Auteur : qinbafrank
Décision sur les taux jeudi à l'aube. Actuellement, le marché obligataire attribue encore une probabilité de 40% à une hausse des taux par Walsh cette fois-ci, une situation assez rare par le passé. Pourquoi ? La raison principale est naturellement la « dépendance aux données + faible communication » dans le nouveau cadre de Walsh.
Depuis sa prise de fonction il y a 25 mois, Walsh a clairement poussé à des réformes de la communication et du cadre : 1) Réduction drastique du communiqué, suppression du langage traditionnel de forward guidance (plus d'indications de tendance accommodante ou restrictive), insistant sur le fait que « le communiqué ne donne que les faits » ;
2) Création de cinq groupes de travail (communication, bilan, sources de données, productivité & emploi, cadre d'inflation) pour examiner systématiquement les pratiques existantes.
3) Réaffirmation forte de l'objectif de « stabilité des prix », « tolérance zéro » envers une inflation élevée persistante (l'inflation est supérieure à l'objectif de 2% depuis plus de 60 mois consécutifs), et atténuation des formulations de compromis liées au double mandat concernant l'emploi.
Il ne soumet pas ses propres prévisions individuelles sous forme de « points », et indique que le marché devrait davantage fonder ses prix sur sa propre interprétation des données, plutôt que de « refléter » le point de vue de la Fed. Le résultat est que le marché a perdu l'« ancre » dont il bénéficiait auparavant. À l'époque de Powell, les interventions des responsables, les formulations des communiqués et le diagramme des points permettaient d'aligner les anticipations à l'avance, avec une convergence très forte des probabilités à l'approche des réunions.
Désormais, la trajectoire politique est plus « réellement pilotée par les données + possibilité d'actions soudaines », le marché doit lui-même évaluer la possibilité d'une hausse surprise, surtout pendant la phase d'établissement de la crédibilité du nouveau président. Cela augmente directement la volatilité des taux à court terme et la prime de risque de queue – le marché obligataire (contrats à terme sur les fonds fédéraux) paie un coût de protection pour le scénario où « les risques d'inflation se détérioreraient soudainement, forçant le comité à agir immédiatement pour renforcer le signal ». Cela entraîne en réalité une prime de risque et une volatilité plus élevées, plutôt qu'un cheminement plus lisse.
Bien que personnellement, dans un tweet ce matin, je considère que le statu quo est le scénario le plus probable cette fois-ci, les risques de queue ne peuvent être ignorés. Car l'environnement actuel fournit aussi des catalyseurs concrets soutenant une forte incertitude :
1) Conflit avec l'Iran et prix de l'énergie
Les tensions récurrentes entre les USA et l'Iran (menaces dans le détroit d'Ormuz, frappes et accords temporaires en va-et-vient), la volatilité brutale des prix du pétrole poussent directement les risques de queue liés à l'inflation. Même si l'IPC de juin a été un peu plus faible que prévu, le marché craint encore une transmission de l'énergie vers le noyau et les services, ou une nouvelle escalade du conflit forçant la Fed à réagir plus vite. Prix du pétrole et probabilités de hausse sont fortement corrélés récemment.
2) Crédibilité du nouveau président et besoin de signal
La première réunion de Walsh s'est révélée plutôt hawkish (communiqué simplifié, accent mis sur la stabilité des prix), le marché craint qu'il ne choisisse d'« agir tôt » pour affirmer sa détermination anti-inflation, surtout lorsque les données présentent encore des risques à la hausse. Le manque de guidance signifie que les réunions ont un caractère plus « live », les risques de queue (hausse surprise) sont davantage pris en compte.
En bref, cette probabilité de hausse de 40% découle de l'affaiblissement majeur de la forward guidance sous le nouveau cadre du président Walsh, combiné aux incertitudes géopolitiques et sur les données. Le marché paie pour se protéger contre les risques de queue, plutôt que de considérer une hausse comme le scénario de base.
Pour l'instant, toutes les analyses sont des projections et des probabilités. Le verdict final viendra avec la décision sur les taux jeudi à l'aube.
Il faudra aussi surveiller la formulation du communiqué (sera-t-il encore plus succinct ? Réaffirmera-t-il la stabilité des prix ?), ainsi que les propos de Walsh en conférence de presse (il continuera probablement à donner peu d'orientations).
1) Si les taux restent inchangés, le marché soulagé pourrait rapidement reporter son attention sur septembre, continuant à surveiller les données à venir (emploi, inflation, pétrole).
2) En cas de hausse surprise, cela renforcerait le récit « données + crédibilité d'abord » du nouveau cadre. Le marché réviserait encore plus à la hausse la trajectoire des taux, et réévaluerait rapidement un scénario « higher for longer ». Les conditions financières se resserreraient naturellement davantage. Les actifs risqués continueraient de subir des pressions.
On peut dire que cette tarification elle-même est le reflet du processus d'adaptation du marché au nouveau paradigme de communication.
