Tác giả: Triệu Bần Đạo Thương Lượng K Line, Nghiên Cứu Triều Hướng
Hôm nay, hội nghị dành cho nhà phát triển hàng năm Build của Microsoft đã khai mạc tại Fort Mason, San Francisco. Bài phát biểu quan trọng của Nadella chỉ truyền tải một thông điệp: AI không còn là trợ lý trả lời câu hỏi, giờ nó đã là nhân viên làm việc thay bạn.
Hội nghị này diễn ra tại một thời điểm thú vị. Năm tháng qua, lĩnh vực phần mềm chứng khoán Mỹ đã trải qua một cuộc đào tẩu sinh tử.
Thị trường đặt tên cho cuộc tàn sát này là "SaaSpocalypse", Ngày Tận Thế của SaaS. Từ đầu năm đến giữa tháng Năm, Salesforce giảm 33%, Intuit giảm gần 30%, ngay cả Workday và Adobe cũng không thoát khỏi. Logic hoảng loạn rất đơn giản: Một AI agent có thể làm việc của mười người, doanh nghiệp sẽ không cần mua mười chỗ ngồi phần mềm nữa. Mô hình kinh doanh tính phí theo đầu người đã chống đỡ toàn bộ ngành SaaS trong hai mươi năm, nền móng đã bị rút mất.
Nhưng ngay tuần trước, một nhóm người bất ngờ đứng dậy từ bãi chiến trường.
Ngày 28 tháng 5, Snowflake tăng vọt 36,5% trong một ngày, lập mức tăng một ngày lớn nhất kể từ khi niêm yết. Cổ phiếu Datadog đã tăng gấp đôi trong năm, ngày 29 tháng 5 vừa lập kỷ lục mới. Cùng ngày MongoDB tăng 10%, Palantir tăng 8%, ba chỉ số chính cùng lập kỷ lục mới.
Một nhóm khác vẫn còn nằm sấp. Intuit từng lao dốc 19% sau báo cáo tài chính. Mặc dù EPS của Salesforce đánh bại kỳ vọng 24%, cổ phiếu sau báo cáo tài chính vẫn giảm, trong năm vẫn lỗ 28%.
Cùng một cuộc đào tẩu sinh tử, có người tăng gấp đôi, có người giảm một nửa, khác biệt ở đâu?
Ngọn lửa Snowflake châm ngòi
Snowflake dựa vào đâu để châm ngòi cho ngọn lửa này? Là do cách tính phí của nó.
Năm tháng qua, cốt lõi của sự hoảng loạn trên thị trường là một thứ rất cụ thể: tính phí theo đầu người. Logic rất đơn giản, AI agent có thể làm việc của mười người, doanh nghiệp sẽ không cần mười chỗ ngồi phần mềm. Atlassian năm nay báo cáo lần đầu tiên số lượng chỗ ngồi doanh nghiệp giảm, nỗi sợ hãi này có dữ liệu thực tế hỗ trợ.
Snowflake tình cờ đứng ở mặt đối diện của nỗi sợ hãi này. Nó không tính phí theo đầu người, mà tính phí dựa trên bạn sử dụng bao nhiêu sức mạnh tính toán và khối lượng xử lý dữ liệu. AI không những không giảm lượng sử dụng của nó, ngược lại còn đang tạo ra lượng sử dụng điên cuồng: số tài khoản AI trên nền tảng tăng từ 9100 lên 13600 trong một quý, doanh thu sản phẩm tăng trưởng 34% so với cùng kỳ, công ty còn điều chỉnh tăng hướng dẫn cả năm, đồng thời công bố một hợp đồng mua sức mạnh tính toán AWS trị giá 6 tỷ USD.
