Rédigé par : Zennon Kapron , Forbes
Traduit par : AididiaoJP, Foresight News
En janvier 2026, Tether a fait quelque chose qui semblait être une concession. Elle a lancé l’USAT, un stablecoin américain natif, conçu spécifiquement pour être conforme aux règles fédérales du GENIUS Act, émis par une banque agréée aux États-Unis et supervisé par un dépositaire agréé à Washington. Après des années à évoluer loin de la régulation américaine, principalement en offshore, la plus grande société de stablecoins au monde semblait finalement entrer dans le giron réglementaire.
Le nouvel USAT de Tether est un « rempart » : une filiale américaine conforme au GENIUS Act, spécialement conçue pour permettre à l’USDT offshore d’une valeur de 1830 milliards de dollars de rester définitivement en dehors de la régulation américaine. (Source de l'image : Silas Stein/picture alliance via Getty Images)
Mais les apparences sont trompeuses. L’USAT doit être compris comme un pare-feu – une filiale conforme dont l’existence permet précisément au produit principal de Tether de rester définitivement à l’écart de la régulation américaine.
Deux stablecoins, deux adresses réglementaires
Regardons ce qu’est l’USAT : il est émis par Anchorage Digital Bank (un établissement de crédit fédéral américain), Cantor Fitzgerald agit comme dépositaire désigné des réserves, et le PDG a été recruté d’un rôle lié aux cryptomonnaies à la Maison Blanche. C’est un produit propre, natif, entièrement fédéral, et au début 2026, il a obtenu une certification de réserves examinée par Deloitte, l’un des quatre grands cabinets d’audit.
La version originale du Tether USD (USDT) ne présente aucune de ces caractéristiques. Elle est émise en offshore, sa capitalisation dépasse 1830 milliards de dollars, et ses réserves contiennent des actifs que le régime américain des stablecoins de paiement ne permet pas de détenir. Ces deux stablecoins offrent à la même entreprise deux adresses réglementaires différentes : l’USAT est la vitrine que Tether montre aux régulateurs américains, l’USDT est son véritable visage partout ailleurs dans le monde. L’entreprise a construit une architecture pour qu’ils ne fusionnent jamais.
Le coût inabordable de la conformité pour l’USDT
Cette division existe car l’USDT, dans sa structure actuelle, ne pourrait tout simplement pas franchir le seuil de conformité du GENIUS Act. Cette loi exige que les stablecoins de paiement soient soutenus à hauteur de 1 pour 1 par des actifs de haute qualité très liquides – principalement du cash, des bons du Trésor à court terme, des fonds monétaires gouvernementaux et instruments similaires – et publient mensuellement un rapport sur les réserves examiné par un cabinet d’experts-comptables.
Les propres données du premier trimestre 2026 de Tether indiquent clairement l’obstacle. L’entreprise rapporte un total d’actifs d’environ 1918 milliards de dollars pour les jetons émis, avec un portefeuille de réserves contenant environ 200 milliards de dollars d’or et plusieurs milliards de dollars en Bitcoin. Ces détentions rendent Tether extrêmement rentable – un bénéfice trimestriel de 10,4 milliards de dollars, plus de 100 milliards de dollars pour l’année 2025. Mais ce sont précisément les actifs qu’un stablecoin de paiement conforme au GENIUS ne peut pas détenir.
Intégrer l’USDT dans le cadre réglementaire impliquerait de démanteler la structure de ses réserves qui génère des rendements élevés, un prix que Tether n’a jusqu’à présent montré aucune volonté de payer.
Le stablecoin offshore est celui d’importance systémique
Il est facile de voir la structure à deux jetons comme la résolution du problème de Washington – il existe désormais un jeton dollar conforme, le marché réglementé est desservi. Cette interprétation néglige l’endroit où l’USDT compte vraiment.
