Tác giả: Mike Cahill, Giám đốc điều hành Douro Labs
Biên dịch: AididiaoJP, Foresight News
Cổ phiếu mã hóa đang tăng tốc từ các thí điểm trong phòng thí nghiệm tiến ra sàn giao dịch thực tế, nhưng cơ sở hạ tầng cốt lõi vốn đảm bảo hoạt động trật tự của thị trường cổ phiếu truyền thống—xử lý hành động công ty, phân phối quyền lợi, duy trì dữ liệu tham chiếu và cơ chế thanh toán—lại chưa sẵn sàng cho loại tài sản mới này, vốn được giao dịch liên tục không ngừng nghỉ trên nhiều địa điểm khác nhau. Đầu năm nay, cả Nasdaq và Sở giao dịch chứng khoán New York (NYSE) lần lượt nhận được sự chấp thuận từ Ủy ban Chứng khoán và Giao dịch Hoa Kỳ (SEC), cho phép niêm yết các phiên bản mã hóa của các cổ phiếu thành phần chỉ số Russell 1000 cùng các ETF chỉ số chủ lưu. Đồng thời, Công ty Ký quỹ, Lưu ký và Thanh toán (DTCC) cũng đã khởi động giao dịch thử nghiệm quy mô hạn chế, với kế hoạch ra mắt thương mại toàn diện vào tháng 10 năm nay. Hơn 50 tổ chức đã tham gia thử nghiệm này, điều này cho thấy rõ ràng công nghệ cơ bản về cơ bản đã chín muồi—tuy nhiên, liệu các hệ thống truyền thống đã phục vụ thị trường công chúng lâu dài có theo kịp nhịp độ hay không, vẫn là một dấu hỏi lớn.
Cùng một cổ phiếu, hai sản phẩm khác biệt có thể dùng chung mã
Con đường chính được SEC phê duyệt hiện nay vẫn buộc chặt tài sản mã hóa vào cấu trúc sở hữu nguyên bản. Cổ phiếu mã hóa sẽ sử dụng chung mã số CUSIP hoàn toàn giống với cổ phiếu truyền thống, được giao dịch trên cùng sổ lệnh, và tuân thủ nghiêm ngặt chu kỳ thanh toán T+1. Dự án thí điểm của DTCC cũng áp dụng mô hình tương tự: cổ phiếu thực tế cơ bản tiếp tục được ký quỹ tại công ty lưu ký, trong khi mã thông báo trở thành hình thức biểu hiện mới ghi nhận quyền sở hữu. Quyền lợi và địa vị pháp lý của cổ đông không có thay đổi thực chất nào.
Tuy nhiên, một con đường khác mà SEC đang xem xét lại hoàn toàn khác biệt. Theo truyền thông đưa tin, một "miễn trừ đổi mới" có thể cho phép các nền tảng giao dịch gốc tiền mã hóa trực tiếp niêm yết các mã thông báo gắn với giá cổ phiếu, mà không cần sự chấp thuận của chính công ty phát hành. Hướng dẫn của nhân viên SEC công bố vào tháng 1 năm nay đã phân biệt rõ ràng hai loại chính: chứng khoán mã hóa do người phát hành hoặc đại diện người phát hành phát hành, và mã thông báo do bên thứ ba không liên kết phát hành—quyền lợi đi kèm với loại sau có thể giống hoặc khác biệt với cổ phiếu cơ sở. Miễn trừ này từng tiến gần đến thời điểm công bố vào tháng 5, nhưng cơ quan quản lý cuối cùng đã chọn tạm hoãn. Tuy nhiên, vấn đề cốt lõi mà nó đặt ra vẫn chưa biến mất: về mặt pháp lý, một mã thông báo chỉ đơn thuần theo dõi giá cổ phiếu công ty và một quyền lợi thực sự đại diện cho quyền sở hữu cổ phần của công ty đó, về bản chất có thể là hai điều khác nhau.
Sự phân biệt này thoạt nhìn có vẻ kỹ thuật, nhưng lại liên quan trực tiếp đến việc bảo vệ nhà đầu tư và sự công bằng của thị trường. Nếu mã thông báo của bên thứ ba không thể sao chép hoàn toàn tất cả quyền lợi của cổ phiếu gốc, rủi ro tiềm ẩn về tranh chấp và thiếu minh bạch sẽ tăng lên đáng kể.
Định nghĩa thực sự một cổ phiếu, vượt xa chỉ mỗi giá cả
Việc đúc một mã thông báo có thể phản chiếu giá cổ phiếu theo thời gian thực không còn là thách thức về mặt kỹ thuật, nhưng để sao chép hoàn chỉnh tất cả các thuộc tính phức tạp mà một cổ phiếu thực sự mang theo—vượt xa phạm vi mà một nguồn cấp dữ liệu giá cả đơn giản có thể bao phủ—thì độ khó và tầm quan trọng đều không thể so sánh.
