Sumber:Podcast 《The Master Investor Podcast with Wilfred Frost》
Disusun oleh: Felix, PANews
Jeremy Grantham mendirikan dan memimpin perusahaan investasi Boston Grantham Mayo Van Otterloo (GMO) selama beberapa dekade, dan pada puncak kariernya, mengelola aset senilai 150 miliar dolar AS. Dalam karier investasi hampir 60 tahun, Jeremy hampir secara akurat memprediksi semua gelembung pasar saham utama dalam 60 tahun terakhir, serta rebound yang menyusul, mencapai keuntungan berlebih jangka panjang.
Baru-baru ini, Jeremy menjadi tamu di podcast 《The Master Investor Podcast with Wilfred Frost》. Ia memfokuskan pada lingkungan pasar saat ini, mengevaluasi dampak perang Iran terhadap harga minyak, AI, saham viral, dan pengaruh "Tujuh Raksasa", serta membandingkannya dengan periode boom pasca tahun 1970-an, 1999, 2007, dan pandemi COVID-19. PANews telah menyusun konten inti dari percakapan ini.
Pembawa acara: Jeremy, selamat datang kembali ke podcast, senang bisa bertemu langsung.
Jeremy: Senang berada di sini. Namun, saya harus menyanggah kata "memprediksi" yang Anda sebutkan tadi. Saya tidak memprediksi gelembung, saya hanya menunjukkannya ketika gelembung itu muncul. Jika saya bisa mengetahui kedatangannya begitu saja, tentu sangat mudah, tetapi yang bisa saya lakukan hanyalah menunggu mereka muncul — dan mereka tampaknya selalu jelas. Lalu saya berkata: "Lihat, itu ada di sana."
Pembawa acara: Buku Anda yang terbit Januari tahun ini 《The Making of a Permabear》 menyebutkan bahwa Anda juga orang Yorkshire. Setiap orang Yorkshire yang layak secara alami memahami "yang murah selalu lebih baik daripada yang mahal", yang juga memberi Anda ketajaman dalam mencari nilai yang baik. Anda juga berbicara tentang pola pikir "efek kupu-kupu" Anda, di mana ide dan pikiran seperti kupu-kupu yang beterbangan di taman, tampaknya kurang fokus. Bisakah Anda menjelaskan mengapa ini penting bagi Anda untuk menjadi pemikir investasi?
Jeremy: Ini mungkin semacam pembelaan diri. Saya sulit bertahan pada topik tertentu terlalu lama, selalu cenderung beralih ke topik lain, yang sering membuat rekan kerja saya jengkel. Tetapi kuncinya adalah saya cukup gigih. Mereka yang pernah mengamati perkebunan akan menemukan bahwa inilah cara kerja kupu-kupu: Anda pikir mereka terbang pergi, tetapi mereka mungkin kembali ke bunga yang sama dalam satu atau dua hari. Saya menemukan bahwa brainstorming harus dilakukan seperti ini. Jika Anda terlalu memaksakan satu topik, Anda hanya akan membuat otak menjadi kaku, seperti membenturkan kepala ke tembok. Cara terbaik adalah berkeliling, lalu kembali ke topik semula, saat itulah otak Anda akan lebih terbuka, dan mungkin menghasilkan pencerahan.
Pembawa acara: Anda juga menulis, bekerja sangat keras justru dapat mengganggu pemikiran, karena Anda terlalu sibuk menerima data baru. Anda jarang punya waktu untuk benar-benar berpikir. Apakah para profesional investasi saat ini menghabiskan terlalu banyak waktu pada spreadsheet Excel atau pemodelan AI?Apa yang Anda maksud dengan "benar-benar berpikir"?
Jeremy: Benar-benar berpikir bukan memasukkan angka ke dalam spreadsheet.Benar-benar berpikir adalah berjalan-jalan melintasi Taman Boston, atau saat mandi,membiarkan otak berjalan dengan kecepatan langkah yang nyaman, memikirkan di mana kita berada sekarang? Apa yang terjadi? Lihat apa yang bisa disimpulkannya.Dulu, ketika tiba di kantor, saya biasanya sudah memiliki dua atau tiga ide (meskipun sebagian besar rekan kerja saya menganggap ide-ide ini bodoh). Saya beruntung memiliki seorang rekan bernama Chris Darnell, satu-satunya orang di dunia yang dapat meyakinkan saya dalam 20 detik bahwa suatu ide itu bodoh. Anda memang membutuhkan kombinasi seperti itu: seseorang yang dapat menghasilkan banyak ide yang konyol atau dangkal, ditambah "penghancur ide" yang dapat langsung melihat kesalahan fatal dan membuat Anda melanjutkan. Kami akan meninjau 10 hingga 20 ide untuk menemukan satu yang layak diteliti lebih lanjut.
