Tác giả: Thiết Trữ Ca tại CRYPTO
Nhiều năm sau, khi đối mặt với Kevin Warsh mới nhậm chức, cùng với sức ép công khai không ngừng từ Trump, Powell có lẽ sẽ nhớ lại buổi sáng đầu tiên ông bước vào văn phòng Chủ tịch Fed.
Đó là một thời đại mà mọi thứ dường như vẫn còn có thể kiểm soát. Mặc dù sự chuyển hướng sang phải của thế giới đã không thể tránh khỏi.
Lúc đó, Powell 64 tuổi không biết rằng, mình sắp trở thành vị Chủ tịch Fed sống lâu nhất trong trạng thái bất thường trong lịch sử: ông sẽ đối mặt với đại dịch, đối mặt với sự mở rộng tài khóa chưa từng có, đối mặt với lạm phát mất kiểm soát, bong bóng tài sản, sự chia rẽ địa chính trị, và cũng sẽ trong một cuộc khủng hoảng này đến khủng hoảng khác, bị buộc phải đẩy Fed vào trung tâm của cơn bão.
I. Định nghĩa lại Fed: Chào tạm biệt vai trò bảo lãnh, là bồ câu hay diều hâu?
Trong một thời gian dài, Fed không còn chỉ là ngân hàng trung ương. Nó đã trở thành người mua cuối cùng của thị trường, đồng minh bóng tối của tài khóa, người cho vay cuối cùng và người bảo lãnh của các ngân hàng.
Và Powell, cũng dần dần từ một kỹ thuật gia chuyên nghiệp nổi tiếng với sự ổn định và giỏi quản lý kỳ vọng, được thời thế tạo hình thành người bảo vệ của hệ thống to lớn và cồng kềnh này.
8 năm Powell tại nhiệm, sự thăng trầm của lãi suất
Cho đến hôm nay.
Khi cái tên Kevin Warsh, sắp trở thành Chủ tịch Fed tiếp theo, điều thực sự thay đổi, không chỉ là một cách gọi được cho là diều hâu hay bồ câu, mà là một thời đại định nghĩa lại vai trò của Fed.
Warsh không phải là diều hâu truyền thống chỉ chú trọng thu hẹp bảng cân đối, cũng không phải là bồ câu chỉ biết hạ lãi suất để nâng đỡ thị trường, và càng không phải là phe phản thể chế đơn giản.
Điều ông thực sự đại diện, là dựa trên bối cảnh thị trường ngày càng nghi ngờ tính bền vững của nợ quốc gia khổng lồ, với tư cách là Fed của thời đại mới phải trả lời: Fed cuối cùng có còn muốn gánh vác trách nhiệm bảo lãnh cho mọi vấn đề nợ hay không.
Trong chủ trương của Warsh, liên tục nhắc đến sự thay đổi triệt để, không chỉ là sự thay đổi con đường lãi suất, cũng không chỉ là điều chỉnh quy mô bảng cân đối, mà là một sự phản tư có hệ thống đối với logic chính sách tiền tệ mười lăm năm qua, hình thái cực hạn của chủ nghĩa Keynes biến hình này, đang đi đến hồi kết.
Lịch sử lấy quản lý nhu cầu làm cốt lõi, lấy sự thịnh vượng giá tài sản che giấu sự trì trệ năng suất, đã bước vào đường cùng.
Đối với Trump, Warsh là một nhà cải cách có thể kiểm soát: ông ta sẵn sàng hạ lãi suất, hiểu rõ thực tế nợ, và không giống như Hassett mang màu sắc phụ thuộc chính trị mạnh mẽ, giữ lại thể diện độc lập cần thiết của ngân hàng trung ương.
Đối với Phố Wall, Warsh là một người biết nói quy tắc: nhấn mạnh kỷ luật tiền tệ và tài khóa, phản đối QE vô điều kiện, sẵn sàng điều chỉnh thể chế hơn là can thiệp chính sách tiền tệ để quản lý thị trường.
Như đã nói trong một không gian chia sẻ trước đây, bốn năm tới, có lẽ Fed Put sẽ không còn tồn tại. Thay vào đó, có thể là một ngân hàng trung ương kiềm chế hơn, ranh giới trách nhiệm rõ ràng hơn, và những biến động thị trường thường xuyên hơn, cũng chân thực hơn. Tất cả những điều này đối với những người tham gia thị trường, đều sẽ mang lại một thời kỳ thích ứng không thoải mái.
II. Trường hấp dẫn của hiện thực: Sự trở lại thực sự còn bao lâu nữa, có được không?
Trước khi Warsh lên nắm quyền, mọi người nhìn chung rất bi quan. Xét theo lý niệm của Warsh, phải thu hẹp bảng cân đối lớn và còn phải chống lạm phát hết sức.
