Autor original: Vaidik Mandloi
Compilado originalmente por: Chopper, Foresight News
La semana pasada, Aave anunció que cerraría sus mercados de préstamos en seis cadenas de bloques. Cada una de estas seis cadenas genera menos de 5.000 dólares de ingresos trimestrales. Según la proporción normal de participación de Aave del 13 centavos por cada dólar de interés, los ingresos obtenidos en Mentis y Aptos probablemente solo alcanzan para una cena. En contraste, el despliegue de Aave en Ethereum generó 142 millones de dólares el año pasado; al mismo tiempo, se está expandiendo a nuevas cadenas como Linea, y la versión V4 ha superado los 300 millones de dólares en depósitos.
Este artículo analizará en profundidad lo que les sucederá a estas cadenas públicas después de la partida de Aave, si habrá proyectos que lo reemplacen. Si nadie lo hace, estas cadenas públicas podrían perder permanentemente la funcionalidad crediticia.
La reacción en cadena del colapso
¿Qué sucede exactamente cuando el principal protocolo de préstamos de una cadena pública se marcha? Primero, revisemos casos anteriores.
El primer caso es Harmony Protocol. En junio de 2022, su puente de interoperabilidad principal, Horizon, fue atacado, perdiendo alrededor de 100 millones de dólares. Como el mayor protocolo de préstamos de esa cadena, Aave congeló todos los activos de reserva en la cadena. Más tarde ese año, la comunidad presentó una propuesta de rescate, pero fue rechazada por el 99% de los titulares de tokens Aave. Hoy, esta cadena pública está esencialmente muerta, y la raíz es la pérdida total de liquidez crediticia.
Quizás te preguntes: ¿por qué no bifurcar directamente Aave y volver a desplegarlo en Harmony? Después de todo, el código es de código abierto, desplegar un protocolo de préstamos lleva menos de un día. Eso es cierto, pero lo que fácilmente se pasa por alto es que un mercado de préstamos también necesita un oráculo mantenido continuamente y con respaldo financiero para cotizar los activos colateralizados; necesita suficiente liquidez en los DEX para garantizar que, cuando un prestatario sea liquidado, la garantía se pueda vender automáticamente sin causar un deslizamiento de precio superior al 40%.
También necesita que los emisores de monedas estables reconozcan la cadena y admitan el canje nativo en cadena. Es decir, emisores como Circle y Tether pueden emitir tokens nativos en esa cadena, y los usuarios pueden canjear USDC directamente por moneda fiduciaria sin necesidad de un puente. Después de que el puente de Harmony colapsó, todas las monedas estables en la cadena perdieron su paridad, los oráculos dejaron de funcionar y el mecanismo de liquidación se volvió completamente inoperante. Todo el conjunto de componentes que sustentan un mercado de préstamos falló colectivamente. Después de eso, no hubo incentivos comerciales para reconstruir ese sistema. En una cadena pública donde ya no hay demanda de préstamos, ¿quién querría gastar dinero manteniendo las cotizaciones de los oráculos?
Otro caso típico es Fantom, que también sufrió un ataque a su puente en 2023. Antes de eso, el 78% de su capitalización de mercado dependía de ese puente. Después del ataque, el precio de la versión puenteada de USDC en Fantom cayó a unos 0.22 dólares, el valor de gran parte de la garantía colateral se contrajo y se volvió insolvente.
El punto más interesante para reflexionar es que Fantom alguna vez fue la tercera cadena pública de DeFi más grande de la industria cripto, con usuarios reales y demanda de préstamos nativa. Incluso con esa base, no logró reconstruir un mercado crediticio. Para una cadena pública que está perdiendo usuarios, el costo de reconstruir los oráculos, las monedas estables y toda la infraestructura subyacente siempre superará los ingresos que se puedan obtener, y el núcleo de usuarios reales ya se ha ido.
