Penulis Asli: Charlie
Kompilasi Asli: Luffy, Foresight News
Selama ini, pergerakan pasar kripto keseluruhan selalu berkisar pada Bitcoin. Kini, era seperti itu perlahan menuju akhir.
Ekonomi kripto kini terbagi menjadi dua kubu besar: aset endogen dan aset eksogen.
Yang dimaksud endogen adalah kategori kripto tradisional yang dikenal luas: nilai token dan proyek dalam kategori ini sepenuhnya bergantung pada naik turunnya harga aset kripto secara keseluruhan. Sedangkan aset eksogen, meski secara nominal termasuk dalam jalur kripto, pergerakan nilainya semakin independen dari pasar kripto.
Nilai Bitcoin bersumber dari sifat intrinsiknya, dan tercermin pada harganya. Kenaikan harga akan semakin memperkuat persepsi pasar terhadap atribut nilainya. Di puncak bull market, Bitcoin dipuja sebagai 'mata uang universal antar bintang', aset digital yang paling langka dan likuid di tangan manusia; di dasar bear market, ia direndahkan menjadi koleksi digital tanpa dukungan arus kas.
Hyperliquid berada di antara dua kubu besar ini. Sebagian besar bisnisnya masih bergantung pada kondisi pasar kripto, tetapi sisi penawaran dan permintaan terus melebar. Banyak infrastruktur keuangan on-chain termasuk dalam kategori ini, dengan aset dasar yang juga secara bertahap beralih ke kategori tokenisasi aset dunia nyata.
Volume posisi terbuka (open interest) HIP-3 dapat secara kasar mencerminkan aktivitas perdagangan non-kripto. Saat ini, kontrak HIP-3 menyumbang sekitar 30% dari total open interest Hyperliquid, sementara pada November 2025, proporsinya hanya 4%. Pasar prediksi HIP-4 yang akan segera diluncurkan akan semakin mendorong pertumbuhan, sekaligus membawa pengguna dan instrumen perdagangan baru.
Sementara proyek seperti Venice, sepenuhnya masuk dalam kubu aset eksogen, dengan logika pengembangannya yang sepenuhnya terpisah dari pasar kripto. Meskipun ada tumpang tindih sebagian pada basis pengguna, model bisnisnya lebih condong ke kecerdasan artifisial tingkat konsumen (consumer AI), dibandingkan produk kripto asli seperti Uniswap. Bisnis inti Uniswap tetap adalah perdagangan berbagai aset endogen oleh pengguna, sehingga kinerjanya alami berfluktuasi dengan harga aset; Venice membungkus layanan inferensi multimodal privat, menggunakan model biaya 'bayar sesuai pemakaian + langganan'.
Satu-satunya kaitan Venice dengan ranah kripto adalah pemilihan token sebagai wadah nilai, selain itu sebagian pemasok daya komputasinya sendiri memiliki latar belakang industri kripto. Pimpinan proyek Erik Voorhees yang telah lama berkecimpung di industri kripto berpendapat, jika digunakan dengan tepat, token bisa menjadi alat pemasaran yang luar biasa.
Perusahaan publik seperti Figure juga merupakan contoh kasus. Perusahaan teknologi finansial peminjaman ini mengembangkan blockchain sendiri, mempersingkat waktu persetujuan pinjaman ekuitas rumah menjadi di bawah 5 menit. Baginya, blockchain hanyalah teknologi pendukung, nilai intinya terletak pada bisnis kredit itu sendiri.
Baik di pasar token maupun segmen perusahaan publik, bangkitnya skala besar sektor eksogen memiliki makna yang dalam. Di masa lalu, karena sebagian besar model bisnis terikat erat dengan harga aset kripto, investasi fundamental murni dari bawah ke atas sulit diwujudkan. Industri kripto sebenarnya tidak pernah kekurangan gelombang narasi 'berat blockchain, ringan Bitcoin', namun beberapa gelombang sebelumnya pada akhirnya akan kembali ke kondisi pasar Bitcoin. Alasannya, sektor-sektor ini tidak pernah berhasil membentuk permintaan stabil dan menghasilkan pendapatan berkelanjutan; sekalipun ada pendapatan, tidak dapat ditransmisikan ke nilai token. Begitu harga token berhenti naik, proyek kehilangan penopang.
Siklus kali ini sangat berbeda dengan sebelumnya. Kini kita dapat melihat dengan jelas kelompok pembayar dan logika pembayaran, permintaan pasar di banyak sektor dapat diukur, bukan lagi sekadar spekulasi emosional; sekaligus, mekanisme token sebagai pembawa nilai juga terus disempurnakan. Pendapatan Venice berasal dari pembayaran nyata pengguna untuk membeli layanan inferensi AI, sekalipun pasar kripto secara keseluruhan menurun, bisnisnya tidak akan terpengaruh signifikan, karena dasarnya memang tidak bergantung pada naik turunnya harga kripto. Siklus ini memiliki dua keunggulan inti yang tidak dimiliki gelombang sebelumnya: permintaan penggunaan aktual yang berkelanjutan, serta investor mulai berinvestasi berdasarkan fundamental, bukan sekadar narasi pasar.
Demikian pula dengan sektor stablecoin di pasar privat. Pada Maret 2026, Mastercard mengumumkan akan mengakuisisi BVNK dengan nilai tertinggi hingga 1,8 miliar dolar AS, padahal perusahaan ini 15 bulan sebelumnya saat menyelesaikan pendanaan Seri B, valuasinya hanya 750 juta dolar AS. Perusahaan terkait stablecoin lainnya, Bridge, diakuisisi Stripe pada Februari 2025 dengan nilai 1,1 miliar dolar AS, dan menurut laporan tahunan Stripe, pertumbuhan bisnis Bridge saat ini mencapai empat kali lipat per tahun. Perkembangan perusahaan-perusahaan ini sepenuhnya terlepas dari siklus bull dan bear industri kripto.
