Autor: Wang Chuan
Este artículo es la continuación de Wang Chuan: Después de que el vecino Lao Wang invirtió en acciones de almacenamiento y multiplicó su inversión por treinta, ¿cómo evitar la ansiedad? (VI) - La trampa de los productos homogéneos .
1/ En la industria del software y servicios hay un término llamado Net Dollar Retention rate, traducido literalmente como "tasa de retención neta de dólares". Significa que si un cliente empieza pagándote un dólar al mes, cuánto te seguirá pagando por mes después de un tiempo. Si la NDR supera el 100%, indica que los ingresos de ese cliente están aumentando; si está por debajo del 100%, están disminuyendo. Pero cuando este término se convierte en la "tasa de retención neta de dólares anualizada", algunos empiezan a hacer trampa. Por ejemplo, si una empresa de IA ve un crecimiento del 50% en ingresos del mismo cliente en un trimestre, su tasa de retención neta de dólares es del 150%. Los ejecutivos pueden declarar sin inmutarse al público que su tasa de retención neta de dólares es del 500%. Esto se calcula suponiendo que el crecimiento trimestral del 50% continuará cada trimestre futuro (150% elevado a la cuarta potencia), e incluso asume que continuará así año tras año, a pesar de que el crecimiento real solo se dio en unos meses. Cualquiera que haya hecho negocios sabe que ningún crecimiento rápido puede mantenerse a largo plazo; es común que se detenga o revierta abruptamente. Desde la perspectiva de estas empresas, mientras todos exageren, lo importante es obtener financiamiento primero, exagerar al máximo sin importar el caos que venga después.
2/ Un aspecto muy sutil es que, durante la fase alcista de una burbuja industrial, una parte significativa de la demanda no es rígida ni de largo plazo, sino exploratoria, impulsada por el pánico y la liquidez. Esta demanda tiene una característica "reflexiva": si los demás están explorando, en pánico, y la liquidez fluye descontroladamente, entonces yo también me apresuro a seguir la tendencia, a invertir y gastar. Una vez que alguien quiebra y la situación se revierte por completo, y la liquidez se contrae, entonces yo también reduzco inmediatamente mi presupuesto e inversiones, y esa parte exploratoria de la demanda desaparece rápidamente.
3/ En correspondencia con esta demanda "reflexiva" de productos, también existe un grupo de compradores especulativos "reflexivos" en el ámbito del mercado de valores. En la fase alcista, siguen la tendencia, usan apalancamiento y empujan los precios a extremos; no son tenedores a largo plazo. Si la situación se revierte, cuando muchos compiten por vender en pánico, también se dispersan rápidamente como pájaros asustados. El precio de transacción final lo determinan los compradores y vendedores marginales. Los precios máximos en la locura del mercado alcista y los precios mínimos en el pánico del mercado bajista son creados precisamente por estos especuladores "reflexivos".
4/ Por lo tanto, tenemos simultáneamente una estructura "reflexiva" tanto a nivel físico (industrial) como financiero. En la fase ascendente de la industria, la demanda de productos reflexiva a nivel físico genera un fuerte feedback positivo como un tsunami, atrayendo a los especuladores reflexivos del nivel financiero a entrar en masa, creando también un enorme feedback positivo a nivel financiero y elevando aún más los precios de los activos. Estos feedbacks positivos en ambos niveles solo se detendrán y revertirán cuando se enfrenten simultáneamente a limitaciones rígidas a nivel físico y de liquidez financiera. Y una vez que se revierten, también hay un feedback positivo, pero es uno que se intensifica como una avalancha o un alud de lodo, un feedback positivo descendente y cada vez más fuerte.
5/ Pero la industria del almacenamiento, los semiconductores y toda la cadena de suministro de centros de datos tienen un riesgo aún mayor: a diferencia de Bitcoin, que tiene un ciclo de reducción a la mitad definido con precisión en su código cada cuatro años, no existe ninguna regla establecida que garantice que, tras una caída en los precios de las acciones, se pueda recuperar en cuatro años. De hecho, varios gigantes establecidos como Micron en 2024, Intel y Cisco en 2026, apenas superaron los máximos de precios del año 2000, y durante este cuarto de siglo experimentaron caídas de precios de más del 80%, e incluso del 95%, grabadas en su memoria. Ah Q, antes de morir, dijo: "¡Dieciocho años después, seré otro héroe!" Para la industria de alta tecnología, especialmente la del hardware, Ah Q era demasiado optimista.
6/ ¿Por qué ocurre este fenómeno? Una razón es el mencionado "efecto látigo" en la cadena de suministro de la industria del hardware. (Wang Chuan: Después de que el vecino Lao Wang invirtió en acciones de almacenamiento y multiplicó su inversión por treinta, ¿cómo evitar la ansiedad? (V) - El efecto látigo) Cuando la industria se revierte por completo, la demanda desaparece instantáneamente, pero la producción de la oferta tiene un retraso y es rígida. El exceso de capacidad empeorará durante un tiempo, y lleva varios años digerirlo completamente y alcanzar un nuevo equilibrio. Incluso alcanzado el equilibrio, el fenómeno de grave escasez de la oferta durante la fase ascendente, nunca vuelve.
