Introduction : Récemment, HashKey Capital a annoncé la première clôture de son quatrième fonds, HashKey Fintech Multi-Strategy Fund IV, d'un montant de 250 millions de dollars. Il s'agit également du record de la plus importante levée de fonds unique dans l'industrie du VC crypto depuis juin 2024.
Grâce à ses performances d'investissement exceptionnelles, HashKey Capital a également été sélectionné pendant trois années consécutives dans le classement Top 50 des VC crypto publié par RootData, devenant l'un des VC asiatiques les plus remarqués et les plus suivis sur le marché crypto actuel.
Alors, pourquoi cette levée de fonds de HashKey Capital s'est-elle déroulée aussi facilement ? Quels seront les domaines privilégiés par sa future stratégie d'investissement ? Comment évoluera le marché primaire à l'avenir ? ChainCatcher a récemment mené un dialogue approfondi avec Xiao Xiao, associé de HashKey Capital, afin de tenter de révéler les réponses à ces questions au marché. Voici l'intégralité du dialogue :
ChainCatcher: En pleine période de ralentissement du marché primaire, HashKey Capital a levé 250 millions de dollars pour son fonds, ce qui envoie un signal très positif pour renforcer la confiance du marché. Pouvez-vous partager le processus concret de cette levée de fonds ?
Xiao Xiao: Cette levée de fonds a commencé vers la mi-septembre de l'année dernière et s'est achevée fin décembre, soit environ trois mois au total, pour un montant de 250 millions de dollars. Les investisseurs comprenaient des investisseurs institutionnels, des family offices, ainsi que des particuliers fortunés traditionnels et du milieu Crypto.
Cette levée de fonds a effectivement été rapide, mais ce n'est pas que nous l'ayons réalisée rapidement sans préparation. De nombreux investisseurs avaient investi dans nos fonds précédents ou dans d'autres produits de HashKey Capital, étaient satisfaits des performances et de la gestion de l'équipe, et sont donc revenus investir. C'est le fruit d'une relation accumulée sur le long terme.
L'objectif total de levée de fonds pour ce fonds est de 500 millions de dollars, donc la collecte de fonds se poursuivra. Durant le processus, nous avons également reçu de nombreuses demandes assez personnalisées, notamment de la part des capitaux institutionnels. Par conséquent, les 250 millions de dollars restants n'iront pas nécessairement intégralement dans ce fonds spécifique ; une partie pourrait être transformée en produits sur mesure.
ChainCatcher: Les reportages indiquent que le présent fonds de HashKey Capital combinera des stratégies d'investissement sur les marchés publics et des opportunités d'investissement croisées de type liquidité, et effectuera sélectivement des investissements sur le marché privé. Cela signifie-t-il que l'accent du nouveau fonds est mis sur l'investissement en marché secondaire ?
Xiao Xiao: Il ne faut pas simplement le comprendre comme un fonds secondaire. Notre structure d'investissement globale sera différente de celle des fonds précédents. Auparavant, il était courant d'avoir un fonds primaire pour le primaire et un fonds secondaire pour le secondaire. Mais ce fonds est un fonds multi-stratégies. Il pourra investir via des formes primaires dans certains actifs liquides, comme participer à des PIPE ou CB d'entreprises cotées, ou acheter via OTC certains actifs de projets ayant déjà émis des tokens.
Pourquoi adopter cette stratégie ? D'une part, nos premiers fonds VC sont encore en période d'investissement, donc le nouveau fonds adoptera une stratégie différenciée. D'autre part, les LP à ce stade ont des exigences de liquidité et de sortie très élevées. Nous partons donc de ce point pour rendre la stratégie d'investissement plus flexible, en garantissant des rendements tout en offrant une meilleure liquidité globale.
ChainCatcher: Vous venez de mentionner que les LP de ce fonds ont des exigences de sortie très élevées. Cela se concrétise dans quels aspects ?
Xiao Xiao: D'une part, la stratégie d'investissement exigera une liquidité plus élevée des actifs cibles, garantissant que le fonds puisse sortir en temps opportun. D'autre part, la structure globale du fonds sera également différente d'un fonds classique. Un fonds classique est généralement complètement fermé, avec une durée de vie pouvant aller jusqu'à 8 ans avant expiration naturelle. Notre fonds aura une fenêtre de rachat anticipé à mi-parcours. Si un investisseur souhaite réaliser ses gains, il pourra choisir de se faire racheter lors de cette fenêtre. Si un investisseur est plus optimiste pour les années à venir, il pourra choisir de rester dans le fonds.
ChainCatcher: Le présent fonds de HashKey Capital se concentre particulièrement sur les infrastructures mondiales, l'évolutivité et les scénarios d'application à grande échelle. Que désignent concrètement ces 'scénarios d'application à grande échelle' ? Quel est le critère central pour juger si un projet a le potentiel d'une 'application à grande échelle' ?
