Tác giả: Sanqing, Foresight News
Ngày 16 tháng 6, HYPE chạm mốc 76,965 USDT, một lần nữa lập đỉnh cao lịch sử mới, tăng khoảng 10% trong ngày, gây ra việc thanh lý hơn 11,5 triệu đô la vị thế bán khống. Đồng thời, theo dữ liệu SoSoValue, ba quỹ ETF HYPE dạng vật chất của Mỹ đã thu hút khoảng 180 triệu đô la dòng tiền ròng tích lũy trong tháng đầu tiên ra mắt, cho thấy dòng tiền thể chế đang tiếp tục đổ vào.
Tuy nhiên, bức tranh ở phía hệ sinh thái Hyperliquid lại hoàn toàn khác. Từ tháng 5 đến tháng 6, nhiều giao thức thuộc các lĩnh vực như cho vay, NFT, stablecoin, DEX lần lượt thông báo đóng cửa.
HYPE là một "cổ phiếu ứng dụng"
Hyperliquid đổ khoảng 97% phí giao thức vào Quỹ Hỗ trợ (Assistance Fund), liên tục mua lại HYPE trên thị trường mở và tiêu hủy vĩnh viễn. Theo dữ liệu buildix, hiện mỗi ngày mua lại khoảng 34.000 đồng HYPE (khoảng 2,57 triệu đô la), quy mô mua lại hàng năm hóa khoảng 940 triệu đô la, doanh thu giao thức hàng năm hóa khoảng 976 triệu đô la, P/E khoảng 73 lần, tỷ suất sinh lời từ mua lại (buyback yield) khoảng 5,6%.
Theo dữ liệu DefiLlama, khối lượng giao dịch của Hyperliquid trong 30 ngày qua vượt quá 2400 tỷ đô la. Đây chính là nhiên liệu cho cỗ máy mua lại, cấu trúc doanh thu đa dạng cao của lớp giao dịch hợp đồng vĩnh viễn HyperCore. Hợp đồng vĩnh viễn mã hóa (BTC, ETH, SOL, v.v.) đóng góp khoảng 55% phí hàng ngày, hàng hóa (dầu thô, vàng, bạc) khoảng 22%, chỉ số cổ phiếu (S&P 500, Nasdaq) khoảng 12%, giao dịch giao ngay khoảng 6%.
Điều này có nghĩa HYPE giống một "cổ phiếu ứng dụng" hơn là một "token hệ sinh thái" theo nghĩa truyền thống. Giá trị nó nắm bắt được neo vào phí giao dịch của HyperCore, và hầu như không có mối quan hệ trực tiếp nào với quy mô TVL của HyperEVM hay số lượng giao thức DeFi còn hoạt động.
Điều này hoàn toàn khác với logic định giá của ETH. Giả định định giá của ETH là sự thịnh vượng của hệ sinh thái thúc đẩy tiêu thụ Gas, từ đó kéo giá token, do đó bất kỳ dự án hệ sinh thái nào chết đi đều là tín hiệu tiêu cực đối với ETH.
Nhưng nguồn phí của HYPE hầu như không liên quan đến HyperEVM, các dự án HyperEVM dù sống hay chết đều không thay đổi khối lượng giao dịch của HyperCore, cũng không ảnh hưởng đến nhịp độ mua lại của Quỹ Hỗ trợ. Rủi ro mà nhà đầu tư nắm giữ HYPE phải đối mặt là rủi ro kinh doanh của "mô hình kinh doanh hợp đồng vĩnh viễn của Hyperliquid", chứ không phải rủi ro của một giao thức DeFi cụ thể nào.
Năm thông báo
Ventuals (15 tháng 6): Khối lượng giao dịch tích lũy hơn 6,5 tỷ đô la, phục vụ hơn 11.000 nhà giao dịch, thông báo nhận được 47.000 lượt xem. Đội ngũ viết: "Hôm nay, một chặng hành trình kết thúc, một chặng mới bắt đầu." Quá trình đóng cửa cực kỳ trật tự, liệt kê chi tiết cơ chế thời gian và giá thanh toán cho 11 thị trường như OpenAI, Anthropic, v.v., hoàn trả 1:1 toàn bộ HYPE cho người dùng.
Felix (Thông báo ngày 8 tháng 6, chấm dứt ngày 20 tháng 6): Thông báo: "Do USDH ngừng hoạt động, DEX Felix HIP-3 và tất cả các thị trường đang hoạt động sẽ ngừng từ ngày 19 tháng 6 và kết thúc vào ngày 20 tháng 6."
