稳定币的代码中没有任何东西能将其价格锁定在1美元，这意味着这种锚定只是一个经济承诺：发行方宣称每个代币都可以兑换成真实的1美元，而套利行为则完成其余工作。如果$USDT以0.99美元的价格交易，专业交易员会以折扣价买入，然后向Tether兑换1.00美元，将差价收入囊中，从而推高市场价格。
相反，如果其交易价格高于1美元，他们会以恰好1美元的成本铸造新代币并出售。市场价格之所以保持锚定，仅仅是因为人们相信这套“兑换机制”在有效运作。
然而在实践中，使用这套“兑换机制”的机会是有限的。例如，Tether要求客户通过验证，并且至少拥有10万美元才能进行直接兑换；而Circle（$USDC的发行方）则主要通过机构账户运作。其他所有人（无论是散户持有者、DeFi协议还是离岸交易所）都依赖于一个套利者链条，这些套利者既有权限，也有胆量在恐慌时期持续买入折价的代币。
正是这种结构导致了即使发行方从未停止赎回，脱钩现象仍然会在交易所屏幕上出现。换句话说，锚定的第一道防线是其他人的信任，而非储备金本身。
四个脱钩案例，四种不同原因
2018年10月围绕$USDT的恐慌源于信任问题：关于Tether及其关联交易所Bitfinex偿付能力的传闻，导致$USDT在某些平台上的价格跌至约0.88美元。最终，储备金覆盖了赎回需求，锚定在几天内得以恢复。
2023年3月$USDC的脱钩更多地是一个银行问题，因为Circle披露其33亿美元的储备金存放在已经破产的硅谷银行，导致代币价格一度跌至0.87美元，直到美国监管机构为该银行存款提供担保。值得注意的是，这一事件导致整个去中心化金融（DeFi）市场下跌：很大程度上由$USDC支持的$DAI也跌至约0.89美元。
2025年11月xUSD的崩溃则涉及对手方风险，这是对收益型稳定币独有风险的最新提醒。Stream Finance的xUSD并未在银行账户中实现1:1足额储备，因为该公司通过与第三方基金经理合作，采用杠杆策略为持有者生成收益。
当其中一位基金经理报告了9300万美元的亏损后，Stream冻结了提款，xUSD价格在几小时内从1美元暴跌至最低0.24美元（当时有总计1.6亿美元的用户存款被冻结）。
最后，同样重要的是，2022年5月TerraUSD（UST）的崩溃源于结构性问题，而这个代币至今未能恢复。UST的锚定并非依靠储备金，而是通过与其“姊妹”代币$LUNA的算法“跷跷板”机制（销毁价值1美元的$LUNA来铸造1个UST，反之亦然）维持。
当大规模提款导致UST脱离1美元的锚定后，持有者争相将其兑换成$LUNA并出售，这导致$LUNA供应量出现恶性通胀，并侵蚀了本应支撑锚定的资产本身。UST在一周内跌至0.10美元以下，目前交易价格约0.02美元。两个代币的总市值蒸发了约400亿美元，其崩溃波及了对冲基金、贷款机构，并最终拖垮了脆弱的FTX交易所帝国。
2026年：先放缓，然后在特定水平企稳
今年的紧张局势到目前为止并非“瞬间崩溃”，更像是监管措施引发的缓慢资金外流。在美国新的稳定币联邦法规剥夺了数字美元支付利息的能力后，追逐收益的资金开始撤离。2026年初，稳定币市场总市值约为3100亿美元，到4月中旬增长至约3200亿美元，并于5月中旬达到3221亿美元的峰值。
此后趋势急剧逆转：到8月初，稳定币总供应量减少了145.6亿美元，这是自Terra崩溃以来最剧烈的收缩。在同一时期，$USDT的供应量从约1890亿美元缩减至约1832亿美元（今年早些时候其曾增长50亿美元，而竞争对手则减少了42亿美元）。与此同时，$USDC的供应量从3月份接近800亿美元的峰值降至约721亿美元。
这种放缓不仅限于这两大巨头：7月初，市场供应量单周减少了19亿美元，其中Sky Dollar的USDS出现了最剧烈的周跌幅，尽管PayPal的PYUSD和Ripple的RLUSD仍在增长。
供应量的减少本身并不会直接导致脱钩，但它削弱了吸收冲击的套利资本缓冲，而当下一次危机来临时，正是这个缓冲会面临考验。
为何市场集中度提高了风险
此外，这个缓冲的分布并不均匀，因为$USDT和$USDC仍占整个3076亿美元稳定币市场约83%的份额。这意味着将整个类别维持在1美元水平的赎回机制，依赖于这两家公司的资产负债表和银行关系。
这种集中度意味着，尽管这两种代币主导了交易（这通常是稳定因素），但任何一家发行方（例如Circle在2023年经历的银行破产、监管措施或储备金争议）遭受的冲击都会造成巨大且难以预测的连带损害。
如何解读下一次脱钩
首先，查明根本原因至关重要，因为由储备金支持的稳定币（因恐慌或银行故障而脱钩）往往在赎回足够数量的代币后能迅速恢复锚定。然而，基于自有代币（如TerraUSD模式）或不透明收益策略的模式则不具备这种恢复能力。
其次，投资者应关注赎回动态，而不仅仅是价格。如果一个代币交易价格为0.97美元（同时发行方正正常处理提款请求），那只是折价交易，而非陷入“死亡螺旋”。
第三，密切关注“传染”如何蔓延至关重要：因为$USDC的波动曾在几个小时内导致$DAI重新定价；Terra的崩溃影响了从未涉足UST的公司；xUSD的暴跌则在将其作为抵押品的DeFi贷款机构中引发了连锁反应。
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