Xiao Xiao: Nous pensons qu'une application à grande échelle ne se résume pas simplement à un grand nombre d'utilisateurs. Elle doit avoir une motivation d'utilisation réelle et un modèle économique durable. De plus, il faut voir si la fréquence d'utilisation forme un effet de réseau, c'est-à-dire si les utilisateurs persistent à utiliser longtemps, et si plusieurs utilisateurs peuvent produire un effet 1+1>2.
ChainCatcher: Alors que de nombreux autres VC réduisent considérablement leur nombre d'investissements, Hashkey reste aujourd'hui l'un des VC crypto asiatiques les plus actifs. Pourquoi gardez-vous autant confiance dans le marché ?
Xiao Xiao: En fait, nous comprenons tout à fait le comportement des autres VC qui réduisent leur fréquence d'investissement. Bien que nous soyons encore assez actifs, comparé aux années précédentes, notre nombre d'investissements récents a également diminué. La raison principale est que le nombre de bons actifs sur le marché diminue, les capitaux se concentrent sur les actifs de premier plan, et de nombreux projets, voyant cette situation, choisissent simplement de ne pas lever de fonds.
Pourquoi sommes-nous encore prêts à investir ? C'est en fait notre stratégie de long terme : à chaque cycle, lorsque l'enthousiasme des capitaux retombe et que le bruit disparaît, nous pouvons反而找到一些真正具有长期价值的项目 (trouver des projets ayant une véritable valeur à long terme). Nous sommes donc prêts à consacrer plus d'efforts à la recherche de ce type de projets à ce stade.
ChainCatcher: D'après les informations publiques, vous investissez rarement dans les projets de marché prédictif. Quelles sont les raisons derrière cela ?
Xiao Xiao: En fait, nous avons un projet de marché prédictif dans notre portefeuille, comme Myriad, bien qu'il s'agisse d'une transition vers le marché prédictif en cours de route. Nous suivons Polymarket depuis ses débuts, mais les termes de nos fonds précédents comportaient certaines restrictions, nous empêchant d'investir dans des plateformes à caractère de jeu, car elles n'étaient pas conformes à l'époque et se trouvaient dans une zone grise. Notre fonds n'a donc pas investi.
Aujourd'hui, des projets de marché prédictif comme Polymarket sont conformes, mais leurs valorisations ont également considérablement augmenté, ne correspondant plus à la stratégie de nos fonds early-stage. En revanche, ils correspondraient mieux à la stratégie de notre nouveau fonds. Nous pourrions donc participer à des tours pre-IPO ou IPO.
ChainCatcher: Les données montrent qu'en 2025, près de 60 % des nouveaux tokens sont arrivés sur le marché en dessous de leur prix d'émission. De plus, la période de déblocage des tokens pour les sociétés de capital-risque est d'au moins un an. De nombreux points de vue estiment que les VC sont désormais en position de faiblesse dans le secteur. Quelle influence cette situation a-t-elle sur vos discussions avec les porteurs de projet concernant la valorisation et la période de déblocage ?
Xiao Xiao: Nous avons toujours été prudents concernant la valorisation. Si un projet est particulièrement élevé, même s'il est très populaire, nous n'y participerons pas. C'est l'une de nos mesures de contrôle des risques.
Aujourd'hui, la valorisation à l'introduction de nombreux projets est effectivement trop élevée. Leur valeur réelle ne justifie pas un tel montant, ou alors elle anticipe la valeur de marché de plusieurs années. Pourquoi ces tokens arrivent-ils en dessous de leur prix d'émission ? Parce qu'ils n'ont pas de modèle économique durable pour les soutenir. Ceux qui investissent en bourse savent que de nombreuses actions américaines anticipent le récit des deux ou trois prochaines années, mais deux ou trois ans plus tard, elles ont de nouvelles histoires ou de nouvelles activités pour continuer à augmenter leur valeur. Cette durabilité est rare dans le monde des crypto-monnaies ; de nombreux projets voient leur popularité diminuer après l'émission du token. D'autre part, l'équipe n'a pas la persévérance nécessaire et abandonne après avoir émis le token.
Comment éviter ces problèmes ? Il faut principalement voir si le projet lui-même a sa propre capacité à générer des revenus, s'il a un modèle économique réel, et non pas si le token sert uniquement de récompense écologique, avec seulement une pression de vente et aucune utilité pour le soutenir.
Concernant la période de déblocage, nous pensons que le vesting des tokens est raisonnable. Que ce soit pour les investisseurs early-stage ou pour l'équipe, s'il y a un véritable plan à long terme, un calendrier de libération progressive des tokens ne pose aucun problème, mais ce rythme doit correspondre au rythme de développement du produit.
ChainCatcher: Lors de la phase de due diligence d'un projet, sur quelles dimensions d'information vous concentrez-vous le plus ?
Xiao Xiao: Nous accordons le plus d'importance aux qualités intrinsèques de l'équipe, y compris sa motivation entrepreneuriale, sa vision et son执行力 (capacité d'exécution). Nous avons rencontré de nombreuses situations où le projet lui-même et les données financières étaient plutôt bonnes, et où le projet surfait sur une tendance, mais l'équipe semblait arrogante ou peu sérieuse. Ce type de projet serait rejeté par nous.