Le centre de gravité de l’USDT est bien au-delà des États-Unis, dans un monde en manque de dollars. En Argentine, en Turquie, au Nigeria, au Vietnam et dans une multitude d’économies aux monnaies locales faibles où l’accès aux dollars physiques est difficile, l’USDT sert d’outil d’épargne et de canal de règlement, souvent plus fiable que les systèmes bancaires locaux. Ce jeton d’une capitalisation supérieure à 1830 milliards de dollars est, selon toute définition raisonnable, un outil d’importance systémique dans l’utilisation mondiale du dollar.
La structure que Tether a construite place cet outil définitivement hors de la surveillance américaine. L’USAT sera examiné, certifié et supervisé, tandis que l’USDT – ce jeton qui fait circuler des dollars dans des économies fragiles – ne le sera pas, car il n’a pas à l’être. Ses utilisateurs sont hors des États-Unis, son émission est en offshore, le cadre GENIUS cible les prestataires de services américains, pas les détenteurs étrangers. Pour les décideurs américains, c’est une situation passive gênante : la pénétration du dollar dans les pays en développement se fait de plus en plus par un jeton privé que le gouvernement américain ne peut ni réglementer ni auditer facilement, et la conception de la transition GENIUS offre à Tether la justification légitime pour rester en offshore.
À quoi ressemblerait une version conforme
Réfléchir sérieusement à ce que nécessiterait l’intégration de l’USDT dans le régime GENIUS permet de comprendre la forme de la structure à deux jetons. Un USDT conforme devrait vendre son or, vendre son Bitcoin, convertir le produit en cash et en bons du Trésor à court terme ; il devrait être examiné mensuellement par un cabinet d’experts-comptables et soumis à la supervision des régulateurs américains. Ce faisant, il passerait d’un portefeuille à haut rendement reposant sur une base d’actifs diversifiée à une structure étroite de marché monétaire ne gagnant que les taux des bons du Trésor.
Le coût financier d’une telle transformation serait énorme, le coût stratégique encore plus grand. La distance de Tether avec le système bancaire et réglementaire américain est précisément ce qui la rend précieuse pour ses utilisateurs centraux – ceux qui opèrent en dehors de systèmes financiers dysfonctionnels. Un USDT obéissant aux régulateurs américains serait un produit radicalement différent, sa proposition de valeur changerait, et il risquerait de perdre la base offshore qu’il sert actuellement. Face à cette perspective, Tether a choisi de créer un stablecoin conforme séparé, c’est le seul moyen de préserver ses deux activités.
Tether affirme que l’USDT évolue vers la conformité
Tether ne décrit pas la situation comme je le fais ci-dessus. Son communiqué de lancement officiel déclare que l’USDT « continue d’opérer mondialement » tout en « progressant vers la conformité avec le GENIUS Act ». C’est la position officielle de l’entreprise, qu’il est juste de citer et de peser honnêtement.
Mais face à la structure réelle, cette affirmation est difficile à soutenir. « Progresser vers la conformité » et créer un stablecoin conforme séparé sont deux choses différentes, et Tether a choisi la seconde. Si l’USDT était véritablement sur la voie de la conformité GENIUS, l’USAT deviendrait redondant – une entreprise ne mobiliserait pas de relations bancaires agréées pour un second jeton dollar, ne recruterait pas un PDG avec des références à Washington, ne commanderait pas une certification de réserves d’un grand cabinet d’audit, alors que le premier jeton serait sur le point d’atteindre la conformité par lui-même. L’effort investi dans l’USAT prouve en soi les attentes de l’entreprise pour l’USDT : il restera en offshore.
L’échéance de 2028 est le véritable test
Cet arrangement a une limite de temps. Selon le cadre GENIUS, les prestataires de services d’actifs numériques américains font face à une période de transition, après laquelle ils ne pourront fournir que les stablecoins autorisés par le régime fédéral. En pratique, vers mi-2028, les plateformes américaines d’échange et de conservation devront retirer toute jeton dollar non approuvé par GENIUS.