Tuy nhiên, nền kinh tế Mỹ hiện tại, đang ở trong một trạng thái cực kỳ mong manh nhưng lại cực kỳ phụ thuộc vào luận điệu ổn định: thâm hụt ngân sách cao, chi trả lãi nợ gần đến mức mất kiểm soát, bất động sản và tài trợ trung dài hạn phụ thuộc nhiều vào lãi suất dài hạn, thị trường vốn thì từ lâu đã quen với việc được chính sách bảo lãnh.
Mà chủ trương của Warsh là hạ lãi suất + thu hẹp bảng cân đối + ngân hàng trung ương nhỏ, có nghĩa là: nó yêu cầu tài khóa một lần nữa đối mặt với chi phí, ràng buộc kỷ luật; yêu cầu thị trường một mình gánh chịu rủi ro, và cũng yêu cầu Fed từ bỏ quyền lực bảo lãnh tích lũy mười lăm năm qua.
Con đường này không phải không thể, về logic thì thành lập, cũng phù hợp với thường thức. Nhưng về góc độ hiện thực, không gian sai sót dành cho Warsh thực ra không nhiều, và còn cực kỳ thử thách khả năng kiểm soát nhịp độ.
Một khi thu hẹp bảng cân đối đẩy cao phần bù kỳ hạn, đẩy cao lãi suất trung dài hạn, từ đó áp chế nhà ở, đầu tư và việc làm;
Một khi thị trường trong quá trình ngân hàng trung ương không còn bảo lãnh xuất hiện biến động kịch liệt; một khi cử tri cảm nhận được cái giá hiện thực mà kỷ luật trở lại mang lại.
Áp lực của hệ thống chính trị lên Fed, sẽ nhanh chóng quay về hướng quen thuộc: ngừng thu hẹp bảng cân đối, làm chậm cải cách, ưu tiên ổn định tăng trưởng.
Trong nhiều năm qua, cả cử tri lẫn thị trường vốn, từ lâu đã trong một lần khủng hoảng này đến khủng hoảng khác hình thành sự phụ thuộc đường đi mạnh mẽ. Quán tính này, không thể thông qua một lần thay đổi nhân sự là bị phá vỡ triệt để.
Một đánh giá thực tế hơn là: Warsh có lẽ sẽ thúc đẩy thay đổi phương hướng, nhưng sự trở lại mang ý nghĩa thực sự, rất khó một bước đến đích.
III. Đứng từ góc độ của Trump: Một cách giải khác của việc Warsh lên nắm quyền
Như mọi người đều biết, Trump từ trước đến nay luôn cần lãi suất thấp.
Nhưng đồng thời, trong giai đoạn đầu nhậm chức, ông lại công khai sử dụng cải cách hiệu suất kiểu Musk, cố gắng bằng cách cực đoan để nén chi tiêu chính phủ, tái tạo kỷ luật tài khóa. Hai mục tiêu lãi suất thấp và cắt giảm chi tiêu này, trong khuôn khổ truyền thống, bản thân chúng là xung đột lẫn nhau.
Thế là, một câu hỏi thú vị hơn xuất hiện: Nếu Trump vừa không muốn hoàn toàn phụ thuộc vào ngân hàng trung ương bồ câu để bảo lãnh, vừa biết rõ tình hình tài khóa đã gần đến mức mất kiểm soát, vậy, lựa chọn Warsh, bản thân nó có phải là một cách giải phi truyền thống?
Ở giai đoạn hiện tại, tỷ lệ thâm hụt ngân sách và quy mô nợ của Mỹ, đã tiến sát một điểm ngoặt then chốt. Tiếp tục sử dụng con đường bồ câu của mười lăm năm qua, hạ lãi suất mạnh mẽ hơn, can thiệp trực tiếp hơn của ngân hàng trung ương, ranh giới tiền tệ và tài khóa mơ hồ hơn. Nhìn thì có thể đổi lấy sự ổn định thị trường ngắn ngủi, nhưng thực chất là không ngừng vay mượn tín dụng đô la và vấn đề lạm phát.
Con đường này thời kỳ thoải mái chính trị rất ngắn, và xác suất lật xe cực cao. Một khi lạm phát bật trở lại, lãi suất dài hạn mất kiểm soát, trách nhiệm hầu như chắc chắn quay về chính Nhà Trắng.
Chúng ta phải luôn hiểu rằng: Trump từ đầu đến cuối là một bậc thầy đổ lỗi cao minh. Và giá trị của Warsh, chính không nằm ở chỗ có vẻ khó dùng, mà là có thể lợi dụng tay của Warsh, để ép Quốc hội.
