Auteur : Wu Shuo Blockchain
L'invité de ce podcast non crypté de Wu Shuo est l'investisseur en technologie de pointe Zheng Di didier. La discussion a porté sur la récente baisse du Bitcoin, les changements de stratégie financière de MicroStrategy (STRC), la hausse des actions américaines alimentée par l'IA, l'accès des échanges cryptographiques aux actions américaines et les perspectives macroéconomiques.
didier estime que la raison fondamentale de la récente baisse du Bitcoin n'est pas simplement liée à la macroéconomie ou aux rachats d'ETF, mais plutôt au fait que le marché commence à réévaluer l'attente selon laquelle MicroStrategy pourrait continuer à vendre de petites quantités de bitcoins pour payer les dividendes sur actions privilégiées, dans le cadre de son principe de "neutralité du nombre de bitcoins par action". Parallèlement, l'IA est en train de remodeler la structure de la main-d'œuvre, les jetons étant considérés comme un nouveau facteur de production, ce qui alimente la hausse continue des actions américaines de la chaîne de valeur de l'IA. L'industrie cryptographique pourrait évoluer progressivement, passant d'une spéculation sur les altcoins natifs à une phase de tokenisation d'actifs réels, d'économie de machines sur chaîne et d'industrialisation plus mature.
Les propos de l'invité ne représentent pas la position de Wu Shuo et ne constituent aucun conseil en investissement. Veuillez respecter strictement les lois et réglementations locales. La transcription audio et la traduction ont été réalisées par GPT et peuvent contenir des erreurs. Écoutez le podcast complet :
Xiao Yu Zhou :
https://www.xiaoyuzhoufm.com/episode/6a337dbb43a22a695585c365
L'expérience de vente de bitcoins de MicroStrategy : Attente de pression de vente continue et jeu de l'absorption par le marché
Mao Di : Le Bitcoin a beaucoup chuté récemment, il existe de nombreuses explications sur le marché. Certains évoquent la vente de bitcoins par MicroStrategy, d'autres les rachats d'ETF, d'autres encore l'attribuent à des changements macroéconomiques ou à la liquidation d'effets de levier. Selon toi, quel est le facteur le plus crucial ?
didier : Je pense que le cœur du problème reste MicroStrategy, mais ce qui pèse vraiment sur le marché, ce n'est pas la vente elle-même, mais le fait que le marché commence à s'attendre à des ventes continues.
Lors de la conférence sur les résultats de mai, MicroStrategy a déclaré vouloir maintenir la neutralité du nombre de bitcoins par action. Avec l'augmentation continue des instruments de dette et des actions privilégiées comme STRC, STRZ, STRD, STRF, etc., le Bitcoin n'est plus seulement un actif pour les actionnaires ordinaires ; il doit d'abord couvrir les droits des créanciers et des détenteurs d'actions privilégiées. Ainsi, le coût du maintien de la neutralité de la valeur comptable par action (BPS) devient plus élevé.
Par le passé, le marché pensait qu'elle couvrait principalement les dividendes sur actions privilégiées en vendant des actions, ce qui exerçait peu de pression sur le Bitcoin ; mais maintenant, la barrière pour lever des fonds en émettant de nouvelles actions s'est élevée, et la pression commence à se reporter sur le Bitcoin. Tant que la prime sur la valeur marchande des actifs nets (MMV) reste inférieure au seuil de neutralité, il est plus probable qu'elle couvre ses flux de trésorerie en vendant de petites quantités de bitcoins de manière continue. Surtout si la fréquence des paiements d'intérêts augmente encore, le marché s'attendra naturellement non pas à une vente occasionnelle, mais à des ventes régulières à intervalles rapprochés.
Donc, la clé de cette baisse n'est pas "combien a été vendu", mais "est-ce que cela va continuer à être vendu à l'avenir ?". Dans cette logique, les ventes d'ETF ressemblent plus à une conséquence qu'à une cause. Car une fois que le marché juge que MicroStrategy continuera probablement à vendre, les fonds associés se retireront par anticipation.
Mao Di : Tu as dit tout à l'heure que Michael Saylor semblait mener une expérience financière. Quel est le but de cette expérience ?
didier : Essentiellement, il teste la capacité du marché à absorber des ventes continues de petites quantités de bitcoins.
D'un point de vue financier, lorsque la prime MMV n'est pas élevée, vendre de petites quantités de bitcoins est moins dommageable pour le nombre de bitcoins par action que de vendre des actions ; c'est la solution optimale de premier ordre. Le problème est qu'après l'émission massive de STRC en mars, les dépenses d'intérêts et de dividendes sur les actions privilégiées et les instruments perpétuels ont nettement augmenté, rendant la gestion des flux de trésorerie incontournable. La question clé n'est donc plus de savoir s'il faut gérer les flux de trésorerie, mais comment les gérer.