Datadog kể một câu chuyện khác của cùng một mặt. Snowflake chứng minh "AI đang cung cấp lượng cho nền tảng dữ liệu", Datadog chứng minh "AI đang cung cấp lượng cho nền tảng giám sát". Doanh thu Q1 lần đầu vượt 1 tỷ USD, tăng trưởng 32% so với cùng kỳ, tốc độ tăng trưởng tăng tốc liên tiếp ba quý (từ 25% lên 29% rồi 32%). Hướng dẫn cả năm được điều chỉnh tăng lên 4,3 tỷ đến 4,34 tỷ USD. Logic rất đơn giản: doanh nghiệp triển khai càng nhiều khối lượng công việc AI, càng cần nhiều thứ để giám sát và gỡ lỗi, đồng hồ tính phí theo lượng sử dụng của Datadog càng quay nhanh. RPO (Nghĩa vụ thực hiện còn lại) của nó tăng 51% lên 3,48 tỷ USD, cho thấy khách hàng không chỉ đang sử dụng, mà còn ký hợp đồng dài hạn hơn. Cổ phiếu tăng gấp đôi trong năm, ngày 29 tháng 5 lập kỷ lục mới.
Một câu có thể tóm tắt logic của đợt phục hồi lần này: AI đang tạo ra nhiều khối lượng công việc hơn cho một số nền tảng, thay vì thay thế chúng. Snowflake và Datadog là hai mẫu sạch nhất.
Cùng một tuần, một khuôn mặt khác của thị trường
Nếu chỉ nhìn Snowflake mà hô "cổ phiếu phần mềm được cứu", sẽ rơi vào một cái bẫy khác.
Salesforce, báo cáo tài chính Q1 cùng tuần, kể một câu chuyện phức tạp hơn nhiều so với "hướng dẫn yếu hơn".
Trước tiên nhìn mặt tốt: Doanh thu Q1 9,113 tỷ USD, tăng trưởng 13%, vượt kỳ vọng; EPS điều chỉnh 3,88 USD, cao hơn kỳ vọng của Phố Wall 3,12 USD tới 24%; chỉ số quan trọng nhất, Agentforce (nền tảng AI agent của nó) doanh thu định kỳ hàng năm đạt 1,2 tỷ USD, tăng trưởng hơn 200% so với cùng kỳ. Công ty xử lý 380 triệu đơn vị công việc agent và 286 nghìn tỷ AI token trong một quý. Đây là việc hiện thực hóa AI thực tế, không phải PPT.
Salesforce thậm chí đang chủ động hướng về cách tính phí "tiêu hao". Nó đã ra mắt "Flex Credits", không chỉ tính phí theo chỗ ngồi, mà tính phí dựa trên khối lượng công việc mà agent hoàn thành. Trong mười giao dịch lớn nhất Q1, sáu giao dịch ngay từ đầu đã gắn với Flex Credits. Công ty này đang cố gắng hết sức để vượt qua ranh giới phân chia giữa "theo đầu người" và "theo lượng sử dụng".
Nhìn lại phản ứng của thị trường: Sau khi báo cáo tài chính ra, cổ phiếu vẫn giảm sau giờ giao dịch. Tính đến cuối tuần trước, cổ phiếu Salesforce trong năm vẫn giảm khoảng 28%. Nguyên nhân là hướng dẫn Q2 hơi thấp hơn kỳ vọng lạc quan nhất, đồng thời hoạt động kinh doanh Tableau và Commerce Cloud yếu hơn.
Điều này nói lên điều gì? Nói lên rằng ranh giới đó là có thật, nhưng vượt qua nó cần thời gian. Thị trường sẵn sàng cho cổ phiếu của công ty đã đứng ở phía tiêu hao (Snowflake) mức tăng 36% trong một ngày, nhưng không sẵn sàng cho công ty đang nỗ lực vượt qua (Salesforce) sự tín nhiệm. Ý chí chuyển đổi không bằng việc hoàn thành chuyển đổi.
