En los últimos resultados financieros del segundo trimestre revelados por la plataforma de intercambio de criptomonedas cotizada en bolsa Gemini Space Station, lo más destacado no es solo el aumento de los ingresos totales a 45,475 millones de dólares, sino también una curva prácticamente invertida.
Según el comunicado de prensa sobre los resultados del segundo trimestre de 2026 de Gemini, estos ingresos aumentaron un 37% respecto al mismo período del año anterior. Sin embargo, el volumen de transacciones al contado de la plataforma disminuyó un 66% en comparación con el año anterior. Las transacciones en una plataforma de intercambio no han vuelto, pero los ingresos en los libros están aumentando. ¿De dónde viene el dinero?
El volumen de transacciones no ha vuelto, ¿de dónde vienen los ingresos?
La respuesta se encuentra, en primer lugar, en la estructura de ingresos. Según el material de presentación de resultados del segundo trimestre de Gemini, los ingresos por tarjetas de crédito ya alcanzaron los 16,178 millones de dólares, superando los 12,497 millones de dólares de ingresos de la plataforma de intercambio. Por primera vez, este segmento azul es más largo que el gris de los ingresos de la plataforma de intercambio.
El mismo material de presentación de resultados muestra que hace un año la situación era la inversa. Los ingresos de la plataforma de intercambio eran de 20,233 millones de dólares, mientras que los ingresos por tarjetas de crédito eran de solo 4,882 millones de dólares. Gemini sigue operando con intercambios al contado, pero sus ingresos ya no dependen únicamente de la actividad de las órdenes.
La velocidad de esta rotación es rápida. Los ingresos por tarjetas de crédito aumentaron un 231% interanual, mientras que los ingresos de la plataforma de intercambio disminuyeron un 38% interanual, según datos del material de presentación de resultados de la empresa. Los primeros cubrieron el vacío dejado por los segundos, convirtiendo también a las tarjetas de crédito en el mayor rubro de ingresos individual.
Este gráfico tiene otra sutileza que se pasa por alto fácilmente. Los ingresos por servicios e ingresos por intereses mencionados en el material representan el 59,4% de los ingresos netos, medidos en términos de ingresos netos, y no pueden considerarse directamente como el porcentaje del gráfico de barras apiladas de ingresos totales. Indica que las fuentes de ingresos se están ampliando, pero no demuestra por sí solo que la rentabilidad ya haya mejorado.
Según el material de presentación de resultados de la empresa, los ingresos por tarjetas de crédito incluyen tanto comisiones por transacciones como ingresos por intereses, lo que no es el mismo negocio que las comisiones de intercambio puras. Además, sus propias cuentas por cobrar obligan a Gemini a asumir la calidad de las cuentas y la velocidad de recuperación de los fondos.
Los ingresos y el volumen de transacciones ya no siguen la misma curva
Según el material de presentación de resultados de la empresa, el volumen total de transacciones del segundo trimestre fue de 3,800 millones de dólares, mientras que hace un año fue de 11,300 millones de dólares. Si solo se observan los indicadores más familiares para una plataforma de intercambio, Gemini todavía se encuentra en un período de contracción evidente.
Colocando los tres indicadores en la misma base de referencia, la divergencia en el gráfico es clara. La línea de ingresos, aunque retrocede desde niveles altos, permanece por encima del punto de partida, mientras que el volumen de transacciones y los activos de la plataforma descienden sincrónicamente. El volumen de transacciones ya no es la única clave para explicar los ingresos de Gemini; la combinación de productos comienza a asumir esa responsabilidad.
El lado del usuario también muestra la misma divergencia. Según el material de presentación de resultados de la empresa, los usuarios activos mensuales (MTU) aumentaron de 523,000 a 580,000. Sin embargo, la métrica MTU de la empresa cubre a cualquier usuario que haya realizado cualquier actividad generadora de ingresos en los últimos 30 días o cuya cuenta haya generado ingresos, incluyendo también negocios no relacionados con transacciones al contado como las tarjetas de crédito. Por lo tanto, no debe interpretarse directamente como que los usuarios de intercambio al contado aún están presentes.
Esto es precisamente lo que cambia la expansión de productos. La plataforma puede generar ingresos a partir de más tipos de interacciones, y el poder explicativo del volumen de transacciones, un indicador tradicional, se debilita en consecuencia.
Sin embargo, los activos de la plataforma no son dinero propio de la empresa. Incluyen activos en custodia, staking, productos de intercambio, activos fiduciarios en custodia de clientes y reservas de GUSD. Tomar esta línea como efectivo disponible libremente para Gemini, o interpretar la divergencia en los ingresos como una desensibilización al ciclo de las criptomonedas, excedería los límites que proporcionan los estados financieros.
El cambio en la estructura de ingresos es real, pero la conclusión de estar desconectado del ciclo es prematura. Los cinco trimestres en el gráfico parecen más bien indicar que Gemini está distribuyendo la historia que antes estaba determinada por una sola curva de transacciones, entre más líneas de negocio.
La cuenta de los nuevos ingresos debe calcularse a partir del costo del crédito
El crecimiento de los ingresos por tarjetas de crédito no equivale a que las tarjetas de crédito ya contribuyan con una ganancia de igual magnitud. Según el material de presentación de resultados de la empresa, el indicador no GAAP definido por la empresa, PPNR (ingresos netos previos a provisiones), es el ingreso neto por tarjetas de crédito después de deducir los intereses de la deuda de financiamiento y los gastos en recompensas en criptomonedas. En el segundo trimestre, el PPNR fue de 5,457 millones de dólares, mientras que las provisiones para tarjetas de crédito fueron de 16,062 millones de dólares.
Calculando con las dos métricas divulgadas por la empresa, queda una diferencia de 10,605 millones de dólares entre ambas. La segunda fila del eje horizontal en el gráfico dice "PPNR - Provisiones", no es el beneficio neto de Gemini. Solo responde una pregunta más limitada: si los ingresos netos generados por el negocio de tarjetas de crédito antes de contabilizar los costos crediticios son suficientes para cubrir estas provisiones.
Según el comunicado de prensa de la empresa, aproximadamente 10 millones de dólares de esas provisiones están relacionados con un grupo de cuentas abiertas en el primer trimestre, involucradas en actividades de fraude de identidad identificadas. Esta es una atribución de la gerencia a un grupo específico de cuentas y no debe extrapolarse como una morosidad generalizada en toda la cartera de tarjetas.
Pero los calificativos tampoco eliminan la presión sobre el control de riesgos. El porcentaje de cuentas por cobrar vencidas por más de 30 días aumentó del 3,8% del trimestre anterior al 9,4%, cambio también divulgado en el material de presentación de resultados de la empresa. Para un negocio que acaba de convertirse en la mayor fuente de ingresos, las curvas de ingresos y de costos crediticios ya deben analizarse juntas.
Las fuentes de ingresos de Gemini se han diversificado, y las variables operativas que sustentan estos ingresos se han extendido desde la actividad transaccional hasta los costos crediticios y el control de riesgos.
