作者:@HadickM,Dragonfly 合伙人
编译:吴说区块链
TL;DR:
- OUSD 对 Circle 的影响并非单纯利空。市场对 CRCL 股价下跌 15% 至 20% 的反应有一定合理性,但这并不意味着 Circle 面临“死亡判决”。Circle 仍拥有深度流动性、现有集成和先发优势,尤其在 Coinbase 合作关系若重组或终止后,短期净收入反而可能接近翻倍,并获得更大竞争空间。
- OUSD 可能在 Stripe 生态内成为默认稳定币选择。Stripe 在工程、产品和支付工具建设方面具备明显优势,如果 OUSD 能建立足够深的流动性,可能会替代 USDC 成为许多 Stripe 合作伙伴和客户的首选。但对于已基于 Circle API 构建的产品而言,迁移仍需要足够激励,并不会只由收益分成决定。
- 企业采用稳定币的核心障碍仍未解决。如果 OUSD 由 Bridge 相关实体发行,其本质仍是对发行机构的信用敞口,而 Circle 和 Bridge 目前都不是投资级信用主体。除非 Stripe 或其他联盟成员提供母公司担保,否则大型银行和资管机构进入后,仍可能争夺最大、最有利润的企业级场景。
- Circle 需要加快支付和金融科技产品开发,并考虑更主动的防御性并购。OUSD 不会是最后一个新竞争者,Circle 需要在产品、分发和生态合作上更积极应对。
- 对 Tether 而言,OUSD 并不直接冲击其核心市场。Tether 仍会专注于 Stripe 和 Circle 不优先覆盖的分发渠道,尽管其市场份额可能随时间下降,但整体稳定币市场规模仍有望增长。
- 相比 Circle 和 Tether,Paxos 面临的压力可能更大。OUSD 会削弱 USDG 的主要卖点,而随着监管框架完善,Paxos 的监管优势也可能被削弱,因此该项目对 Paxos 的挑战更接近生存层面。
我认为,对于 OUSD 的正确解读其实相当微妙。它不仅涉及 OUSD 对 Circle、Tether、Paxos 等稳定币发行方分别意味着什么,也关系到稳定币更广泛的 adoption 前景,以及这一新项目最终成功的可能性。
首先谈 CRCL。我不确定这是否只是巧合:OUSD 公告发布时,Circle CEO Jeremy Allaire 正好在 Goldman 史上规模最大、热度最高的数字资产会议上发言。Jeremy、Goldman 以及现场很多观众显然都知道这一消息将在美股盘前发布,也知道它会对股价造成负面影响。这本身倒未必说明什么,但确实很有意思,因为他接受采访时,现场已经有人在讨论这件事,而 CRCL 开盘时就在他的发言过程中下跌了约 6%。
从业务影响来看,市场其实早已清楚,稳定币发行方给予分发伙伴的 revenue share 比例会持续上升,而在支付场景中,赎回费用也必须逐步取消。Circle 此前已经在回应这些趋势:一方面与支付公司达成铸造和赎回相关合作,另一方面也在与分发伙伴进行收益分成安排。
潜在的 Coinbase 合作关系重组或终止,其实也已经被暗示了一段时间。如果这件事发生,Circle 的净收入会立即接近翻倍,这对公司而言非常积极。当然,在一个合理的时间范围内,这部分收益大概率仍会在竞争中逐渐流向新的分发伙伴。但 Circle 也将因此摆脱 Coinbase 协议的束缚,以此前无法做到的方式更积极地参与竞争。因此,即便未来 Circle 能留存的净收入比例继续承压,Coinbase 协议重组或取消本身也未必是坏事,反而可能成为净利好。
此外,Circle 现有的深度流动性很难被复制,也很难被快速整合到其他体系中。这一点不应被轻易忽视,也不能被简单视为无关紧要。
不过,显然对于许多 Stripe 合作伙伴、客户和生态参与者而言,只要 OUSD 能够建立足够深的流动性,它很可能会取代此前更受青睐的 USDC,成为默认使用的稳定币。无可争议的是,Stripe 是一家更强的工程和产品组织,也更可能推出稳定币易用化和分发所需的配套产品与工具。
但另一方面,Circle 仍然拥有明确的先发优势和现有集成,这同样不应被忽略。切换成本也许并不算高,但如果一个产品已经基于 Circle API 构建,就需要足够强的激励才会迁移。这比很多人想象的更难,也不会简单取决于收益分成。
当然,真正更大的机会还是来自尚未被充分服务的 greenfield 市场。对于这些新场景,OUSD 的吸引力可能更强。但对于非支付场景,或者那些与 Stripe 存在竞争关系、激励机制不同的支付公司而言,目前并不清楚 OUSD 是否一定会优于现有稳定币,或未来出现的其他新选项。
最后,如果 OUSD 最终由 Bridge 相关实体发行,它并没有解决 USDC 在深入进入企业市场时面临的一个核心问题:这些代币本质上仍然是对发行机构的信用敞口,而 Circle 和 Bridge 目前都不是投资级信用主体。Bridge 目前也尚未准备好满足 GENIUS Act 的合规要求,尽管它正在推进相关工作。
如果 Stripe 母公司或其他联盟成员提供母公司担保,情况会有所不同。但无论是 Circle 还是 Bridge,都仍面临大型银行和资产管理公司进入市场、抢走最大且最有利可图用例的风险。与此同时,全球牌照布局仍有大量工作要做。因此,我并不认为 OUSD 的公告改变了这一既有竞争风险。
总体来看,在 OUSD 公告发布前一天,我曾告诉别人,我预计 CRCL 当日会下跌 15% 至 20%,最终跌幅确实落在这个区间中间。我认为市场反应是合理的,但我不认为这像许多评论者所说的那样,是 Circle 的“死亡判决”。
Circle 确实需要加快支付和金融科技产品开发,同时也需要更积极地考虑并购。随着股价下跌,这一窗口期或许已经部分过去,但市场上仍有一些有趣的选择可供其探索,而且其中一些交易仍可能带来增厚效应。新的竞争者不会止步于 OUSD,因此 Circle 需要做出一些防御性布局。
对于 Tether 来说,OUSD 瞄准的本来就不是它的核心市场。Tether 会继续专注于 Stripe 和 Circle 都不会优先覆盖的分发渠道,因此它应该不会受到太大影响。不过,正如 Paolo Ardoino 几年前在 Token 2049 舞台上所说,Tether 的市场份额可能会随着时间继续下降,但这会发生在一个整体规模大幅增长的市场中。
相比之下,Paxos 面临的压力更大。OUSD 会削弱 USDG 当前主要卖点上的优势,而随着监管框架逐步完善,Paxos 未来也可能失去其监管层面的相对优势。相比 Circle 和 Tether,我认为 OUSD 对 Paxos 的影响更接近生存层面的挑战。不过,这也解释了为什么 Paxos 在过去一年重新将重点转向 brokerage-as-a-service 业务。
