Autor: Zhang Yaqi
La comparecencia del presidente de la Reserva Federal, Warsh, en el simposio anual de Jackson Hole es considerada por el mercado como el evento de riesgo más crítico para la evolución actual de la deuda estadounidense y el dólar. En un contexto en el que el Tesoro ha intensificado las recompras de bonos a largo plazo y el dólar sigue bajo presión, la capacidad de Warsh para emitir una señal clara de lucha contra la inflación determinará directamente la dirección del rendimiento del bono del Tesoro a 30 años.
Según información de una mesa de operaciones, un informe de investigación publicado por Bank of America el 24 de agosto señala que las expectativas del mercado sobre el discurso de Warsh han cambiado sutilmente: el continuo rebote del mercado de bonos está obligando a este presidente de la Fed, reacio tradicionalmente a las orientaciones prospectivas, a ajustar su estrategia de comunicación. Los estrategas de Bank of America, Mark Cabana, Stephen Juneau y Alex Cohen, advirtieron que si Warsh no logra aclarar las perspectivas de inflación y la función de reacción de la política monetaria, el rendimiento del bono del Tesoro a 30 años podría probar rápidamente niveles del 5.5% o más, y el dólar también enfrentaría una nueva presión a la baja.
Los economistas de Barclays, Marc Giannoni y otros, también señalaron en un informe publicado el 21 de agosto que, aunque es poco probable que Warsh proporcione una guía específica sobre la trayectoria de los tipos de interés, el mercado estará atento a si expresa claramente la disposición de la Fed a reanudar las subidas de tipos si la inflación no mejora. Barclays considera que la probabilidad de que Warsh haga una declaración de este tipo supera el 50%, lo que ayudaría a reforzar la función de reacción de política ya implícita en la valoración actual del mercado.
Contexto de la reunión: Tanto el mercado de bonos como el dólar están bajo presión, ¿por qué esta vez es diferente?
El simposio anual de Jackson Hole es un seminario de política económica anual organizado por el Banco de la Reserva Federal de Kansas City, que reúne cada año a funcionarios de bancos centrales, responsables políticos, académicos y economistas de todo el mundo. Este año, el evento se celebra del 27 al 29 de agosto, con el tema "Innovación financiera: impacto en los pagos y la política". El discurso de Warsh está programado para las 10:00 a.m. del 28 de agosto, hora del este de EE. UU. (22:00 del 28 de agosto, hora de Pekín). Históricamente, este discurso no va seguido de una sesión pública de preguntas y respuestas.
Bank of America señala que hay dos razones por las que el mercado presta especial atención a Jackson Hole: Primero, el intervalo de 7 semanas entre las reuniones de política monetaria de julio y septiembre es el más largo del año, durante el cual se publicarán dos informes de nóminas no agrícolas y de IPC. El mercado tradicionalmente ve este periodo como una ventana para que la Fed anticipe sus intenciones de política. Segundo, la liquidez del mercado suele ser escasa en verano, por lo que cualquier declaración puede provocar una volatilidad de precios más intensa.
Lo especial de esta reunión es que tanto el mercado de bonos como el dólar ya se encuentran en un estado frágil. El Tesoro de EE. UU. anunció la semana pasada que intensificará las recompras de bonos a largo plazo. El dólar se desplomó el día del anuncio, y Bank of America considera que esta medida refleja la preocupación del gobierno por el continuo aumento de los rendimientos a largo plazo. Esto se suma a una reunión del FOMC de julio "más moderada de lo esperado" y a los datos económicos estadounidenses más débiles de agosto, que han golpeado al dólar con múltiples factores negativos.
Expectativas del mercado: Warsh necesita "romper" con su pasado
Warsh ha sido durante mucho tiempo reacio a las orientaciones prospectivas. En la conferencia de prensa de la reunión de política monetaria de julio, dijo que aún no había decidido la dirección de su discurso en Jackson Hole y enumeró dos posibilidades: primero, centrarse en temas macroeconómicos a largo plazo como la productividad, la demografía y la economía global; segundo, hablar directamente sobre la dirección de la política a corto plazo de septiembre a diciembre.
Bank of America cree que el efecto de "presión" del mercado está cambiando esta elección. El informe cita la famosa frase del boxeador Mike Tyson: "Todo el mundo tiene un plan hasta que recibe un puñetazo en la cara", y señala que los continuos "golpes fuertes" del mercado de bonos a Warsh le han hecho difícil seguir evitando declaraciones de política.
