Tác giả: Tiểu Bính
Ngày 18/8, lợi suất trái phiếu Kho bạc Mỹ kỳ hạn 30 năm trong phiên chạm mức 5.337%, cao nhất kể từ tháng 4/2007. Lần cuối cùng con số này xuất hiện trên màn hình là khi iPhone vừa ra mắt, Lehman Brothers vẫn là một gã khổng lồ của phố Wall.
Chưa đầy 24 giờ sau, Bộ Tài chính đã hành động.
Ngày 19/8, Bộ Tài chính Mỹ thông báo sẽ tăng quy mô hoạt động mua lại hỗ trợ thanh khoản cho trái phiếu kho bạc kỳ hạn dài danh nghĩa ít nhất gấp đôi, hạn mức tối đa cho mỗi phiên tăng từ 20 tỷ USD lên không dưới 40 tỷ USD, bao phủ hai khoảng kỳ hạn từ 10 đến 20 năm và từ 20 đến 30 năm, có hiệu lực từ ngày 9/9 và kéo dài đến ngày 4/11.
Vài phút sau khi thông tin đưa ra, lợi suất trái phiếu 30 năm từ mức khoảng 5.337% lao dốc xuống 5.192%, giảm khoảng 15 điểm cơ bản. Vàng trong ngày tăng vọt hơn 125 USD lên 4487 USD/ounce, cao nhất kể từ ngày 4/6. Bitcoin từ mức thấp trong ngày 64.112 USD tăng vọt lên 69.700 USD, tăng 8.7%, lần đầu tiên trong hai tháng tiến sát ngưỡng 70.000 USD. Ethereum tăng gần 19%, thị trường tiền mã hóa trong 24 giờ đã thanh lý các vị thế ký quỹ hơn 20 tỷ USD, trong đó các vị thế bán khống bị thanh lý 14,4 tỷ USD.
Một phiên mua lại đã gây ra cơn chấn động toàn cầu trên thị trường như thế nào?
Mua lại là gì?
Hoạt động mua lại của Bộ Tài chính và chương trình nới lỏng định lượng (QE) của Cục Dự trữ Liên bang (Fed) là hai việc khác nhau.
QE là Ngân hàng Trung ương in tiền mua trái phiếu, trực tiếp bơm thanh khoản mới vào thị trường. Còn mua lại của Bộ Tài chính là việc Bộ Tài chính dùng tiền trong tài khoản của mình mua lại những trái phiếu cũ "già nua, không ai muốn giao dịch", mục đích là để duy trì thanh khoản cho thị trường, giúp các nhà tạo lập thị trường không rơi vào tình trạng "có giá nhưng không có thị trường" trong thị trường trái phiếu kỳ hạn dài.
Lấy một ví dụ: Trong khu nhà bạn có một thị trường xe ô tô cũ, nhưng gần đây không ai mua xe cũ nữa, những người buôn xe tích trữ một đống xe cũ không bán được, giá xe mới cũng bị kéo xuống. Lúc này, ban quản lý khu đô thị nói: Sẽ mua lại xe cũ đồng loạt, ít nhất là thu mua số lượng như vậy. Vậy là những người buôn xe có tiền mặt trong tay, thanh khoản của thị trường xe mới cũng được cứu vãn.
Bộ Tài chính đang làm công việc của "ban quản lý" này. Họ mua lại các trái phiếu "off-the-run", tức là những trái phiếu cũ đã không còn là đợt phát hành mới nhất và khối lượng giao dịch rất ít. Các tổ chức bán trái phiếu cũ nhận được tiền mặt có thể tái cấu trúc vào các trái phiếu mới có tính thanh khoản tốt hơn, từ đó thu hẹp chênh lệch giá mua-bán trên toàn bộ thị trường kỳ hạn dài, giảm ma sát giao dịch.
Bộ Tài chính không tạo ra tiền từ không khí, nguồn tiền cho việc mua lại là từ tài khoản chung của Bộ Tài chính (TGA), và tiền của TGA đến từ thuế và phát hành tín phiếu Kho bạc kỳ hạn ngắn mới. Điều này có nghĩa là trong khi nguồn cung kỳ hạn dài giảm thì nguồn cung kỳ hạn ngắn đang tăng, tổng nợ không thay đổi, chỉ có cơ cấu kỳ hạn thay đổi.