Si le marché peut absorber le choc de ces ventes continues et limitées, ce système pourra se maintenir. Mais si cette pratique fait baisser le cours de l'action, réduit la MMV, aggrave le décrochage et renforce encore l'attente de "ventes continues", alors il pourrait être contraint d'opter pour un virage plus doux, par exemple en se reposant davantage sur la vente d'actions, ou en utilisant un mélange de ventes d'actions et de bitcoins. Cela sacrifierait une partie du nombre de bitcoins par action, mais atténuerait l'impact sur le prix du bitcoin et sur le cours de l'action, ce qui serait une solution optimale de second ordre.
Donc, actuellement, il s'agit essentiellement d'un jeu entre Michael Saylor et le marché. Il observe à quel niveau apparaîtront des fonds d'absorption suffisamment solides, et le marché attend également des prix plus bas et plus certains pour intervenir.
Mao Di : Cela pourrait-il évoluer vers une "spirale mortelle" où MicroStrategy et le Bitcoin s'entraîneraient mutuellement vers le bas ?
didier : Je ne pense pas que cet élément seul suffise à cela. Pour en arriver là, il faudrait généralement qu'il y ait de nouvelles mauvaises nouvelles macroéconomiques ou un choc systémique plus important en plus.
Tant qu'un virage plus doux apparaît par la suite, avec l'abandon d'une vente rigide de bitcoins, les fonds d'achat au plus bas reviendront très probablement. La question n'est pas de savoir s'il y aura absorption, mais à quel prix elle se produira. Peut-être à 62 000 $, peut-être plus bas ; le marché attend actuellement ce niveau.
Mon jugement reste donc prudent mais optimiste : cette baisse est davantage due à des pressions structurelles liées aux changements de la structure financière de MicroStrategy elle-même, plutôt qu'à un simple resserrement de la liquidité macroéconomique. En l'absence de nouvelles mauvaises nouvelles majeures, la situation peut très probablement être inversée, et il est peu probable qu'elle dégénère directement en une véritable "spirale mortelle".
Le jeton est considéré comme la main-d'œuvre de la nouvelle ère
Mao Di : Bien que l'industrie cryptographique soit actuellement morose, l'IA est très en vogue, en particulier sur le marché américain où les modules optiques, les semi-conducteurs et les centres de données ont beaucoup augmenté. Selon toi, quel est le moteur fondamental derrière cela ?
didier : Le noyau est en fait très simple : le jeton (token) devient essentiellement la main-d'œuvre de la nouvelle ère.
Dans le passé, le principal facteur de production des entreprises était l'humain, que ce soit le travail manuel ou intellectuel, tout était accompli par des personnes. Mais aujourd'hui, beaucoup de tâches d'exécution autrefois assumées par les humains sont en train d'être remplacées par l'IA et les jetons. À l'avenir, ce qui sera vraiment rare, ce sont probablement les quelques individus capables de boucler la boucle : définir des objectifs, concevoir des solutions, piloter l'exécution et finalement résoudre les problèmes. Ces personnes, associées à une multitude de jetons, constitueront le nouveau système de main-d'œuvre.
Cela modifiera directement la structure organisationnelle des entreprises. Auparavant, les entreprises avaient de nombreuses couches hiérarchiques car l'information devait être transmise de niveau en niveau par des personnes. Mais à l'ère de l'IA, de nombreux postes de cadres intermédiaires, d'assistants, d'informatique et d'exécution seront compressés. Ce qui aura de la valeur ne sera plus la simple capacité d'exécution, mais l'influence, le pouvoir de décision et l'imagination.
Donc, fondamentalement, alors que les entreprises payaient auparavant leurs employés, elles payeront de plus en plus à l'avenir des jetons, des modèles et de la puissance de calcul. Les entreprises de modèles réinjecteront ensuite cet argent en amont, pour acheter des puces, de l'énergie, des modules optiques et des centres de données. La capacité d'expansion de ces acteurs en amont est limitée, l'offre ne suit pas la demande, ils deviendront donc les maillons qui bénéficieront le plus durablement de la chaîne de valeur de l'IA. C'est la raison fondamentale de la hausse continue des actions américaines associées.
Les services seront les premiers touchés, car les services intellectuels comme la comptabilité, le droit, le conseil, l'analyse de données sont précisément les plus faciles à remplacer par l'IA. À l'avenir, l'automatisation interne des entreprises augmentera, et une économie de machines inter-entreprises sur chaîne pourrait également émerger. À ce moment-là, de nombreuses transactions, collaborations et même paiements seront effectués par des machines.