Pembawa acara: Tentang hal ini, Anda berkata dalam buku:"Memahami gambaran besar adalah segalanya. Satu atau dua ide bagus setahun sudah cukup".Apakah ini yang membuat Anda mendapatkan status legendaris dalam investasi?
Jeremy: Ya, ada banyak tahun di mana saya bahkan tidak memiliki satu ide bagus pun. Tetapi jika tingkat pemikiran Anda cukup tinggi, misalnya "Akankah saham kapitalisasi kecil menang tahun ini?". Anda tidak perlu menebak terlalu sering. Hanya mengetahui bahwa saham kapitalisasi kecil sedang menguat sudah cukup untuk membuat Anda mengungguli pasar selama tiga atau empat tahun.Selama Anda memahami arah besar dengan benar, sebenarnya tidak sulit.
Pembawa acara: Dari sudut pandang mikro, jika saya tidak salah, bagi Anda kunci kemenangan sebenarnya pada dasarnya adalah model diskonto dividen, ditambah beberapa penyesuaian yang Anda lakukan. Ini adalah inti perhatian Anda, bukan?
Jeremy: Ya,model diskonto dividen hanyalah alat yang kami gunakan untuk mengukur kualitas ide kami lainnya, alat ini memberikan rasio nilai wajar relatif dari saham yang berbeda, digunakan untuk menguji apakah intuisi kami benar.Kami memiliki rasio diskonto dividen untuk setiap saham. Berapa rasio nilai wajar? Jika 0,79, artinya undervalue 21%. Jika 1,12, artinya overvalue 12%. Lalu kami menjumlahkannya, dan menemukan bahwa jumlah semua saham kapitalisasi kecil sangat murah, dan sebaliknya. Ini memberikan kami alat pengukur untuk menguji apakah intuisi kami benar. Sangat berguna.
Pembawa acara: Di sini Anda jelas mempertimbangkan nilai, yang lebih penting daripada faktor lain seperti pertumbuhan dan momentum. Saya kira Anda juga dapat menghargai pentingnya faktor-faktor lain tersebut.
Jeremy: Tidak, sebenarnya saya memiliki rasa hormat diam-diam pada apa pun yang efektif, betapapun konyolnya. Tentu, momentum adalah fenomena inefisiensi yang cukup sederhana. Seharusnya itu tidak efektif. Tetapi dalam seluruh karier investasi saya, dan sebelumnya untuk waktu yang lama, itu sangat berguna. Dan itu masih efektif dalam berbagai bentuk. Itu hanya menunjukkan bahwa sesuatu yang bergerak cenderung tetap bergerak untuk sementara waktu. Penulis 《A Random Walk Down Wall Street》 dan lainnya yang menganut efisiensi pasar mengatakan bahwaharga saja tidak dapat memberikan informasi apa pun. Pernyataan itu sepenuhnya salah.Saya pikir inefisiensi terbesar selalu terletak pada penetapan harga "kualitas".Kualitas berarti lebih sedikit utang, pengembalian yang lebih tinggi, stabilitas yang lebih kuat, dan kemungkinan bangkrut yang lebih kecil. Bagaimana pun Anda menyiksa data, Anda tidak dapat meyakinkan siapa pun bahwa "kualitas" adalah faktor risiko.
Dalam pandangan akademis, risiko yang lebih rendah seharusnya menghasilkan pengembalian yang lebih rendah; tetapi kenyataannya,saham berkualitas selalu mengungguli pasar.Karena risikonya lebih rendah, seharusnya mereka underperform sekitar satu persen per tahun, bukan? Obligasi peringkat AAA menghasilkan sekitar satu persen lebih rendah per tahun daripada obligasi peringkat B. Berdasarkan logika risiko rendah yang sama, saham peringkat AAA seharusnya demikian. Tetapi tidak, mereka mengungguli pasar sekitar 0,5% per tahun. Oleh karena itu, karena inefisiensi pasar, ada keuntungan berlebih gratis sekitar 1,5% per tahun. Anda mendapatkan keuntungan istimewa dari memegang saham-saham berkualitas kapitalisasi besar ini, dan dunia akademis tidak menyadarinya dan membesar-besarkannya selama beberapa dekade.
