Công ty Cổ phần Thiết bị bán dẫn Công suất Thâm Quyến (Shenzhen Vanguard Semiconductor Co., Ltd., dưới đây gọi là "Vanguard Semiconductor"), một nhà cung cấp linh kiện bán dẫn công suất được vinh danh là "Tiểu người khổng lồ" chuyên ngành, đặc biệt, tinh thông, mới mẻ của nhà nước, gần đây một lần nữa nộp đơn đăng ký niêm yết lên Sàn chính của Sở giao dịch Chứng khoán Hồng Kông, với GF Securities làm tổ chức bảo lãnh phát hành độc quyền.
Đây là lần thứ hai công ty này "gõ cửa" thị trường Hồng Kông trong năm, bản cáo bạch lần đầu nộp vào ngày 12/1/2026 đã tự động hết hiệu lực sau 6 tháng.
Từ khi thành lập, Vanguard Semiconductor đã hoàn thành nhiều vòng gọi vốn, danh sách cổ đông rực rỡ với các tên tuổi lớn như Intel Asia Pacific, OPPO Guangdong, Hubei Xiaomi, CATL New Energy, v.v. Định giá sau đầu tư đã tăng hơn 500% trong vòng hai năm rưỡi lên khoảng 2,9 tỷ nhân dân tệ.
Một tháng trước khi nộp hồ sơ, Ủy ban Chứng khoán Trung Quốc trong yêu cầu bổ sung tài liệu đăng ký phát hành ra nước ngoài đã yêu cầu Vanguard Semiconductor đưa ra ý kiến kết luận rõ ràng về việc giá cổ phần của các cổ đông mới gia nhập trong vòng 12 tháng gần đây có hợp lý và công bằng hay không, có tồn tại việc thông đồng trục lợi hay không, đã đẩy "Tiểu người khổng lồ" này vào tâm điểm dư luận.
Một Chủ tịch công ty tư vấn tiếp thị lâu năm theo dõi chuỗi cung ứng ngành bán dẫn cho 《凤凰WEEKLY财经》 biết, bản cáo bạch không tiết lộ mối quan hệ liên kết trực tiếp giữa năm khách hàng lớn nhất và các cổ đông của công ty. Tuy nhiên, cần lưu ý rằng Mochin Intelligent (thuộc Huaqin Technology) nắm giữ 2,12% cổ phần, và Huaqin Technology với tư cách là nhà sản xuất ODM (Thiết kế + Gia công) hàng đầu toàn cầu, liệu mối quan hệ liên kết có mở rộng đến cấp độ khách hàng hay không, có lẽ cần công ty giải trình thêm.
Đau đớn ngành, "Lá bài chủ lực" lợi nhuận cao mất đà
Nửa đầu năm 2026, ngành công nghiệp bán dẫn toàn cầu vẫn đang trong giai đoạn đau đớn điều chỉnh tồn kho. Hoạt động trong phân khúc MOSFET (Transistor hiệu ứng trường bán dẫn oxit kim loại) điện áp thấp và trung bình của bán dẫn công suất, Vanguard Semiconductor cũng không thể tránh khỏi ảnh hưởng.
Bản cáo bạch cho thấy, năm tháng đầu năm 2026, lợi nhuận ròng của công ty chuyển từ lãi sang lỗ, ghi nhận khoản lỗ 51.000 nhân dân tệ, trong khi cùng kỳ năm trước lãi 26,529 triệu nhân dân tệ. Đồng thời, tỷ suất lợi nhuận gộp tổng thể của Vanguard Semiconductor giảm từ 22,4% trong năm tháng đầu năm 2025 xuống 17,9% cùng kỳ năm 2026, bản cáo bạch quy nguyên nhân giảm sút cho "việc điều chỉnh giá do thị trường chi phối".
Nhưng nguyên nhân sâu xa hơn, có lẽ nằm ở việc chuyển đổi cấu trúc sản phẩm bị động. Năm tháng đầu năm 2026, tỷ trọng doanh thu sản phẩm WLCSP (Đóng gói kích thước chip cấp độ wafer) lợi nhuận cao của công ty giảm từ 46,3% xuống 27,4%. Bản cáo bạch quy nguyên nhân doanh thu WLCSP giảm cho: các nhà sản xuất điện thoại thông minh áp dụng kế hoạch sản xuất và mua sắm thận trọng hơn — giá chip nhớ tăng đẩy cao chi phí tổng thể sản phẩm, tiêu dùng cuối cùng phục hồi chậm hơn dự kiến, khách hàng điều chỉnh tồn kho cộng với cạnh tranh giá cả ngành.