Tại sao lợi suất mất kiểm soát?
Để hiểu được tính cấp bách của lần mua lại này, cần nhìn lại những gì thị trường trái phiếu đã trải qua trong 5 tháng qua.
Chiến tranh Iran là ngòi nổ. Sau khi xung đột Mỹ-Iran bùng nổ vào cuối tháng 2, việc qua lại eo biển Hormuz bị cản trở, giá dầu Brent từ khu vực 70 USD trước chiến tranh đã tăng vọt lên mức khoảng 91 USD thời gian gần đây. Việc giá năng lượng tăng vọt trực tiếp đẩy cao kỳ vọng lạm phát, trong khi Fed tại cuộc họp chính sách tiền tệ tháng 7 vẫn giữ nguyên lãi suất (trong khoảng 3.5% đến 3.75%), ba thành viên Ủy ban Thị trường Mở Liên bang (FOMC) thậm chí bỏ phiếu phản đối tăng lãi suất, thị trường bắt đầu định giá "cao hơn và lâu hơn".
Nhưng việc lợi suất tăng không chỉ do lạm phát thúc đẩy. Thâm hụt ngân sách là áp lực cấu trúc sâu hơn. Thâm hụt tháng 7 đơn lẻ đạt 432,3 tỷ USD, là mức thiếu hụt cao nhất trong một tháng kể từ tháng 3/2021. Thâm hụt cả năm nhiều khả năng bị khóa ở mức trên 2 nghìn tỷ USD, chiếm khoảng 6.4% GDP. Tổng nợ công sắp chạm mức 40 nghìn tỷ USD, phần do công chúng nắm giữ sắp chạm mức 100% GDP.
Nguy hiểm hơn nữa, trong 12 tháng tới có 10 nghìn tỷ USD trái phiếu kho bạc đến hạn cần tái cấp vốn. Điều này có nghĩa là Bộ Tài chính phải tiếp tục phát hành một lượng lớn trái phiếu mới trên một thị trường vốn đã khó tiêu hóa. Thị trường kỳ hạn dài từ cuối tháng 6 bắt đầu xuất hiện dấu hiệu "người mua đình công", lợi suất trúng thầu của hai phiên đấu giá đều phá vỡ kỷ lục mười mấy năm: lãi suất đấu giá trái phiếu 10 năm là 4.683%, lãi suất đấu giá trái phiếu 30 năm là 5.216%.
Vào thời điểm lợi suất chạm mức 5.337% vào ngày 18/8, cửa sổ lựa chọn của Bộ trưởng Tài chính Mỹ Bessent đã rất hẹp.
Lá bài ngầm của Bessent
Ý nghĩa lớn nhất của lần mua lại này có lẽ là để thị trường nhìn thấy lá bài ngầm của Bessent.
Về bề ngoài, Bộ Tài chính nói rằng "những người tham gia thị trường đã đưa ra một lượng lớn chào giá chất lượng cao, vì vậy mở rộng quy mô hoạt động để cung cấp hỗ trợ thanh khoản tốt hơn". Nhưng thị trường nghe được hoàn toàn một hàm ý khác: Chính phủ Mỹ có một ngưỡng đau đối với lợi suất kỳ hạn dài, và ngưỡng đau này vừa bị phơi bày.
Khung kiểm soát đường cong lợi suất (YCC) của Ngân hàng Trung ương Nhật Bản là công bố rõ ràng một trần lợi suất, sau đó mua vào không giới hạn để bảo vệ nó. Bessent không vạch ra một đường giới hạn, nhưng ông can thiệp ở mức 5.34%, hiệu quả tương tự, tương đương trực tiếp nói với thị trường rằng nếu lãi suất kỳ hạn dài tiếp tục tăng vọt, Bộ Tài chính sẽ sử dụng nhiều công cụ hơn.
Đối với các nhà giao dịch, tín hiệu này quan trọng hơn nhiều so với quy mô của bản thân việc mua lại. Một phiên mua lại 40 tỷ USD, trong một thị trường trái phiếu kho bạc có khối lượng giao dịch hàng ngày hơn 8000 tỷ USD, là không đáng kể. Nhưng ý đồ chính sách mà nó truyền tải là: Lãi suất kỳ hạn dài có trần ngầm.
