Autor: Dan Rysk
Compilación: Peggy, BlockBeats
Nota del editor: Durante mucho tiempo, las opciones DeFi no han logrado convertirse en un producto comercial principal. En comparación con los contratos perpetuos, son más complejas, tienen liquidez más fragmentada y es más difícil generar una demanda natural estable.
Pero la propuesta reciente de Vitalik sobre stablecoins algorítmicas abre otra posibilidad para las opciones: ya no se tratan como un producto comercial independiente, sino como un módulo financiero fundamental detrás de stablecoins, productos de rendimiento y activos estructurados.
El autor de este artículo interpreta esta propuesta desde la perspectiva de las opciones. Cree que el activo estable en el diseño de Vitalik es esencialmente similar a una opción call cubierta sintética: el usuario divide 1 ETH en dos partes, una obtiene un "valor estable" por debajo de un precio de ejercicio determinado, y la otra obtiene las ganancias alcistas por encima de ese precio. Dado que las dos partes suman siempre 1 ETH, el sistema no necesita introducir mecanismos de deuda, garantía o liquidación, evitando así el riesgo central de liquidación de las stablecoins tradicionales basadas en CDP.
Sin embargo, las dificultades de este diseño también son evidentes. Para que el activo estable se asemeje a una stablecoin, necesita renovar continuamente opciones call profundamente dentro del dinero (ITM), lo que conlleva problemas como slippage en la renovación, front-running de rutas comerciales fijas e insuficiente liquidez. Más importante aún, detrás de cada activo estable, debe haber alguien que sostenga continuamente el activo correspondiente del lado alcista, es decir, una posición larga apalancada en ETH sin tasa de financiación y sin riesgo de liquidación. La existencia sostenida de esta demanda determina si el sistema puede expandirse realmente.
Finalmente, el autor señala, basándose en la experiencia de Rysk, que las opciones DeFi han sido difíciles de escalar en el pasado porque son demasiado complejas como producto comercial directo y la demanda del usuario no es lo suficientemente natural. Pero si cambian de posición, situándose en la base de activos más complejos como stablecoins, rendimientos estructurados o productos índices, pueden ser más adecuadas como infraestructura para DeFi. En otras palabras, la oportunidad de las opciones en DeFi puede no ser convertirse en el próximo contrato perpetuo, sino ser el motor de fijación de precios y distribución de riesgos detrás de la próxima generación de productos financieros on-chain.
A continuación, el texto original:
Durante años, he escuchado la misma frase: "Las opciones no funcionan en DeFi."
Después de trabajar en Rysk, admito que hay parte de verdad en esa frase. La mayoría de los productos de opciones DeFi son difíciles de hacer crecer. La liquidez está fragmentada, es difícil atraer flujo comercial natural y los traders siguen eligiendo productos más simples. Los contratos perpetuos se convirtieron en la herramienta predeterminada para expresar puntos de vista direccionales, y los mercados de predicción en una forma más simple de operar resultados de eventos.
Precisamente por eso, la propuesta reciente de Vitalik captó mi atención. Sugirió que se podría usar una estructura de derechos similar a las opciones para construir un tipo de stablecoin algorítmica sin mecanismos de liquidación.
Lo que realmente me atrajo fue el enfoque: las opciones no como un producto para operar, sino como infraestructura subyacente para productos.
Este es un punto de vista que he estado promoviendo durante años, y es la idea central detrás de nuestra construcción de Rysk V12. Para nosotros, el producto es el rendimiento; para Vitalik, el producto es la estabilidad. Cuanto más lo pienso, más familiar me parece este diseño.
El lado estable que describe es, en esencia, una opción call cubierta.
Por qué es una opción call cubierta
Su diseño divide una unidad de ETH en dos tipos de derechos. Un extremo es P, que sostiene el valor hasta un cierto precio de ejercicio; el otro extremo es N, que obtiene la parte alcista por encima de ese precio de ejercicio. Ambos sumados siempre equivalen a una unidad de ETH, por lo tanto no hay deuda, no hay margen, ni nada que necesite liquidación.
Supongamos que el precio actual de ETH es $2,500 y el precio de ejercicio es $1,500. Mientras el precio de ETH se mantenga por encima de $1,500, P se comporta como un derecho con valor estable de $1,500; solo cuando ETH caiga por debajo de $1,500, P comienza a asumir el riesgo a la baja. Y N obtiene todas las ganancias alcistas por encima de $1,500.
Esta es exactamente la estructura de rendimiento de una opción call cubierta.
El titular conserva el activo subyacente, vende el potencial alcista por encima de un cierto precio de ejercicio y recibe una prima. P replica precisamente esta estructura de rendimiento de la call cubierta. N equivale a la opción call que sostiene el comprador.
Más precisamente, es una opción call cubierta sintética. Nadie vende realmente una opción desde el exterior, sino que al dividir los derechos, se reconstruye la misma estructura de rendimiento.
Este es también el mismo argumento detrás de Rysk V12. Los usuarios sostienen ETH, BTC o HYPE y obtienen rendimiento anticipado vendiendo opciones call cubiertas. Vitalik dirige el mismo módulo fundamental hacia la estabilidad.
El mismo motor, productos diferentes.
