Rédacteur : Xiaobing
Les deux plus grandes plateformes d'échange de cryptomonnaies de Corée du Sud ont simultanément publié des résultats en forte baisse, presque symétriques.
Le 14 août, Dunamu, la société mère d'Upbit, a soumis son rapport semestriel 2026 au système électronique de déclaration publique de la Financial Supervisory Service (FSS) de Corée. Le même jour, le rapport semestriel de Bithumb est également apparu. Placés côte à côte, les deux rapports financiers offrent deux perspectives sur la même marée descendante.
Dunamu a enregistré un chiffre d'affaires consolidé de 408,1 milliards de wons pour le premier semestre, en baisse de 49,1% en glissement annuel ; son bénéfice d'exploitation s'est élevé à 111,5 milliards de wons, en chute de 79,7% ; et son bénéfice net a atteint 108,4 milliards de wons, soit une baisse de 74,1%.
Bithumb a rapporté un chiffre d'affaires de 168,8 milliards de wons pour le premier semestre, en baisse de 48,7% ; un bénéfice d'exploitation de 14,9 milliards de wons, en chute de 83,4% ; et une perte nette de 108,7 milliards de wons, contre un bénéfice net de 55 milliards de wons à la même période l'année dernière.
Le déclin des revenus est presque identique, aux alentours de 49%. Mais l'écart est considérable sur le front des bénéfices. Bien que ses profits aient fortement chuté, Dunamu a tout de même réalisé un bénéfice net de 108,4 milliards de wons. Bithumb, quant à elle, est directement passée dans le rouge, le montant de ses pertes dépassant même le bénéfice net de Dunamu.
La même marée descendante, des niveaux d'eau différents
Les revenus des deux entreprises ont été divisés par deux pour la même raison simple : le volume total des transactions des cinq plateformes d'échange licenciées en wons sud-coréens (Upbit, Bithumb, Coinone, Korbit, Gopax) a diminué de 49,5% en glissement annuel au deuxième trimestre, s'établissant à environ 1 464 milliards de dollars. Le marché dans son ensemble s'est contracté de moitié, les revenus des frais de transaction ont donc naturellement suivi.
Mais pourquoi Dunamu reste-t-elle rentable tandis que Bithumb enregistre une perte ?
La différence réside dans la structure des revenus et le contrôle des coûts. Les revenus de la plateforme de trading d'Upbit se sont élevés à environ 3 955 milliards de wons au premier semestre, représentant 97% du chiffre d'affaires total. La proportion est encore plus élevée chez Bithumb, où presque 100% proviennent des frais de transaction. Les deux sont fortement dépendantes des frais de transaction, mais Dunamu maîtrise mieux ses coûts. Les pertes de Bithumb incluent des dépréciations d'actifs numériques et des dépenses administratives liées à des sanctions réglementaires.
Un autre chiffre est révélateur. À l'apogée de Dunamu en 2021, pour 100 wons de revenus, il restait 88 wons de bénéfice d'exploitation. Au deuxième trimestre 2026, ce chiffre est tombé à 14 wons. La marge opérationnelle est passée de 88% à 14% en cinq ans, pour la même entreprise, avec le même modèle économique.
La situation de Bithumb est plus extrême. Au premier trimestre, le bénéfice d'exploitation n'était que de 2,8 milliards de wons, pour une perte nette de 86,9 milliards de wons, incluant d'importantes dépréciations d'actifs numériques et des frais de mise en conformité. Le deuxième trimestre a vu une certaine reprise au niveau opérationnel, mais le premier semestre dans son ensemble reste en perte nette.
Où est passée l'argent ?
La baisse des volumes de trading de cryptomonnaies en Corée du Sud est directement liée à un transfert structurel des flux de capitaux locaux.
Au premier semestre 2026, les capitaux des investisseurs particuliers sud-coréens se sont clairement détournés des cryptomonnaies vers les actions liées à l'IA et aux semi-conducteurs. Samsung Electronics et SK Hynix, portées par les anticipations de demande de puces mémoire pour l'IA, sont devenues les nouveaux favoris des particuliers, et le volume des transactions des particuliers sur le secteur technologique de la bourse sud-coréenne a augmenté de manière significative sur la même période. Pour ces investisseurs, ces deux marchés sont dans une relation de substitution plutôt que de complémentarité. Le même argent de poche passe soit dans la spéculation sur les cryptomonnaies, soit dans les actions, naviguant entre les deux bassins.
