yang lebih kuat dari perkiraan menjadi pemicu langsung, memicu kekhawatiran akan inflasi dan penundaan pemotongan suku bunga oleh Federal Reserve. Analisis mengungkapkan bahwa penurunan ini terjadi di tengah valuasi pasar saham AS yang tinggi. Beberapa indikator, seperti CAPE ratio dan "Buffett Indicator", menunjukkan level yang mengkhawatirkan, mirip dengan periode sebelum gelembung dot-com tahun 2000. Sentimen investor sebelumnya juga sangat optimis. Sektor AI, yang menjadi motor penggerak pasar selama 18 bulan terakhir, menunjukkan kerapuhan. Kekhawatiran muncul terkait kelanjutan belanja modal AI dan kemampuan monetisasi aplikasi. Penurunan ini memicu perdebatan di kalangan analis: apakah ini awal penyesuaian gelembung atau hanya koreksi sehat dalam pasar bull. Masa depan pasar akan sangat ditentukan oleh data inflasi (CPI) AS bulan Mei yang akan datang dan pertemuan kebijakan Federal Reserve. Keputusan Fed mengenai jalur suku bunga akan menjadi kunci untuk menentukan apakah penurunan ini adalah awal tren bearish atau hanya fase volatilitas sementara. Investor disarankan untuk lebih berhati-hati dan memantau perkembangan data ekonomi serta sinyal kebijakan moneter dengan ketat.

marsbit8m yang lalu

Indeks Nasdaq Turun 4.2% dalam Satu Hari, Apakah 'Jumat Kelam' Menusuk Gelembung Saham AS?

marsbit8m yang lalu

Indeks Nasdaq Turun 4,2% dalam Satu Hari, Apakah "Jumat Hitam" Meledakkan Gelembung Saham AS?

Indeks Nasdaq anjlok 4,18% pada 5 Juni 2026, mencatat penurunan satu hari terbesar sejak April 2025. Indeks S&P 500 juga turun 2,64%, mengakhiri rekor sembilan minggu kenaikan beruntun. Data tenaga kerja AS (non-farm payrolls) yang jauh lebih kuat dari perkiraan menjadi pemicu langsung, memicu kekhawatiran ekonomi overheating dan ekspektasi bahwa The Fed mungkin menunda pemotongan suku bunga atau bahkan menaikkannya. Lonjakan imbal hasil obligasi AS kemudian menghantam saham-saham teknologi bernilai tinggi dan sensitif suku bunga, terutama di sektor semikonduktor dan AI, dengan Philadelphia Semiconductor Index runtuh lebih dari 10%. Saham seperti Nvidia, Broadcom, dan Micron menjadi penyumbang penurunan terbesar. Penurunan ini menyoroti kerentanan gelembung valuasi yang terakumulasi di pasar, terutama di sekitar narasi AI. Beberapa indikator, seperti CAPE (Shiller P/E) dan rasio kapitalisasi pasar terhadap GDP AS ("Indikator Buffett"), telah mencapai level tertinggi bersejarah, menandakan pasar yang sangat mahal. Sentimen investor juga sangat optimis sebelum koreksi. Sementara itu, "uang pintar" seperti Berkshire Hathaway telah meningkatkan posisi kas mereka. Para ahli terbelah dalam menilai penurunan ini. Kelompok bearish memandangnya sebagai awal koreksi gelembung yang lebih dalam, memperingatkan risiko stagflasi dan tekanan pada laba perusahaan. Kelompok bullish melihatnya sebagai koreksi sehat yang tertunda dalam pasar bullish yang masih didukung oleh pertumbuhan laba yang solid dan ekonomi yang tangguh. Masa depan pasar dalam waktu dekat sangat bergantung pada dua peristiwa kunci: laporan inflasi CPI bulan Mei dan pertemuan kebijakan The Fed (FOMC) pertengahan Juni. Data inflasi yang lebih panas atau sinyal hawkish dari The Fed yang mengisyaratkan suku bunga tinggi akan bertahan lebih lama dapat memperpanjang tekanan penyesuaian. Singkatnya, pasar sedang memasuki fase rapuh di mana janji jangka panjang revolusi AI mulai diuji oleh realitas makroekonomi dan data fundamental. Era taruhan satu arah pada kenaikan abadi mungkin sudah berakhir, dan kehati-hatian menjadi sangat penting.

Odaily星球日报14m yang lalu

Indeks Nasdaq Turun 4,2% dalam Satu Hari, Apakah "Jumat Hitam" Meledakkan Gelembung Saham AS?

Odaily星球日报14m yang lalu

Kasus Pertama Kecerdasan Buatan: Apa yang Diputuskan?