Và thế là, thị trường đã ra tay.
Giá vàng và Bitcoin tăng mạnh
Giá vàng tăng 125 USD, tăng 3.5%, chuỗi logic đằng sau rất rõ ràng:
Bộ Tài chính hạ lợi suất kỳ hạn dài → Lãi suất thực (lãi suất danh nghĩa trừ đi kỳ vọng lạm phát) giảm → Chi phí cơ hội nắm giữ vàng giảm → Giá vàng tăng.
Nhưng logic sâu hơn là sự củng cố câu chuyện "sự chi phối của tài khóa".
Khi một chính phủ thâm hụt ngân sách 2 nghìn tỷ USD mỗi năm, tổng nợ 40 nghìn tỷ USD bắt đầu chủ động can thiệp vào đường cong lợi suất, thị trường sẽ tự nhiên đặt câu hỏi: Tiền từ đâu ra? Nguồn tiền mua lại đến từ tài khoản TGA, và TGA cuối cùng dựa vào việc phát hành tín phiếu kho bạc kỳ hạn ngắn để bổ sung.
Peter Schiff chỉ trích trên X: Bộ Tài chính đang mua trái phiếu kỳ hạn dài mà các nhà đầu tư tư nhân không muốn nắm giữ, và số tiền mua cuối cùng cần Fed tạo ra.
Điều này có cấu thành một hình thức nới lỏng định lượng biến tướng không? Nói một cách chặt chẽ thì không, vì Fed hiện không tham gia trực tiếp. Nhưng nếu nguồn cung tín phiếu kho bạc kỳ hạn ngắn tiếp tục bơm phồng, Fed sớm muộn cũng phải đối mặt với một lựa chọn: Cho phép lãi suất kỳ hạn ngắn bị đẩy cao (tăng chi trả lãi suất của ngân sách), hay thông qua mua tín phiếu kho bạc kỳ hạn ngắn để hấp thụ nguồn cung dư thừa (về thực chất là mở rộng bảng cân đối)?
Dù con đường nào, đối với vàng cũng là tin tốt, vì vàng định giá đề tài tối thượng này: "Tất cả các con đường cuối cùng đều dẫn đến sự can thiệp nhiều hơn của chính phủ".
Logic của Bitcoin trùng lặp với vàng, nhưng có thêm một lớp cơ chế đặc thù của thị trường tiền mã hóa: Thao tác làm giá bán khống (short squeeze).
Trước khi thông tin mua lại được công bố, Bitcoin đã liên tục biến động trầm lắng trong vài tuần ở khoảng 64.000 đến 65.000 USD, một lượng lớn vị thế bán khống đang chất đống trên thị trường. Khi lợi ích vĩ mô đột nhiên xuất hiện, giá tăng nhanh đã kích hoạt việc thanh lý cưỡng chế các vị thế bán khống, 1,44 tỷ USD các vị thế bán khống bị thanh lý trong vòng một giờ, hình thành một vòng xoáy tăng giá tự củng cố.
Cùng ngày, SEC còn công bố một đề xuất khung quy định mới về phát hành tài sản tiền mã hóa, hai lợi ích tích cực trong cùng một ngày giao dịch đã tạo thành một chất xúc tác hoàn hảo cho phe mua.
Nhưng Bitcoin vẫn còn cách mức cao kỷ lục lịch sử 126.000 USD được thiết lập vào tháng 10 năm ngoái một khoảng cách 45%. Chỉ số đầu hàng của VanEck cho thấy 8 trong số 12 chỉ số đã được kích hoạt, ám chỉ thị trường có thể đang ở giai đoạn cuối của đợt giảm. Liệu đợt phục hồi này chỉ là một đợt phục hồi kỹ thuật trong thị trường gấu, hay là điểm khởi đầu của một chu kỳ mới, phụ thuộc vào một biến số cốt lõi: Bessent có thực sự có thể đè được lãi suất kỳ hạn dài hay không?
Đường giới hạn 5.337% đã được thị trường nhìn thấy, tiếp theo, thị trường sẽ thử thách nó lần này đến lần khác.