Los estrategas de Bank of America anticipan que Warsh hará referencia al estilo reciente de declaraciones de funcionarios de la Fed como Paulson y Cook, aclarando la trayectoria de respuesta política en dos escenarios: si continúa el proceso de desinflación reciente, mantendrá la postura actual; si la inflación se mantiene alta, expresará claramente la disposición a reanudar las subidas de tipos. Bank of America cree que este tipo de declaración marco puede transmitir eficazmente la función de reacción de política sin proporcionar promesas específicas de trayectoria.
Barclays también sostiene un juicio similar y señala que Warsh también podría opinar sobre el sistema de orientación prospectiva en sí mismo: siempre ha criticado que la orientación prospectiva restringe la flexibilidad de la política y provoca errores políticos históricos, y después de asumir el cargo estableció un grupo de trabajo especial para evaluar esto. Además, Warsh podría proporcionar más información sobre la política del balance de la Fed, pero en el contexto actual de rendimientos ya altos a largo plazo, cualquier declaración sobre acortar aún más la duración de la cartera debe ser extremadamente cautelosa.
Dos escenarios: direcciones diferenciadas para los tipos de interés, la curva y el dólar
Bank of America proporciona dos conjuntos claros de predicciones de escenarios de mercado basadas en el contenido del discurso de Warsh.
Escenario uno: Warsh emite la señal de subida de tipos según lo esperado. Si declara claramente su disposición a reanudar las subidas si la inflación no baja, Bank of America prevé: la probabilidad de una subida en la reunión del FOMC de septiembre aumentaría desde los aproximadamente 9 puntos básicos actualmente valorados hasta 12.5 puntos básicos (es decir, 50/50); la magnitud total valorada para este ciclo de subidas aumentaría de unos 40 puntos básicos a cerca de 50 puntos básicos; las curvas de rendimiento nominal y real tenderían a aplanarse; y el dólar podría recuperar parte de sus pérdidas.
Escenario dos: Warsh evita las declaraciones de política. Si su discurso se centra en narrativas estructurales como la productividad, la desinflación impulsada por la IA, o evita deliberadamente la política reciente citando "no dar orientación prospectiva", Bank of America advierte que el mercado podría interpretarlo como una señal de moderación, lo que desencadenaría un mayor empinamiento alcista de la curva, y el rendimiento del bono del Tesoro a 30 años podría superar rápidamente el 5.5%, mientras que el dólar también sufriría una nueva presión de venta.
Bank of America enfatiza que la reciente debilidad del dólar ha mostrado una señal inquietante: después del anuncio de las recompras, la caída del dólar ocurrió en un contexto de ampliación del diferencial de tipos entre EE. UU. y otros países, una característica típica de la expansión de la prima de riesgo, que refleja la preocupación potencial del mercado por el riesgo de "dominio fiscal". Si la declaración de Warsh refuerza aún más las dudas externas sobre la independencia de la política monetaria de la Fed, el campo del "depreciación del dólar" obtendrá más munición.
Referencia histórica: Jackson Hole normalmente no es un punto de inflexión del mercado, pero este año podría ser la excepción
Históricamente, el impacto de Jackson Hole en el mercado de deuda estadounidense suele ser limitado. Según las estadísticas de Bank of America, desde 2010, el rendimiento del bono del Tesoro a 10 años suele bajar ligeramente después del simposio, pero estas tendencias generalmente se revierten en los 10 días hábiles posteriores, siendo 2025 una excepción: ese año, el énfasis de la Fed en los riesgos a la baja del mercado laboral desencadenó una caída sostenida de los rendimientos y una notable debilidad del dólar.
La regularidad histórica del mercado de divisas es similar: el dólar suele debilitarse ligeramente alrededor del simposio, pero generalmente recupera el terreno perdido en las siguientes semanas; durante el mandato de Powell, la reacción media del dólar a Jackson Hole fue relativamente mayor. 2022 fue el caso más destacado en los últimos años: en ese momento, Powell pronunció un discurso contundente contra la inflación, que desencadenó directamente un fuerte aumento de los tipos de interés y un fortalecimiento del dólar.
Bank of America señala que el contexto de este año es diferente al de todos los Jackson Hole anteriores: el Tesoro ya ha intervenido primero en los rendimientos a largo plazo, y ahora el balón está en el campo de Warsh ("Bessent actuó, Warsh ahora tiene el balón"). En este momento especial, si Warsh no cumple con la expectativa mínima del mercado sobre la credibilidad de la política, este simposio podría convertirse en uno de los más influyentes para el mercado en los últimos años.
