Auteur : Chloe, ChainCatcher
Depuis fin juillet 2025, date à laquelle MicroStrategy a lancé le STRC, le Bitcoin a chuté d'environ 40%, approchant les 50%. Cette action privilégiée, conçue pour "s'échanger autour de sa valeur nominale de 100 dollars", est aujourd'hui plongée dans une décote : jeudi dernier, elle a atteint un plus bas historique en séance à 82,53 dollars, et ne clôture actuellement qu'à 88,59 dollars, soit encore environ 13% en dessous de la valeur nominale. Alors que la décote s'élargit, le rendement effectif du STRC est poussé au-dessus de 12,9%, frôlant les 13%.
Jesse Myers, responsable de la stratégie Bitcoin de The Smarter Web Company, a déclaré à ce sujet : "MicroStrategy va bien (MicroStrategy is fine)", tandis que l'économiste Peter Schiff a une nouvelle fois qualifié l'ensemble de la structure de "pyramide de Ponzi centralisée typique".
Ainsi, ces vieilles questions reviennent sur la table : MicroStrategy va-t-elle être contrainte de vendre des bitcoins ? La roue d'inertie ('flywheel') sur laquelle repose son expansion est-elle vraiment une pyramide de Ponzi ?
Le mécanisme du STRC a-t-il été conçu par une IA ?
Pour parler du STRC, il faut d'abord aborder un détail souvent négligé mais qui refait surface durant cette baisse : cette structure a été imaginée par Saylor en discutant avec une IA.
La polémique découle d'une interview de CoinDesk en mai, qui a récemment refait surface sur X. Dans cet extrait, Saylor admet avoir largement utilisé l'intelligence artificielle pour développer le produit d'actions privilégiées de MicroStrategy. Il a déclaré qu'il avait conçu ce genre de choses avec l'IA pour le projet 'Stretch', qu'il n'aurait jamais pu le faire seul, et qu'il a passé de nombreuses heures à discuter en va-et-vient avec l'IA.
Selon ses dires, il lançait constamment à l'IA diverses configurations structurelles, testant si des idées atypiques étaient juridiquement valables. Lorsqu'il a proposé "Je veux une action privilégiée qui verse un dividende mensuel et dont le prix reste stable à 100 dollars", la réponse de l'IA a été : "Personne n'a jamais fait ça dans l'histoire, mais c'est parfaitement légal et tout à fait raisonnable."
Fait intéressant, lorsque le STRC est tombé en dessous de sa valeur nominale et que le marché a commencé à douter de la capacité de ce mécanisme à tenir, plusieurs médias étrangers ont tout simplement retourné la question à l'IA, interrogeant ChatGPT, Grok et Claude pour savoir si le STRC pouvait remonter à 100 dollars.
MicroStrategy va-t-elle encore vendre des bitcoins ?
Il y a peu de temps, MicroStrategy a vendu 32 BTC, d'une valeur d'environ 2,5 millions de dollars, pour couvrir ses obligations de dividende. Cette quantité est insignifiante par rapport à ses réserves totales de bitcoin, mais elle prouve une chose : lorsque l'efficacité du financement piloté par le STRC diminue, les obligations en espèces peuvent effectivement forcer à des ventes de bitcoins, bien que limitées.
Plus préoccupant encore est le gel des achats. Le rythme d'accumulation de bitcoins par MicroStrategy a nettement ralenti : en avril de cette année, elle avait dépensé 2,54 milliards de dollars en une semaine pour acheter 34 164 BTC ; en mai, elle avait ajouté 24 869 BTC pour environ 2,01 milliards de dollars supplémentaires. Mais en juin, les achats hebdomadaires se sont réduits à environ 100 millions de dollars. Pour la semaine se terminant le 8 juin, elle a acheté 1 550 BTC (101 millions de dollars), et pour la semaine se terminant le 15 juin, 1 587 BTC supplémentaires (100 millions de dollars), portant ainsi son stock total à 846 842 BTC.
