La narrativa de la inversión en IA está cambiando. Empezó como una historia tecnológica, evolucionó hacia una historia de gasto de capital y ahora se está convirtiendo en una historia de financiación.
Recientemente, Greg Jensen de Bridgewater Fund resumió la situación actual en una frase:"Estamos entrando en un momento crucial para el capital."
Morgan Stanley predice que el gasto total en infraestructura de IA alcanzará los 3,2 billones de dólares antes de 2028,de los cuales aproximadamente 1,75 billones necesitarán recaudarse a través del mercado de crédito. Las fuentes de financiación se han ampliado desde los bonos tradicionales de grado de inversión hasta los préstamos apalancados, el crédito privado y los productos titulizados. Hay dinero disponible, pero no será barato.
El mercado de bonos ya está reaccionando. Los datos de Apollo muestran que la emisión de bonos relacionados con la IA ya supone el 40% de la oferta de largo plazo. Los diferenciales crediticios de los hiperescaladores se han ampliado significativamente este año, mientras que el mercado global de grado de inversión apenas se ha movido.
El "nuevo rey de los bonos", Gundlach, lo expresó directamente:emitir bonos a largo plazo con garantía de GPU es como hacer "ABS de 30 años con plátanos".
El flujo de caja va en la dirección equivocada
Las previsiones de gasto de capital se revisan continuamente al alza, mientras que las previsiones de flujo de caja libre siguen deteriorándose.
Morgan Stanley ha recortado significativamente sus previsiones de flujo de caja libre para 2027 de los principales hiperescaladores. El caso de Oracle es el más destacado, con una previsión de flujo de caja libre para 2027 que se acerca a los -400.000 millones de dólares.
La magnitud de los compromisos de gasto es igualmente asombrosa. Los compromisos de compra de los hiperescaladores han crecido de forma explosiva hasta los 982.000 millones de dólares. Morgan Stanley señala que el verdadero gasto de capital ahora existe en gran medida fuera de balance. Esto significa que mirar solo el balance puede subestimar seriamente la presión financiera real.
El mercado de crédito ya está valorando el riesgo
Los inversores están exigiendo una mayor compensación por el riesgo.
Los datos de Morgan Stanley muestran que los diferenciales crediticios relacionados con los hiperescaladores se han ampliado "significativamente este año, superando con creces al mercado global de grado de inversión": los diferenciales de los hiperescaladores de alta calidad (HQ Hyperscalers) se ampliaron aproximadamente 25 puntos básicos, los de los hiperescaladores normales (Hyperscalers) unos 22 puntos básicos, mientras que el diferencial del mercado global de grado de inversión no cambió.
Oracle es el caso más observado. Los swaps de incumplimiento crediticio (CDS) de otros hiperescaladores suelen estar en el rango de 30 a 80 puntos básicos, mientras queel CDS de Oracle se disparó desde unos 40 puntos básicos a mediados de 2025 hasta un pico de casi 190 puntos básicos en abril de 2026, y actualmente sigue rondando los 180 puntos básicos. El CDS de Meta es relativamente moderado, subiendo ligeramente a unos 75 puntos básicos. El mercado de crédito ya ha señalado claramente a la empresa que más le preocupa.
Los balances son sólidos, pero el problema está en el futuro
Los datos del primer trimestre de 2026 de Morgan Stanley muestran que el apalancamiento total de los hiperescaladores es de solo 1,3x, el apalancamiento neto de 0,5x, la ratio efectivo/deuda es del 128% y la calificación media es AA-. En comparación, el apalancamiento total del universo de grado de inversión no financiero es de 2,4x y la calificación es BBB.
Pero el problema está en el futuro. Morgan Stanley ha revisado al alza su previsión de crecimiento del gasto de capital en computación en nube para 2027 del 14% al 29%, y los hiperescaladores también "reiteran su confianza en el retorno de la inversión". Al duplicarse las previsiones de gasto, la brecha de financiación también se amplía.
El "nuevo rey de los bonos" Gundlach: Utilizar GPU como garantía es como hacer ABS con plátanos
El conocido inversor del mercado de bonos, Jeff Gundlach, ha criticado duramente los planes de financiación con garantía de activos de IA que han aparecido en el mercado.
Advirtió sobre un plan de un consorcio de fondos de 500.000 millones de dólares, afirmando que es "probable que no supere la prueba del tiempo". En redes sociales se preguntó: "¿Utilizar activos con una vida útil desconocida como garantía para deuda a largo plazo? ¿Por qué no hacer una transacción de ABS a 30 años respaldada por plátanos en un almacén?" Añadió que estos son, además, "plátanos de ingeniería completamente nuevos con una vida útil desconocida".
La analogía de Gundlach apunta al problema central: las GPU se deprecian extremadamente rápido y los ciclos de innovación tecnológica son mucho más cortos que el plazo de la deuda. Cuando se financia a largo plazo con tales activos como garantía, el valor real de la garantía es altamente incierto.