Ini bukan berarti bearish terhadap aset endogen. Seperti emas bahkan perusahaan tambang emas kecil, dalam portofolio investasi selalu memiliki nilai alokasinya, Bitcoin dan sejumlah aset kripto endogen juga memiliki makna keberadaannya. Namun logika pendorong kinerja dan keterkaitan pasar kedua jenis aset ini sudah menunjukkan perbedaan mendasar, dan data membuktikannya.
Analogi ini bisa dikonkretkan: koefisien korelasi antara saham tambang emas kecil dengan harga emas secara konsisten berada di sekitar 0,75. Inilah kondisi pasar kripto tradisional saat ini - sejumlah aset kripto bagai tambang emas kecil, Bitcoin berperan sebagai emas, seluruh sektor merupakan investasi leverage yang mengacu pada Bitcoin. Sedangkan kurva biru pada grafik mewakili hubungan lain: emas dan indeks S&P 500 akan terpengaruh makroekonomi dan menunjukkan keterkaitan lemah, namun masing-masing memiliki logika pergerakan independen. Inilah juga arah perkembangan aset eksogen di masa depan. Secara jangka panjang, aset jenis ini akan perlahan melepaskan diri dari pergerakan 'mengikuti naik turunnya Bitcoin'.
Perlu dijelaskan, banyak aset eksogen itu sendiri juga menerbitkan token, fenomena ini sekaligus membuktikan tren di atas, dan juga bisa dianggap sebagai kasus khusus.
Saat ini, sebagian besar aset endogen masih sangat sinkron dengan pergerakan Bitcoin; keterkaitan beberapa aset eksogen menurun, namun karena siklus perkembangannya masih singkat, sementara ini belum memiliki referensi yang kuat. Hukum industri selalu fundamental yang bergerak lebih dulu, baru kemudian hubungan keterkaitan pasar berubah.
Perubahan ini juga telah mengubah total logika analisis industri. Meneliti aset eksogen, perlu melakukan due diligence fundamental seperti menganalisis perusahaan tradisional: memetakan kelompok pengguna pembayar, menghitung model ekonomi unit, menilai parit pertahanan (moat) industri. Harga Bitcoin bukan lagi indikator referensi utama, menganalisis proyek jenis ini lebih mirip investor teknologi finansial (fintech) melakukan penilaian, hanya ditambah dengan linkungan khusus penyimpanan aset.
Berikut adalah sektor eksogen yang saat ini memiliki potensi perkembangan:
- Bursa on-chain dan penyedia layanan pialang (broker)
- Solusi kliring dan penebusan untuk tokenisasi aset ekor panjang (long tail)
- Sektor integrasi mendalam kripto + kecerdasan artifisial (inferensi privat, pelatihan model open-source terdistribusi seperti Psyche di bawah Nous Research, dll)
- Bank digital baru (yang fokus pada perlindungan privasi seperti Payy, Raycash patut diperhatikan; penyedia infrastruktur privasi terprogram seperti Aztec dan Zama juga berpotensi)
- Sektor pinjaman (Morpho telah menjadi pilihan utama pasar repo institusional; proyek kecil-menengah seperti Valinor, 3jane menggali bidang kredit privat)
- Penerbit stablecoin, penyedia layanan tokenisasi aset dunia nyata (RWA)
- Saluran pembayaran (bidang pembayaran umum, Stripe dan Tempo adalah patokan industri; bidang pembayaran agen (smart agent), saat ini dipimpin Coinbase)
- Produk konsumsi kripto non-keuangan (diwakili oleh Venice, Collector Crypt, proyek jenis ini memberikan nilai bisnis nyata pada token, sekaligus mendorong adopsi produk dan memberdayakan pemasaran)
- Ekonomi agen (peluang inti terletak pada agen di lapisan akses, ekosistem kolaborasi penyedia layanan dan kreator, linkungan ini memiliki tingkat penggantian rendah. Cloudflare unggul dalam penataan, namun apakah ia akan menarik biaya lalu lintas darinya, atau hanya menyediakan layanan fungsi dasar, masih belum jelas)
Pada tahap ini, untuk berinvestasi di sektor-sektor di atas, investasi ekuitas di perusahaan terkait masih merupakan cara paling aman, token berkualitas tergolong pengecualian minoritas. Hanya ketika mekanisme pembawa nilai token terus dioptimalkan, perannya akan semakin meningkat, dan ini memerlukan kemajuan bersama dari regulator dan seluruh industri. Saat ini pekerjaan terkait sudah ada kemajuan: di tingkat regulasi, RUU CLARITY terus bergerak maju; di tingkat industri, lembaga seperti Blockworks juga mendorong transparansi informasi pasar. Mekanisme token masih memiliki jalan optimisasi yang panjang.
Tapi detail-detail di atas, tidak mengubah satu tren inti: daya penggerak pasar kripto, sedang bergeser dari faktor tunggal ke faktor majemuk. Fokus penelitian industri juga bergeser dari menginterpretasi grafik kondisi pasar Bitcoin, menjadi menggali fundamental perusahaan. Sepuluh tahun ke depan, tidak perlu lagi bingung mengapa 'pasar kripto' tidak naik turun serentak, karena struktur industri sudah berubah total.