Par ailleurs, l'élargissement de la décote a non seulement augmenté le rendement, mais a également conduit à la suspension des émissions "au prix du marché" (at-the-market, ATM), un mécanisme consistant à vendre progressivement de nouvelles actions sur le marché public au prix en vigueur pour lever des fonds. Ce canal de financement est pourtant un maillon clé soutenant l'ensemble de la 'roue d'inertie' du bitcoin.
Cependant, les partisans ne croient pas à ce scénario de "spirale de la mort". Jesse Myers estime que cette vague de vente du STRC ressemble davantage à une liquidation de positions à effet de levier qu'à une détérioration des fondamentaux. Selon ses calculs, si les conditions restent inchangées, MicroStrategy, dans son état actuel, pourrait suffire à payer les dividendes du STRC pendant 32 ans. Et tant que le bitcoin s'apprécie d'environ 2% par an, cette obligation pourrait être couverte indéfiniment. De plus, l'outil d'émission d'actions n'a pas disparu. Même si les émissions ATM sont temporairement suspendues, MicroStrategy dispose toujours de plusieurs options de financement de secours, notamment la reprise des émissions d'actions ordinaires MSTR, l'utilisation des réserves de trésorerie, et, en dernier recours seulement, la vente de bitcoins.
Du côté des pessimistes, on retrouve le scénario classique de Schiff. Il affirme que si Saylor augmente le rendement à 13%, il devra émettre plus d'actions MSTR à une décote encore plus importante pour se financer ; s'il n'augmente pas le rendement, le prix du STRC continuera à baisser. Selon lui, le seul moyen d'arrêter cette spirale de la mort est de supprimer purement et simplement les dividendes, mais cela détruirait immédiatement le STRC, entraînant dans sa chute le MSTR et le bitcoin.
Cette 'roue d'inertie' est-elle une pyramide de Ponzi ?
L'accusation de Schiff est directe : le STRC est une "pyramide de Ponzi centralisée typique", car son fonctionnement dépend de la capacité de MicroStrategy à continuer à lever de nouveaux fonds par le biais de nouvelles émissions d'actions, ou tout simplement à vendre des bitcoins pour remplir ses obligations. Même le trader DonAlt a publiquement remis en question la raison pour laquelle le STRC, après être tombé sous sa valeur nominale, "s'échange comme une pyramide de Ponzi".
MicroStrategy n'a pas répondu directement à ces accusations, continuant simplement à positionner le STRC comme une action privilégiée soutenue par sa stratégie de Dotation en Actifs Tangibles (DAT) en bitcoin. L'action la plus concrète a été de passer le STRC d'un dividende mensuel à un dividende bimensuel, c'est-à-dire deux versements par mois.
L'argument central des opposants est celui de la "liquidation du levier". Myers souligne que le problème ne réside pas dans la structure elle-même, mais dans le fait que le STRC a longtemps été négocié entre 99 et 100 dollars, incitant les investisseurs à prendre des positions fortement endettées, beaucoup présumant que cet instrument resterait solidement au-dessus de 95 dollars ; une fois que le prix a glissé, les appels de marge et les liquidations forcées ont amplifié et accéléré cette chute.
L'analyste Scott Melker apporte un autre angle : la décote pourrait au contraire attirer des acheteurs en quête de rendement. Parce que le dividende du STRC est calculé sur la base du droit de liquidation prioritaire de 100 dollars, et non sur le prix du marché. Avec un taux de dividende de 11,5%, une personne achetant à 90 dollars obtient un rendement effectif d'environ 12,8%, et à 85 dollars, d'environ 13,5%. Plus la décote est profonde, plus le rendement effectif est élevé, ce qui constitue en soi un appât.
Ainsi, la question "est-ce une pyramide de Ponzi ?" dépend finalement de l'interprétation que le marché choisit de croire : une version dit que ce mécanisme ne peut tourner qu'en attirant constamment de nouveaux capitaux, l'argent des nouveaux entrants servant à payer les premiers entrants, ce qui est caractéristique d'une pyramide. L'autre version dit que l'instrument lui-même n'est pas en cause, mais que les investisseurs, le pensant stable, se sont massivement endettés pour l'acheter ; lorsque le prix a baissé, ils ont été forcés de vendre à perte, amplifiant ainsi la chute, ce qui ne serait qu'un assainissement ponctuel du marché, et non un problème inhérent à l'outil.