Số liệu cho thấy, cùng kỳ, doanh thu sản phẩm không phải WLCSP của Vanguard Semiconductor mặc dù tăng 52,6% lên 246 triệu nhân dân tệ, nhưng tỷ suất lợi nhuận gộp sản phẩm chỉ là 16,6%. Khi cơ cấu thu nhập của công ty chuyển dịch từ sản phẩm WLCSP có tỷ suất lợi nhuận cao sang sản phẩm đóng gói truyền thống có tỷ suất lợi nhuận thấp hơn, thì tình trạng "tăng doanh thu không tăng lợi nhuận" đã xuất hiện.
Sáu câu hỏi" của cơ quan quản lý, chỉ thẳng nghi ngờ thông đồng trục lợi
Tháng 6/2026, Ủy ban Chứng khoán Trung quốc trong yêu cầu bổ sung tài liệu đăng ký phát hành ra nước ngoài đã đặt ra sáu câu hỏi thẩm vấn đối với Vanguard Semiconductor.
Trong đó, hai câu hỏi thẩm vấn cốt lõi nhất, chỉ thẳng nghi ngờ thông đồng trục lợi: Thứ nhất, yêu cầu giải thích tính hợp lý của giá cổ phần gia nhập của các cổ đông mới trong vòng 12 tháng gần đây, lý do chênh lệch giá cổ phần giữa các cổ đông khác nhau, và đưa ra ý kiến kết luận rõ ràng về việc có tồn tại thông đồng trục lợi hay không; Thứ hai, yêu cầu giải thích nguyên nhân và tính hợp lý của sự chênh lệch lớn về giá trao thưởng giữa hai lần khuyến khích cổ phần "Wei Zhu Yexin" và "Zhoushan Jicheng", và kiểm tra xem nhân viên được khuyến khích có quan hệ liên kết với cổ đông, giám đốc, giám sát, quản lý cấp cao của công ty hay không.
《凤凰WEEKLY财经》 lưu ý, trước IPO, Li Weicong là người sáng lập, giám đốc điều hành, chủ tịch kiêm tổng giám đốc của Vanguard Semiconductor, ông trực tiếp nắm giữ 39,19% cổ phần của Vanguard Semiconductor, đồng thời thông qua hai thực thể do ông kiểm soát là Zhoushan Tuowei và Zhoushan Jicheng, gián tiếp kiểm soát 13,06% và 9,53% cổ phần của công ty. Tổng cộng ba nguồn, Li Weicong sở hữu khoảng 61,78% cổ phần của Vanguard Semiconductor, nắm quyền kiểm soát tuyệt đối.
Điều đáng suy ngẫm là, Zhoushan Jicheng là nền tảng do Li Weicong với tư cách là đối tác hợp danh kiểm soát, chủ yếu phục vụ ban lãnh đạo cốt cán và nhân sự nòng cốt giai đoạn đầu, trong khi Wei Zhu Yexin là nền tảng nắm giữ cổ phần cho nhân viên, với phạm vi bao phủ rộng hơn.
"Điều này có nghĩa là tồn tại rủi ro việc thông qua các nền tảng trên có thể ảnh hưởng đến việc trao thưởng và thực hiện một số khuyến khích cổ phần, đây có lẽ cũng là một trong những lý do Ủy ban Chứng khoán chất vấn về sự chênh lệch lớn trong định giá hai lần khuyến khích cổ phần." Một Chủ tịch công ty tư vấn tiếp thị lâu năm theo dõi chuỗi cung ứng ngành bán dẫn cho 《凤凰WEEKLY财经》 biết, từ thông tin hiện có, Zhoushan Jicheng có quan hệ kiểm soát với Li Weicong, trong khi Wei Zhu Yexin với tư cách là nền tảng nhân viên cần kiểm tra xem có bao gồm các bên liên quan hay không. Yêu cầu của Ủy ban Chứng khoán đưa ra ý kiến pháp lý về vấn đề này chính là để đảm bảo tiêu chuẩn lựa chọn đối tượng khuyến khích khách quan, quy trình tuân thủ.
Về các vấn đề như tính hợp lý trong định giá cổ phần của cổ đông mới, v.v., 《凤凰WEEKLY财经》 đã gửi thư phỏng vấn bằng văn bản đến Hội đồng quản trị của Vanguard Semiconductor, tính đến thời điểm đăng bài, chưa nhận được phản hồi từ công ty.
Đồng thời, Ủy ban Chứng khoán yêu cầu giải thích nội dung cụ thể đầy đủ và điều khoản chấm dứt của các sắp xếp quyền cổ đông đặc biệt của công ty; giải thích liệu hoạt động kinh doanh có liên quan đến lĩnh vực hạn chế trong danh mục tiêu cực tiếp cận vốn đầu tư nước ngoài hay không; kiểm tra xem cổ phần do các cổ đông định tham gia "Toàn lưu thông" nắm giữ có tồn tại các khuyết tật về quyền như thế chấp, đóng băng hay không; cũng như liệt kê chi tiết số tiền và tỷ lệ cụ thể của việc sử dụng vốn huy động cho các dự án đầu tư trong và ngoài nước.