Pour donner un exemple concret, au niveau de la gestion de l'équipe, nous prêtons attention à la régularité de la gestion des fonds, par exemple si le portefeuille de la société et le portefeuille personnel du fondateur sont indépendants, si les mécanismes d'incitation des employés sont complets. Lors de due diligence financière, nous avons rencontré des cas où le porteur de projet ne pouvait pas fournir ces informations clairement, ce qui indique généralement des problèmes de gestion des fonds. Nous rejetons directement ce type de projet.
ChainCatcher: La situation des projets entrepreneuriaux chinois est devenue un sujet très suivi par le marché. Comment voyez-vous l'évolution du statut des entrepreneurs chinois dans le secteur ?
Xiao Xiao: Je ne pense pas que le statut des entrepreneurs chinois soit inférieur à celui des entrepreneurs occidentaux. Leur statut se manifeste simplement dans des domaines différents. S'il s'agit d'un projet plutôt axé sur l'application ou l'exécution, je préfère faire confiance à une équipe chinoise, car les Chinois excellent souvent dans l'exploitation Internet et l'exécution par rapport aux équipes occidentales.
L'avantage des équipes occidentales réside peut-être davantage dans la recherche de tendances ou la création de tendances. Aujourd'hui, les projets excellents que nous voyons sont souvent des équipes hybrides. Même un projet entrepreneurial chinois qui souhaite se développer sur les marchés occidentaux devra recruter des Occidentaux talentueux. De même, les marchés occidentaux qui se développent en Asie ont besoin de Chinois, car les Chinois réussissent mieux sur les marchés asiatiques.
ChainCatcher: La transparence de la plupart des projets concernant l'équipe, le déblocage des tokens, l'avancement du produit, etc., est très faible, ce qui est considéré comme un problème important affectant le développement du secteur. Comment voyez-vous le rôle futur de la transparence dans l'industrie crypto ?
Xiao Xiao: Lors de l'investissement, nous prêtons attention à ce problème et exigeons qu'ils informent sur la progression du produit. Parallèlement, nous encourageons également les projets dans lesquels nous investissons à accroître leur transparence envers la communauté, par exemple concernant le plan de déblocage des tokens, en publiant un rapport mensuel sur l'avancement du projet dans la communauté. Si un projet est incapable de suivre ces processus, il risque d'être rapidement éliminé.
ChainCatcher: Pensez-vous que l'industrie crypto évoluera à l'avenir vers un mécanisme de divulgation d'informations similaire à celui des marchés boursiers traditionnels ?
Xiao Xiao: Je pense que deux situations extrêmes vont apparaître. Une première catégorie de projets sera totalement anonyme ou décentralisée. Leur mécanisme est très simple, l'évolution étant décidée par un vote communautaire on-chain. Ce modèle ne nécessite pas de divulgation de la part de l'équipe, car le processus de gouvernance est transparent en lui-même. Mais dès qu'un projet souhaite être négocié sur une exchange centralisée, il devra assumer une certaine obligation de divulgation d'informations. Que ce soit du point de vue de la protection des utilisateurs par l'exchange ou du développement du secteur, un ensemble de normes de conformité et de divulgation est nécessaire.
ChainCatcher: Après plusieurs cycles de marché, comment voyez-vous les tendances et les changements à venir sur le marché primaire de l'industrie crypto ?
Xiao Xiao: Au cours des dernières années, une tendance évidente est la fusion croissante des financements en tokens et en actions. Auparavant, de nombreux projets optaient soit pour un financement SAFT, soit pour un financement en actions. Mais aujourd'hui, le modèle Actions + Token est plus courant, offrant une flexibilité suffisante pour sortir aussi bien par le marché crypto que par le marché traditionnel des capitaux.
Pour les projets crypto, les canaux d'introduction en bourse, que ce soit via une IPO ou une introduction par fusion, sont désormais plus fluides. Je pense que la capacité du marché primaire va continuer. De nombreuses entreprises ayant une capacité continue à générer des revenus se rapprocheront progressivement du marché primaire traditionnel. Une grande quantité de capitaux se concentrera sur les véritables entrepreneurs de premier plan. Cela est déjà très visible dans le secteur des paiements ; peut-être en raison de la rareté des actifs, d'énormes capitaux continuent d'affluer vers les sociétés de paiement leaders, quel que soit leur valuation.
De plus, la frontière entre investissement primaire et secondaire dans l'industrie crypto deviendra moins nette. Cela est déjà apparu lors de la précédente vague d'enthousiasme pour les DAT ; de nombreux projets DAT ont levé des fonds sur le marché primaire, mais étaient essentiellement des actifs secondaires. Cette situation se multipliera à l'avenir. De nombreux projets s'introduiront d'abord en bourse, puis lèveront des fonds une fois qu'ils auront suffisamment de liquidité sur le marché secondaire.