Le dividende bimensuel entre en vigueur, la réponse pourrait arriver en juin ?
Pour revenir sur ce qui a été mentionné précédemment, puisque ce mécanisme a été conçu par Saylor avec une IA, plusieurs médias étrangers ont tout simplement reposé la même question à l'IA : le STRC peut-il revenir à 100 dollars, et que doit faire MicroStrategy pour restaurer la confiance du marché. La réponse commune de ChatGPT, Grok et Claude est : "Revenir à 100 dollars nécessite des conditions".
ChatGPT estime qu'un retour à 100 dollars est encore possible, mais nécessite une plus grande confiance du marché, une couverture des dividendes durable et une reprise du prix du bitcoin, ces trois éléments simultanément. Il souligne que le chemin le plus rapide vers la réparation est de redonner aux investisseurs la conviction que les dividendes peuvent être maintenus sans dépendre de la vente d'actifs ; si des ventes de bitcoins supplémentaires s'avéraient nécessaires par la suite, la confiance pourrait au contraire se détériorer davantage.
Grok est le plus réservé, affirmant carrément "peut-être, mais ce sera extrêmement difficile". À ses yeux, le marché se demande essentiellement : le moteur qui alimente cette machine à acheter des bitcoins peut-il encore fonctionner ? Il estime qu'une hausse soutenue du bitcoin serait le catalyseur le plus efficace ; à l'inverse, une faiblesse prolongée pèserait à la fois sur le STRC et le MSTR.
Claude note quant à lui que les actions privilégiées peuvent effectivement souvent se redresser d'une décote pour retrouver leur valeur nominale, mais à condition que les investisseurs retrouvent la conviction que l'émetteur a la capacité de remplir ses obligations à long terme. "Une réparation est possible, mais le marché a besoin de voir des preuves que cette structure peut fonctionner même en période difficile, et pas seulement lorsque le bitcoin est en hausse."
Alors, cette stratégie est-elle problématique ? Qu'il s'agisse du pessimiste Schiff, de l'optimiste Myers, ou des modèles d'IA de pointe, tous pointent vers la même variable décisive : la capacité de MicroStrategy à continuer à honorer ses obligations de dividende sans vendre de bitcoins.
La 'roue d'inertie' actuelle n'est pas encore arrêtée, mais elle tourne clairement au ralenti : les émissions ATM sont suspendues, la vitesse d'achat de bitcoins est passée de plusieurs milliards de dollars par semaine début 2024 à environ 100 millions de dollars par semaine en juin ; la vente de ces 32 BTC prouve qu'en cas de difficulté d'émission, la porte de la "vente de bitcoins pour payer les dividendes" est déjà ouverte. Quant à savoir s'il s'agit d'une pyramide de Ponzi ou d'un simple assainissement dû au levier, tout dépendra de la capacité du STRC à retrouver sa valeur nominale, et des moyens par lesquels MicroStrategy paiera réellement ses dividendes.
Le point d'observation le plus concret se situe le 30 juin : ce jour-là, le passage au dividende bimensuel du STRC entre officiellement en vigueur, mais le véritable enjeu réside dans la règle d'ajustement automatique du taux de dividende en fonction du prix, qui recommande une augmentation des taux si le prix moyen mensuel est inférieur à 95 dollars, et ne s'arrête qu'à 99 dollars et plus. Actuellement, il est profondément en dessous de 95 dollars, ce qui rend une nouvelle hausse des taux presque inévitable, le taux de dividende étant déjà passé de 9% en août 2025 à 11,5%.
C'est précisément le cœur de la spirale de la mort de Schiff : plus le prix est bas, plus le mécanisme pousse automatiquement le taux de dividende vers le haut, plus la facture en espèces est lourde, et finalement, il ne reste plus qu'à émettre plus d'actions ou vendre plus de bitcoins pour combler le trou. Que ce mécanisme soit un "stabilisateur" ou un "accélérateur", la réponse se cache dans l'évolution future du prix et des taux.