Mao Di : Tu veux dire que cette hausse n'est pas seulement une spéculation à court terme, mais qu'elle a une durabilité à moyen et long terme, et que nous en sommes peut-être encore à un stade très précoce ?
didier : Oui, je pense que l'ère de l'économie de machines ne fait que commencer.
Beaucoup de gens comprennent mal la notion de "one-person company". Il ne s'agit pas d'une personne travaillant seule, mais d'une personne dirigeant une douzaine, voire des dizaines d'agents intelligents. Ces agents, combinés, peuvent avoir une efficacité équivalente à celle de centaines de personnes par le passé. Donc, la prémisse d'une entreprise à une personne, c'est en réalité qu'elle dispose d'une multitude d'agents intelligents fournissant la main-d'œuvre.
C'est aussi pourquoi j'insiste toujours sur le fait que le jeton est la nouvelle main-d'œuvre. Auparavant, les entreprises dépensaient de l'argent pour embaucher des gens ; aujourd'hui, elles réorientent de plus en plus leur budget vers les jetons. Tant que les jetons peuvent continuer à amplifier les revenus, la marge bénéficiaire des entreprises s'améliorera nettement, ce qui est la logique fondamentale du marché haussier sur la chaîne de valeur de l'IA.
Ce que le marché boursier américain reflète actuellement, c'est précisément l'attente que de plus en plus d'entreprises deviendront des entreprises natives de l'IA, qu'elles remplaceront la main-d'œuvre par des jetons, augmenteront leur niveau d'automatisation et amélioreront ainsi significativement leurs marges bénéficiaires. C'est la force motrice la plus fondamentale et la plus rationnelle de cette hausse.
Les échanges se tournent vers les actions américaines, les utilisateurs n'ont pas besoin de modifier leur logique de trading
Mao Di : Avec la hausse continue des actions américaines, de nombreuses plateformes d'échange cryptographiques ont également ouvert l'accès aux actions américaines. Que penses-tu de cela ? Est-ce parce que l'industrie cryptographique elle-même manque de sujets d'actualité, obligeant les échanges à créer de la demande, ou y a-t-il des raisons plus profondes ? De plus, cela pourrait-il entraîner une nouvelle fuite des capitaux hors de l'industrie cryptographique ?
didier : En fait, j'ai dit depuis longtemps que les CEX offshore n'avaient finalement que deux voies.
La première est de devenir un marché de prédiction, mais cette voie est très difficile. La configuration dominante est déjà en place, et la plupart des CEX existants auront du mal à se transformer réellement en la prochaine génération d'"échange de tout".
La seconde est de se tourner vers la distribution d'actifs du monde réel, et actuellement, les actifs réels les plus importants sont les actions américaines, les obligations américaines ; l'or est également une direction importante.
La raison plus fondamentale est qu'après tant d'années, il y a en réalité très peu d'actifs cryptographiques natifs qui aient une valeur réelle. Le Bitcoin en est un, quelques infrastructures DeFi et blockchains publiques aussi, mais à part cela, la plupart des actifs natifs manquent de valeur intrinsèque durable et de support de flux de trésorerie. Dans ce cas, l'infrastructure de trading construite autour de ces actifs finira inévitablement par chercher de nouveaux actifs ayant de la valeur.
Donc, le virage des CEX vers les actions américaines est essentiellement un phénomène naturel. Je ne pense pas vraiment que cela écrase les actifs cryptographiques, c'est plutôt l'industrie qui revient à la réalité : il n'y a jamais eu beaucoup d'actifs ayant une valeur réelle, les échanges se tournent simplement vers ce qui peut soutenir davantage la liquidité.
Mais à long terme, ce n'est pas nécessairement une mauvaise chose. La valeur centrale de la blockchain n'a jamais été seulement d'émettre des actifs natifs, mais de fournir une alternative décentralisée, ainsi que des méthodes de règlement et de trading plus efficaces et moins coûteuses. La tokenisation d'actifs du monde réel est en soi une direction significative.
De plus, à plus long terme, la blockchain ressemble davantage à une technologie conçue pour les machines. Dans les cinq à dix prochaines années, le scénario le plus probable est le suivant : les humains interagissent avec des agents, et les agents effectuent des paiements, des transactions et des collaborations entre eux sur la chaîne. Ainsi, l'infrastructure sur chaîne construite aujourd'hui pourra être utilisée directement par les machines.