Pembawa acara: Seiring waktu, apakah pasar menjadi lebih efisien? Apakah pekerjaan Anda menjadi lebih sulit?
Jeremy: Seiring perkembangan karier saya,saya cenderung fokus pada masalah yang semakin besar, dari saham individu ke sektor hingga seluruh pasar. Untuk berbicara tentang fenomena inefisiensi dan gelembung yang konyol, seperti saham meme yang melonjak 6 kali lipat dalam setahun,pasar saat ini mungkin sedikit lebih buruk daripada sebelumnya.
Pembawa acara: Dalam metode investasi Anda, Anda pernah mengatakan: "Tanpa kerugian menyakitkan sebelumnya, kita tidak mungkin menghasilkan uang besar. Anda perlu memiliki keyakinan untuk mempertahankan posisi ketika mereka tidak menguntungkan Anda, dan menambah porsi ketika mereka menjadi lebih menarik. Nilailah yang memberi Anda keyakinan ini." Ini pasti sangat sulit.
Jeremy: Sangat sulit, Anda harus percaya pada data. Jika Anda ingin menangkap super gelembung yang terjadi sekali dalam seratus tahun, Anda sering kali harus melalui gelembung biasa yang muncul setiap 15 tahun terlebih dahulu. Jika Anda ingin menghasilkan uang besar, Anda harus menyaksikan pasar bergerak dari "overvalue" menjadi "sangat overvalue", lalu menjadi "astaga, sangat overvalue". Hanya pada titik balik itulah Anda dapat menghasilkan uang besar. Tetapi sebelum itu, Anda akan mengalami penderitaan besar.Misalnya pada tahun 2000, pasar turun 50%, tetapi portofolio kami justru naik signifikan dalam tiga tahun.
Pembawa acara: Banyak orang mengatakan tidak mungkin mengatur waktu pasar, saya pikir di tingkat saham individu memang begitu, tetapi posisi berani yang Anda ambil sangat saya kagumi.
Jeremy: Tidak, saya tidak berpikir ini mengatur waktu pasar. Saya pikir ini hanyakeluar dari saham yang jelas overvalue, dan selalu fokus pada saham yang murah.Setiap kali Anda membeli saham kapitalisasi kecil, orang mungkin berkata: "Oh, Anda mengatur waktu untuk saham itu. Benarkah? Atau, jika Anda memegang saham yang lebih murah, dalam jangka panjang Anda akhirnya akan selalu menang?" Jadi,jangan bertahan di pasar saham yang sangat overvalue, kecuali Anda akhirnya ingin menerima pukulan berat. Tentu, selama ini orang lain akan mengungguli Anda, tetapi dalam jangka panjang, Anda akan menang.
Pembawa acara: Dalam 9 tahun pertama mendirikan GMO, Anda mencapai tingkat kelebihan pengembalian 8% per tahun, kinerja yang sangat menakjubkan.
Jeremy: Dibandingkan dengan Buffett yang mencapai kelebihan pengembalian 9% dalam waktu yang lebih lama, pencapaian kami hanya membuat orang menyadari betapa luar biasanya Buffett. Buffett menjadikan menghasilkan uang sebagai tujuan yang sederhana dan menyenangkan. Sedangkan Jack Bogle (bapak dana indeks) mendapatkan "medali untuk melakukan hal paling berguna di dunia investasi" karena menyelamatkan miliaran dolar untuk jutaan investor.
Pembawa acara: Bandingkan dengan gelembung sejarah. Pada tahun 1999, klien mengeluh kepada Anda karena kinerja yang buruk, saat itu Anda berkata "nilai sudah meledak, imbal hasil obligasi terlindung inflasi 4%, real estate investment trust (REIT) diperdagangkan dengan diskon". Bisakah Anda menerapkan semua ini juga hari ini?
Jeremy: Tidak bisa. Tahun 2000 itu hebat, karena memberi Anda banyak tempat berlindung. Real estate investment trust (REIT) bahkan dijual di bawah biaya konstruksi. Tepat di puncak pasar, imbal hasil Indeks S&P 500 turun menjadi 1,6%, tingkat rendah seperti itu bahkan tidak terjadi pada tahun 1929. Itulah situasinya saat itu. Saat itu saham kapitalisasi kecil murah.