7/ Otra razón más sutil proviene de la migración de la narrativa durante la fase descendente del efecto látigo. La construcción de una narrativa es, en esencia, un mecanismo de reclutamiento para encontrar más personas que sostengan el juego. Cuando la liquidez es alta, muchas narrativas de valoraciones altas que no resisten un escrutinio son creídas de inmediato, y se invierte dinero real. Es como si, cuando hay hambruna y refugiados por todas partes, los héroes y personas prominentes pueden reclutar soldados con facilidad. Las valoraciones locas de la fase alcista no solo reflejan una oferta insuficiente, ni siquiera una oferta insuficiente que se acelera, sino una situación de aumento exponencial donde la aceleración misma se acelera debido a la superposición de múltiples capas de factores "reflexivos" en un corto tiempo. Esta buena historia de crecimiento rápido y generalizado es rara, y atrae grandes cantidades de capital especulativo para respaldar valoraciones fantásticamente altas. Una vez que el crecimiento se desacelera, el capital especulativo "reflexivo" se va inmediatamente, persiguiendo la siguiente buena historia de alto crecimiento en otra industria.
8/ Tomemos como ejemplo la comparación de ganancias y precios de acciones de tres grandes empresas durante veinte años: Los beneficios de Intel en 2020 fueron el doble que en 2000 (20.9 mil millones de dólares vs 10.5 mil millones), pero el precio máximo de sus acciones en 2020, 69 dólares, fue menor que el máximo de 75 dólares en 2000; los beneficios de Micron en 2020 fueron de 2.69 mil millones de dólares, casi un 80% más que los 1.5 mil millones de 2000, pero su precio máximo en 2020, 75 dólares, seguía siendo un 20% más bajo que el máximo de 97 dólares en 2000; los beneficios de Cisco en 2020 fueron más de cuatro veces los de 2000 (11.2 mil millones vs 2.67 mil millones), pero su precio máximo en 2020, 50 dólares, solo equivalía al 60% aproximadamente de su precio máximo de 82 dólares en 2000. Veinte años después, aunque la estructura de estas empresas es más robusta y sus ingresos y ganancias son mucho más altos que hace 20 años, el alma de la narrativa de valoración súper alta, se fue hace mucho tiempo.
9/ Una persona que recién se inicia en la inversión y tiene éxito repetidamente durante la fase alcista de una burbuja de inversión forma dos grandes improntas mentales:
Primero, equipara la demanda fuerte actual con una demanda fuerte continua; un crecimiento rápido de uno o dos años equivale a un crecimiento rápido continuo e ininterrumpido en el futuro. En la fase alcista, los precios de las acciones suben continuamente, y aunque haya breves caídas, generalmente rebotan rápido. Toda información negativa es ignorada (o tiene una explicación racional alcista), cualquier caída breve se ve como una oportunidad de compra, y con el tiempo, esta impronta mental se refuerza constantemente. En el modelo mental de estas personas, cuando los precios suben, no me vengas con razones, la subida del precio es la razón suprema. ¿Por qué, con todas tus razones, no tienes un rendimiento tan alto como el mío?
10/ Segundo, es fácil ganar dinero rápido y en grande. Aquí, rápido significa menos de un año, y un rendimiento de al menos el doble anual. ¡Diez mil años son demasiado, solo compito día y noche! Hablando de ello, SanDisk ha multiplicado por seis desde principios de año. Esos gestores de fondos que están contentos con un rendimiento anual del 20% son demasiado anticuados, demasiado atrasados.
11/ Buffett dijo una vez: "La línea que separa la inversión de la especulación nunca es clara y brillante, pero se vuelve borrosa cuando la mayoría de los participantes del mercado han estado ganando recientemente. Ganar grandes sumas sin esfuerzo es la forma más rápida de perder la razón. Después de una experiencia tan embriagadora, personas normalmente racionales gradualmente empiezan a comportarse como Cenicienta en el baile. Saben que quedarse demasiado tiempo en la fiesta - es decir, seguir especulando con empresas cuyas valoraciones son enormes comparadas con sus flujos de caja futuros - finalmente les dará calabazas y ratones. Pero aun así no quieren perderse ni un minuto de la juerga. Todos los participantes eufóricos quieren salir antes de medianoche, pero hay un problema: el reloj del salón de baile no tiene manecillas."
12/ En esta etapa, puedes verlo como una situación de asimetría entre recompensa y riesgo. Seguir jugando tal vez ofrezca el doble o incluso más de rendimiento. Pero una vez que la situación se revierta en un momento impredecible, todo el sistema de valoración colapsará. El riesgo es una caída de más del 80% en el precio y un final de esperar 25 años para recuperar la inversión. ¿Cómo es posible que los especuladores "reflexivos", que ni siquiera pueden esperar dos o tres años, esperen más de veinte?
13/ ¿Y el famoso vecino Lao Wang que supuestamente multiplicó su inversión por treinta? En una futura caída abrupta de más del 30% en el precio, si usó un apalancamiento triple, lo más probable es que sea liquidado y quede en cero. Si aún no ha usado apalancamiento, dada la impronta mental previa de que "es fácil ganar dinero rápido y en grande", sentirá que el revés es solo mala suerte temporal y que puede recuperar rápidamente su capital con su propio atrevimiento. ¿No enseñó el Gran Mariscal Zhang a su hijo que "cuando llega el momento, hay que ser audaz"? Así que, sin esperar unas semanas, el vecino Lao Wang vuelve a entrar, aumentando su posición y apostando fuerte. Pero la experiencia previa de que una gran caída siempre rebota de repente deja de funcionar, y lo que le espera es un desgaste lento y continuo. La narrativa de alto crecimiento pertenece al "mundo de ayer" que se fue. El vecino Lao Wang, ansioso por recuperarse, intentará frecuentemente diversas operaciones complejas hasta que finalmente agote sus recursos y se vea obligado a detenerse.
14/ Esto recuerda las palabras del maestro Schopenhauer: "Aquellos que han experimentado dos o tres generaciones de vida son como personas sentadas en el puesto de un mago en una feria, viendo la misma actuación dos o tres veces seguidas. El truco está diseñado para que lo veas una vez. Cuando ya no produce novedad, cuando ya no puede engañarte, su efecto desaparece por completo."
