Catatan Editor: Keyakinan untuk memegang saham dalam jangka panjang seringkali dibangun pada skala waktu yang cukup panjang: selama siklus diperpanjang, pasar akhirnya akan membalas kesabaran. Namun bagi investor nyata, waktu bukanlah variabel abstrak. Pensiun, arus kas, tekanan penebusan, dan fluktuasi emosi dapat membuat "rata-rata pengembalian jangka panjang" menjadi janji yang tidak selalu bisa ditepati.

Artikel ini, berdasarkan sejarah pasar saham AS selama 155 tahun, meninjau tiga periode stagnasi pengembalian riil jangka panjang: 1929–1954, 1966–1982, dan 2000–2013. Artikel ini menunjukkan bahwa yang disebut "dekade yang hilang" bukanlah kebetulan sejarah, melainkan tahap struktural yang muncul berulang kali di pasar ekuitas. Periode-periode ini secara kolektif mencakup sekitar 35% sejarah pasar sejak tahun 1871, dan membawa bukan hanya penundaan pertumbuhan kekayaan, tetapi juga kerusakan permanen pada jalur bunga majemuk.

Artikel ini lebih lanjut mengingatkan bahwa saat ini banyak indikator valuasi pasar saham AS berada pada level tertinggi sejarah: CAPE mendekati persentil ke-99 sejak tahun 1881, sedangkan indikator Buffett, Tobin's Q, dan premi risiko saham juga mengarah pada lingkungan rapuh yang serupa. Sementara itu, penulis membantah argumen tradisional "melewatkan hari perdagangan terbaik", dengan menunjukkan bahwa sebagian besar kenaikan terbesar harian justru muncul selama fase bear market dan krisis, seringkali berdekatan dengan hari perdagangan terburuk. Bagi penasihat investasi dan investor jangka panjang, masalahnya bukanlah memprediksi kapan krisis berikutnya akan datang, tetapi apakah mereka dapat mengidentifikasi risiko lebih awal melalui sinyal seperti valuasi dan keluasan pasar, untuk melindungi bunga majemuk dari kerusakan pasif sebelum siklus pengembalian rendah jangka panjang tiba.

Berikut adalah teks aslinya:

Argumentasi investasi saham tradisional dibangun di atas rata-rata pengembalian jangka panjang. Namun, argumentasi tersebut tidak sepenuhnya mempertimbangkan skenario ini: apa yang terjadi jika tahap akumulasi kekayaan klien kebetulan jatuh pada 16 tahun yang salah.

Ryan Gorman, CFA, CMT, Shawn Keel, CFA, CMT, dan Vincent Randazzo, CMT, manajer portofolio di Tamarisk Capital Management dan Quoin Capital Analytics, menerbitkan sebuah makalah penelitian melalui CMT Association yang layak disimpan setiap penasihat investasi di meja mereka: "Melintasi Dekade yang Hilang: Melindungi Bunga Majemuk Jangka Panjang dalam Pasar Bear Jangka Panjang". Berdasarkan data selama 155 tahun dari database Universitas Yale Robert Shiller, makalah ini menyajikan penilaian yang sangat kuat secara empiris dan cukup mendesak secara strategis: bahwa yang disebut "dekade yang hilang" bukanlah fenomena abnormal, melainkan salah satu karakteristik struktural pasar saham. Dan lingkungan pasar saat ini memiliki kemiripan dengan malam-malam tahap-tahap sejarah tersebut, yang patut ditanggapi dengan serius.

Catatan Sejarah Sudah Memberikan Jawaban yang Jelas

Para penulis mengidentifikasi tiga tahap yang jelas dalam pasar saham AS, di mana investor yang membeli dan menahan saham hampir tidak mendapat pengembalian apa pun dalam hal keuntungan riil. Dari tahun 1929 hingga 1954, pasar membutuhkan 25 tahun untuk kembali ke puncak riil sebelumnya. Selama periode stagflasi 1966 hingga 1982, tingkat pengembalian riil tahunan selama 16 tahun sekitar -1,77%. Pada tahap 2000 hingga 2013, yang mencakup pecahnya gelembung dot-com dan krisis keuangan global, tingkat pengembalian riil tahunan sekitar 0,05%, dengan penurunan maksimum mencapai 52%. Ketiga tahap ini secara kolektif mencakup 54 tahun sejarah pasar, kira-kira setara dengan 35% dari total waktu sejak 1871.