Lalu Anda melihat pasar lain, seperti gelembung real estat tahun 2007, hampir tidak ada tempat untuk bersembunyi. Itu adalah gelembung risiko. Semua aset berisiko dinilai terlalu tinggi. Pada tahun 2008 tidak ada aset yang jelas murah.Pasar saat ini berada di antara keduanya, lebih mirip tahun 2000.Setengah periode gelembung Anda memiliki pilihan alternatif yang sangat baik, setengah periode lainnya tidak. Untuk yang ini,saya ingat mengatakan di podcast awal tahun lalu, kami tidak memiliki prasangka terhadap saham non-AS. Kami tidak akan menyentuh pasar saham AS, tetapi seluruh dunia lainnya: pasar berkembang, Eropa, Australia, pasar saham Kanada dinilai sangat wajar.
Pembawa acara: Tahun 1999 banyak orang membicarakan peningkatan produktivitas dan PDB dari internet, seperti orang membicarakan AI hari ini. Mengapa logika bullish ini bodoh?
Jeremy: Tidak ada hubungan yang pasti antara harga pasar yang mahal di masa lalu dengan pertumbuhan di masa depan.Dalam setiap pasar bull, orang mengatakan masa depan pasti cerah, jika tidak harga pasar tidak akan setinggi ini, tetapi kenyataannya justru sebaliknya. Jika Anda bertanya kapan tiga atau empat periode terburuk dalam sejarah, mereka tidak didistribusikan secara acak, mereka justru mengikuti gelembung besar. Depresi Hebat tepat mengikuti puncak terkenal tahun 1929. "Dekade yang Hilang" Jepang, "Dua Dekade yang Hilang" tepat mengikuti rasio harga terhadap pendapatan (P/E) yang mencengangkan 65 kali pada tahun 1989.Dalam sejarah tidak ada contoh di mana rasio P/E tinggi berarti laba lebih tinggi, pertumbuhan lebih cepat, produktivitas lebih tinggi. Mereka benar-benar menandakan datangnya masa-masa sulit. Jika benar ada kemungkinan hal ini terjadi, itu adalah sekarang.
Situasi sekarang adalah, kami melakukan semua hal dengan salah. Kami merusak pertumbuhan perdagangan internasional pasca perang yang indah, menggunakan tarif dan perang dagang dengan sekuat tenaga. Kami menggunakan segenap tenaga untuk merusak stabilitas geopolitik, merusak hubungan kami dengan Rusia, Cina, dan negara-negara lainnya. Saya yakin hubungan ini pada suatu waktu dan dengan satu pihak pernah menjadi lebih buruk, tetapi memburuk secara bersamaan di kedua sisi, ini jelas membuat tidak nyaman. Kerugian miliaran akibat banjir, kekeringan, dan kebakaran begitu sering, sehingga mungkin menghapus 0,5% dari PDB global setiap tahun, dan situasinya terus memburuk; lalu populasi mulai menurun, di beberapa negara, seperti Jepang, Korea Selatan, Cina, penurunan populasi seperti batu yang jatuh tajam, dan tren ini akan terus terlihat. Jadi, dunia harus terbiasa dengan perlambatan pertumbuhan tenaga kerja.
Pembawa acara: Dengan konflik Iran meletus serta dampaknya yang jelas pada harga minyak dan inflasi, apakah Anda teringat beberapa tantangan tahun 1970-an?
Jeremy: Ya, sebagai spesies, manusia memiliki kecenderungan untuk berpikir positif. Kami sangat pandai dalam pemikiran yang diinginkan. Jika Anda mempelajari pasar saham sekarang dan masa lalu, Anda akan menyimpulkan:只要有有一点机会 (Asalkan ada sedikit kesempatan), kami akan memberikan interpretasi dermawan tentang masa depan dan mengatakan betapa baiknya situasinya. Jika data ekonomi buruk, kami berkata "Hebat, ini memberi alasan bagi Fed untuk menurunkan suku bunga", lalu pasar saham naik. Jika pertumbuhan ekonomi baik, kami berkata "Hebat, laba akan tinggi", lalu pasar saham naik lagi. Jadipasar selalu mencari alasan untuk optimis, dan menginterpretasikan berita baik secara berlebihan.