Nếu Fed dưới sự chủ đạo của Warsh, kiên quyết từ chối tiếp tục bảo lãnh cho tài khóa, từ chối áp chế phần bù kỳ hạn vô điều kiện, vậy thì lãi suất tăng, chi phí tài trợ phơi bày, áp lực tài khóa hiện hình, sẽ không còn là hậu quả trực tiếp của quyết định chính trị, mà là kết quả tự nhiên của kỷ luật thị trường.
Điều này sẽ mang lại gì? Đối với Quốc hội, tiếp tục mở rộng chi tiêu không ràng buộc, sẽ nhanh chóng trở nên không bền vững; đối với hệ thống tài khóa, cắt giảm phúc lợi, nén ngân sách sâu, sẽ lần đầu tiên có cơ sở hiện thực bị buộc phải xảy ra; chứ không phải phụ thuộc vào kiểu Musk các loại bịt lỗ hổng.
Ngay cả khi con đường này không đi được, ngay cả khi phản ứng thị trường quá kích, nhịp độ cải cách bị buộc phải chậm lại, Warsh vẫn là một con dê tế thay thế hoàn hảo.
Hoặc, Warsh thậm chí không cần cải cách thành công, nó chỉ cần để vấn đề phơi bày đầy đủ, là đủ để thay đổi trạng thái cờ vây hiện tại giữa Trump với Quốc hội, Đảng Dân chủ.
Đây, có lẽ mới là ý nghĩa thực tế nhất, cũng tàn khốc nhất của việc Warsh lên nắm quyền ở tầng diện chính trị.
IV. Hướng đến tương lai của nợ: Lấy thời gian đổi không gian, không có cách giải một lần cho mãi mãi
Nếu kéo góc nhìn lên cao hơn nữa, sẽ phát hiện, bất kể là tầm nhìn cải cách của Warsh, hay bố cục chính trị của Trump, kỳ thực đều không thể tránh khỏi một ràng buộc hiện thực giống nhau: nước Mỹ đã bước vào một thời đại do nợ chủ đạo.
Quy mô nợ quyết định một sự thật tàn khốc: nước Mỹ đã không còn có tự do chính sách để sửa sai triệt để, chỉ còn lại cách trì hoãn, cách chuyển dịch.
Đây cũng là lý do tại sao, lấy thời gian đổi không gian trở thành con đường khả thi duy nhất, nhưng cũng kém thể diện nhất. Hạ lãi suất, là dùng rủi ro lạm phát tương lai, đổi lấy sự giải tỏa áp lực lãi suất hiện tại; thu hẹp bảng cân đối, là cố gắng dùng kỷ luật thể chế, đổi lấy sự phục hồi tín dụng của ngân hàng trung ương; cải cách tài khóa, thì là dùng xung đột chính trị và chi phí phiếu bầu, đổi lấy sự trơn tru tạm thời của đường cong nợ.
Nhưng giữa những lựa chọn này, xung đột lẫn nhau, cản trở lẫn nhau, không có con đường nào có thể hoàn thành vòng khép kín độc lập.
Điều Warsh thực sự đối mặt, không phải là vấn đề có cải cách hay không, mà là:
dir="ltr">Trong một hệ thống có tính tài chính hóa cao, cực đoan hóa chính trị, nợ phình to, cải cách có thể chịu đựng được cái giá hiện thực lớn bao nhiêu.Từ góc độ này, bất kể ai lên, đều không thể cung cấp một bộ cách giải một lần cho mãi mãi.
Điều này cũng có nghĩa, trong bốn năm tới, thị trường cần thích ứng, không phải là một lần chuyển hướng chính sách nào đó, mà là một trạng thái lâu dài hơn, lặp đi lặp lại hơn. Lãi suất sẽ không trở về vùng thoải mái bằng không, nhưng cũng khó duy trì ở mức cao lâu dài; ngân hàng trung ương sẽ không bảo lãnh vô điều kiện, nhưng cũng không thể thực sự buông tay bất quản; khủng hoảng sẽ không bị tránh triệt để, chỉ bị trì hoãn, bị chia nhỏ.
Trong một thế giới như vậy, chính sách vĩ mô không còn giải quyết vấn đề, chỉ chịu trách nhiệm quản lý vấn đề.
Và đây, có lẽ mới là điểm rơi cuối cùng để hiểu Kevin Warsh, hiểu bố cục của Trump: họ không phải đang tranh giành cho một câu trả lời tốt hơn, mà trong một thời đại không có câu trả lời tốt, tranh giành ai sẽ quyết định cái giá của quá khứ, hiện tại rốt cuộc nên phân phối như thế nào.
Đây không phải là một câu chuyện về sự thịnh vượng.
Chỉ là khởi đầu của một thời đại về hiện thực, nợ và sự ràng buộc cung ứng hiện hình trở lại.