Luego Fantom intentó relanzarse con un cambio de nombre, pasando a llamarse Sonic, tratando de cambiar la situación solo con capital. El proyecto realizó una distribución aérea de tokens por 190 millones de dólares, y en el primer día de lanzamiento Aave, Silo y Euler fueron desplegados, con Wintermute brindando apoyo de creación de mercado. Pero el resultado fue el contrario, el proyecto sufrió un ataque de "sibyl". Los depositantes y los prestatarios eran en gran medida los mismos usuarios: depositaban activos para acumular puntos de distribución aérea, y luego usaban esos mismos activos como garantía para pedir préstamos, maximizando las recompensas de puntos. El TVL tenía una composición artificial, el mismo capital se contaba repetidamente mediante apalancamiento en bucle.
La demanda de préstamos provenía completamente de incentivos de distribución aérea, no de la necesidad objetiva de capital de trabajo o apalancamiento generada por la actividad económica real en la cadena. Por ejemplo, un usuario de Ethereum podría pedir un préstamo para re-staking de stETH o para obtener fondos para una estrategia comercial; esa demanda existe independientemente de si el protocolo otorga recompensas. Pero en Sonic, una vez que se eliminan los incentivos, no existe una demanda de préstamos real. Esto llevó directamente a que, después de que expiró la cooperación con Wintermute, el TVL en cadena cayera un 98%, el precio del token cayera a menos de 1 centavo, y los dos cofundadores renunciaran a la junta directiva. Los subsidios y las alianzas de creación de mercado pueden crear la apariencia de un mercado crediticio falso, pero no pueden sostenerlo a largo plazo.
Fuente de datos: DeFiLlama
Observemos ahora las cadenas públicas de las que Aave se retirará próximamente, como Soneium, Aptos, Zksync y Scroll. Su situación es aún peor que la de Harmony y Fantom. Los depósitos en cadena ya han caído un 95%, y los ingresos trimestrales del negocio de préstamos son inferiores a 5.000 dólares.
Harmony y Fantom al menos tenían una demanda de préstamos nativa generada por usuarios reales antes de los ataques. Estas seis cadenas públicas, sin embargo, nunca desarrollaron una demanda de negocio nativa desde el principio. Estas cadenas recaudaron un promedio de 250 millones de dólares cada una y también desplegaron el protocolo de préstamos con mejor relación costo-eficiencia en DeFi, pero aún así no lograron generar una demanda real.
Fuente de datos: Página de gobernanza de Aave
La salida de Aave también desencadenará una reacción en cadena. Mucha gente no se da cuenta de que Aave es un pilar central de la infraestructura financiera en estas cadenas públicas. Casi todas las cotizaciones del oráculo Chainlink en estas cadenas son mantenidas por Aave, ya que Aave es el mayor usuario que las llama. Después de que Aave se vaya, todos los proveedores de servicios de oráculos reevaluarán si vale la pena mantener las cotizaciones para una cadena pública sin un mercado de préstamos activo. Los creadores de mercado también dejarán de asignar capital a los DEX en estas cadenas públicas por la misma razón. Incluso los emisores de monedas estables no proporcionarán soporte de emisión nativa para cadenas públicas con ingresos mensuales inferiores a mil dólares. La salida de un proveedor de servicios acelerará la partida del siguiente, ya que la viabilidad comercial de todos los proveedores de servicios se basa en el funcionamiento normal de otros servicios complementarios.
Los recursos se concentrarán cada vez más en cadenas públicas que funcionan bien, tienen liquidez adecuada y sus mercados de préstamos operan normalmente. Cada retirada de infraestructura de una cadena pública más pequeña reforzará aún más el efecto de aglomeración de las cadenas principales, haciendo que la lógica comercial para mantener la infraestructura crediticia propia en las cadenas públicas restantes y más pequeñas sea aún más débil.
Esta centralización se refuerza a sí misma. El préstamo es la base de todo el sistema financiero de una cadena pública. Sin préstamos, la mayoría de las estrategias de generación de rendimiento no pueden funcionar, ya que muchas requieren usar un tipo de activo como garantía para pedir prestado otro; la creación de mercado de liquidez eficiente tampoco es posible, ya que las posiciones de liquidez concentrada a menudo dependen de fondos prestados. Una vez que desaparecen los préstamos, todas las aplicaciones financieras construidas sobre ellos pierden su base. Posteriormente, los desarrolladores se van, la actividad en la cadena disminuye aún más y hay aún menos proveedores de infraestructura dispuestos a quedarse.