Para penulis secara tegas menyatakan: "Dekade yang hilang tidak perlu dipicu oleh faktor-faktor yang persis sama. Mereka muncul dalam lingkungan siklus ekonomi dan rezim yang berbeda, tetapi membawa pengalaman yang sama bagi investor—penarikan jangka panjang, kerusakan pada bunga majemuk, dan reaksi perilaku negatif yang seringkali berlanjut bahkan setelah pasar akhirnya pulih."

Preseden pasar internasional semakin memperkuat penilaian ini. Indeks Nikkei 225 Jepang mencapai level tinggi 39.000 pada Desember 1989, dan baru pada tahun 2024 berhasil merebut kembali level tersebut, memakan waktu 35 tahun. Indeks Euro Stoxx 50 Eropa mencapai puncak pada Maret 2000, dan baru kembali ke level tinggi menjelang akhir tahun 2025. Para penulis mengingatkan bahwa pola di mana pasar AS selalu pulih pada akhirnya, "tidak boleh dianggap sebagai hukum yang tidak dapat diubah".

Mekanisme Matematika yang Membuat Kerugian Menjadi Permanen

Inilah juga tempat kontribusi analitis makalah ini melampaui tinjauan sejarah. Para penulis membuktikan bahwa dekade yang hilang tidak hanya memperlambat akumulasi kekayaan, tetapi juga menyebabkan kerusakan permanen. Dengan asumsi dua portofolio memiliki target tingkat pengembalian rata-rata jangka panjang yang sama sebesar 7%, tetapi salah satunya mengalami periode nol pengembalian selama 13 tahun di tengah perjalanan investasinya, maka nilai akhir kedua portofolio tersebut akan menunjukkan perbedaan yang signifikan. Jalur B akhirnya hanya dapat mencapai 80% dari nilai akhir Jalur A. Kesenjangan ini bersifat permanen; pengembalian normal setelahnya tidak dapat menutupinya.

Kondisi matematika yang dibutuhkan untuk pemulihan semakin memperbesar masalah. Penurunan 50% memerlukan kenaikan 100% untuk kembali ke posisi semula. Jika tingkat pengembalian tahunan hanya 3%—sesuai dengan tingkat pengembalian yang dapat diberikan dalam lingkungan valuasi tinggi secara historis—maka dibutuhkan 23,4 tahun untuk kembali ke titik impas. Para penulis dengan jelas menyatakan: "Inilah biaya tersembunyi dari dekade yang hilang: hal ini tidak hanya membawa pengembalian rendah pada tahap itu sendiri, tetapi juga kerusakan permanen pada jalur bunga majemuk."

Latar Belakang Valuasi: Persentil ke-99

Bagian makalah tentang valuasi memberikan temuan yang tidak boleh dengan mudah diabaikan oleh penasihat investasi. CAPE (Price-to-Earnings Ratio yang Disesuaikan Siklus) saat ini adalah 39,9, berada pada persentil ke-99 dari semua observasi sejarah sejak tahun 1881. Secara historis, hanya satu kali melebihi level saat ini, yaitu pada puncak Maret 2000 sebesar 44,2. Rata-rata historis CAPE adalah 17,7.

Para penulis cukup berhati-hati dalam penyampaiannya—CAPE bukan alat timing—tetapi sinyal arahnya sangat jelas. Ketika CAPE berada pada kuintil terendah sejarah, rata-rata pengembalian riil 10 tahun ke depan adalah 10,7%, dan tidak ada sampel yang menunjukkan pengembalian negatif; ketika CAPE berada pada kuintil tertinggi, rata-rata pengembalian riil 10 tahun ke depan hanya 3,6%, dengan 24% sampel observasi menunjukkan pengembalian negatif. Indikator Buffett (rasio kapitalisasi pasar terhadap PDB) saat ini mendekati 190%, lebih tinggi dari puncak tahun 2000 dan 2007. Rasio Tobin's Q dan premi risiko saham juga mengirimkan sinyal yang sama.

"Ketika CAPE, kapitalisasi pasar/PDB, Tobin's Q, dan premi risiko saham secara bersamaan menunjukkan valuasi yang tinggi, catatan sejarah menunjukkan bahwa ruang toleransi kesalahan pasar sedang menyempit."