À long terme, je pense donc que c'est plutôt une bonne nouvelle pour le Bitcoin. Car que ce soit davantage d'humains ou davantage de machines, ils finiront tous par être exposés aux actifs sur chaîne.
Mao Di : Si l'on considère les utilisateurs ordinaires, qui négociaient auparavant principalement des altcoins, du Bitcoin ou des actifs de blockchains publiques sur le marché cryptographique, le passage aux actions américaines implique une logique assez différente. Que ce soit les cycles de résultats, les modèles d'évaluation ou les règles de régulation, il y a de grandes différences. Si tu devais donner un conseil principal à ces utilisateurs ou traders ayant longtemps évolué dans le monde cryptographique, que dirais-tu ?
didier : En réalité, je ne pense pas qu'ils aient besoin de changer délibérément beaucoup de choses.
Car les actions américaines et les actifs sur chaîne sont fondamentalement similaires. Le marché américain comprend à la fois des actions de valeur, de croissance, ainsi que de nombreux actifs ayant des attributs mèmes. Une raison fondamentale pour laquelle la tendance des mèmes sur chaîne s'est affaiblie cette fois-ci est que les actifs mèmes les plus influents sont en réalité passés sur le marché américain.
Les histoires racontées par ces actifs sont fondamentalement toujours "changer le monde". Auparavant, ce récit appartenait à la blockchain ; maintenant, la version plus forte apparaît sur le marché américain, comme l'informatique quantique, la fusion nucléaire, les SMR. Ces choses sont aussi souvent difficiles à expliquer uniquement par les résultats, les flux de trésorerie ou les DCF, elles ont essentiellement aussi de forts attributs de mème.
Donc, les personnes qui aimaient suivre les altcoins et les jetons-mèmes par le passé, lorsqu'elles arrivent sur le marché américain et suivent ces concepts à long terme, la logique est en réalité la même, elles ne devraient pas nécessairement être inadaptées. Une autre catégorie, ceux qui regardaient les flux de trésorerie, les fondamentaux, cherchaient un support de valeur, trouveront également sur le marché américain des actions de valeur et de croissance correspondantes.
Ce que je veux dire, c'est que les différents styles présents dans la cryptosphère ont tous leur équivalent sur le marché américain. La plupart des gens n'ont pas besoin de changer de force leur mode de trading pour trouver des types d'actifs qui leur sont familiers.
Si je devais donner un vrai conseil, ce serait de ne pas changer sa méthode simplement pour changer de marché. Ceux qui ont survécu jusqu'à présent ont généralement une manière de survivre qu'ils ont validée ; continuer à s'en tenir à ce qui fonctionne est au contraire plus important.
L'événement du 10/11 a gravement endommagé la liquidité cryptographique, la tendance des altcoins aura du mal à se rétablir
Mao Di : En entendant ton analyse précédente, l'image qui m'est venue à l'esprit est assez dramatique. J'ai l'impression que la spéculation sur les altcoins de ces derniers temps est vraiment terminée, car les cibles de cette spéculation d'origine se retrouvent presque toutes maintenant sur le marché américain, avec même une signification réelle plus forte. Est-ce que cela peut se comprendre ainsi ?
didier : Oui, on peut le comprendre ainsi.
La raison fondamentale pour laquelle la tendance des altcoins est pratiquement terminée est que la liquidité du secteur cryptographique a été trop gravement détruite. L'événement du 10/11 a porté un coup très dur au secteur. En surface, les rapports parlent de 19 milliards de dollars liquidés, mais le chiffre réel est très probablement bien supérieur. Les rumeurs circulant évoquent 40 à 50 milliards de dollars, je pense que cela se rapproche davantage de la réalité.
Et il faut noter que ce qui est perdu ici, ce n'est pas la valeur marchande comptable, mais de l'argent liquide réel. L'industrie cryptographique n'a de toute façon pas une capitalisation boursière très importante, avec en plus beaucoup de verrouillages et de parties surévaluées ; le nombre de jetons réellement liquides est en fait bien inférieur à ce qu'il paraît. Dans ce contexte, voir s'évaporer des dizaines de milliards de dollars en espèces en une seule journée est un coup dur pour la popularité et la liquidité de l'ensemble du secteur.
C'est pourquoi je pense que l'événement du 10/11 a été la dernière goutte qui a fait déborder le vase de la tendance des altcoins.
Quant à savoir pourquoi les "actifs mèmes" du côté américain peuvent encore continuer à être spéculatifs, la raison est simple : parce que le marché américain est actuellement le marché le plus liquide au monde. Ta propre liquidité étant insuffisante, elle se déplace naturellement vers les marchés plus liquides.