Tính đến thời điểm đăng bài, Vanguard Semiconductor vẫn chưa công khai trả lời thẩm vấn của Ủy ban Chứng khoán.
"Thanh lọc" đại lý lớn, giảm mạnh 80% trong ba năm
Bản cáo bạch cho thấy, từ năm 2023 đến năm tháng đầu năm 2026, Vanguard Semiconductor lần lượt bổ nhiệm 33, 33, 30 và 7 đại lý mới; cùng kỳ, lần lượt chấm dứt quan hệ đối tác với 17, 539, 47 và 39 đại lý. Xét về số lượng đại lý cuối kỳ, tính đến cuối tháng 5/2026, số lượng đại lý của Vanguard Semiconductor trong ba năm đã giảm từ 658 xuống còn 103.
Hơn 500 đại lý biến mất trong hai năm, trong bản cáo bạch, về nguyên nhân cụ thể chấm dứt hợp tác, công ty cho biết "phần lớn là do không đạt tiêu chuẩn đánh giá hiệu suất, một phần nhỏ là do vi phạm thỏa thuận hợp đồng và hạn chế bán hàng khu vực, tự ý vượt quá phạm vi khu vực được chỉ định để bán hàng". Công ty còn nói, mức tồn kho của các đại lý đã chấm dứt hợp tác nhìn chung ở mức thấp.
Trên thực tế, hoạt động bán hàng của Vanguard Semiconductor phụ thuộc cao vào kênh đại lý. Bản cáo bạch cho thấy, từ năm 2023 đến năm tháng đầu năm 2026, doanh thu thực hiện thông qua đại lý của công ty lần lượt là 524 triệu, 507 triệu, khoảng 697 triệu và 297 triệu nhân dân tệ, chiếm lần lượt 91,0%, 81,3%, 85,7% và 84,1% doanh thu trong từng kỳ.
Công ty thừa nhận trong bản cáo bạch, "bất kỳ sự sụt giảm doanh thu từ đại lý hoặc sự mất mát đại lý nào cũng có thể gây tác động bất lợi đến hoạt động kinh doanh, tình hình tài chính và kết quả hoạt động của công ty".
Trong khi kênh bán hàng điều chỉnh mạnh mẽ, mức độ tập trung khách hàng của Vanguard Semiconductor lại tiếp tục leo cao. Từ năm 2023 đến năm tháng đầu năm 2026, tỷ trọng đóng góp doanh thu của năm khách hàng lớn nhất của công ty lần lượt là 48,7%, 53,8%, 57,6% và 67,9%. Trong đó, tỷ trọng doanh thu từ khách hàng lớn nhất tăng từ 13,8% năm 2023 lên 29,7% trong năm tháng đầu năm 2026.
Mức độ tập trung nhà cung cấp cũng ở mức cao. Từ năm 2023 đến năm 2025, giá trị mua hàng từ năm nhà cung cấp lớn nhất của Vanguard Semiconductor lần lượt chiếm 80,5%, 81,1% và 72,6% tổng giá trị mua hàng, năm tháng đầu năm 2026 vẫn đạt 70,1%. Cấu trúc "tập trung kép" thượng nguồn và hạ nguồn này có thể khiến công ty chịu rủi ro truyền dẫn cao hơn trong biến động chu kỳ ngành.
"Trên thực tế, việc tăng mức độ tập trung khách hàng mang tính phổ biến trong ngành bán dẫn, việc dẫn nhập khách hàng đầu ngành thường đồng nghĩa với việc sản phẩm đã đi vào chuỗi cung ứng chủ đạo." Vị Chủ tịch công ty tư vấn tiếp thị nêu trên cho 《凤凰WEEKLY财经》 biết, xét từ đặc tính ngành bán dẫn, khách hàng bán dẫn công suất chủ yếu là các hãng thương hiệu hoặc nhà máy gia công trong lĩnh vực điện tử tiêu dùng, điện tử ô tô, thuộc các khâu khác nhau trong chuỗi công nghiệp so với cổ đông, khả năng liên kết trực tiếp thấp.
Tuy nhiên, ông đồng thời nhấn mạnh, cần lưu ý rằng Mochin Intelligent (thuộc Huaqin Technology) nắm giữ 2,12% cổ phần của Vanguard Semiconductor, với tư cách là nhà sản xuất ODM (Thiết kế + Gia công) hàng đầu toàn cầu, liệu mối quan hệ liên kết của Huaqin Technology có mở rộng đến cấp độ khách hàng hay không, cần công ty giải trình thêm.
Bài viết từ tài khoản công chúng WeChat "凤凰WEEKLY财经", tác giả: Xu Mengyi