Kami cenderung melakukan ekstrapolasi linear, dan terus menerus mengekstrapolasi. Misalnya musim panas 1929, kondisi ekonomi baik, jika diekstrapolasikan terus, orang akan mengharapkan rasio P/E yang sangat tinggi. Lalu pada tahun 2000, margin laba mencapai level tertinggi sepanjang masa, rasio P/E mencapai 35 kali, harga saham bahkan naik hingga empat kali nilai buku. Fenomena ini tidak rumit, tetapi kebanyakan orang gagal memperhatikannya. Mengapa peringatan ini tidak menjadi berita utama? Karena ini bukan strategi bisnis.Perusahaan besar mana pun di bidang keuangan harus selalu memberi tahu Anda bahwa semuanya baik-baik saja, lalu membawa semua orang bersama-sama melompat dari tebing, dan menghasilkan uang sebanyak mungkin saat membereskan kekacauan. Goldman Sachs, JPMorgan Chase, Morgan Stanley perusahaan-perusahaan ini tidak akan pernah memberi tahu Anda untuk segera keluar dari pasar, karena harga pasar sudah sangat tinggi. Padahal mereka semua bisa melihat bahwa harganya sangat tinggi. Jadijangan karena tidak ada orang profesional yang memberi tahu Anda untuk menjual, lalu berpikir bahwa harga pasar wajar, kenyataannya tidak demikian.
Saya sering membuat perumpamaan: Seperti Anda menjatuhkan sekantung bulu dari gedung tinggi Miami di hari badai, dalam jangka pendek Anda benar-benar tidak tahu ke mana bulu-bulu ini akan tertiup. Tetapi Anda benar-benar dapat memastikan satu hal: Pada akhirnya setiap bulu akan jatuh ke tanah. Bagi saya, "nilai" setara dengan gravitasi.Tidak peduli seberapa tinggi Anda naik sekarang, cepat atau lambat, yang mahal akan membuat Anda membayarnya.
Pembawa acara: Anda menulis dalam buku tentang kondisi paling aneh pecahnya gelembung: "Ketika pemimpin pasar sebelumnya turun drastis, tetapi pasar secara keseluruhan yang dipimpin oleh saham blue-chip terus naik dengan kuat". Ini terjadi pada tahun 1929, 1972, dan 2000. Mengingat MAG 7 (Tujuh Raksasa Teknologi) telah kehilangan momentum naik dalam beberapa bulan terakhir, tetapi sebagian besar pasar lainnya tetap kuat, akankah Anda menambahkan akhir 2025, awal 2026 ke dalam daftar?
Jeremy: Mungkin saya harus memasukkannya. Meskipun sebelumnya tidak, saya pikir saya sibuk dengan tur penjualan tanda tangan. Tetapi saya juga akan menambahkan tahun 2021 ke daftar itu. Banyak saham spekulatif dan tidak menguntungkan mulai turun setelah kinerja kuat dari titik terendah pandemi COVID-19, tetapi pasar secara keseluruhan tetap naik, menyebabkan Indeks S&P 500 turun 25% pada tahun 2022, saham MAG 7 turun 40%. Tetapi kemudian ChatGPT muncul.Tanpa demam investasi AI, kita mungkin sudah陷入 (terjerumus) into resesi ringan atau sedang, pasar mungkin turun 40% atau lebih. AI seperti menemukan kereta api pada tahun 1930, secara paksa meredam pasar bear yang sesungguhnya.
Pembawa acara: Maret 2009, Anda menerbitkan 《Reinvesting in Fear》 yang terkenal. Bagaimana Anda menilai kapan harus masuk saat pasar sangat panik?
Jeremy: Itu karena saya familiar dengan kepanikan seperti tahun 1974, ketakutan yang membuat pasar处于 "kelumpuhan ultimat". Pada tahun 2009, saya menganjurkan untuk membuat rencana, bahkan rencana yang buruk lebih baik daripada lumpuh. Anda harus明白 (mengerti):Titik balik pasar tidak muncul ketika orang melihat "cahaya di ujung terowongan", tetapi muncul ketika "semuanya tampak gelap gulita, tetapi hanya sedikit kurang gelap sedikit daripada hari sebelumnya".Meskipun tidak mencapai valuasi rendah absolut tahun 1974, tetapi menurut model diskonto dividen kami, itu sudah sangat murah, ditakdirkan untuk memberikan pengembalian yang sangat kaya melampaui rata-rata historis dalam 7 tahun ke depan (tingkat pengembalian aktual mencapai 12%).
Bacaan terkait:Dialog dengan Penasihat Bitwise: Dari Ekonomi Tipe-K hingga AI Merebut Pekerjaan, Bagaimana Bitcoin Menyelamatkan Kaum Muda?