Por esta razón, Aave ha establecido un umbral para futuros despliegues en nuevas cadenas: los ingresos anuales mínimos deben ser de 2 millones de dólares. Este monto cubre esencialmente el costo de mantener la infraestructura crediticia completa - cotizaciones de oráculos, monitoreo de riesgos, liquidaciones - para una sola cadena pública. Esto también muestra claramente que el modelo anterior de financiación de cadenas públicas con cientos de millones y el despliegue rápido de liquidez mediante subsidios ya no es viable ni sostenible.
Un dilema no exclusivo de la industria cripto
La pérdida de infraestructura crediticia en una cadena pública no es un fenómeno exclusivo del ámbito criptográfico. Cualquier industria con costos fijos altos y un volumen de mercado pequeño enfrenta problemas similares.
Después de 2008, los principales bancos globales comenzaron a cortar sus relaciones de corresponsalía bancaria con algunos países pequeños. La lógica es muy similar a la de Aave: el monitoreo contra el lavado de dinero y los informes regulatorios tienen costos fijos por cada relación establecida, y los ingresos de algunas transacciones transfronterizas de bajo monto no cubren esos costos. Entre 2011 y 2022, las relaciones efectivas de corresponsalía bancaria global disminuyeron un 30%. Los canales de liquidación en dólares en los estados insulares del Pacífico se redujeron en más del 60%, y algunos países se quedaron con un solo banco corresponsal. La situación se volvió tan grave que el Banco Mundial tuvo que aportar 69 millones de dólares en subsidios para mantener operando a los proveedores de servicios de liquidación restantes en 8 países del Pacífico.
Sin embargo, existe una diferencia clave entre la industria cripto y el caso tradicional. En el sistema bancario corresponsal tradicional, hay una red de seguridad proporcionada por el Banco Mundial, con bancos centrales y agencias de desarrollo brindando subsidios para mantener los servicios. Pero en la industria cripto, casi no existe ese mecanismo de red de seguridad, y esa es precisamente la realidad que están experimentando estas cadenas públicas. Un banco mediano gasta entre 15 y 40 millones de dólares anuales solo en costos de cumplimiento; los 68 millones de dólares del Banco Mundial solo mantuvieron el último canal de liquidación en dólares para 8 países. Mientras que el costo total de los contratos de monitoreo de riesgo de Aave en todas las cadenas públicas es de solo 5 a 8 millones de dólares, y estas seis cadenas públicas ni siquiera pueden cubrir su parte proporcional de ese costo.
Por supuesto, esto no significa que los préstamos DeFi en general se estén contrayendo; de hecho, es todo lo contrario: la industria está creciendo rápidamente y al mismo tiempo altamente concentrada. El TVL de Morpho creció de 105 millones de dólares a más de 8 mil millones en un año; Euler expandió su TVL de 6 millones de dólares a 300 millones en pocos meses. El V4 de Aave superó los 300 millones de dólares en depósitos en pocos meses desde su lanzamiento, y Société Générale se convirtió en el primer banco tradicional en conectarse a un protocolo de préstamos DeFi. El mercado crediticio es vibrante, pero los recursos se concentran en Ethereum y en dos o tres redes de capa 2 como Base y Arbitrum, no dispersos en docenas de cadenas públicas.
Muchas cadenas públicas nacieron en el pasado basadas en la premisa de que el costo de desplegar infraestructura era extremadamente bajo, y que cada cadena pública podría construir su propio sistema financiero. Esta idea solo tenía razón a medias: el costo de lanzar una cadena pública es efectivamente bajo, pero el costo de operar una infraestructura crediticia en ella es muy alto. Mirando las redes de capa 2 actuales, Ethereum y las tres principales cadenas públicas representan el 90% del TVL. Las demás cadenas públicas solo pueden competir por una fracción mínima, cuyos ingresos ni siquiera cubren el costo de un conjunto de cotizaciones de Chainlink. En el futuro, estas cadenas públicas podrían ver una versión bifurcada de Aave con oráculos deficientes, o podrían no dejar nada en absoluto.