El problema es: Es una opción profundamente dentro del dinero, y debe renovarse continuamente
Hoy, la mayoría de los usuarios de Rysk venden opciones call cubiertas fuera del dinero (OTM). El titular posee ETH y luego elige un precio de ejercicio por encima del precio actual: o apuesta a que el precio no llegará allí, o incluso si lo hace, está dispuesto a vender a un precio más alto y tomar ganancias, conservando de todos modos la prima.
Pero el lado estable en la visión de Vitalik necesita otra estructura. Para comportarse como una cantidad estable, el precio de ejercicio debe estar muy por debajo del precio spot, por lo que esta call sería profundamente dentro del dinero (ITM), y la mayor parte de su valor sería valor intrínseco.
Con un precio spot de $2,500 y un precio de ejercicio de $1,500, hay $1,000 que el comprador debe pagar por adelantado como valor intrínseco. Esto hace que la operación sea mucho más intensiva en capital.
Pero una call solo puede mantenerse estable en un instante. Una vez que ETH cae hacia el precio de ejercicio, comienza a asumir el riesgo a la baja de ETH, por lo que debe ajustarse continuamente a precios de ejercicio más bajos, renovándose una y otra vez.
Así que este activo estable es esencialmente un programa continuo de renovación de opciones call cubiertas.
El propio Vitalik señaló este riesgo. El slippage causado por la renovación repetida es la mayor amenaza para todo el diseño, y cómo ejecutar la renovación es la parte realmente difícil.
Y cualquier mecanismo que opere según un calendario fijo y público es vulnerable al front-running. Este fue exactamente el problema que enfrentaron las bóvedas de opciones DeFi (DOV): vendían opciones con el mismo vencimiento y precio de ejercicio cada semana a la misma hora, por lo que el mercado sabía exactamente lo que sucedería y se posicionaba de antemano, extrayendo valor de este flujo comercial.
De cualquier manera, cada renovación necesita un comprador. La pregunta es: ¿quién compra? ¿A qué precio?
Lo más difícil es quién lo financia
En el modelo de Vitalik, alguien debe depositar una unidad completa de ETH, dividirla, vender el lado estable y sostener el lado alcista. Este depositante es la persona de la que depende todo el sistema.
El candidato más obvio son los creadores de mercado.
Pero la posición que finalmente sostienen es, de hecho, una posición larga apalancada en ETH. Y cualquier persona que quiera apalancarse al alza en ETH podría simplemente comprar una call o operar un contrato perpetuo largo. Eso es más simple, más eficiente y más familiar. Este depositante estaría usando un camino más difícil para obtener una posición que podría conseguir más fácilmente en otro lugar.
El lado alcista sí tiene una ventaja real: ofrece apalancamiento real sin tasa de financiación y sin riesgo de liquidación, algo que los contratos perpetuos no pueden ofrecer.
Pero aún necesita encontrar un comprador, y no solo una vez. Por cada unidad de activo estable que exista, alguien debe sostener el lado alcista correspondiente.
Para escalar, este modelo necesita un grupo sostenido de personas que, en cualquier condición de mercado, estén dispuestas a sostener continuamente posiciones largas apalancadas en ETH de esta forma específica.
Y los creadores de mercado son, por naturaleza, optimizadores de recursos. Sin una razón clara, no adoptarán fácilmente algo nuevo, intensivo en capital y costoso de integrar. "Los especuladores y creadores de mercado proveerán liquidez" es la suposición en la que se basa todo el diseño. Pero ese comportamiento no ocurre por sí solo.
Lo que aprendimos en Rysk
En Rysk, lo aprendimos de la manera difícil. Las versiones tempranas del protocolo eran difíciles de expandir, carecían de demanda natural y nunca encontraron un ajuste producto-mercado.
Y en el protocolo actual, Rysk V12, ambas partes de la operación tienen razones sólidas para participar. Por lo tanto, Rysk parte de dos tipos de personas que ya quieren participar. Los titulares quieren obtener rendimiento de los activos que ya poseen, y sus activos son la garantía misma.
Los creadores de mercado compiten por comprar este flujo comercial a través de un mecanismo de solicitud de cotización (RFQ). Solo pagan la prima, no necesitan proporcionar garantía, y finalmente obtienen la exposición al riesgo de opciones que realmente desean, pudiendo fijar precios y cubrirse en sus propios libros. Este es el lado más eficiente en capital de la operación, y es por eso que los equipos comerciales se integran de forma natural.
A ninguna de las partes se le exige sostener una posición que podría obtener más fácilmente en otro lugar.
Este sistema tampoco depende de incentivos o emisiones de tokens.
Vale la pena construirlo
Me alegra ver que este tipo de diseño se explore seriamente. Los desafíos son reales, pero son del tipo interesante. Este es precisamente el espacio de diseño que DeFi debería explorar.
Lo que me hace sentir validado es que esta propuesta refuerza aún más las mismas elecciones que hicimos en Rysk: garantía total, sin liquidación, sin riesgo de contraparte, y liquidación física que solo requiere oráculos al vencimiento.
El caso de uso es diferente, pero la base es la misma. Esta base ya está activa y validada en HyperEVM, y los creadores de mercado están compitiendo por el flujo comercial. También la hemos desplegado en la mainnet de Ethereum y pronto estará abierta al público.
Si estás explorando stablecoins, productos estructurados, productos índices o cualquier producto con propiedades de opciones en su base, no dudes en contactarme.
Las opciones son un módulo fundamental. Lo realmente interesante es lo que se construye sobre ellas.