Pada 30 April, Pengadilan Internet Guangzhou mengeluarkan surat penetapan pertama di China terkait kasus *AI agent*. Pihak tergugat adalah perangkat lunak *AI agent* sumber terbuka yang dituduh menggunakan izin tingkat sistem operasi tanpa otorisasi untuk menghindari langkah-langkah manajemen teknis platform penggugat dan melakukan operasi otomatis. Pengadilan memerintahkan penghentian segera penyediaan unduhan, penghentian perilaku penghindaran langkah-langkah teknis, serta penghapusan tutorial dan data terkait. Kasus ini memiliki kemiripan dengan gugatan Amazon terhadap Perplexity di AS, yang juga berfokus pada aktivitas yang menghindari API resmi platform. Kedua kasus menetapkan "batas hukum" yang sama: *AI agent* tidak boleh bertindak sesuka hati dan memerlukan otorisasi ganda, yaitu persetujuan pengguna **dan** persetujuan platform. Masalah intinya adalah kewajiban dan tanggung jawab. Jika *agent* dapat menghindari aturan platform, mekanisme keamanan data dan privasi yang dibangun platform akan gagal, menimbulkan risiko terkait siapa yang bertanggung jawab. Contohnya adalah evolusi strategi Ponsel Doubao. Versi 1.0 awalnya menggunakan pendekatan agresif dengan mengakses izin sistem untuk mengoperasikan aplikasi lain, namun kemudian menghadapi kendala. Versi 2.0 beralih ke jalur kerja sama, merundingkan otorisasi dan integrasi API dengan platform ekosistem seperti Alibaba. Dari kasus-kasus ini, terbentuk tren global: era pertumbuhan liar *AI agent* telah berakhir, digantikan oleh era kompetisi yang sesuai aturan. Biaya kepatuhan menjadi "biaya masuk" baru, "otorisasi ganda" menjadi standar industri, dan status sumber terbuka tidak lagi menjadi alasan untuk dibebaskan dari tanggung jawab. Dengan menangani kasus yang paling radikal dan representatif terlebih dahulu, regulasi secara efektif mendefinisikan ulang aturan permainan, mendorong lebih banyak negosiasi otorisasi dan spesifikasi akses *agent* antara perusahaan *AI agent* dan platform.

marsbit20m yang lalu

Kasus Pertama Kecerdasan Buatan: Apa yang Diputuskan?

marsbit20m yang lalu

Dipecat oleh Google Karena Makalah 14 Halaman, Lebih dari 4000 Orang Mendukungnya, 6 Tahun Kemudian: Saat Itu Ia Hampir Meramalkan Seluruh Era AI

Pada Desember 2020, peneliti AI etika terkemuka Timnit Gebru diberhentikan dari Google setelah konflik terkait makalah akademisnya yang berjudul "On the Dangers of Stochastic Parrots". Lebih dari 4.000 orang menandatangani petisi dukungan untuknya. Makalah setebal 14 halaman itu, yang ditulis pada 2020, memperingatkan berbagai risiko besar model bahasa berskala besar (LLM) jauh sebelum ledakan AI generatif seperti ChatGPT. Makalah tersebut meramalkan lima masalah utama yang kini menjadi kenyataan: (1) **Halusinasi AI** – model menghasilkan informasi yang salah namun terdengar meyakinkan; (2) **Amplifikasi bias** – prasangka sosial dalam data pelatihan diperkuat oleh model; (3) **Konsumsi energi masif** – pelatihan LLM meninggalkan jejak karbon besar; (4) **Data pelatihan tidak teraudit** – pengembang sendiri sering tidak tahu konten sebenarnya dalam dataset raksasa; (5) **Kolaps model & sentralisasi kekuasaan** – konten buatan AI akan mendominasi internet dan meminggirkan bahasa serta budaya minor, sementara pengembangan AI terkonsentrasi di segelintir perusahaan teknologi. Setelah keluar dari Google, Gebru mendirikan Distributed AI Research Institute (DAIR) untuk meneliti isu-isu etika AI di luar kepentingan komersial perusahaan besar. Enam tahun kemudian, peringatan dalam makalah "Parrot Stochastic" yang sempat dianggap berlebihan, kini diakui sebagai tantangan nyata yang dihadapi industri AI. Kisah Gebru menyoroti ketegangan abadi antara inovasi teknologi yang cepat dengan pertimbangan keadilan, transparansi, dan keberlanjutan.

marsbit20m yang lalu

Dipecat oleh Google Karena Makalah 14 Halaman, Lebih dari 4000 Orang Mendukungnya, 6 Tahun Kemudian: Saat Itu Ia Hampir Meramalkan Seluruh Era AI

marsbit20m yang lalu

Trading

Spot
Futures
活动图片

Kategori Populerright-arrow

Tag Populerright-arrow