Intuit là một trường hợp phản diện khác. Sau báo cáo tài chính, nó từng mở cửa giảm khoảng 19%. Công cụ khai thuế như TurboTax thuộc sở hữu của nó, tính phí theo nhiệm vụ, hướng đến cá nhân, chính là mục tiêu trực tiếp nhất của nỗi sợ "AI thay thế lao động con người".
Hội nghị Build: Ba tín hiệu đáng chú ý
Hội nghị Build đang diễn ra, những điều đáng chú ý nhiều hơn dự kiến.
Tín hiệu một: Microsoft đang cắt giảm sự phụ thuộc vào OpenAI.
Project Polaris được công bố tại Build là mô hình lập trình AI tự nghiên cứu của Microsoft, sẽ thay thế GPT-4 trở thành động cơ mặc định của GitHub Copilot vào tháng 8 năm nay. Mô hình này chạy trên bộ tăng tốc AI Maia của chính Microsoft, có nghĩa là từ mô hình đến chip đến công cụ dành cho nhà phát triển, Microsoft đã thu hồi toàn bộ chuỗi về tay mình. Quan hệ giữa OpenAI và Microsoft luôn có sự vướng mắc về mặt thương mại, hai công ty có lợi ích trùng lặp chia sẻ nhóm người dùng. Polaris là câu trả lời chính thức của Microsoft cho vấn đề này.
Tín hiệu hai: Agent không còn là Demo, bắt đầu trở thành một phần của hệ điều hành.
Agent Mode đã trở thành chế độ mặc định của Office 365 Copilot, mở Word, Excel, PowerPoint, AI đã chạy với tư cách "agent", có thể lập kế hoạch và thực hiện nhiều bước nhiệm vụ. Windows Agent Framework đã được mã nguồn mở (giao thức MIT), Windows Agent Store mở 85% chia sẻ cho nhà phát triển, Adobe và Zoom đã là đối tác đầu tiên. Nguyên văn lời của Nadella là, AI từ "trợ lý đồng bộ" trở thành "đồng nghiệp không đồng bộ, có thể thực hiện độc lập nhiệm vụ dài hạn xuyên lĩnh vực".
Tín hiệu ba: Hợp đồng 9,7 tỷ USD của Lầu Năm Góc.
Ngay trước ngày Build, Lầu Năm Góc công bố một hợp đồng tích hợp phần mềm trị giá 9,7 tỷ USD trong năm năm, hợp nhất các đăng ký Microsoft 365 nằm rải rác ở các bộ phận quân đội, cơ quan tình báo và Lực lượng Tuần duyên vào một thỏa thuận. Số tiền này không phải chi tiêu mới, mà là hợp nhất các mua sắm vốn phân tán để đàm phán lại giá. Nhưng tín hiệu nó truyền tải rất rõ ràng: tại nhà mua phần mềm đơn lẻ lớn nhất toàn cầu đó, mô hình chỗ ngồi của Microsoft không những không bị AI làm suy yếu, ngược lại còn bị khóa chặt hơn nữa.
Ranh giới đó, cuối cùng vẽ thế nào
Quay lại vấn đề cốt lõi nhất. Đợt phục hồi này đã thưởng cho ai, bỏ qua ai?
Có thể chia công ty phần mềm thành bốn loại:
Loại một: Nền tảng tiêu hao. Đại diện là Snowflake, Datadog, MongoDB, hoạt động đám mây Oracle. AI tạo ra nhiều nhu cầu xử lý dữ liệu, giám sát và tính toán hơn, đồng hồ tính phí của chúng càng quay nhanh. Datadog đặc biệt đáng xem riêng, tốc độ tăng trưởng của nó đang tăng tốc, từ 25% lên 29% rồi 32%, điều này trong công ty SaaS quy mô lớn cực kỳ hiếm, là người chiến thắng cốt lõi của đợt phục hồi này.
Loại hai: Lớp kênh và nền tảng. Đại diện là Microsoft và Palantir. AI "thông qua chúng" bán cho doanh nghiệp, chúng kiếm tiền phí kênh và rào cản dữ liệu. Hợp đồng 9,7 tỷ USD Lầu Năm Góc của Microsoft, Copilot Studio, Azure AI Foundry, đều đang củng cố vị trí này.