Dans un contexte plus large, la Corée du Sud appliquera officiellement une taxe sur les plus-values de 22% sur les actifs cryptographiques à partir de janvier 2027. Cette anticipation pourrait déjà freiner l'appétit pour les transactions de certains investisseurs. Lorsqu'un cinquième des profits est prélevé, la fréquence des transactions et l'utilisation de l'effet de levier se contractent naturellement.
Deux paris sur des introductions en bourse
Alors que leurs revenus sont divisés par deux, les deux entreprises avancent leurs projets d'introduction en bourse.
Du côté de Dunamu, en mai 2026, des sociétés affiliées au groupe Samsung, Hana Bank et Hanwha Investment & Securities ont acquis près d'un cinquième des actions de Dunamu pour environ 1 500 milliards de wons (environ 10,7 milliards de dollars). Parallèlement, Dunamu progresse dans sa coopération d'échange d'actions avec Naver Financial, en préparation d'une future introduction en bourse sur la Bourse de Corée (KRX). Naver étant la plus grande entreprise internet du pays, cette transaction est considérée comme une étape clé pour la transformation de Dunamu d'une simple plateforme d'échange de cryptomonnaies vers une entreprise de fintech intégrée.
Du côté de Bithumb, l'entreprise a établi une feuille de route en trois étapes pour son introduction en bourse, avec pour objectif 2028. L'accent est actuellement mis sur la correction des contrôles internes et la préparation à la conformité aux KIFRS (Korean International Financial Reporting Standards). Mais avec les performances financières actuelles (perte nette de 108,7 milliards de wons au premier semestre, marge opérationnelle inférieure à 9%), la valorisation de Bithumb lors de son introduction sera confrontée à une énorme pression.
Les deux sociétés font face au même dilemme embarrassant : comment expliquer aux investisseurs du marché public à quel multiple de valorisation devrait être cotée une entreprise dont les revenus peuvent être divisés par deux en six mois et les bénéfices s'évaporer de 80% ?
Qu'est-ce vraiment qu'une plateforme d'échange ?
Ces données mettent en lumière une question d'identité longtemps évitée dans le secteur des plateformes d'échange de cryptomonnaies.
Lorsque 97% des revenus proviennent des frais de transaction, lorsque ces revenus évoluent parfaitement en phase avec les volumes du marché, lorsque la marge bénéficiaire peut passer de 88% à 14% en cinq ans, les caractéristiques financières de cette entreprise ressemblent davantage à celles d'un courtier fortement cyclique qu'à celles d'une entreprise d'infrastructure aux flux de trésorerie stables.
La logique de valorisation de Coinbase sur le marché boursier américain fait face au même questionnement. Lors du marché haussier des cryptomonnaies de 2024, la part des revenus d'abonnement et de services de Coinbase a augmenté, le marché ayant un temps considéré qu'elle était en train de passer d'un "courtier transactionnel" à une "infrastructure de type plateforme". Mais lorsque les volumes de transaction reculent, les revenus des frais restent la variable déterminant le plus la direction des bénéfices trimestriels.
Dunamu tente de répondre à cette question en s'associant à Naver. Si elle parvient à combiner le flux d'utilisateurs et les scénarios de paiement de Naver avec l'infrastructure de trading d'Upbit, la part des frais de transaction dans le chiffre d'affaires total pourrait diminuer, faisant ainsi ressembler l'entreprise davantage à une société technologique qu'à un courtier.
La réponse de Bithumb n'est pas encore claire. Son expansion en Asie du Sud-Est (développement d'une plateforme conforme au Vietnam en partenariat avec SSID) est une piste, mais les effets d'échelle sur les marchés étrangers sont encore loin d'être visibles.
Dans l'industrie des cryptomonnaies, les plateformes d'échange sont l'activité qui ressemble le plus à la finance traditionnelle : barrières réglementaires, modèle économique stable, revenus et bénéfices réels. Mais ces deux rapports financiers sud-coréens rappellent à tous que : l'activité la plus semblable à la finance traditionnelle est aussi celle qui, comme la finance traditionnelle, est le plus soumise aux cycles. Elle imprime de l'argent en période de marché haussier, saigne en période baissière, sans zone tampon entre les deux.
Pour Dunamu et Bithumb, qui préparent leur introduction en bourse, le plus grand défi ne réside peut-être pas dans le moment où les volumes de transaction reviendront, mais dans la manière de convaincre les investisseurs du marché public que la prochaine fois que les volumes seront divisés par deux, les bénéfices ne s'évaporeront pas à nouveau de 80%.