HypurrFi (15 tháng 5): Từng là giao thức cho vay hàng đầu trên HyperEVM, TVL đỉnh hơn 300 triệu đô la. Thông báo viết: "Không có lỗ hổng bảo mật. Không có khai thác. Không có tình huống khẩn cấp. Đây là quyết định vận hành được cân nhắc kỹ lưỡng." Thương hiệu rút lui, cơ sở hạ tầng được chuyển giao cho Euler Finance, thị trường Pooled sẽ hoàn tất thanh toán cuối cùng vào ngày 15 tháng 7.
Drip.Trade (15 tháng 6): Là sàn giao dịch NFT duy nhất trên HyperEVM. KOL hệ sinh thái Hyperliquid @MBxxvv dẫn lại tin tức chính thức: "Nền tảng sẽ ngừng hoạt động lúc 22:00 ngày 15 tháng 6, các dịch vụ sau đó sẽ không còn hoạt động."
USDH / Native Markets (14 tháng 5): Native Markets đăng thông báo, tuyên bố chuyển giao quyền lợi thương hiệu stablecoin USDH cho Coinbase, để Coinbase trở thành bên triển khai USDC chính thức trên Hyperliquid.
Năm dự án này bao phủ năm phân khúc: cho vay, NFT, stablecoin, thị trường tư nhân RWA, DEX, hầu như đại diện cho các hạng mục cơ sở hạ tầng DeFi chính trên HyperEVM. Chúng không phải là dự án rìa, mà là những giao thức từng có người dùng và khối lượng giao dịch thực tế trong hệ sinh thái thời điểm đó.
Lõi càng mạnh, hệ sinh thái càng khó sống
Nếu việc HYPE tăng và các dự án hệ sinh thái chết đi chỉ là hai quỹ đạo độc lập, thì cuộc khủng hoảng này chỉ đơn thuần là "sự thất bại của chính các dự án ngoại vi", không có gì đáng bàn sâu. Nhưng nhìn kỹ, hai việc này không chỉ xảy ra song song.
Triết lý thiết kế của Hyperliquid là chủ nghĩa tối giản: cung cấp chuỗi và cơ sở hạ tầng, không can thiệp vào vận hành.
HyperEVM từ khi ra mắt vào tháng 2 năm 2025 đến nay đã thu hút hơn 170 dự án triển khai, nhưng ngay từ đầu đã không có trợ cấu chính thức (grants), không có sắp xếp điều phối tạo lập thị trường, không hỗ trợ thanh khoản khởi động. Vừa ra mắt đã đối mặt với thị trường thứ cấp cạnh tranh hoàn toàn. Nhóm lõi hầu như không tham gia công khai vào tương tác phối hợp với các bên dự án HyperEVM, các bên dự án giao thức được mặc định là phải tự cung tự cấp.
Khi sản phẩm trên chuỗi khan hiếm, bất kỳ giao thức nào chạy được đều mang theo lưu lượng sẵn có. Nhưng thị trường năm 2026 đã bão hòa từ lâu, sự sống còn của giao thức mới không phải là vấn đề kỹ thuật, mà là vấn đề khởi động lạnh. Không có sự hậu thuẫn chính thức và dẫn dắt thanh khoản, đa số tuyệt đối các dự án không thể vượt qua giai đoạn khởi động lạnh.
Hơn nữa, cơ chế HIP-3 cho phép bất kỳ ai triển khai trực tiếp thị trường hợp đồng vĩnh viễn trên HyperCore, vốn là lối thoát cho sự tràn ra của thanh khoản, nhưng đồng thời cũng chia sẻ sự chú ý và lưu lượng người dùng từ các bên dự án giao thức.
Dự án hàng đầu trên HIP-3 là TradeXYZ đã chiếm khoảng 97% thị phần cùng loại, khiến những người đến sau hầu như không có không gian tồn tại. Điều này có nghĩa các bên dự án giao thức không chỉ cạnh tranh với đối thủ bên ngoài, mà còn cạnh tranh với hiệu ứng hút thanh khoản của chính Hyperliquid.
HyperCore càng thành công, hút càng nhiều lưu lượng và vốn, thì các dự án trên HyperEVM càng khó chia sẻ một phần từ đó. Đây không phải là thất bại kỹ thuật của HyperEVM, mà là mô hình kinh doanh của Hyperliquid vốn đã để lại các tài nguyên ưu tú nhất ở lớp lõi, không gian sống ở ngoại vi bị nén lại một cách có cấu trúc.