Loại ba: Công ty quy trình công việc đang chuyển đổi. Đại diện là ServiceNow và Salesforce. Mô hình truyền thống của chúng là tính phí theo đầu người, nhưng đang hướng về cách tính phí theo giá trị/tiêu hao. Flex Credits của Salesforce chính là thử nghiệm này. Loại công ty này đã phục hồi một phần, nhưng thị trường vẫn đang đợi chúng chứng minh tốc độ chuyển đổi đủ nhanh.
Loại bốn: Công ty tính theo đầu người/theo nhiệm vụ chịu áp lực trực tiếp. Đại diện là Intuit, Workday, Adobe, DocuSign. AI đang thay thế đối tượng mà chúng phục vụ (người khai thuế, nhà thiết kế, các khâu thủ công trong quy trình ký kết), những công ty này đối mặt áp lực trực tiếp nhất, phân hóa cũng kịch liệt nhất, cần xem dữ liệu chỗ ngồi từng công ty.
Tiếp theo theo dõi gì?
Đỉnh hoảng loạn đã qua, nhưng đây không phải tín hiệu nhắm mắt mua vào, ba việc đáng theo dõi liên tục:
Thứ nhất, ranh giới mở rộng hay thu hẹp. Liệu đợt phục hồi có lan từ nền tảng tiêu hao đến những công ty có thể đưa ra bằng chứng cứng "AI đẩy giá trị mỗi chỗ ngồi" không? Nếu mở rộng, cho thấy toàn bộ ngành đang phục hồi; nếu chỉ dừng lại ở Snowflake, cho thấy thị trường chỉ thay đổi một tiêu chuẩn sàng lọc nghiêm ngặt hơn.
Thứ hai, Flex Credits và Agentforce của Salesforce có thể tiếp tục tăng tốc không. Đây là mẫu đơn lẻ lớn nhất của "công ty per-seat có thể vượt ranh giới thành công không". 1,2 tỷ USD ARR chứng minh hướng đi, nhưng sự kéo lùi của Tableau và Commerce Cloud cho thấy hoạt động cũ vẫn đang tiêu hao động năng chuyển đổi. Báo cáo tài chính tiếp theo (2 tháng 9) xem Agentforce ARR có thể đứng trên 1,5 tỷ không, và tỷ lệ Flex Credits chiếm trong hợp đồng mới ký.
Thứ ba, Dữ liệu doanh nghiệp áp dụng Copilot của Microsoft sau Build. Sau khi Agent Mode trở thành mặc định, thay đổi số lượng chỗ ngồi trả phí và lượng token tiêu hao, sẽ trực tiếp xác minh giả thuyết cốt lõi "agent là đang nuôi lớn doanh thu nền tảng, hay thay thế chỗ ngồi con người".
Thị trường đã từ "AI có giết chết phần mềm không" bước vào giai đoạn sàng lọc "ai bị AI nuôi lớn, ai bị AI ăn thịt". Nhìn rõ ranh giới đó ở đâu, quan trọng hơn việc đuổi theo bất kỳ mức tăng nào.
Bài viết này là phân tích độc lập của Nghiên Cứu Triều Hướng dựa trên thông tin công khai, các cổ phiếu và quan điểm đề cập chỉ nhằm mục đích nghiên cứu tham khảo, không cấu thành bất kỳ khuyến nghị đầu tư nào. Thị trường có rủi ro, quyết định cần độc lập.
Nguồn dữ liệu: Snowflake Q1 FY2027 Báo cáo tài chính · Salesforce Q1 FY2027 Báo cáo tài chính và hồ sơ SEC · Microsoft Build 2026 Thông báo chính thức · ChatForest Build 2026 Recap · CNBC · Reuters · Seeking Alpha
