Ketakutan pasar terhadap risiko penurunan hampir hilang, mekanisme penetapan harga inti di pasar opsi sedang gagal.
Strategis derivatif Goldman Sachs, Brian Garrett, dalam laporan akhir pekan terbarunya mencatat, kemiringan volatilitas (Skew) opsi S&P 500 telah jatuh ke titik terendah dalam 18 bulan. Pasar hampir memberikan probabilitas harga yang sama untuk penurunan 10% dan kenaikan 10%, keduanya sekitar 8%—fenomena ini secara langsung dikategorikan oleh tim volatilitas Goldman Sachs sebagai "Skew Tidak Berfungsi".
Sementara itu, Indeks Panik Goldman Sachs ditutup pada level satu digit, mencapai rekor terendah dalam dua tahun, menunjukkan permintaan lindung nilai terhadap risiko ekor (tail risk) telah turun ke tingkat yang sangat rendah.
Sinyal ini muncul di tengah lonjakan berkelanjutan saham AS. Sejak awal tahun, indeks S&P 500 rata-rata mencetak rekor tertinggi baru setiap lima hari perdagangan, harga saham Micron pada hari Minggu setelah jam perdagangan untuk pertama kalinya menembus $1.000.
Garrett mengakui, diskusi di dalam tim telah berkembang dari "hentikan ini" pada bulan Maret menjadi "ini masih naik?" pada bulan Mei. Namun, posisi pribadinya sendiri berubah dari hati-hati optimis menjadi semakin pesimis, dan ia secara jelas mencantumkan beberapa alasan untuk pandangan bearish.
Tiga Sinyal Bearish Muncul, Retakan Antara Sentimen Pasar dan Fundamental
Garrett menyebutkan tiga kekhawatiran utama pasar saat ini.
Pertama, kepemimpinan kenaikan pasar sangat sempit. Sepuluh saham dengan bobot terbesar di S&P 500 saat ini secara kolektif menyumbang 40% dari bobot indeks, dan empat kali pencapaian rekor tertinggi baru terjadi dalam kondisi luas pasar (market breadth) secara keseluruhan negatif—fenomena ini belum pernah terjadi sebelumnya.
Kedua, tema yang sangat terkonsentrasi. Sejak awal tahun, indeks S&P 500 dengan mengecualikan saham-saham terkait AI, tertinggal sekitar 700 basis point dibandingkan dengan indeks keseluruhan.
Ketiga, pergerakan harga sangat mirip dengan sejarah. Garrett mencatat, pola harga tahun 2026 sangat sesuai dengan pola harga akhir tahun 1998 hingga 1999.
Meskipun suara-suara bearish memenuhi tajuk berita media dan media sosial, Garrett menekankan bahwa kekhawatiran ini tidak tercermin dalam penetapan harga pasar opsi—setidaknya, ketakutan terhadap risiko penurunan hampir tidak terlihat.
Skew Tidak Berfungsi: Biaya Lindung Nilai Downturn Jatuh ke Level Terendah Sejarah
Tim volatilitas Goldman Sachs memberikan tiga observasi kunci dari tingkat pasar opsi.
Pertama, kemiringan volatilitas S&P 500 jatuh ke titik terendah 18 bulan, didorong oleh dua kekuatan: sayap opsi jual (put wing) yang luar biasa murah, sementara sayap opsi beli (call wing) relatif mahal.
Kedua, Indeks Panik Goldman Sachs (GS Panic Index) ditutup pada level satu digit pada hari Jumat lalu, mencapai rekor terendah dua tahun. Indeks ini menggabungkan peringkat persentil dua tahun dari VVIX, VIX, Skew, dan volatilitas at-the-money.
Ketiga, dan yang paling penting: pasar memberikan probabilitas yang persis sama untuk penurunan 10% dan kenaikan 10%, keduanya sekitar 8%. Ini berarti pasar opsi tidak lagi memberikan premi tambahan untuk risiko penurunan, fungsi perlindungan Skew sebenarnya telah gagal.
Garrett mencatat, implikasi langsung dari fenomena di atas adalah: bagi investor yang ingin melakukan lindung nilai terhadap risiko korelasi, biaya lindung nilai saat ini sangat rendah.
Lindung Nilai Biaya Rendah dan Posisi Ekor Kanan Secara Bersamaan
Berdasarkan penilaian di atas, Garrett memberikan beberapa rekomendasi transaksi spesifik.
Bagi investor yang optimis dengan perputaran gaya pasar, percaya bahwa tren akan bergerak dari terkonsentrasi ke tersebar, Goldman Sachs merekomendasikan membeli opsi unggul relatif SPX dari RSP (Invesco S&P 500 Equal Weight ETF), biaya opsi unggul 100% 1 bulan sekitar 145 basis point; sekaligus merekomendasikan membeli opsi beli VIX sebagai alat lindung nilai, dan mencatat bahwa struktur kurva untuk Agustus dan seterusnya sangat datar, dengan VVIX ditutup di 86.
Bagi investor yang mencari perlindungan penurunan sederhana, Garrett menyarankan untuk langsung membeli opsi jual S&P 500—mengingat kemiringan jual saat ini sangat rendah, struktur pembayaran cukup menarik.
Selain itu, Goldman Sachs juga merekomendasikan untuk long volatilitas ETF Bitcoin dan melakukan lindung nilai Delta netral. Garrett mencatat, Bitcoin secara historis berperforma seperti "Nasdaq versi leverage", tetapi penetapan harga saat ini berada di level terendah dua tahun, dan sekitar 10 poin volatilitas lebih rendah dari SMH.
Aliran Dana: Dana Lindung Nilai Membeli Bersih Dua Minggu Berturut-turut, Ukuran ETF Saham Tunggal Berlipat Ganda
Dari data Prime Brokerage terbaru Goldman Sachs, dana lindung nilai telah membeli bersih selama dua minggu berturut-turut, dengan kecepatan pembelian tercepat tahun ini, terutama tercermin dalam peningkatan posisi long dan penutupan posisi short makro.
Di tingkat sektor, terjadi perputaran yang nyata: saham keuangan (turun 6% year-to-date) dibeli bersih, sementara saham industri (naik 11.5% year-to-date) dijual bersih.
Di sisi futures, posisi pengguna akhir telah pulih mendekati level tertinggi tahun 2024. Tim Goldman Sachs secara khusus mencatat, ETF leverage sedang secara mekanis memperluas ukuran neraca; strategi CTA saat ini mendekati posisi netral, tetapi strategi sistemik menunjukkan asimetri yang jelas terhadap ekor kiri—membeli sekitar $12 miliar dalam skenario datar 1 bulan, tetapi menjual sekitar $100 miliar dalam skenario penurunan 1 bulan.
Patut diperhatikan, aset yang dikelola oleh ETF leverage dan inverse saham tunggal global telah melampaui $60 miliar, berlipat ganda dalam dua bulan, ukuran segmen pasar ini sudah tidak bisa diabaikan.