Membedah Argumen "Melewatkan Hari Perdagangan Terbaik"

Bagian paling bernilai praktis dari makalah ini adalah tanggapan langsung terhadap retorika yang paling sering digunakan dalam industri untuk menentang manajemen taktis. Para penulis meneliti 20 hari perdagangan terbaik untuk Indeks S&P 500 antara tahun 1988 dan 2025, dan menemukan bahwa 18 di antaranya, atau 90%, terjadi ketika indeks berada di bawah rata-rata bergerak 200 hari. Empat puluh dua persen hari perdagangan terbaik terjadi dalam bear market dalam arti tradisional.

Ini berarti: "Hari perdagangan terbaik tidak didistribusikan secara acak antara bull market dan bear market. Mereka cenderung terkonsentrasi muncul selama fase krisis ketika harga ditekan." Dan hari perdagangan terbaik selama krisis ini biasanya berselang-seling dengan hari perdagangan terburuk. Pada Oktober 2008, kenaikan harian terbesar pasar (+11,6%) terjadi hanya beberapa hari setelah penurunan terbesar. Keduanya tidak dapat dipisahkan secara sederhana. Para penulis mencatat: "Investor tidak dapat menangkap hari perdagangan terbaik selama periode ini tanpa sekaligus mengalami hari perdagangan terburuk."

Kerangka Keluasan Pasar: Apa yang Harus Diamati

Bagian terakhir makalah mengusulkan kerangka kerja sistematis untuk mengidentifikasi keadaan pasar, yang dasarnya adalah keluasan pasar—yaitu mengamati tingkat partisipasi berbagai sekuritas, daripada hanya mengandalkan kinerja rata-rata indeks tertimbang kapitalisasi pasar. Wawasan intinya adalah: kerusakan struktural "seringkali muncul pertama kali dalam keluasan pasar, sebelum muncul dalam indeks harga tertimbang kapitalisasi pasar".

Sebelum bear market 1973–1974, garis advance-decline sudah menunjukkan perbedaan dengan S&P 500 pada awal 1973. Pada tahun 1999, keluasan pasar terus memburuk, mendahului keruntuhan saham teknologi tahun 2000. Para penulis berpendapat bahwa keluasan pasar dapat memberikan "peringatan yang lebih awal daripada indikator yang hanya didasarkan pada tren harga". Jika dikombinasikan dengan latar belakang valuasi, kerangka kerja ini menjadi lebih menjelaskan: "Valuasi tinggi menetapkan latar belakang lingkungan pasar... sedangkan memburuknya keluasan pasar memberikan bukti tingkat perilaku."

Wawasan Kunci bagi Penasihat Investasi

Kesimpulan makalah ini sangat cocok untuk dimasukkan ke dalam komunikasi dengan klien: "Masalahnya bukanlah memilih antara optimis atau pesimis, tetapi memilih antara puas diri atau bersiap."

Secara spesifik, penasihat investasi harus memahami empat hal dari penelitian ini. Pertama, risiko urutan pengembalian bukanlah konsep teoritis. Tiga puluh lima persen waktu dalam sejarah pasar AS berada dalam "dekade yang hilang", dan jika klien kebetulan pensiun pada tahap seperti itu, yang mereka hadapi bukanlah penundaan sementara, tetapi kerusakan permanen pada bunga majemuk. Kedua, CAPE pada persentil ke-99 tidak dapat memprediksi titik waktu tertentu, tetapi hal itu memang mendefinisikan lingkungan pasar yang lebih rapuh. Valuasi dan keluasan pasar bukanlah sinyal yang saling bersaing, melainkan sinyal yang saling melengkapi. Ketiga, keberatan "melewatkan hari perdagangan terbaik" tidak tahan terhadap pengujian empiris, karena hari perdagangan terbaik ini seringkali terkonsentrasi pada tahap yang sama dengan hari perdagangan terburuk; mengelola penarikan secara sistematis berarti menghindari keduanya secara bersamaan. Keempat, kerangka kerja adaptif yang mengutamakan keluasan pasar tidak menuntut timing yang tepat. Yang dituntut adalah "reaksi yang disiplin terhadap kondisi yang dapat diamati, bukan memprediksi hasil di masa depan".

Para penulis tidak mengklaim bahwa dekade yang hilang keempat pasti akan datang. Apa yang benar-benar ditunjukkan oleh sejarah adalah: kondisi yang biasanya muncul menjelang dekade yang hilang dapat diidentifikasi; dan dibandingkan dengan penerimaan pasif, persiapan lebih awal selalu dapat memberikan dasar yang lebih tangguh.