Si l’USDT n’est pas approuvé d’ici là, les plateformes américaines cesseront de le lister. C’est précisément le moment que la stratégie à deux jetons est conçue pour gérer : l’USAT hérite du marché américain, capte les flux conformes et assume le fardeau réglementaire ; l’USDT conserve sa base offshore – incluant les utilisateurs des marchés émergents, les économies en manque de dollars, les paires de trading hors juridiction américaine, et la structure de réserves génératrice de profits. Tether ne perdra rien qu’elle ne puisse se permettre de perdre, car l’USAT était destiné dès le départ à être la part d’activité en charge de la conformité.
Des moyens d’action limités
Une réaction naturelle serait que les autorités américaines puissent forcer l’USDT à se conformer ou couper ses canaux d’accès. Mais le levier réel est plus faible qu’on ne l’imagine. Tether opère en tant qu’entreprise offshore, son émission ne dépend pas du système bancaire américain comme l’USAT, la plupart de ses utilisateurs sont des étrangers, hors de portée pratique de la régulation des consommateurs américains. La transition GENIUS donne à Washington un outil pour retirer l’USDT des plateformes réglementées américaines, mais elle réglemente le marché américain, pas la circulation mondiale du jeton.
Retirer l’USDT des plateformes d’échange américaines, si cela a un effet, ne ferait que renforcer la séparation que Tether a conçue : le jeton conforme garde le marché national réglementé, le jeton offshore garde la base étrangère plus large et à croissance plus rapide. Des actions d’application de la loi ciblant le marché américain ne peuvent pas soumettre le jeton offshore, et Tether a construit une structure qui lui évite d’avoir à le faire.
Tether est devenu un acteur important du marché des bons du Trésor
Les implications de la structure à deux jetons vont au-delà de la politique des stablecoins, s’étendant au marché de la dette publique américaine. Les réserves de Tether sont fortement concentrées en bons du Trésor américains, l’entreprise se décrit dans l’annonce du lancement de l’USAT comme le 17e plus grand détenteur de bons du Trésor américains au monde, dépassant des détenteurs étatiques comme l’Allemagne et la Corée du Sud. La plupart de cette exposition se trouve derrière l’USDT, le stablecoin offshore.
Une entreprise privée offshore est devenue une source importante de demande pour la dette gouvernementale américaine à court terme, et cette demande augmente avec la croissance de l’USDT. Washington bénéficie de ces achats, car chaque dollar d’USDT en circulation correspond à un dollar supplémentaire prêté au Trésor. Mais Washington n’a aucune relation de supervision avec cette entité prêteuse.
La conception du pare-feu verrouille cet arrangement. Alors que l’USDT continue de s’étendre en offshore, son empreinte sur les bons du Trésor s’élargit également, et le gouvernement américain dépend de plus en plus d’une demande qu’il ne peut pas réglementer. Les réserves conformes de l’USAT seront placées dans un système supervisé, tandis que les réserves bien plus importantes de l’USDT resteront à l’extérieur. Ce pays dont la dette est massivement détenue par Tether, par la conception même de la transition GENIUS, a donné à Tether la justification légitime pour garder son plus grand pool de réserves hors de la régulation.
Pourquoi le cadre d'analyse est important
Ceci n’est pas une accusation que Tether enfreint la loi. Opérer une filiale conforme aux États-Unis tout en conservant une société mère offshore est une structure d’entreprise légitime courante dans de nombreux secteurs. Les régulateurs et les médias devraient cesser de décrire l’USAT comme « l’entrée de Tether dans la conformité », car ce cadre inverse complètement la stratégie.
Le véritable rôle de l’USAT est le suivant : permettre au stablecoin le plus important au monde sur le plan systémique de continuer à rester hors du système réglementaire américain aussi longtemps que Tether le souhaite, tandis qu’un « jeton frère » plus petit et plus propre subit l’examen. La véritable question en 2028 n’est pas de savoir si Tether se conformera – elle a déjà conçu la réponse. Mais plutôt : qu’est-ce que cela signifie vraiment que le plus grand instrument dollar hors système bancaire soit intentionnellement et structurellement placé hors de la régulation du pays émetteur de la monnaie qu’il porte.