Du point de vue américain, son soutien au Bitcoin et à la blockchain a également ses propres considérations stratégiques. La logique de la version américaine est de faire de la blockchain, des marchés sur chaîne et des CEX un canal pour attirer les capitaux mondiaux et obtenir des capitaux chauds en faveur des actifs américains. En promouvant la montée sur chaîne du système financier américain, il étend essentiellement la capacité de financement et de distribution mondiale des actifs américains.
Bien sûr, ce n'est que la compréhension et l'utilisation du gouvernement américain. Quant à savoir si le monde sur chaîne et cryptographique sera finalement complètement façonné par cette volonté étatique, c'est une autre histoire. Une situation plus réaliste est probablement qu'à l'avenir, le monde sur chaîne et les États souverains entretiendront longtemps une relation complexe de coopération, d'utilisation et de jeu mutuel.
Mais au moins jusqu'à présent, cette vision américaine est en train de devenir progressivement réalité.
Plus de prudence sur la macroéconomie du second semestre, mais optimiste à long terme sur l'IA et le Web3
Mao Di : Quelle est ton analyse macroéconomique pour les six prochains mois, jusqu'à la fin de l'année ? Quelle politique le nouveau président de la Fed, Warsh, pourrait-il adopter, et comment cela affectera-t-il l'ensemble du marché ?
didier : Je pense que l'incertitude du marché va augmenter.
D'une part, le marché a déjà beaucoup augmenté ; d'autre part, il pourrait y avoir plusieurs introductions en bourse géantes à venir, comme SpaceX, OpenAI et Anthropic. La vraie pression ne vient pas seulement de l'aspiration des liquidités par ces levées de fonds, mais du fait qu'une fois ces entreprises de plusieurs milliers de milliards rapidement intégrées aux indices, dans un contexte de liquidité limitée, les institutions pourraient être contraintes de vendre d'autres actions de référence pour se rééquilibrer, ce qui exercerait une pression sur le marché. Donc, à partir de juin, je serai plus prudent.
Une autre variable clé est les élections de mi-mandat. Si les démocrates finissent par remporter les deux chambres, cela pourrait être plutôt négatif pour le Web3 et l'IA, car ils mettent davantage l'accent sur les droits des travailleurs, la régulation et la supervision, plutôt que de laisser les technologies de pointe continuer à se développer à grande vitesse.
Mais d'un point de vue fondamental, je pense que le marché sous-estime peut-être la véritable impulsion de l'IA sur l'économie. L'IA s'est déjà infiltrée dans de nombreux segments, mais les méthodes statistiques actuelles ne la reflètent pas nécessairement pleinement. À long terme, son impact sur la productivité reste très fort.
Le vrai problème ne réside pas seulement dans la croissance, mais aussi dans la répartition. Si les mécanismes de distribution ne sont pas bien ajustés, une situation de division extrême pourrait apparaître à l'avenir : une minorité de personnes capables de maîtriser l'IA s'appropriera la majeure partie des bénéfices, tandis qu'une grande partie de la classe moyenne sera comprimée, voire licenciée. Dans ce cas, bien que la productivité ait augmenté, la capacité de consommation globale de la société pourrait diminuer. C'est aussi pourquoi je tends davantage vers une déflation à long terme plutôt qu'une inflation à long terme.
Donc, dans les années à venir, les mécanismes de distribution seront cruciaux. Des choses comme la taxe sur l'IA, je pense qu'elles seront probablement mises en œuvre dans les trois à cinq prochaines années, car sans nouvelles sources de revenus fiscaux, de nombreux arrangements sociaux futurs manqueront de base financière.
Si l'on ne considère que la période de la deuxième moitié de cette année jusqu'à l'année prochaine, je ne veux pas tirer de conclusion absolue. Les pressions de correction à court terme augmentent bel et bien, en particulier autour de l'introduction en bourse de SpaceX, mais je pense que cela ressemble plus à une correction qu'à un sommet définitif. Tant que les dépenses en capital des grands groupes peuvent se poursuivre, la tendance globale n'est pas terminée.
À plus long terme, je reste optimiste sur l'IA, et aussi sur la combinaison de l'IA et de la blockchain. À l'avenir, l'automatisation interne des entreprises augmentera, et une économie de machines inter-entreprises sur chaîne pourrait également émerger ; cette grande direction n'a pas changé.
Je continue donc de penser que la blockchain et le Web3 ont de bonnes perspectives, mais les règles du jeu deviendront plus matures. La période passée où il suffisait de se précipiter et de gagner sans réfléchir est probablement révolue ; l'avenir ressemblera davantage à une ère d'industrialisation et d'institutionnalisation.
