Rédaction : Rita
Un nouveau protocole de puces personnalisées de Google redéfinit la répartition des tâches entre Marvell et Broadcom dans la chaîne d'approvisionnement du TPU.
Le 19 août, Bank of America a publié un rapport sectoriel rapide. Marvell et Google ont conclu un nouveau protocole de bons de souscription, établissant une coopération pour des puces personnalisées. Ce partenariat correspond à un volume d'achats cumulé potentiel de 120 milliards de dollars de la part de Google, et Marvell devrait recevoir environ 60 millions d'actions.
Les investisseurs s'inquiètent d'une érosion de la part de marché de Broadcom dans l'approvisionnement du TPU de Google. Bank of America propose une analyse différente : Marvell obtient les puces périphériques du XPU, tandis que les puces de calcul central restent entre les mains de Broadcom.
Le centre de gravité de la valeur penche vers les puces centrales de Broadcom
La chaîne d'approvisionnement du système TPU de Google est en train de se différencier, mais les puces de calcul central ne font pas partie de cette différenciation.
Dans son rapport, Bank of America décompose la répartition des tâches entre les deux entreprises. Broadcom est responsable de la conception de l'ASIC et de l'encapsulation avancée, de l'intégration HBM, des SerDes haut débit, ainsi que de la commutation réseau et de la connectivité physique autour des puces. Ces quatre éléments constituent la partie la plus coûteuse de la nomenclature du système TPU.
Le rôle de Marvell est celui de « XPU-attach », c'est-à-dire des puces personnalisées connectées à l'écosystème TPU, y compris l'accélérateur d'inférence IA, le contrôleur de stockage, le NIC, le contrôleur d'interface mémoire et le calcul en mémoire. Les détails spécifiques ne sont pas encore clairs. Bank of America estime que l'apport de valeur de Marvell dans le TPU se limite aux projets XPU-attach, les puces de calcul central restant attribuées à Broadcom.
Bank of America prévoit que les dépenses en capital totales de Google sur les cinq prochaines années se situeront entre 1 500 et 2 000 milliards de dollars, le système TPU représentant 25 % à 30 %, correspondant à un marché total adressable (TAM) de 400 à 600 milliards de dollars. Broadcom occupe une part de valeur de 55 % à 60 %, soit 250 à 350 milliards de dollars. Marvell, via le XPU-attach, obtiendrait 10 % à 20 % de parts, correspondant à 50 à 100 milliards de dollars. MediaTek récupérerait 20 % à 30 % des puces d'optimisation des coûts. Les trois fournisseurs ont chacun leur part, le centre de gravité de la valeur penchant clairement en faveur de Broadcom.
La forte part de nomenclature des puces centrales constitue une barrière de valeur
L'avantage de valeur de Broadcom dans le TPU provient de la valeur unitaire élevée, et non d'un simple pourcentage de part de marché.
Ces quatre éléments sont verrouillés par des accords de long terme jusqu'à CY31, ce qui rend difficile pour les concurrents d'effectuer une percée à court terme. Le XPU-attach de Marvell a également de la valeur, mais sa programmation est fragmentée, sa valeur unitaire est plus faible, et les partenaires de conception pourraient potentiellement changer.
L'entrée de MediaTek valide le jugement de Bank of America. Bank of America prévoit que MediaTek occupera 20 % à 30 % des parts dans les puces d'optimisation des coûts, dont la valeur unitaire est faible, relevant du contenu périphérique/de l'inférence « à faible valeur ». Cette répartition du paysage entre les trois fournisseurs redistribue le contenu périphérique à faible valeur, les puces centrales à haute valeur restant détenues par Broadcom.
Une autre variable facilement négligée est l'expansion de la teneur en silicium. Bank of America estime qu'avec l'augmentation continue de la complexité des systèmes, la teneur en silicium de Broadcom dans chaque génération de TPU augmente, de manière similaire au cheminement des GPU de Nvidia. Cela signifie que même si le pourcentage de parts reste inchangé, les revenus absolus continuent de croître.
Une valorisation toujours attractive malgré les pressions concurrentielles
Bank of America attribue un prix cible de 530 dollars à Broadcom, basé sur un ratio cours/bénéfice attendu pour CY27 de 30x. Ce multiple se situe au milieu de la fourchette historique de Broadcom (11x à 41x) et correspond au cadre PEG (ratio cours/bénéfice sur croissance des bénéfices) de 0,5x à 2x pour les puces de calcul à forte croissance.
L'attractivité de la valorisation provient de la certitude de la croissance. Le cours actuel de l'action de Broadcom correspond à un PER attendu pour CY27 d'environ 21x, et à un PER attendu pour CY28 d'environ 16x, avec un PEG de -0,5x, reflétant un taux de croissance des bénéfices nettement supérieur au multiple de valorisation. L'expansion des revenus de l'IA, la position de leader dans le contenu TPU verrouillée jusqu'à CY31, cette valorisation n'est pas agressive.
Les risques à la baisse énumérés par Bank of America comprennent un retournement du cycle des semi-conducteurs, la concentration des clients (Apple et Google), les pressions concurrentielles sur les marchés et le risque financier d'une dette nette d'environ 60 milliards de dollars. La demande en TPU reste solide, la direction réaffirmera la trajectoire de croissance des puces personnalisées lors de la publication des résultats le 2 septembre, et de nouveaux projets d'environ 1 GW chacun chez Meta et OpenAI devraient démarrer en CY27.
Le récit concurrentiel modifie le paysage de la chaîne d'approvisionnement du TPU, mais la structure centrale de la répartition de la valeur n'est pas ébranlée. L'impact de Marvell et de MediaTek sur Broadcom est surestimé, tandis que la fidélité des clients et la profondeur dans la nomenclature des puces centrales sont sous-estimées. La concurrence s'intensifie sur les puces périphériques, mais la rareté du cœur de calcul se fait plus évidente.
Avertissement
Cet article est une synthèse et une interprétation par Chaoxiang Research d'un rapport d'analyste de tierce partie (Bank of America Securities, 19 août 2026), combinées à une compilation d'informations publiques. Les notations, prix cibles, prévisions de bénéfices et jugements connexes cités dans le texte sont les opinions de l'analyste de cette société de bourse, représentant uniquement la position de son institution, et ne représentent pas le point de vue de Chaoxiang Research, ni ne constituent aucun conseil en investissement.
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