Lấy cổ tức làm ví dụ, nó phải được tính toán chính xác, khấu trừ thuế đúng cách và thanh toán kịp thời cho người nắm giữ quyền lợi cuối cùng; phiếu bầu của cổ đông phải được chuyển đến chính xác chủ sở hữu thực tế được ghi trong sổ, chứ không phải bất kỳ ai đang nắm giữ mã thông báo tại thời điểm chụp nhanh; các sự kiện trọng đại như chia tách cổ phiếu, trả cổ tức hay tách công ty phải được thực hiện đồng bộ, chính xác trên tất cả các sàn giao dịch, nếu không, cùng một công ty trên các sổ cái khác nhau sẽ xuất hiện cấu trúc vốn cổ phần hoàn toàn khác biệt. Những cơ chế tinh vi này đã giúp thị trường công chúng toàn cầu duy trì tính nhất quán và khả năng dự đoán cao trong nhiều thập kỷ, được thiết kế dựa trên hệ thống tập trung xoay quanh thời gian mở cửa và đóng cửa cố định. Trong khi đó, tài sản mã hóa lại có thể được giao dịch liên tục 24/7, xuyên múi giờ trên hàng chục blockchain, điều này tạo ra thách thức chưa từng có đối với cơ sở hạ tầng hiện có.
Phân mảnh: Rủi ro hệ thống thực tế nhất của thị trường mã hóa
Nhiều tổ chức ngành, bao gồm Hiệp hội Công nghiệp Chứng khoán và Thị trường Tài chính (SIFMA), đã công khai bày tỏ lo ngại: nếu thiếu các tiêu chuẩn kết nối thống nhất và cơ chế minh bạch giá cả, thị trường mã hóa rất dễ đi đến chỗ phân mảnh. Và nếu nhiều bên thứ ba không liên kết đồng thời phát hành phiên bản mã hóa cổ phiếu của cùng một công ty niêm yết, rủi ro này sẽ tăng lên gấp bội.
Hãy thử tưởng tượng nhiều nền tảng độc lập, mỗi nền tảng niêm yết sản phẩm mã hóa theo dõi cùng một cổ phiếu, nhưng lại áp dụng các quy tắc thanh toán, sắp xếp quyền lợi và hệ thống báo cáo giao dịch khác nhau. Khi đó, quá trình phát hiện giá của công ty này sẽ âm thầm phân tán vào một số "ốc đảo" không tương thích với nhau. Nhà đầu tư có thể phải đối mặt với vấn đề bất đối xứng thông tin, biến dạng cơ hội chênh lệch giá, thậm chí là phân mảnh thanh khoản, cuối cùng làm tổn hại đến hiệu quả và niềm tin của toàn bộ thị trường.
Cuộc cách mạng này vượt xa một loại tài sản
Cổ phiếu mã hóa chỉ là một góc nhìn thu nhỏ về quá trình chuyển đổi toàn diện cơ sở hạ tầng do hệ thống tài chính ứng dụng công nghệ blockchain gây ra. Nasdaq đang thúc đẩy riêng lẻ các cơ quan quản lý nới lỏng hạn chế về khung giờ giao dịch, tiến tới giao dịch gần như suốt ngày đêm; Sở giao dịch chứng khoán New York cũng đang xây dựng cơ sở hạ tầng chuyên dụng được thiết kế cho hoạt động 24/7. Tuy nhiên, bất kể khung giờ giao dịch được kéo dài thế nào, thị trường vẫn cần một lớp dữ liệu tham chiếu và lớp thanh toán có thể theo kịp nhịp độ. Không có "tiếng chuông đóng cửa" theo nghĩa truyền thống, các quy trình cốt lõi như tính giá trị tài sản ròng (NAV), yêu cầu ký quỹ, tái cân bằng chỉ số... đều sẽ mất đi điểm chuẩn vốn phụ thuộc lâu dài.
Các tổ chức và doanh nghiệp thực sự có khả năng dẫn dắt sự phát triển trong giai đoạn tiếp theo sẽ là những người tiên phong có khả năng hợp nhất các địa điểm giao dịch mã hóa phân tán thành một hệ thống thị trường duy nhất, mạch lạc—đảm bảo rằng dù giao dịch được thanh toán qua "đường ray" nào, nhà đầu tư cũng đều nhận được sự bảo đảm quyền lợi nhất quán, xử lý hành động công ty đáng tin cậy, và trải nghiệm thanh toán đáng tin cậy.
Trong làn sóng này, nhà cung cấp công nghệ, những người tham gia thị trường truyền thống và cơ quan quản lý cần hợp tác chặt chẽ, cùng nhau xây dựng một kiến trúc thị trường mới vừa có thể giải phóng lợi ích hiệu quả của blockchain, vừa có thể giữ vững ranh giới bảo vệ nhà đầu tư. Việc triển khai cổ phiếu mã hóa không chỉ thử thách độ chín muồi của công nghệ, mà còn thử thách khả năng thích ứng với tương lai của toàn bộ hệ thống tài chính.
